报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度业绩符合预期，集团层面一季度营收54亿元，同比+2.2%；华住中国分部收入45亿元，同比+5.5%；25年一季度DH酒店收入9.18亿元，同比-11.3% [6] - 公司以经济型及中档酒店为核心，服务大众市场，推动中高端品牌发展，25Q1酒店营业额同比+14.3%至225亿元，全球在营酒店1.17万家，客房114万间，国内25Q1新开设694家酒店 [6] - 供给端大幅增长下，国内酒店入住率略有下降，海外酒店经营数据转好，25Q1国内酒店混合RevPAR为208元，同比-3.9%，海外DH酒店混合RevPAR为65欧元，同比+12.7% [6] - 会员规模及中央预定占比持续提升，海外DH酒店加速轻资产转型，25Q1会员规模达2.77亿人，中央预定系统贡献间夜量达65.1%，同比提升5.4个百分点 [6] - 考虑到公司开店节奏提高，新店拉高混合RevPAR，加盟门店占比提高，利润释放弹性增大，上调25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月21日收盘价35.36美元，纳斯达克指数18872.64，52周最高/最低41.63/25.61美元，美股市值108亿美元，流通股3105百万股，汇率7.21人民币/美元 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|21,882|23,891|24,466|25,434|26,402| |同比增长率（%）|58%|9%|2%|4%|4%| |归母净利润（百万元）|4,085|3,066|4,599|5,258|5,641| |同比增长率（%）|-|-24.9%|50.0%|14.3%|7.3%| |每股收益（元/股）|1.23|0.98|1.40|1.60|1.72| |毛利率（%）|34%|36%|36%|37%|38%| |市盈率|19|25|17|15|14| [5] 合并利润简表 |(人民币/百万元)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营业收入|21,882|23,891|24,466|25,434|26,402| |直营酒店营业收入|13,797|13,928|12,834|12,025|12,095| |加盟酒店营业收入|7,694|9,023|11,128|12,818|13,717| |其他|392|512|501|590|589| |酒店运营成本|14,341|15,285|15,605|15,935|16,246| |毛利率（%）|34%|36%|36%|37%|38%| |销售和管理费用|3,147|3,684|3,741|3,888|4,033| |总经营成本|17,168|18,653|18,413|18,007|18,631| |归属于母公司净利润|4,085|3,066|4,599|5,258|5,641| |每股收益(元/股)|1.23|0.98|1.40|1.60|1.72| [7]

国资国企改革整合重组 - 2024年以来国资国企围绕新技术、新领域、新赛道开展高质量并购，加速重组整合进程，2025年是国有企业改革深化提升行动收官之年 [1] - 北京市西城区构建"国家级金融科技示范区+特色产业园"生态布局，打造技术研发、场景应用、成果转化的全链条体系 [1] - 华远集团与华方投资改革重组于2025年4月29日完成工商变更，华方投资成为华远集团全资二级重要子公司 [1] 华远集团战略转型 - 华远集团以"智慧美好生活综合服务商"为愿景，聚焦城市更新与资产管理、健康生活与服务、智慧科技与服务三大核心板块 [1] - 华方投资的消费、商业领域经验将为华远转型提供支撑，其健康服务与文化业务将深度融入华远集团体系 [2] - 华远地产2024年完成重大资产重组，剥离房地产开发业务，置入物业及酒店，全面向轻资产转型 [5] 业务整合与协同发展 - 华方投资拥有健康服务、文化业务、商业地产三大板块，经营性房产总面积近20万平方米，包括金丰和科技孵化器、康华伟业孵化器等核心资产 [2] - 华远集团将通过大运营体系对华方公司的商业地产、健康服务、非遗文化等板块赋能，实现业务提质增效、资源盘活优化 [3] - 重组后华远集团经营性资产超80万平方米，优先发展城市更新与资管板块，融合"建筑节能改造+能源管理升级"两大科技引擎 [4] 轻资产转型与科技创新 - 华远集团转型绿色节能资管体系，提供节能咨询、诊断、设计、融资等一站式服务，重点拓展公共建筑能源费用托管业务 [4] - 推进马连道中国数据街、护国寺非遗文化空间、门头沟华远中心等存量焕新工程，整合长沙君悦酒店等资源培育酒店公寓产品线 [4] - 布局AI智能领域，与北建大科技园合作落地华远·企业中心(北京)，推出数据要素领域孵化器、加速器 [6] 数字经济与城市更新 - 华远参与马连道城市更新项目，打造"AI+城市更新"标杆模式，推动"产业+运营"赛道高质量发展 [6] - 数字化管理力与运营服务现金流将支撑华远在西城区"全球数字经济标杆城市示范区"战略中的协同作用 [6] - 北京金融科技中心、华远坊等项目稳健发展，公司探索产融对接与多元化服务，为"十五五"高质量发展奠定基础 [6]

财务表现 - 2024年营业收入60.65亿元，同比增长115.79%，创历史新高 [4] - 归属于上市公司股东的净亏损15.68亿元，同比扩大95.40% [4] - 经营活动产生的现金流量净额11.15亿元，较上年0.73亿元显著改善 [2] - 加权平均净资产收益率为-25.35%，较上年-10%进一步恶化 [2] - 总资产172.27亿元，较上年259.19亿元下降33.52% [2] 业务运营 - 房产销售板块收入59.01亿元，占总营收97%以上，主要来自南京翡丽铂湾、铭著风华等核心项目交付 [2] - 年内完成1520套住宅交付，兑现"保交楼"任务 [2] - 对部分项目计提存货跌价准备15.69亿元，导致净利润巨亏 [3] - 存货规模107.79亿元，较年初下降36.72% [3] 战略转型 - 成功中标4个城中村改造前期项目，成为深圳首批参与拆除新建类城改的房企 [3] - 华舍公寓获评保障性住房标杆项目，保障房运营规模持续扩大 [3] - 累计获取22个代建及全过程咨询项目，轻资产转型初见成效 [3] 行业环境 - 房地产行业持续下行，市场信心修复仍需时间，部分城市房价深度调整冲击项目盈利能力 [3] - 公司业绩反映行业转型阵痛，需平衡存量去化与新兴业务拓展 [5] - 深圳"三大工程"推进提速可能为公司提供发展机遇 [5]

公司整体业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 31.73 亿元，净利润 5.61 亿元，净资产规模稳步增长至 66.82 亿元，净资产收益率保持 8.47%，经营性现金流 15.96 亿元 [2] - 2024 年现金分红和股份回购总额为 2.63 亿元，占 2024 年度归属于上市公司股东净利润的 46.82% [2] - 2025 年第一季度实现营业收入 8.74 亿元，同比增长 11.12%，净利润 2 亿元，同比增长 10.62% [2] 主营业务发展现状及规划 - 公司已从规模扩张转向高质量运营和创新驱动，重点布局资源化高值利用、绿电价值提升、轻资产转型、国际化布局四大方向 [3] 再生锂电回收业务规划 - 公司正在审慎调整废电池再生业务的经营策略，浙江立鑫连续两年亏损，不排除退出可能，仍会关注行业并评估新机会 [4] 再生橡胶业务规划 - 南通回力在废橡胶再生行业规模第一，2024 年该板块业务营业收入 1.87 亿元，同比增长 81.45% [6] - 公司从销售端、成本端、技术端三方面推动业务改善，希望借政策机遇提升回收集中度，降低原料成本 [6] 南太湖零碳计算中心情况 - 该项目于 2025 年 3 月 4 日完成备案审批，正处于客户对接阶段 [7] 资本开支和分红规划 - 2024 年公司经营性现金流 15.96 亿元，同比增长 26.75%，为未来发展提供支撑 [8] - 公司秉持审慎稳健投资原则，2024 年分红比例提升至 46.82%，同步推进股份回购计划 [8] 餐厨业务拓展计划 - 餐厨垃圾处理市场理论需求可达 16 万吨/日，公司当前年新增产能 300 - 400 吨，带动营收和利润 20%左右稳定增长 [9] - 公司业务模式从重资产运营向轻资产服务延伸，承接 EPC 总包业务，探索产业链延伸 [9] 股份回购计划 - 公司股份回购计划进展顺利，已累计回购金额约 1.4 亿元，接近 2 亿元回购上限 [9] 供热业务情况 - 供热业务一季度增长 30%，单位利润率可达纯发电业务两倍，实行差异化定价，居民供热 180 - 220 元/吨，工业供热溢价定价 [9]

公司业绩表现 - 2024年实现营业收入200.50亿元，同比减少6.01% [1] - 归母净利润35.28亿元，同比增长119.14%，主要因处置新加坡ECO公司带来17.80亿元投资收益 [6] - 扣非后归母净利润15.61亿元，同比微增0.81% [1] - 资产业务收入166.77亿元，同比减少4.66%，其中运营业务归母净利润18.79亿元（增利2.38亿元）对冲工程业务减利2.12亿元 [6] 战略转型与业务调整 - 推进轻资产转型，抑制重资产投资导致工程业务量下降 [6] - 2024年新增签约合同额47.50亿元（水务17.96亿元、固废19.73亿元、大气5.64亿元），较以往上百亿元规模显著收缩 [8] - 境外收入从2022年28.37亿元缩减至2024年3.06亿元，系主动优化资本结构的战略"换仓" [7] 行业现状与竞争格局 - 环保行业面临增长放缓、应收账款风险加剧，进入存量运营时代 [4][9] - 地方国资入局加剧竞争，对市场化企业形成挤出效应 [9] - 龙头企业通过轻资产转型、优化资产结构应对挑战 [4] 应收账款管理 - 2024年末应收账款146.59亿元，同比增长21.71%，已列入2025年重点管控目标 [8] - 采取争取化债资金、延长特许经营期、完善风控体系等措施强化回收 [8] - 预计随经济回暖及化债政策红利释放，资金周转压力将缓解 [8] 未来发展规划 - 存量业务聚焦运营提质增效：提升污水产能利用率、增加焚烧发电量、降低供水产销差率 [9] - 增量业务拓展焚烧发电延伸、水务增值服务、园区大气治理等衍生业务 [10] - 加大研发投入推动技术商用转化（如好氧颗粒污泥），加速轻资产订单拓展 [5][10]

文章核心观点 中交地产因资不抵债筹划重大资产重组，拟将房地产业务转让给控股股东，虽业界预计交易价格在百亿量级，但交易价格未确定且重组周期或较长，若重组成功公司可优化资产质量并实施轻资产转型，不过后续资产处置仍需长期考量 [2][3][4][35][36] 分组1：中交地产重组情况 - 4月22日晚间中交地产公布重大资产重组交易预案，拟将旗下房地产业务转让给控股股东中交房地产集团，涉及51家公司，业界预计交易价格在百亿量级 [2][3][4] - 今年年初公司宣布2024年资不抵债，股票可能被实施退市风险警示，4月17日股票简称变更为“*ST中地” [5][6] 分组2：中交集团旗下房地产平台情况 - 中交集团旗下有绿城中国和中交地产两家房地产上市平台，绿城专注中高端商品房开发，中交地产专注刚需产品并承担保障房建设任务 [10][12] - 2014年“融绿之争”后中交入局绿城，后通过增持成大股东；中交地产是“嫡系”，2018年形成“中交集团—中交房地产集团—中交地产”三级控制体系 [10][11] 分组3：中交地产发展历程及困境 - 2019年李永前提出规模目标，公司加快拿地，2021年项目超100个，但2021下半年后市场调整，规模未达千亿目标 [14][15][17] - 规模扩张中引入职业经理人，但部分未融入，因薪酬低于民营房企和行业平均水平 [19][20][21] - 市场调整使公司业绩困境加剧，2023 - 2024年拿地少，项目去化慢、价值折损大，归母净利润连续六年下滑且2023 - 2024年亏损 [22][24] - 2023年公司亏损16.73亿元，2024年亏损额达51.79亿元，2024年计提存货跌价准备34.96亿元 [24][25] 分组4：中交地产业务整合及调整 - 2024年1月中交集团董事长提出加快新发展模式建立，9月中交地产拟收购中交物业股权，次日董事长李永前辞职 [27][28][29] - 10月底中交集团强调把握政策“窗口期”推动业务扭转困局，11月公司进行大范围人员变动和架构调整 [31][32] - 业界认为此次调整后公司管理模式和发展战略可能变化，若重组成功可优化资产质量并轻资产转型，但重组周期和资产处置待考量 [35][36]