财政收入状况 - 2025年1-6月一般公共预算收入增速为-0.3%，政府性基金预算收入增速为-2.4%，两项合计增速为-0.6%，均低于2025年目标值（0.1%、0.7%、0.2%）和2024年目标值（3.3%、0.1%、2.5%）[5][16] - 税收收入4-6月连续三个月正增长（同比增速分别为1.9%、0.6%、1%），主要增长行业包括铁路船舶航空航天设备（增长32.2%）、科学研究技术服务业（增长13.8%）、计算机通信设备（增长9.2%）、文化体育娱乐业（增长8.6%）及电气机械器材等装备制造业（增长6.3%）[5][17] - 非税收入呈下降趋势，6月全国非税收入5184亿元，同比下降3.7%，主要受2024年高基数回调影响[5][17] 中央与地方财政分化 - 中央一般公共预算收入规模48589亿元，同比增速-2.8%；地方本级收入66977亿元，同比增速1.6%，区域分化明显（东部1.3%、中部1.3%、西部2%、东北5.7%）[7][18] - 分化主因包括中央对地方转移支付规模达9.29万亿元（占年初预算89.8%），以及价格低迷（6月CPI 0.1%、PPI -3.6%）、企业效益欠佳（上半年工业企业利润增速-1.8%）[7][18] 行业拖累因素 - 房地产投资增速-11.2%，传统燃油车销量不及预期叠加新能源车销售同比提升44%，导致车辆购置税下降19.1%（2024年降幅为9.4%）[7][19] - 新能源汽车免购置税政策持续至2027年，预计2024-2027年累计免税规模5200亿元，长期税收压力增大[7][19] - 出口退税及抢出口现象导致下半年出口不确定性增加[7][19] 财政支出特点 - 广义财政支出增速8.9%，低于目标值（一般公共预算支出增速3.4% vs 目标4.4%；政府性基金支出增速30% vs 目标18.1%）[8][19] - 支出结构向民生倾斜：社会保障和就业（增长9.2%）、卫生健康（增长4.3%）、教育（增长5.9%）增速均高于一般公共预算支出进度，民生领域支出增速6.6%高于基建类支出增速-3.2%[9][19] - 债务融资贡献显著：政府债净融资规模约8万亿元，占全年新增债务规模11.86万亿元的67%[9][19] 财政政策方向 - 需关注经济发展动能转换，包括出口压力增大及消费需求增速放缓（受美国关税不确定性和以旧换新政策影响）[10][20] - 稳定物价水平对税收收入至关重要，财政扩张对货币增长和物价稳定具有重要作用[10][20] - 财政存款新增1.25万亿元（2009年以来最高），6月财政存款同比增长23.9%，为下半年政策发力预留空间[11][21] 政策工具与措施 - 建议加快超长期特别国债和专项债剩余额度发行，必要时使用准财政工具或追加特别国债[11][21] - 政策性金融工具曾应用于2015-2017年2万亿元专项建设基金及2022年7400亿元开发性金融工具，可引导资金流向重点领域[12][22] - 需提升财政政策社会效益，从债务驱动投资转向消费拉动内需，避免骗取优惠政策现象[13][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对IH2509品种，短期震荡、中期上涨、日内震荡偏强，整体观点为上涨，核心逻辑是政策端利好预期构成较强支撑 [1] - 对IF、IH、IC、IM品种，日内震荡偏强、中期上涨，参考观点为上涨，核心逻辑是政治局会议增量利好少，部分获利资金有止盈需求，短期内股指上行驱动减弱，新政策增量利好预计等10月二十大四中全会指引，目前股市成交金额位于高分位数水平，市场风险偏好回升，预计短期内震荡偏强 [5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - IH2509品种短期震荡、中期上涨、日内震荡偏强，观点为上涨，核心逻辑是政策端利好预期构成较强支撑 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑 - IF、IH、IC、IM品种日内震荡偏强、中期上涨，参考观点为上涨 [5] - 昨日各股指窄幅震荡整理，沪深京三市成交额18710亿元，较上日放量417亿元 [5] - 政治局会议强调落实已有政策，发挥政策托底作用，重点在提振消费、扶持科技创新，指出要增强国内资本市场吸引力和包容性，稳定股市预期政策将延续 [5] - 政治局会议增量利好少，6月下旬以来部分股票涨幅大，部分获利资金有止盈需求，短期内股指上行驱动减弱，新政策增量利好预计等10月二十大四中全会指引 [5] - 目前股市成交金额位于较高分位数水平，市场风险偏好回升，预计短期内震荡偏强 [5]

热点资讯 - 中共中央政治局会议指出要持续防范化解重点领域风险，积极稳妥化解地方政府债务风险，落实积极财政政策和适度宽松货币政策，深化改革，推进重点行业产能治理 [2] - 中共中央党外人士座谈会强调坚持稳中求进，保持政策连续性稳定性，提振消费，促进双循环，完成全年经济社会发展目标 [2] - 商务部部长王文涛称中美在经贸领域形成共识和框架，双方团队在斯德哥尔摩举行会谈，希望美方与中方相向而行维护经贸关系 [2] - 上期能源对叶××账户组采取限制开仓5个交易日的监管措施，因其在集运指数（欧线）期货2510合约上日内开仓交易量超限 [3] - 美联储维持利率在4.25%-4.50%不变，理事沃勒、鲍曼主张降息，鲍威尔避免就9月降息给出指引 [3] 板块表现 重点关注 - 玻璃、焦煤、纯碱、PVC、合成橡胶 [4] 夜盘表现 - 非金属建材涨2.58%，贵金属涨27.23%，油脂油料涨11.99%，有色涨21.40%，软商品涨2.68%，煤焦钢矿涨15.03%，能源涨3.39%，化工涨11.71%，谷物涨1.11%，农副产品涨2.87% [4] 板块持仓 - 展示近五日商品期货板块持仓变动情况 [5] 大类资产表现 |类别|名称|日涨跌幅%|月内涨跌幅%|年内涨跌幅%| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |权益|上证指数|0.17|4.97|7.88|[6]| |权益|上证50|0.38|3.96|5.01|[6]| |权益|沪深300|-0.02|5.47|5.50|[6]| |权益|中证500|-0.65|6.75|10.29|[6]| |权益|标普500|-0.12|2.55|8.18|[6]| |权益|恒生指数|-1.36|4.59|25.51|[6]| |权益|德国DAX|0.19|1.47|21.86|[6]| |权益|日经225|-0.05|0.41|1.91|[6]| |权益|英国富时100|0.01|4.29|11.79|[6]| |固收类|10年期国债期货|0.15|-0.55|-0.57|[6]| |固收类|5年期国债期货|0.08|-0.50|-0.85|[6]| |固收类|2年期国债期货|0.03|-0.16|-0.62|[6]| |商品类|CRB商品指数|0.00|2.92|3.11|[6]| |商品类|WTI原油|1.57|8.15|-2.25|[6]| |商品类|伦敦现货金|-1.53|-0.82|24.80|[6]| |商品类|LME铜|-0.69|-1.50|10.80|[6]| |商品类|Wind商品指数|0.56|2.17|16.29|[6]| |其他|美元指数|1.06|3.30|-7.85|[6]| |其他|CBOE波动率|0.00|-4.48|-7.90|[6]|

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货短线或震荡，交易型投资可波段操作 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周三国债期货主力合约开盘全线高开，早盘探底后上涨，午后延续上涨后横向波动，30年期国债期货主力合约TL2509涨0.40%，10年期T2509涨0.15%，5年期TF2509涨0.08%，2年期TS2509涨0.03% [1] 重要资讯 - 公开市场：周三央行开展3090亿元7天期逆回购操作，当日1505亿元逆回购到期，净投放1585亿元 [1] - 资金市场：周三银行间资金市场隔夜利率较上一交易日下行，DR001全天加权平均为1.32%（上一交易日1.36%），DR007全天加权平均为1.52%（上一交易日1.56%） [1] - 现券市场：周三银行间国债现券收盘收益率较上一交易日多数下行，2年期国债到期收益率下行1.56个BP至1.43%，5年期下行2.48个BP至1.59%，10年期下行2.86个BP至1.72%，30年期下行3.80个BP至1.96% [1] - 中共中央政治局7月30日召开会议，指出宏观政策要持续发力、适时加力，落实积极财政政策和适度宽松货币政策，释放内需潜力，推动“两重”建设，化解地方政府债务风险等，还决定今年10月召开中共二十届四中全会 [1] - 7月31日凌晨，美联储公布7月议息会议结果，维持联邦基金利率目标区间在4.25%至4.50%不变，鲍威尔表态令市场对9月降息甚至年底前再次降息的预期降温 [2] 市场逻辑 - 万得全A股票指数周三波动放大且小幅收跌，中美瑞典经贸会谈未达成明确结果推动周三国债价格上涨，政治局会议后股市和债市表现平稳 [2] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [2]

应继续以促消费为重点支持扩大内需，有效释放内需潜力。下半年，除了继续投入消费品以旧换新"国 补"资金1380亿元外，在扩大商品消费的同时培育服务消费新的增长点，完善支持养老、育幼、文化、 旅游等服务消费的政策体系，强化财政与金融政策协同联动，出台实施重点领域个人消费贷款和消费领 域服务业经营主体贷款财政贴息政策。重点强化财政政策"投资于人"的方向，通过实施育儿补贴制度、 逐步推行免费学前教育、发放失能老年人养老服务补贴以及加大稳就业政策实施力度等惠民生举措，在 保障改善民生中扩大消费需求。 还要继续通过深化改革改善供给质量，激发市场活力，优化市场竞争秩序。我国处于新旧动能转换的关 键阶段，加快培育具有国际竞争力的新兴支柱产业，推动科技创新和产业创新深度融合发展，不断累积 高质量新动能与新增量是关键。针对存量市场"内卷式"竞争，要通过全国统一大市场建设，优化市场竞 争秩序，依法依规治理企业无序竞争，以市场化与法治化的方式推进重点行业产能治理。 资本市场作为宏观经济晴雨表的作用正在增强，增强国内资本市场的吸引力和包容性，巩固资本市场回 稳向好势头，有利于加强预期引导；落实好中央城市工作会议精神，实施城市更新行动， ...

预算规模与结构 - 2026年预算草案包含1267亿欧元投资支出 较2025年增长10% 较2024年大幅增长70% [1] - 总借款额度达1743亿欧元 其中核心预算新增贷款899亿欧元 两项专项基金新增债务844亿欧元 [4] - 中期财政规划显示2025-2029年净借款总额将达8510亿欧元 高于此前预估的8470亿欧元 [4] 资金配置方向 - 重点升级基础设施并拨出大量资金用于国防建设 计划到2029年将国防支出占比提升至GDP的3.5% [2][4] - 设立"经济增长助推器"项目 五年总投入183亿欧元 年均约37亿欧元 被批评规模过小 [8] - 气候与转型基金将大幅削减建筑行业气候保护资金投入 同时缩减发展援助支出 [5] 债务与财政状况 - 联邦债务计划增加50%至约2.5万亿欧元 目前仍有1720亿欧元支出缺口待填补 [4] - 截至2024年底德国公共债务达2.5万亿欧元 同比增长2.6% 人均负债3万欧元创历史纪录 [6] - 偿债成本持续上升并被转嫁给纳税人 2024年总借款额为505亿欧元 2026年借款额相比大幅增加 [4][5] 经济背景与政策目标 - 德国是七国集团中过去两年唯一未实现增长的经济体 2024年经济预计陷入停滞 [2] - 政府希望通过创纪录预算促进经济增长和税收增加 摆脱财政保守主义传统 [1][2] - 面临俄乌冲突和美国拟对欧盟征收15%进口关税的双重地缘政治压力 [8] 政策争议与批评 - 反对党批评政府不计后果的支出习惯 认为当前是支出问题而非收入问题 [7] - 被指缺乏激励私人投资的具体改革方案 过度依赖公共投资 [7] - 社会福利体系被警告面临"熔毁"威胁 尤其针对重整军备计划的过度支出 [7]

公开市场操作 - 央行7月30日开展3090亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 中标量3090亿元 [2] - 当日逆回购到期1505亿元 实现单日净投放1585亿元 [2] 资金面 - 银行间市场DR001下行近5bp至1.31% 七天期品种同步下行近5bp [4] - 美国隔夜融资担保利率报4.36% [5] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单成交利率1.67% 较上日持平 [8] 利率债与国债期货 - 银行间主要利率债收益率普遍下行 [10] - 国债期货全线下跌：30年期主力合约涨0.40% 10年期涨0.15% 5年期涨0.08% 2年期涨0.03% [14] 政策动态 - 中共中央政治局会议部署下半年经济工作 强调落实积极财政政策和适度宽松货币政策 促进社会融资成本下行 [15] - 会议要求加快政府债券发行 严禁新增地方政府隐性债务 推进地方融资平台出清 [15] - 商务部部长王文涛与美中贸易代表团会谈 提及中美经贸领域日内瓦共识和伦敦框架 [15] 全球宏观 - 美国总统特朗普或不出席南非G20峰会 [17] - 新加坡金管局维持新元汇率政策参数不变 预计2025年核心通胀率0.5%-1.5% [17] 债券市场事件 - 财政部数据显示6月全国发行新增债券6281亿元 [19] - 蜀道集团发行四川省首单"一带一路"债券 时代中国境外债务重组获批 [19] - 上海清算所与上海农商行联合发布上海国资国企优选债券指数 [19] - 一周债券负面事件涉及10家主体 包括评级推迟、隐含评级下调等 [19] 市场活动预告 - Wind与上海银行合作推出每周债市深度谈栏目 每日提供债市解盘内容 [21]

宏观经济政策方向 - 中共中央政治局会议强调宏观政策将持续发力、适时加力，巩固经济回升向好势头 [1] - 财政政策将落实落细更加积极的措施，货币政策保持适度宽松 [2] - 有关部门下半年将继续落实已出台政策，增强政策持续性 [2] 财政政策具体措施 - 加快政府债券发行使用，提高资金使用效率，兜牢基层"三保"底线 [2] - 超长期特别国债和地方政府专项债券发行有望进一步加快 [2] - 财政部将推动超长期特别国债和专项债券尽早形成实物工作量 [3] - 财政资金将发挥引导带动效应，推动政策效能释放 [3] 货币政策具体措施 - 货币政策将保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行 [4] - 结构性货币政策工具将重点支持科技创新、消费、小微企业、外贸等领域 [4] - 下半年可能视情况出台降息、降准等增量措施 [4] - 央行将通过逆回购、MLF等工具加大流动性投放 [4] 重点支持领域 - 结构性货币政策工具将针对性支持科技创新、提振消费、稳定外贸等重点领域 [4] - 财政政策将加大稳就业政策实施力度，强化重点群体就业保障 [3] - "两重"建设、"两新"工作、新型政策性金融工具等将持续推进 [2]

● 本报记者 彭扬 连润 广开首席产业研究院首席金融研究员王运金分析，预计有关部门下半年将继续落实好此前已出台的各项 政策措施，如超长期特别国债发行与使用、"两重"建设、"两新"工作、新型政策性金融工具等，增强政 策持续性，充分释放政策效应。 财政部部长蓝佛安7月30日表示，加快发行和使用超长期特别国债、地方政府专项债券，尽早形成实物 工作量。发挥财政资金引导和带动效应，推动各项政策效能不断释放。加大稳就业政策实施力度，有力 实施稳岗返还、税费减免、就业补贴等政策，强化重点群体就业保障。 保持流动性合理充裕 关于货币政策，会议指出，货币政策要保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。用好各项结构性 货币政策工具，加力支持科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等。 7月30日，中共中央政治局召开会议，分析研究了当前经济形势，部署下半年经济工作。 专家表示，有关部门下半年将继续落实好此前已出台的各项政策措施，增强政策的持续性，充分释放政 策效应。根据国内外经济形势变化，宏观政策将持续发力适时加力，持续巩固经济回升向好势头。 加快政府债券发行使用 会议指出，宏观政策要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策 ...

预计（后续发布的）通胀数据将体现出更多的关税影响。 关税传导至价格的过程可能比之前预料的更慢。 鲍威尔：判断（特朗普）关税对通胀的影响仍然太早。 关税对消费者价格的影响开始显现出来。 可以说，美联储将通过"不加息"来看淡（关税）通胀。 并不认为"大漂亮税法"相关的财政政策具有特别的刺激效果。 我们不考虑政府（债务）利率变化的成本。 ...