文章核心观点 - 科创板ETF发展五年，规模近3000亿元，国泰基金凭借差异化、精细化、生态化战略实现规模与质量协同增长，但在宽基ETF、主动权益和投研体系方面面临挑战 [3][4][7][15] 科创板ETF市场发展 - 截至2025年10月1日，科创板ETF数量达102只，总规模近3000亿元，其中4只规模超百亿元 [3] - 公募基金行业总规模突破36万亿元，马太效应凸显 [3] 国泰基金ETF业务优势 - 国泰基金非货规模达4349亿元，较上一季度增长9.28%，ETF业务单周增长近200亿元，年内增量破千亿 [3] - 公司坚持差异化布局，构建“行业ETF工具箱”，产品线覆盖A股、港股、美股、债券、商品等多资产类别 [4] - 国泰中证全指证券公司ETF规模达319.97亿元，跻身全市场ETF规模前20；国泰CES半导体芯片ETF规模一度突破百亿 [4] - 国泰黄金ETF规模突破90亿元，近1年、近2年、近3年收益率分别达41.27%、75.89%、114.65% [5] - 截至9月26日，国泰基金ETF规模达2124.54亿元，位列公募市场第8位，上半年全线产品盈利突破150亿元 [7] 货币与债券基金表现 - 国泰基金货币基金总规模达3290.55亿元，行业排名第19，其中国泰利是宝货币基金规模1387.42亿元，占比超40% [10] - 国泰利是宝货币基金近一年、近二年、近三年收益率分别为1.29%、3.07%、4.88%，全面超越同类平均水平 [10] - 债券型基金规模达1548.62亿元，行业排名第18，国泰双利债券A近一年、近二年、近三年收益率分别为9.74%、14.42%、18.65%，超越同类平均水平 [12] 养老金融与投资者教育 - 国泰基金举办“养老young主张”主题投教活动，通过线下沉浸式展览和线上社交媒体互动，触达年轻客群 [13] - 小红书平台相关话题总浏览达5.5万次，讨论人数超2300人，成功跨越年龄圈层 [13] 国泰基金面临的挑战 - 宽基ETF后劲不足，国泰中证A500ETF规模从281亿元降至184.38亿元，近一年收益率18.03%，低于同类平均的30.19% [16] - 主动权益产品业绩疲软，股票型基金规模降至97.38亿元，为五年新低；混合型基金规模335.94亿元，远低于2020年600亿元水平 [18] - 国泰医药健康股票近一年收益率28.54%，同期医药行业整体上涨43.34%，基金经理徐治彪任内收益率为-12.31% [18] - 规模低于5000万元的股票与混合型基金数量超50只，产品竞争力与投资者信任度面临考验 [18] - 投研体系支撑不足，人才梯队建设待加强，研究转化效率偏低，量化工具与传统研究融合需加快 [19]

行业前景 - ADC（抗体偶联药物）是全球最具前景、发展最快的药物形式之一 [1] - 2023年全球ADC市场规模约为104亿美元，预计到2032年将达到1,151亿美元 [1] - 下一代ADC正探索分子设计和靶点优化、疗效和安全性升级，并有望将应用从肿瘤拓展到自免等领域 [1] 公司平台与技术 - 公司是国际化的平台型ADC创新公司，已建立4个特色ADC技术平台 [1] - 公司与BioNTech、百济神州、Avenzo、葛兰素史克等跨国药企达成授权合作，交易总价值超过60亿美元 [1] - 全球合作研发有望反哺其创新平台，驱动ADC创新的"飞轮效应" [1] 核心产品管线 - 首款ADC产品DB-1303（HER2 ADC）预计2025年递交在美国用于子宫内膜癌及在中国用于乳腺癌的上市申请 [2] - DB-1311（B7-H3 ADC）在前列腺癌中展示出潜在同类最佳潜力 [2] - DB-1310（HER3 ADC）有望后来居上，DB-1305（TROP2 ADC）和双抗的联用探索进展全球领先 [2] - 自免和双抗ADC不断推动下一代ADC前沿探索 [2] 投资价值与估值 - 市场倾向对已进入临床的管线逐个估值，而报告强调公司作为已验证的平台型创新者的投资价值 [2] - 基于DCF估值，公司合理市值为379亿港币，对应目标价430港币，较当前股价有20.1%的上行空间 [2] - 预计公司2025年归母净亏损为25.1亿元，2026年归母净亏损为4.3亿元 [2] 潜在催化剂 - DB-1303在中美的上市申请 [2] - DB-1311注册临床的开展 [2]

行业趋势：MaaS成为公有云市场核心竞争力 - 中国公有云市场正从比拼市场占有率转向比拼Token调用量和AI赋能落地能力[1] - 2025年上半年中国公有云上大模型调用量达到536.7万亿Tokens[1] - 截至2025年6月底，我国高质量数据集超过400PB，日均Token消耗量突破30万亿，1年半时间增长300多倍[3] 火山引擎市场表现 - 2025年上半年火山引擎MaaS平台调用量同比增长3.98倍，市场份额达到49.2%，较2024年全年的46.4%进一步提升[1] - 在Omdia统计的AI云市场（IaaS+PaaS+MaaS）全链条收入中，2025年上半年市场规模达223亿元，火山引擎以14.8%份额位列第二[1] - 火山引擎MaaS平台在DeepSeek模型的首token响应、延迟、可用率等性能评测中显著优于其他云平台[3] 战略与竞争优势 - 火山引擎通过"飞轮效应"实现良性循环：更多调用带来更多反馈数据，推动更快模型迭代优化，实现更好用户体验和更低成本[2] - 公司战略强调大规模使用量能打磨出更好模型并大幅降低模型推理单位成本[2] - MaaS调用量更能体现云服务厂商的AI能力，因为这是通过实际调用才能获得的信息[2] 行业应用案例 - 特斯拉Model Y L车型搭载豆包大模型与DeepSeek模型，均通过火山引擎接入[2] - 火山引擎支持上汽奥迪座舱大模型开发，实现传统语音业务的大模型化，提升泛化能力和上下文理解能力[2] - AI技术正从概念验证走向产业应用一线，为企业用户带来更优质的服务体验[2][3]

股价表现 - 汇量科技股价上涨4.82%至19.59港元 成交额达3.53亿港元 盘中创上市新高19.79港元 [1] 财务业绩 - 上半年收入达9.38亿美元 同比增长47% [1] - 经调整EBITDA为8868.1万美元 同比增长41% [1] 核心业务表现 - Mintegral业务收入8.97亿美元 同比增长48.6% [1] - 游戏品类收入6.62亿美元 同比增长51.7% [1] - 非游戏垂类收入2.36亿美元 占Mintegral总收入26% [1] 机构观点 - 公司为全球程序化广告投放平台头部企业 智能出价策略获取中重度游戏及非游戏广告主增量预算 [1] - AI驱动智能出价体系迭代强化飞轮效应 规模效应显现 [1] - 开源证券上调2025-2026年盈利预测并新增2027年预测 [1] - Mintegral业务将持续贡献收入增量 [1]

中国AI应用市场竞争格局 - 豆包月活跃用户达15742万 环比增长6.6% 超越DeepSeek登顶中国原生AI App月活榜首 [1][3] - DeepSeek月活维持亿级但环比下降4.0% 排名降至第二 [1][3] - 腾讯元宝环比增长22.4%保持第三 Kimi环比下降9.6%降至第四 [4] 头部AI应用差异化特征 - DeepSeek擅长专业信息处理与精准解析 豆包具备多模态融合能力支持图片生成和语音对话 [6] - 豆包应用场景更生活化娱乐化 降低使用门槛使其用户群体更广泛 [6] - 豆包依托抖音生态获得流量数据支持 通过巨量引擎实现高强度曝光 [7] 新兴AI应用增长亮点 - 即梦AI在创作设计赛道实现10.8%环比增长 位列第五 [4] - 蚂蚁集团医疗领域应用AQ以60.1%环比增速首次进入TOP10 [4] - 字节跳动Seedream 4.0模型发布两天即登顶文生图和图像编辑双榜单 [7] AI在电商领域应用成效 - AI数字主播显著提升直播效果 罗永浩数字人直播间吸引超1300万人次观看 GMV突破5500万元 [8] - 刘强东AI数字人直播30分钟观看破千万 整场成交额超5000万元 [11] - 淘宝测试AI助手和AI万能搜功能 帮助消费者细化购物需求 [14] 电商AI治理动态 - 淘宝3月整顿AI假图 打击欺骗消费者及侵害品牌商行为 [17] - 抖音电商9月公布违规案例 对滥用AI技术商家实施下架清退等处罚 [20] - 重点治理AI仿冒名人带货 违背常识宣传 挂羊头卖狗肉等行为 [20]

东南亚电商市场增长与结构变化 - 2024年东南亚六国电商市场规模达1900亿美元 预计2026年增长至2680亿美元 复合年增长率18.8% [2][5] - 市场集中度持续提升 前三大平台（Shopee、TTS、Lazada）份额从2023年61%升至2024年66% 预计2026年达73% [5][6] - 娱乐购物模式快速崛起 2024年直播驱动订单占比不足15% 但Shopee内容驱动订单在2025Q2已超20% [10] 电商平台竞争格局与模式差异 - Shopee以43%市场份额保持领先 优势在于本地化运营、端到端卖家支持及成熟物流生态 [6] - TikTok Shop依托娱乐购物驱动流量 通过短视频基因与算法适配沉浸式消费场景 [10] - 娱乐购物与传统货架电商形成互补协同 分别挖掘"未被发现需求"和满足现有消费需求 [10][11] 物流体系构建与成本优化 - 东南亚物流成本显著高于中国 第三方物流如J&T的ASP较高 [12][14] - Shopee通过自建物流SPX实现三大优势：运营效率提升、全链路服务管控、退换货流程优化 [16][17] - TikTok Shop高度依赖第三方物流（主要合作J&T） 通过专属分拣线和优先配送维持竞争力 [19] 免运费策略与盈利模式转型 - Shopee在越南调整费用结构：非商城卖家固定费率从0.5%升至6% 平均佣金达9.5% 新增5%支付处理费 [20] - TikTok Shop在印尼收取动态佣金（4-6%） 用于支持全平台免运费券 [20] - 平台通过更高变现率再投资物流体系 实现增长与盈利平衡（类似亚马逊FBA模式） [23] 按需服务市场扩张与整合 - 按需服务市场规模从2024年292亿美元增至2026年372亿美元 复合年增长率13% [3] - Grab和Gojek占据超70%市场份额 通过规模效应和生态系统协同推动大众市场转型 [3][31] - 网约车市场从高端走向大众化 2024年规模90亿美元（Grab占62.4亿） 预计2026年达112亿美元 [25][31] 配送服务增长与竞争动态 - 配送市场规模从2019年42亿美元增至2024年193亿美元 复合年增长率35.7% [35] - Grab凭借规模效应保持领先 ShopeeFood份额仅10% 单一平台如Baemin已退出部分市场 [35] - 司机/骑手增长形成飞轮效应 Grab超99%司机时薪达当地最低工资标准 [36][38] 数字金融服务增长引擎 - 数字支付市场以12.1%复合年增长率扩张 2026年规模将突破1.4万亿美元 [50] - 数字贷款业务2024-2026年复合年增长率达24.7% 2026年规模将达1100亿美元 [4][50] - 银行未覆盖人群达4.68亿（占总人口62%） 成为核心增长驱动力 [54] 支付基础设施与信贷需求 - QR支付快速普及 印尼QRIS用户达5410万 交易量同比增长183.9% [55] - 中小企业贷款预计以23.8%复合年增长率增长 消费贷款复合年增长率6.1% [57] - 数字贷款虽仅占规模11.2% 但对收入贡献达65.1% 因高盈利性推动规模扩张 [61] 新兴业务模式与区域特性 - 线上杂货业务从2019年29亿美元增至2024年128亿美元 复合年增长率34.6% [41] - "暗仓"模式优化都市区运营效率 支持即时零售扩张 [41][45] - 团购服务与堂食拼单成为新趋势 借鉴中国社区团购模式 [45] - Grab广告业务快速增长 2025Q1收入5320万美元 占配送业务收入12.8% [46]

**心动公司及TapTap平台电话会议纪要关键要点** **涉及的行业或公司** - 心动公司及其旗下游戏垂类分发平台TapTap[3] - 游戏行业 特别是移动游戏和PC游戏分发领域[3][9][10] **核心观点与论据** **1 TapTap平台商业模式与竞争优势** - TapTap采用免费上架+广告营收模式 与苹果商店（30%分成）和安卓商店（50%分成）形成差异化竞争[3] - 广告营收核心指标包括DAU（当前500-600万 预计未来三年达700-800万）、日均使用时长（当前15分钟 预计提升至17-20分钟）、广告加载率（10%-13%保持稳定）及广告单价[4][5] - 2023年MAU下降20%但营收增长30% 表明DAU和时长是营收增长关键驱动因素[6] - PC端战略于2025年4月推出 依托用户画像重叠、竞争对手缺失及行业多端互通趋势 延续移动端不抽成原则[9][10] **2 心动公司业务协同与增长动力** - 自研游戏与TapTap平台形成飞轮效应：优质游戏吸引用户至平台 平台提高用户粘性并反哺游戏宣发 推动整体收入增长[13] - 海外发行能力提升（如黄熙薇回归后《出发吧麦芬》东南亚成功发行）及精细化分阶段发行策略（次要市场试错 重要市场优化）[11][12] - 长线运营能力支撑单款游戏贡献3-5年收入 平滑利润曲线[12] **3 财务与增长预期** - TapTap未来三年营收复合增速预计超20% 利润增速因经营杠杆（成本以可控的薪酬和服务器为主）有望高于收入[7][9] - 游戏管线提供确定性增量：2025年9月《伊瑟国服》上线 2026年《先进传说2》测试 《火炬之光》等老牌游戏焕发第二春[14] - 股价上涨驱动因素包括2012-2022产品周期积累、发行能力提升及长线运营策略[11] **其他重要内容** - 广告单价稳定性基于垂类平台买量效率高于泛用户平台 但无具体评判标准[8] - 差异化优势体现在TapTap垂直分发独特性及管理层对游戏理念的执行力[15][16] - PC端战略受益于行业PC复兴趋势 国内第三方PC垂直平台竞争缺失[10] **数据与单位说明** - DAU单位：万（如500万）[4] - 分成比例：百分比（如30%）[3] - 时长单位：分钟（如15分钟）[5]

股价表现 - 汇量科技股价涨超10% 截至发稿涨10.12%报16港元 成交额达4.06亿港元 [1] 财务业绩 - 集团2025年中期收入9.38亿美元 同比增长47% [1] - 经调整EBITDA达8868.1万美元 同比增长41% [1] - 核心平台Mintegral收入8.97亿美元 同比增长48.6% [1] - 游戏品类收入6.62亿美元 同比增长51.7% [1] - 非游戏垂类收入2.36亿美元 占Mintegral收入26% [1] 增长驱动因素 - AI驱动智能出价体系持续迭代强化飞轮效应 [1] - 规模效应进一步显现 [1] - 非游戏垂类拓展贡献收入增量 [1] 机构观点 - 开源证券上调2025-2026年盈利预测并新增2027年预测 [1] - 维持"买入"评级 看好Mintegral持续增长潜力 [1]

公司财务表现与目标 - 2024年公司总营收650.13亿元，2025年上半年营收362.64亿元，同比增长20.3% [1] - 新能源业务收入138.01亿元，同比增长54%，占总营收比例达38% [1] - 目标两年内实现千亿营收目标 [1][14] 新能源业务发展 - 光伏业务已成为公司第二增长曲线，营收占比近四成 [1][2] - 2019年进入光伏领域，三年实现新能源年营收超百亿元 [4] - 从户用分布式光伏起步，延伸至工商业光伏及储能，构建"光储充"生态闭环 [4] 全球化战略布局 - 计划五年内将光伏海外业务占比提升至30%以上，当前家电海外业务占比已达50% [11][13] - 2025年7月联合中国工商银行(泰国)启动战略合作，发起5亿美元亚洲清洁能源基金 [12] - 重点拓展东南亚、欧洲、中东及非洲市场 [10][11] 产业分拆与资本规划 - 考虑未来五年内分拆5-8家上市公司 [1][15] - 各产业板块计划做到全球第一，独立上市同时共享资源平台 [15] 行业竞争与技术战略 - 分布式光伏市场规模从2020年40GW增长至200GW，预计未来五年再增三四倍 [5] - 通过技术创新应对行业"内卷"，已切入逆变器等核心零部件研发 [10] - 推出羲寰平台整合"卖电、卖组件、卖储能"业务，通过生态合作释放价值 [4] 战略转型逻辑 - 基于4亿家电用户基础向能源上游延伸，解决家庭能源成本问题 [7][16] - 选择贴近用户的终端服务端切入，规避上游资本密集型竞争 [8][9] - 将汽车业务定位为健康革命，聚焦智能驾驶与减排技术 [18]

财务业绩表现 - 第二季度经调整后每股利润1.86美元 超出美银预期1.44美元和华尔街共识预期1.58美元[1] - 同店销售额增长2.8% 高于华尔街预期的2.5% 客流量增长1.5% 客均销售额增长1.2%[1] - 毛利率达31.3% 同比增长137个基点 超出华尔街预期的30.5%[1] - EBIT利润率5.6% 同比增长16个基点[1] 业绩指引调整 - 上调2026财年每股收益指引至5.80-6.30美元 原指引为5.20-5.80美元[2] - 上调2026财年同店销售额增速指引至2.1-2.6% 原指引为1.5-2.5%[2] - 美银将2026财年每股收益预期提高30美分至6.10美元[2] 运营改善措施 - 持续推进以旧换新计划并提高核心客户消费频率[2] - 店铺改造产生"飞轮效应" 推动销售额增长并减少损耗损坏和维护[2] - 回归基础举措包括库存削减 商品分类优化和配送中心重置[3] - 数字配送扩展计划年底在16000家店铺推出当日配送服务 目前仅6000家[3] 增长驱动因素 - 毛利率扩张受益于库存溢价提高和损失减少[1] - 中高收入群体以旧换新交易支持前景 核心客户消费支出增加[2] - 战略举措包括达乐媒体网络和减少损耗损坏支持毛利率增长[3] - 非消耗品增长回归和持续数字扩展推动营收增长和份额提升[3]