核心观点 - 国产算力产业链企业正从技术攻坚阶段迈入规模化应用发展阶段 订单激增 存货攀升 销售回款增长标志着这一趋势 [1][8] - 主要计算芯片厂商盈利能力持续向好 订单和存货呈现健康可持续的表现 [6] - 国产算力发展得益于系统性生态构建 呈现出技术突破、生态构建、行业采购、市场反馈驱动的良性循环特征 [7][8] 海光信息财务表现 - 第三季度营业收入40.26亿元 同比增长69.6% 归母净利润约7.6亿元 同比增长13.04% [1] - 前三季度经营活动现金流量净额22.55亿元 同比增长465.64% 主要系业务增长快 销售回款及预收款项增加 [2] - 第三季度合同负债28亿元 远超2024年末的9.03亿元 反映客户订单需求持续旺盛 [2] - 第三季度末存货65.02亿元 较2024年末的54.25亿元增加 公司为结合市场需求变化持续增加战略备货 [2] 寒武纪财务表现 - 第三季度营业收入17.27亿元 同比增长1332.52% 归母净利润5.67亿元 上年同期亏损1.94亿元 [2] - 前三季度经营活动产生的现金流为-0.29亿元 较2024年同期的-18.1亿元大幅改善 [3] - 公司预计2025年全年营业收入50亿元至70亿元 前三季度已实现46.07亿元 [3] - 第三季度存货37.29亿元 约为2024年末17.74亿元的一倍多 合同负债7961万元 远超上年末的88.62万元 [3] 沐曦股份财务表现 - 2025年1-6月公司亏损约1.86亿元 同比减亏63.74% 营业收入同比增长404.51%至约9.15亿元 [4] - 公司预计前三季度营业收入12亿元至12.6亿元 同比增长437.36%至464.23% 归母净利润预计亏损3亿元至3.8亿元 同比减亏51.38%至61.62% [5] 行业订单与生态建设 - 中国联通79.6亿元通用服务器集采中国产算力服务器占比超70亿元 中国工商银行30亿元服务器招标全部采用海光芯片 两项采购国产算力占比达90.9% [6] - 寒武纪实现Day 0适配DeepSeek-V3.2-Exp模型 海光信息DCU产品实现无缝适配并深度调优 [6] - 海光信息开放系统互联总线协议（HSL） 依托光合组织凝聚超6000家合作伙伴 完成1.5万个软硬件适配 [7] - 中科曙光联合20多家产业链伙伴发布国内首个AI计算开放架构 推出支持百万卡扩展的AI超集群系统 [8]

资料显示，5G通信ETF跟踪中证5G通信主题指数，最新规模超80亿元。深度聚焦英伟达、苹果、华为 产业链。相关ETF全称：华夏中证5G通信主题ETF，场外联接(A类：008086；C类：008087)。 追求更高弹性可关注创业板人工智能ETF华夏，跟踪创业板人工智能指数0.CNI），精准布局创业板人 工智能主业公司。光模块CPO权重占比51.8%，同时覆盖国产软件+AI应用企业，具备较高弹性。其中 前三大权重股为中际旭创（20.95%）、新易盛（20.42%）、天孚通信（5.39%）。场内综合费率仅 0.2%，位居同类最低。场外联接（A类：025505；C类： 10月23日，A股市场低开调整，光模块CPO、光芯片等算力概念大幅下挫后尾盘拉升，中际旭创跌幅收 窄至1.2%。截至14:30，创业板人工智能ETF华夏跌1.75%，5G通信ETF跌2.41%。 山西证券分析称，持续看好海外链光模块以及国产算力超节点。虽然贸易摩擦升级或对市场风险偏好造 成冲击，但仍然坚定看好AI算力板块尤其是国产算力后市表现。一是经过多轮博弈，我们已对中美资 源筹码形成客观认知，必要的主动防御措施有望占据一定主动权；二是美国正处于AI ...

宏观策略与资产配置 - 上周A股主要指数普遍回落，创业板指和中证500跌幅均超过5%，深证成指下跌4.34%，万得微盘股指数回调1.6% [3] - 央行上周公开市场净回笼资金6979亿元，节后流动性充裕，DR007维持在1.4%以上 [3] - 大宗商品市场分化，有色金属整体下跌，原油小幅下行，贵金属再度上涨，黑色金属小幅回落，猪肉价格延续回落 [3] - 美元指数收于98.56，周环比下行0.27%，人民币兑美元汇率报7.13，周度升值0.29% [3] - 预计四季度将落实更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强化货币财政协同效应，应对"特朗普不确定"及地缘政治风险 [3] - IMF预测2025年世界经济将增长3.2%，美国经济已开始显现实质性放缓迹象 [28][29] - 大类资产配置建议重视黄金，债券重点挖掘可转债 [3][32] 固定收益市场分析 - 三季度以来债市主导因素由"资产再配置"逻辑驱动，债券成为重定价的"弱势资产" [5][33] - 债市利多因素包括关税扰动可能带来避险情绪和宽松预期，政策效果边际减弱，央行呵护态度仍在 [5][34][35] - 债市利空因素包括基金销售费率改革可能引发赎回调仓，"反内卷"政策下的再通胀预期 [5][35] - 10月债市迎来阶段性喘息期，10年期国债收益率预计在1.7%-1.9%区间波动 [35] - 同业存单2023年发行规模超25万亿元，2024年超30万亿元，国有大行占比从26%提升至28% [7][38] - 存单定价基准为政策利率（MLF/OMO+30BP）构成理论上限，SHIBOR和DR利率高度关联 [7][39] - 四季度存单提价发行压力相对可控，1年期存单波动区间预计维持在1.6%-1.7% [10][40] 银行业展望 - 预计年内12月可能有一次降准，距离上次降准已5个月有余，符合历史规律 [11][52][53] - MDS、MLF工具余额已超过11万亿元，加剧司库流动性滚续难度和净亏损压力 [11][53] - 银行负债端主动降久期明显，存款久期持续缩短，9月M1增速提升至7.2% [53] - 年内下调LPR必要性不大，近5年11-12月份LPR下调概率较低 [11][54] - 当前银行最大痛点为资产再配置压力，存量贷款与新发贷款利差维持在10-70bp水平 [54][55] 计算机与国产算力 - 寒武纪25Q3存货37.29亿元，环比增长10.39亿元，海光信息存货65.02亿元，环比增长4.89亿元 [13][60] - 海光信息25Q3预付款26.18亿元，环比增长5.55亿元，反映供给端备货充足 [13][60] - 寒武纪25Q3营收17.27亿元，同比增长1332.52%，海光信息营收40.26亿元，同比增长69.60% [60][61] - 字节跳动豆包大模型每日Tokens调用量超30万亿，较去年5月增长253倍 [13][61] - 阿里宣布未来三年3800亿元Capex计划外，还将追加投资建设云和AI硬件 [13][61] - 寒武纪研发费用率17.43%，海光信息27.02%，持续投入软件生态构建 [61] 医药行业公司分析 - 科伦博泰生物核心产品sac-TMT在EGFR突变NSCLC的III期研究中ORR达60.6%，对照组为43.1% [14][41][42] - sac-TMT组中位PFS 8.3个月，对照组4.3个月，死亡风险降低40% [14][42] - 在HR+/HER2-乳腺癌研究中，sac-TMT组ORR 41.5%，对照组24.1%，中位PFS 8.3个月vs 4.1个月 [14][20][43] - 预计科伦博泰2025-2027年营业收入分别为20.84亿元、28.76亿元和46.63亿元 [20][44] - 迪瑞医疗2025H1营业收入3.51亿元，同比-60.07%，归母净利润-0.28亿元，同比-117.13% [22] - 迪瑞医疗国外市场表现相对稳健，多款高速机型完成部分国家注册 [22] 能源与通信行业 - 海油发展前三季度营收339.47亿元，同比+0.81%，归母净利润28.53亿元，同比+6.11% [23][44] - Q3单季度扣非归母净利润10.27亿元，同比+5.52%，台风导致营业外支出1.67亿元 [23][44][46] - 预计2025-2027年归母净利润分别为41.26亿元、46.59亿元和52.32亿元 [23][47] - 我国成功发射卫星互联网低轨12组卫星，"千帆星座"第六批以一箭18星方式发射 [56][57] - 垣信卫星开启新一轮融资，规模50亿-60亿元，投前估值400多亿元 [57] - 通信行业看好光模块、交换机服务器PCB、AIDC散热、海风海缆等细分领域 [58][59] 行业市值与估值 - 申万行业总市值最高为银行板块55.83万亿元，非银金融32.42万亿元，医药生物31.43万亿元 [24] - 银行板块市盈率7倍，市净率1倍，为全市场最低估值水平 [24] - 计算机板块总市值22.05万亿元，市盈率60倍，市净率5.9倍 [24] - 国防军工板块市盈率148倍，为全市场最高估值水平 [24]

II - 340 46 - Fran Your 2025年11月4-6日 | SAL 12 12 更新时间2025/10/21 11月4日 主论坛 AI开花、科技自立 3 09:00-09:10 致辞 李俊杰 - 国泰海通证券党委副书记、总裁、财富管理委员会总裁 09:10-10:00 中国宏观经济面临的挑战和应对之策 特邀嘉宾 10:00-10:40 美国经济和货币政策展望 特邀嘉宾 10:40-11:20 全球变局下的大国关系走向 特邀嘉宾 11:20-12:00 人工智能的未来和机会 特邀嘉宾 TTH44 TEX = 2 / L / L / U 11月4日 13:30-14:00 2026 年人形机器人投资策略 肖群稀 - 国泰海通证券机械研究首席分析师 11月4日 人形机器人 2 13:30-14:00 2026 年度宏观展望 梁中华 - 国泰海通证券宏观研究首席分析师 14:00-14:30 2026 年度中国权益投资策略展望 方 奕 -国泰海通证券策略研究首席分析师 14:30-15:00 2026 年度港股投资策略展望 吴信坤 - 国泰海通证券海外策略研究首席分析师 15:00-15:30 20 ...

创业板指数表现 - 创业板指数收盘下跌0.8%，滚动市盈率为41.9倍，指数自发布以来估值分位数为37.7 [1][3] - 创业板中盘200指数收盘下跌0.5%，滚动市盈率为122.0倍，于2023年11月发布 [1][3] - 创业板成长指数收盘下跌0.6%，滚动市盈率为42.7倍，指数自发布以来估值分位数为50.1 [1][3] 创业板指数构成 - 创业板指数由创业板中市值大、流动性好的100只股票组成，战略新兴产业占比较高，电力设备、通信、电子行业合计占比近60% [3] - 创业板中盘200指数由创业板中市值中等、流动性较好的200只股票组成，反映创业板市场中盘代表性公司的整体表现，信息技术行业占比超40% [3] - 创业板成长指数由创业板中成长风格突出、业绩增长较高、预期盈利较好、流动性好的50只股票组成，通信、电力设备、电子、非银金融、医药生物行业合计占比近80% [3] 投资策略观点 - 招商证券建议关注前期调整充分的科技成长赛道，如与“十五五”规划紧密相关的国产算力、半导体自主可控、可控核聚变、军工及商业航天等方向 [1]

市场整体表现 - 沪指微跌0.07%报3913.76点，深证成指跌0.62%报12996.61点，创业板指跌0.79%报3059.32点 [1] - 北证50指数表现强势，上涨0.87%，盘中一度涨幅超过2% [1] - 沪深北三市合计成交额达到16905亿元 [1] - 市场内近2300只个股上涨 [1] 行业板块表现 - 石油、地产板块强势拉升，银行、医药、零售等板块上扬 [1] - 人造肉、海洋经济、生物疫苗概念表现活跃 [1] - 煤炭、有色、券商、半导体等板块走低 [1] 投资策略观点 - 招商证券认为市场增量资金保持流入态势，投资者逢低加仓意愿较强，市场有望重拾升势 [1] - 短期策略可关注前期热门赛道，包括国产算力、半导体自主可控、可控核聚变、军工及商业航天在风险偏好回升下的反弹机会 [1] - 中长期布局应着眼于2026年中美可能出现的经济共振及PPI回升趋势，重点配置低位顺周期板块 [1]

公司战略与技术路线 - 公司在受限的有限算力资源条件下，对星火大模型训练和推理成本效率的持续优化做了大量投入 [1] - 公司选择了更难的全国产算力路线，而非直接使用英伟达卡上开展的各种工程优化 [1] - 自2023年5月起，公司联合华为先后攻克了万卡高速互联组网、计算通信隐藏、训练推理强交互、高吞吐推理优化以及国产算子优化等一系列难题 [1] 技术优化成效与成本展望 - 公司将通用大模型、类o1的深度推理模型等的训练效率对标A100，从最初的30%-50%优化达到了85%-95%以上 [1] - 随着国产算力在底层能力上进一步提升，讯飞星火的训练成本还有较大的下降空间 [1]

核心观点 - 报告核心观点认为，科技板块的短期回调并未改变其长期向好的趋势，新一轮产业催化正在蓄势，AI产业链和高端制造领域存在投资机会 [1][2] AI产业链 - AI产业链在10月出现调整，但中期景气趋势不改，短期需回避情绪风险 [2][9] - 国内外大模型厂商加速更新，OpenAI在“十一”假期召开DevDay大会，推出Apps SDK、AgentKit等工具以及新一代视频生成模型Sora2，国内DeepSeek也加快了产品更新节奏 [2][10] - OpenAI的Apps SDK允许开发者在ChatGPT内构建全屏交互应用，用户可在聊天界面内完成设计、消费等操作，首批接入了7家平台 [12] - OpenAI的AgentKit通过可视化拖拽界面降低智能体开发门槛，现场演示中一个会议日程推荐智能体仅用8分钟便完成构建与发布 [12] - OpenAI周活跃用户突破8亿，开发者数量达400万，API接口每分钟处理Token量升至60亿个，相较于2023年的3亿个，两年间实现了20倍增长 [11] - DeepSeek发布的V3.2 Exp模型引入了稀疏注意力机制以优化长文本处理效率，其技术规格为下一代国产芯片优化设计，有望催化国产算力机会 [15] - Sora2首次实现音画同步生成，并推出“入镜”功能，有望全面催化AI视频领域投资机会 [10][15] - Meta推出首款配备显示屏的消费级AR眼镜Meta Ray-Ban Display，售价799美元，开售两天后在全球几乎售罄，并开始探索外部应用生态 [16] - 下游AI需求火热反向拉动上游算力投资，2025年以来存储芯片价格持续上涨，DRAM和NAND价格分别上涨227.6%和42.7%，美光股价近一月累计上涨约60%，铠侠与闪迪股价累计上涨均超100% [19] - 报告建议关注AI产业链投资机会，特别是AI端侧、AI应用、国产算力、存储芯片等领域 [2][9] 高端制造：机器人 - 机器人板块在10月下旬至11月上旬有望迎来重要催化，特斯拉将于10月下旬举办2025年第三季度业绩会，并于11月6日举办2025年股东大会，这些事件是市场跟踪Optimus进展的重要节点 [2][33] - 特斯拉正努力扩大人形机器人规模，计划2025年底推出第三代Optimus，并在2026年开始量产，马斯克预计2030年前将实现年产100万台的目标 [2][34] - 特斯拉全力冲刺百万台机器人交付的目标，预计将为其上游核心零部件供应商带来显著增量订单 [34] - 9月份机器人行业融资活跃，宇树科技预计在2025年10月至12月期间提交上市申请 [31] - 优必选与国际投资机构Infini Capital签署10亿美元战略合作协议，计划在中东建立合资公司、超级工厂和研发中心 [31] - 优必选继7月获近亿元订单后，再次与某国内知名企业签订2.5亿元具身智能人形机器人产品及解决方案采购合同，以Walker S2为主，将在2025年内启动交付 [32] - 美国人形机器人公司Figure在9月完成超10亿美元的C轮融资，投后估值达390亿美元，资金将用于扩展机器人部署、构建计算基础设施和启动数据收集工作 [32] 高端制造：军工 - 军工行业在9月终止了月线级别四连涨，跌幅位居28个行业前列，但在9月5日至9月30日期间，其整体涨幅仍居前 [22] - “九三阅兵”前后行业走势符合预期，随着事件结束，预期兑现交易或贡献更好的布局机会 [22] - 展望10月，随着“十五五”规划落地临近以及三季报进入披露窗口，军工行业表现或继续占优 [22] - 9月份军工行业个股涨幅前五名分别为：兴图新科（26%）、超卓航科（23%）、国博电子（18%）、国睿科技（17%）、航宇科技（16%） [27]

市场资金与情绪 - 当前市场增量资金依然保持流入态势 [1] - 投资者逢低加仓意愿较强 [1] 短期投资策略 - 短期可关注前期热门赛道在风险偏好回升下的反弹机会 [1] - 反弹机会涉及的赛道包括国产算力、半导体自主可控、可控核聚变、军工及商业航天 [1] 中长期投资布局 - 中长期布局应着眼于2026年中美可能出现的经济共振 [1] - 中长期布局应着眼于PPI回升趋势 [1] - 重点配置低位顺周期板块 [1]

行业投资评级与核心观点 - 报告对科技行业（TMT）持强烈看好态度，核心逻辑是AI应用驱动的算力需求持续高增长 [3] - 核心观点：AI应用商业化进入拐点，海外AI大厂商业化加速推动算力硬件需求高景气；国产算力产能瓶颈即将突破，2026年有望成为国产算力大规模量产元年 [3][5] - 中美摩擦升温不改AI产业景气趋势，反而提升算力国产化的紧迫性，加速国产算力的采用 [3][5] 国产算力产业链分析 - 寒武纪25Q3单季度营业收入为17.3亿元，同比增长1332.5%；净利润为5.7亿元，同比扭亏 [4] - 寒武纪前三季度营业收入为46.1亿元，同比增长2386.4%，归母净利润为16.1亿元，同比扭亏；25Q3存货37.3亿元，环比25Q2增长10.4亿元，显示供应链波动影响可能已消除 [4] - 国产算力的卡脖子环节（如先进制程产能、先进封装、HBM供给等）正被逐步攻克，确定性逐步被市场验证 [5] - 需求端，字节跳动、阿里等中国互联网企业存在算力卡的“真实需求”，包括支持业务运营的智能算力和生成式AI应用带来的推理算力新增量 [6] - 建议关注国产算力卡供应商寒武纪（688256）、上游晶圆代工厂中芯国际（981.HK）以及华虹半导体（1347.HK） [6][12] 通信能力升级机会 - 谷歌、Meta、AWS的ASIC需求持续上修，带动光模块需求攀升；预计26年1.6T光模块出货超过1000万只，800G光模块出货超过4000万只 [8] - Meta提出2025-2027年400G/800G/1.6T光模块需求总量将分别达到5000万/7500万/1亿只；市场规模在2026和2027年均将实现翻倍增长 [8] - 光通信行业在AI时代的景气度持续性有望超预期，龙头厂商凭借技术创新有望形成强者恒强格局 [8] - 建议关注光模块龙头公司中际旭创（300308）、新易盛（300502）、天孚通信（300394）以及应用光电（AAOI） [8][12] 端侧AI机会 - Meta发布3款AI智能眼镜，包括首款搭载显示屏的Meta Ray-Ban Display；OpenAI明年将推出数款AI硬件（如音箱、眼镜）；苹果首款智能眼镜Apple Glass计划于2026年发布 [9] - AI端侧硬件需要具备高算力、低功耗特性，存储等硬件需迭代升级 [9] - 看好兆易创新（603986）、佰维存储（688525）在端侧存储芯片的布局，以及立讯精密（002475）、蓝思科技（6613.HK）等公司在AI端侧硬件上的业务合作机会 [9][12] 行业及公司动态摘要 - 10月17日，寒武纪发布25Q3业绩，单季营收17.27亿元，同比增长1332.52%，归母净利润5.67亿元 [12] - 10月16日，AMD推出机架级AI平台Helios，包含72个Instinct MI450加速器，拥有2.9 exaFLOPS的FP4性能及31TB HBM内存 [12] - 10月13日，OCP联合博通等12家产业巨头成立ESUN，推出面向AI智算中心Scale-Up场景的以太网协议规范 [13] - 10月15日，英伟达DGX Spark个人AI超级电脑即将上市，搭载GB10超级芯片，提供1PFLOPS AI算力 [13] - 10月13日，博通与OpenAI达成芯片合作协议，总容量为10GW，首批产品预计2026年下半年部署 [13]