■ 4月2日，特朗普签署"对等关税"行政令，关税加征幅度大超市场预期，全球资本市场剧烈震荡，开启"衰退 交易"。特朗普政府直接以双边贸易逆差占双边进口比重计算美国对他国征收的对等关税税率，并设定了10% 的基准关税作为加征下限。 政策内容：简单粗暴 特朗普政府"对等关税"税率的计算方法简单粗暴，令此次加征幅度大超市场预期。 特朗普政府直接以双边贸 易逆差占双边进口比重计算美国对他国征收的对等关税税率，并设定了10%的下限。这一计算方式并非基于其 此前声称的"税率及其他成本对等"原则，导致加征规模远超市场预期。 ■ 美国关税创百年新高，平均进口关税税率或升至22.5%，超越1933年胡佛总统时期。中美双边关税大幅上 行，美国对华关税平均税率或升至66.4%，中国反制后对美关税平均税率或升至50.5%。以当前贸易额推算， 中国大陆（含港澳地区）将贡献美国对等关税收入的21.9%，位列全球第一。 ■ 对等关税是对美国经济的一记重拳。关税通胀将进一步侵蚀美国居民实际购买力，令其本就糟糕的财务状况 进一步恶化，同时也将抬升企业部门生产成本，抑制投资。高通胀还将挤压美联储降息稳经济的空间，叠加财 政力度趋于收缩， 美国经 ...

市场交易逻辑 - 经济坏消息与市场反应的关系取决于经济和通胀预期的方向性 当两者同向时经济坏消息是市场利好 因美联储宽松力度大 如2009年资产负债表扩张2 7倍 但当两者反向时如滞胀阶段 经济坏消息直接转化为市场坏消息 [2] - 当前美国经济处于滞胀相位 增长与通胀预期相反 特朗普政策组合推动的"过热预期抢跑交易"与后续紧缩信号驱动的"回吐交易"形成折返跑行情 本质反映滞胀特征 [2] - 经济周期逆势期 不带宽松预期的坏消息会真实冲击市场 而顺势期如SVB事件反而触发联储定向扩表 市场快速修复 [3] 美债与美元动态 - 美债牛陡与美股暴跌呈现Risk-Off特征 但美元仅企稳未升值 显示非经典资金流向逻辑 2-3月"过热回吐"期间美元净流出 因美国财政紧缩与滞胀预期削弱美元资产吸引力 而本轮关税冲击下资金因交易成本顾虑暂避美债短端 [4] - 美债牛陡形态反映衰退预期下短端安全性偏好 后续若美元指数反弹可能强化该趋势 反之美元续跌将威胁美债安全性 [5] 黄金与流动性机制 - 黄金暴跌与股市杠杆资金流动性危机相关 资产价格剧烈波动触发保证金追缴 黄金因高流动性和前期浮盈成为优先变现标的 但中期仍看好黄金在滞胀环境中的配置价值 [6] 美股底部信号 - 美股见底需观察两大路标 财政宽松进展与联储态度转变 当前共和党内部分歧使财政刺激上半年通过概率低 联储转向需跟踪信用溢价提升至企业破产的传导链条 [7] 关税政策特征 - 特朗普关税政策具有"极限施压"特征 最终解释权高度集中于白宫核心圈 10%基准税率或成长期底线 按3 3万亿美元进口规模测算 10年可增加3万亿美元收入弥补减税缺口 [8][10] 国际反制格局 - 中国已对美加征34%关税并实施非关税反制 欧盟内部存分歧但计划分阶段反制 加拿大有限反制汽车关税 墨西哥寻求合作 若中欧加墨形成反制同盟将覆盖美国60%进口量 [11][12] 长期趋势判断 - 低关税时代终结 10%或成美国长期税率底线 国际联合反制面临囚徒困境 中国强硬立场或为他国创造谈判空间 谈判内容将泛化至地缘政治领域 依赖中美供应链的经济体如东南亚面临重大转型压力 [12]

特朗普对等关税政策分析 - 特朗普政府签署行政令对全球贸易伙伴设立10%最低基准关税，对中国加征至34% [1] - 政策目标包括缓解美国债务压力、刺激制造业回流、重塑地缘政治格局 [5][6][7] - 高关税可能导致全球通胀和报复性关税，引发美国经济滞胀风险 [9] 全球市场反应 - 美股三大指数暴跌：道指跌2.72%、标普500跌3.16%、纳指跌4.24% [12] - 亚太市场同步下跌：日经225跌2.6%、越南股市暴跌7% [13] - 中概互联网ETF单日跌幅达9%，黄金与美债收益率同步下行 [17] 主要市场影响分析 美股 - 流动性风险与滞胀预期主导市场，科技股估值承压 [17] - 防御性板块（公用事业、医疗保健）和抗通胀资产（能源、黄金ETF）受关注 [24] 港股 - 恒生指数受中美贸易动态冲击，科技与消费板块领跌 [20] - 出口导向型行业（电子制造、航运）短期需减持，内需驱动板块具防御性 [34] A股 - 上证指数与深证成指跌幅温和，显示内需韧性 [22] - 出口链行业受影响程度分化：消费电子（43%海外营收）冲击较大，机械设备（22%）较小 [35] 行业影响深度数据 | 行业 | 海外营收占比 | 对美出口占比 | 受影响程度 | |------|-------------|-------------|-----------| | 消费电子 | 43% | 智能手机23%/电脑27% | 较大 [35] | | 轻工制造 | 19% | 家具25%/玩具33% | 较大 [35] | | 汽车零部件 | 25% | 整车3%/零部件21% | 中美分化 [35] | | 家用电器 | 36% | 洗衣机9%/空调11% | 较小 [35] | 中国潜在反制措施 - 短期：对美农产品、能源加征对等关税，加速"一带一路"市场开拓 [37] - 中长期：通过减税、基建投资提振内需，推动人民币国际化 [38] 投资策略建议 - 美股：短期规避高估值科技股，关注防御性板块；中期配置长久期美债 [24] - A股：聚焦低估值蓝筹（银行、基建）及反制概念（农业、稀土） [34] - 全球资产：增持黄金、国债等避险品种，关注政策受益板块 [39]

"非农夜"上演史诗级抛售。 今晚，美国劳工统计局公布的3月非农就业报告显示，美国3月非农就业人数增加22.8万人，大幅高于预期 的14万人；3月失业率意外升至4.2%，高于预期的4.1%。美国总统特朗普评论称："很棒的就业数据，远 远好于预期。" 受"关税风暴"冲击，恐慌情绪仍在美股市场蔓延，2倍做多恐慌指数期货ETF一度大幅飙升至46%。美股 三大指数全线重挫，纳指大跌超4%，跌破16000点关口，较历史高点跌逾20%，有望跌入技术性熊市。 "非农夜"的另一场重头戏是，美联储主席鲍威尔晚些时候的讲话。投资者密切关注他对特朗普政府新一轮 关税政策的立场。华尔街认为，鲍威尔讲话的重要性甚至可能大于非农就业报告。 更为关键的是，中国反制来了。4月4日，国务院关税税则委员会、商务部、海关总署接连发布多项对美反 制措施。其中，4月10日12时01分起，国务院关税税则委员会对原产于美国的进口商品，在现行适用关税 税率基础上加征34%关税。 非农报告出炉 北京时间4月4日晚间，美国劳工统计局公布今年3月非农就业报告，其中显示，美国3月非农就业人数增 加22.8万人，大幅高于预期的14万人。美国2月非农就业人数修正至增加1 ...

封面图来自豆包 特朗普远比华尔街预期激进的关税计划让华尔街意识到，他颠覆全球贸易体系的决心不会因为股市崩跌动摇，大范围贸易战酿成经济衰退的担忧加剧。周四国 际资金加速撤离，美国股汇双杀。 两大美股指标普和道指均创四年多来最大日跌幅，科技股主导的纳指跌近6% ， 创五年来最大跌幅，小盘股指罗素2000跌入熊市。 苹果为首的科技七巨头 ——" Manificant 7" 市值一日蒸发约1万亿美元，总市值跌至去年8月初以来最低谷 。美元指数盘中曾跌超2%，创去年10月初以来新低。 特朗普的关税政策引发各国的不满。法国总统马克龙呼吁欧洲企业暂停对美投资，直至关税问题"澄清"；加拿大总理卡尼宣布对美国汽车征收25%的报复性关 税。日本和英国虽未立即宣布报复，但均对关税政策表示"极度遗憾"，并暗示可能采取后续行动。 多种大宗商品重挫。原油遭遇特朗普新关税和OPEC+意外提前开始增产的双重打击，大幅回落超6%，创去年7月以来最差单日表现 ；铜为首的基本 金属齐跌，纽铜将4%以上的跌幅保持到收盘；又创盘中历史新高的黄金则在部分投资者获利了结后转跌，纽约期金一度跌近3%，超预期下降的美国 ISM服务业指数公布后，黄金曾抹平多数 ...

特朗普新一轮关税政策 - 特朗普公布新一轮关税举措分为基准关税和对等关税两部分 基准关税提升10% 4月5日起生效 低于市场预期 [3] - 对等关税力度大幅超过预期 4月9日起生效 对中国加征34%关税(合计54%) 对欧盟加征20% 对日本加征24% 对越南加征46% 对印度加征26% 对韩国加征25% [3] - 加拿大和墨西哥未被列入对等关税名单 美墨加协定下的商品关税豁免将继续 [3] 市场反应 - 全球股市普跌 今日跌幅最大的是越南股市暴跌7% 日本股市大跌3% [1][3] - A股与H股延续调整 上证指数下跌0.24% 恒生指数下跌1.52% 人民币对美元一度贬至7.35 [3] - 黄金价格再创新高 [1][2] 加征关税原因 - 贸易不平衡 特朗普政府认为中国采取不公平贸易政策导致美国贸易逆差 [6] - 国家安全 防止关键技术和知识产权流失 [6] - 国内政治因素 迎合制造业和农业选民诉求 [7] - 经济利益 增加政府财政收入 保护本土产业和就业 [7] 对美国经济及货币政策影响 - 美国财政部部长警告其他国家不要采取贸易报复行动 称对等关税力度仅有50% 上下调整空间充足 [9] - 持续关税将导致美国经济面临"滞胀"风险 消费者承担更高成本 需求放缓 [9] - 关税推高短期通胀压力 美国消费者对未来一年通胀预期攀升至5% 为2022年以来最高 [9] - 美联储短期内难以下调利率 至少需要两个月评估关税对通胀影响 上半年降息可能性低 [1][9]

日经平均股指在3月31日大跌1500多点。 美国政府将于4月2日公布对等关税的内容。在对汽车和钢铁加征关税之前，美国平均关税税率不 到3%。通过对等关税提高到什么程度将是焦点。如果在10%左右，被认为对全球经济造成打击 的可能性较低…… 股票市场已开始为美国特朗普政府推出的关税政策带来的"停滞"做好准备。在3月31日的东京股 市，日经平均股指较上周末下跌超过1500点，作为单日跌幅创出今年来新高。美国股市也在年初 以来下跌5%。随着曾是风险情境之一的美国经济恶化的概率提高，企业业绩的下滑日趋带有现 实意味。 31日日经平均股指收盘比上周末下跌1502点（4%），收于3万5617点。东证Prime市场呈现96% 以上股票下跌的全面走低。创出遭遇历史最大暴跌（下跌4451点）的2024年8月上旬以来的新 低。 日经平均股指2024年度下跌4751点（12%），按年度计算创出2021年度（下跌1357点，跌幅为 5%）以来的最大跌幅。股价暴跌的背景是，以美国政府的加征关税为契机，投资者已开始感受 到美国经济陷入物价上涨和经济停滞同时出现的"滞胀"的风险。 上周末公布的2月份美国个人消费支出（PCE）物价指数高于市场 ...

文章核心观点 周一美股三大指数全线下跌，科技股领跌，欧洲和亚洲主要股市也下跌；特朗普“对等关税”或冲击市场，美国经济警报频现，通胀数据意外走强，滞胀风险增加；华尔街担忧美股进一步下跌，部分投资者转向新兴市场，但也有机构对美股持乐观看法 [1][4][6] 市场表现 - 周一美股开盘后三大指数全线下跌，科技股领跌，纳斯达克指数跌幅约2%，特斯拉下跌近6% [1] - 英伟达、特斯拉、脸书、微软等多只科技股下跌，苹果上涨，小鹏汽车上涨 [3] - 欧洲股市开盘后主要股市大幅下跌，周一稍早前亚洲主要股市也下跌 [4] - 自2月中旬以来，标普500指数较2月19日历史最高收盘点位下跌约9%，纳指较去年12月16日历史最高收盘点位下跌约14% [6] 特朗普“对等关税”影响 - 本周特朗普“对等关税”或给市场带来巨大冲击，关键时间是4月2日，当前不能排除较预期更负面的结果，低迷市场情绪或继续给美股带来压力 [7] - 特朗普关税政策扩大，消费者担心增加的关税推高价格，削减可自由支配支出，对经济和企业产生负面影响 [8] - 3月28日数据显示美国消费者信心指数跌至两年多来最低水平，长期通胀预期升至32年来最高点 [8] - 关税对通胀的影响尚未在数据中显现，未来几个月通胀可能上升 [8] - 3月28日数据显示美联储最青睐的通胀数据意外走强，PCE数据更像是滞胀数据，滞胀可能性增加 [9] - 美联储理事支持在“一段时间内”维持基准利率不变 [10] 华尔街反应 - 特朗普关税政策的不确定性成了华尔街头号风险，机构纷纷发出警报 [11] - 投资者不想再冒风险，市场跑得太快、太远的感觉更强烈 [11] - 高盛提醒投资者为4月2日的“负面意外”做好准备，即便采取更温和做法也会产生广泛且重大影响 [11] - 黑石集团总裁建议投资者等待潜在谈判结果，在更长时间内做出投资决定 [12] - 美国银行警告美国股市恐会出现两位数回调，标普500指数可能跌至5000点 [12] - 美股市场负面情绪弥漫，投资者采取“逢高卖出”心态，2025年标普500指数成分股盈利平均增长预期下调 [12] 投资者动向 - 越来越多投资人将目光转移到新兴市场，新兴市场从估值来看很有吸引力 [13] - 部分机构对美股持乐观看法，预计今年春天美股将上涨10% - 15% [13]

策略：直面关税 美国关税冲击山雨欲来。一方面，美国消费者调查等"软数据"指向"滞胀"预期进一步发酵，市场对特朗普关税 严阵以待。另一方面，美国首次申领失业金人数等"硬数据"也开始快速走弱。随着关税冲击落地，未来几个月 美国及全球经济金融形势将进入"颠簸期"。 境外市场继续沿着"滞胀"方向交易，美股下跌、美债利率、美元低位震荡，黄金上涨。人民币则因担心4月关 税风险略有走弱。 美债：市场正面临多空交织的局面，利率或落入宽幅震荡形态。一方面，美国经济动能存在小幅放缓可能，对 美债利多。另一方面，通胀压力将限制美联储的降息空间，美债利率也难以趋势性回落。 汇率：美元难以落入趋势性走弱通道，关注后续超跌反弹的可能。一方面，尽管德国财政立场由保守转为扩张 导致"美强欧弱"叙事遭到了一定挑战，但是考虑到德国的财政开支从落地转为实际需求仍需要时间，美欧之间 也难以在短期内实现经济差异的弥合，美元的下跌空间有限。另一方面，特朗普关税政策对美元有支撑。 人民币汇率，关税压力或将密集落地，关注预期差变化。"对等关税"预计对中国的冲击不大，因为美国对中国 关税率在经历了数次加征后，已经高于中国对美国关税率。《美国优先贸易政策》备忘 ...

大类资产配置建议 - 美元未来6个月建议高配，呈现偏强震荡趋势 [1] - 欧元建议中低配，预计偏弱震荡 [1] - 人民币建议标配，呈现偏弱震荡 [1] - 中国国债和信用债均建议标配，预计震荡 [1] - 可转债建议标配，预计震荡 [1] - 美元债建议高配，呈现偏强震荡 [1] - A股各板块建议标配，消费和周期板块震荡，成长板块建议标配 [1] - 高股息板块建议高配，呈现偏强震荡 [1] - 港股科技板块建议标配，预计震荡 [1] - 美股建议标配，纳斯达克板块建议标配，预计震荡 [1] - 黄金建议标配，预计震荡 [1] 海外经济形势 - 美国经济内生动能边际修复，但"滞胀"担忧仍在发酵 [5] - 亚特兰大联储GDPNOW模型预测Q1年化增速为-1.8%，主要因贸易逆差走阔 [6] - 3月私人消费增速预测回落0.9pct至0.4%，私人投资预测提升3.2pct至9.1% [6] - 2月CPI通胀回落0.2pct至2.8%，核心CPI通胀回落0.2pct至3.1% [11] - 美联储3月议息会议维持政策利率4.25-4.50%区间，放缓缩表速度 [16] - 欧洲财政重启扭转经济预期，德国同意增加4000亿欧元国防开支 [20] - 日本2025年"春斗"涨薪幅度创33年新高，达5.46% [25] 中国宏观经济 - 1-2月经济实现平稳开局，内需修复好于外需 [59] - 1-2月规上工业增加值同比增速5.9%，较去年12月小幅下降0.3pct [63] - 1-2月固定资产投资累计增长4%，基建投资增长10%，制造业投资增长9% [67] - 1-2月社会消费品零售总额累计同比增长4%，餐饮服务消费增速达4.3% [67] - 2月CPI通胀同比-0.7%，PPI通胀同比-2.2% [71] - 2025年广义财政空间扩张至13.86万亿，同比扩张26.5% [73] - 1-2月全国一般公共预算收入同比下降1.6%，税收收入下降3.9% [78] 投资策略建议 - 现金类产品建议标配，银行间资金利率转为震荡 [2] - 纯债产品建议标配，10年期国债在2.0%以上可考虑增配 [2] - 固收+产品建议标配，策略包括量化中性、指数增强等 [2] - 主观多头产品建议标配，A股大盘预计以震荡为主 [2] - 量化多头产品建议标配，科技和小盘股热度已高 [2] - 黄金建议标配，估值逼近历史最高 [50] - 原油有机会回到85美元/桶以上，铜价将保持坚挺 [56] 市场展望 - A股大盘年内可能以震荡为主，向上有业绩压力，向下有政策支撑 [110] - 科技是A股投资主线，但短期交易过热，TMT成交额占比超40% [116] - 港股一季度恒生指数上涨超15%，恒生科技指数上涨约20% [117] - 人民币汇率面临关税压力，美元不会趋势性走弱 [125] - 港股科技股权重达41%，有望成为"东方纳斯达克" [130]