实际上，在政策鼓励叠加行业高质量发展的背景下，以"湘财股份+大智慧""国泰君安+海通证券"等 为代表的多起券商并购重组案例今年以来不断涌现。 中航证券预计，随着行业并购重组案例逐渐增多，行业集中度也有望随之提升，头尾部券商分化将加 剧，行业"头部券商+中小特色券商"格局逐渐明朗。 01 从"被吞并"到"主动整合" 文/李悦 湘财股份与大智慧的十年并购博弈，在角色反转中迈入新阶段。 3月17日，湘财股份与大智慧双双停牌，双方公告宣布筹划重大资产重组：湘财股份拟通过向大智慧 全体A股股东发行股份的方式，换股吸收合并大智慧。 这是继2015年大智慧收购湘财股份旗下湘财证券未果后，双方时隔十年的又一次绑定尝试。 十年间，未能拿下湘财股份的大智慧，手握流量却错失转型机遇，陷入增长瓶颈；而湘财股份同样未 成功借力互联网，在券商数字化转型浪潮中逐渐被边缘化。 此次"牌照+流量"的联姻，既是十年恩 怨的了结，也被看做两个行业失意者的抱团取暖。 3月16日晚间，湘财股份公告称与大智慧签署了《吸收合并意向协议》，湘财股份拟通过向大智慧全 体A 股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并大智慧，同时拟发行 A 股股票募集配套资金。 ...

文章核心观点 - 房地产业面临供给侧改革充分、大宗消费定位及政策储备丰富、市场交易数据好三大机遇，看好擅长好房子营建的开发企业和物业服务板块 [1][9] 房地产产业历史定位 - 2025年前房地产基本定位是防风险和保民生，如2024年7月二十届三中全会将其列为防范化解风险重点领域，相关内容体现民生领域定位，防风险前期避免野蛮生长后期防止硬着陆，保民生避免房价和租金上涨并保证房屋供给 [2] 房地产定位变化 - 2025年3月15日住房消费被定位到大宗消费领域，同月5日提到楼市股市稳住可释放财富效应、提振消费、促进物价回升，房地产民生属性转向提升住房品质，消费属性意味着释放合理需求，且获得与汽车并列地位 [3] 地产支持政策 - 汽车产业政策对房地产政策有启发，交易税减免方面房地产未来可能更趋差别化，财政补贴方面地方层面加大购房补贴可行，贷款支持方面房地产政策利率有下降空间，供给上严控增量是地产趋势，汽车消费政策领先，房地产政策有持续加码空间 [4][5] 汽车业对房地产业的参考 - 汽车行业发展可能指引房地产业，包括运用科技提升品质、根据用户需求打造新产品、以提高内功为核心竞争、在用户全生命周期探索新收费模式和服务内容 [6] 本周楼市数据 - 成交方面，截至3月21日65个样本城市二手房七日移动平均成交量较2024年春节后同期同比增30%，较2024年四季度高点增11%；挂牌方面，截至3月21日141个样本城市挂牌量周度环比增0.5%，较2024年末增4.4%，处于历史最高位；房价方面，截至3月16日多数样本城市二手房挂牌价周度环比下降 [7]

核心观点 - 报告构建盈利压力指数定量评估供给侧改革压力，该指数可动态更新并解释2015年供给侧改革的时点与行业选择[2] - 2024年三季报显示工业企业盈利压力指数升至6.7%，虽较2021年持续上升但仍低于2015年同期的10.5%[10][20] - 电源设备行业当前盈利压力指数达2000年以来最高值，已具备2015年供改行业特征；煤化工、结构材料、普钢接近但未突破前期高点[11][21] 指标构建要求 - 合格指标需满足：2015年处于局部最高点（理想为2000年以来最高，次优为2011年以来最高），且能横向比较行业间压力差异[4][14] - 2015年工业企业盈利压力指数达15%，为2000年以来次高（仅次于2008年），2011年以来最高值，符合指标第一要求[6][17] 盈利压力指数模型 - 计算公式：abs(亏损企业亏损额)/[abs(亏损企业亏损额)+盈利企业盈利额]，取值0-1，数值越大代表行业盈利压力越大[5][16] - 经营利润数据剔除营业外收支、所得税等非主营业务影响，聚焦核心业务盈利能力[5][16] 2015年供改行业验证 - 横向排序前五：黑色金属冶炼(72.9%)、黑色金属矿采选、有色金属冶炼、石油加工(58.6%)、煤炭开采[7][18] - 纵向筛选显示黑色金属冶炼、有色金属冶炼、煤炭开采三大行业2015年盈利压力均为2000-2015年期间峰值[7][18] - 实际政策选择钢铁+煤炭为主（明确3-5年去产能目标），有色为辅（电解铝产能利用率要求≥80%），与模型结果高度吻合[8][9][19] 当前行业压力分布 - 中信二级行业中：煤炭化工、普钢、电源设备、兵器兵装、光学光电、结构材料等盈利压力指数均超20%[11][21] - 电源设备（含风电/核电/太阳能/储能）成为唯一纵向横向均达标的行业，其压力指数创2000年以来新高[11][21] - 普钢、煤化工、结构材料（水泥/玻璃）价格指数持续走弱，需关注2024年报是否突破历史压力峰值[11][21] 历史供改政策对照 - 2016-2018年煤炭行业累计退出产能8亿吨，钢铁去产能1.7亿吨，有色行业重点调控电解铝产能利用率[15] - 政策文件显示供给侧改革明确量化目标：煤炭5年退出产能5亿吨+减量重组5亿吨，钢铁5年压减粗钢产能1-1.5亿吨[15]

当前，中国证券业存在业务同质化、市场格局分散、全球竞争力有待提升等挑战，因此，地方政府主导的 区域券商合并、市场自发地收购业务互补的券商、强强联合打造一流投行，以及全方位提升国际竞争力等 并购重组案例将不断涌现，由此带来的估值提升值得期待。 责编：万健祎 校对： 吕久彪 日前，国泰君安和海通证券的换股合并已实施完成，成为有史以来亚太地区最大的券商并购交易。除了国 泰海通、国联民生，还有浙商证券收购国都证券、国信证券收购万和证券，以及平安方正解决同业竞争等 并购案正在加速进行。锚定一流投资银行和投资机构目标，证券行业的并购重组如火如荼。 复盘分析，自筹划重组复牌之后，启动并购重组的券商股价多有明显上涨，取得阶段性进展后股价可能还 会有异动。 以国泰君安为例，去年停牌期间恰逢"9·24"一揽子政策出台，作为股市"急先锋"的券商股领涨多日。国泰 君安复牌之后先是跟随板块补涨，调整之后再创新高。 笔者认为，并购重组带来的短期投资机会，不是行业板块整体的贝塔行情，而是并购题材带动的个股机 会，是供给侧改革优胜劣汰带来的头部券商价值重估。细究之下，同为上市公司的收购方和被收购方的投 资逻辑并不相同，对收购方更多关注的是收 ...

文章核心观点 - 健身消费市场变化映射服务零售行业变革，美团等平台推动服务零售行业标准化、规模化和专业化发展，与产业形成紧密共生关系，服务零售行业处于高质量稳定发展期 [4][19][43] 从千团大战到万亿蓝海 - 过去两年服务零售市场爆发式增长，全国居民人均服务性消费支出连续四年突破万元大关，服务零售额增速连续高于社会消费零售总额 [4] - 国内服务零售市场崛起赶上科技互联网高速发展，2010年千团大战是变革起点，O2O重塑体验消费，平台经济诞生 [9] - 服务零售市场规模指数级扩容，团购模式成线下商家获客标配，形成正向循环，带来巨大生意增量 [10][11][12] - 美团服务零售商家销售数据可观，服务零售是广阔且高速发展的赛道，潜在增长空间远超想象，适合线上化的到综行业线上化率仅2.1% [13][14][15] 从散装买卖到专业市场 - 服务业连锁经营难度大，中国线下业态连锁化率普遍不高，供给侧呈现“小散乱”特征 [18] - 美团推动服务零售行业标准化进程，中小商家迈出“服务产品化”和“履约标准化”重要一步，是规模化交易的基石 [19][20] - 团购工具使服务内容标准化，评价体系让消费体验可量化参考，“次卡消费”崛起，商家交易流程形成通用模式 [21][23][24] - 优质商家带动行业专业化程度提升，平台聚合需求，满足长尾细分需求，发掘潜在需求，催生新供给和新职业 [25][26][27] 从流通管道到共生基建 - 美团业务边界不断拓展，底层逻辑是通过集中订单换取议价权，帮助行业提高标准化和专业化程度，铺设基础设施 [31] - 美团为商家提供数字管理系统，促进服务交易和履约标准化，藤野造型、郑远元修脚等借助美团数字经营工具实现发展 [31][32][34] - 美团投入新技术参与商家日常经营，与产业形成紧密共生关系，成为线下业态通用数字基座，庞大生态构成核心壁垒 [35][36][37] 尾声 - 美团将“到综事业部”更名为“服务零售事业部”，是对既定路线的明确和阶段性总结，服务零售行业处于高质量稳定发展期 [41][43][45]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 需求回升钢价窄幅震荡，悲观预期仍需修正 [1] - 钢铁行业需缩减低效产能，提升行业景气度，为制造业长期发展提供材料支持 [3] - 钢铁股有望迎来估值业绩双修复 [4] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 - 截至3月14日，五大品种螺纹钢、线材、热轧、冷轧、中板价格分别报收3402元/吨、3718元/吨、3425元/吨、4103元/吨、3504元/吨，周环比分别变化-0.20%、-0.06%、+1.04%、-0.09%、+0.73% [1] - 本周钢材细分品种中，焊管、H型钢、镀锌板卷、无缝管、型钢、造船板价格下跌，锅炉板价格持平，热轧窄带钢价格上涨 [21] - 本周原材料炼焦煤、焦炭、进口铁矿、废钢、钢坯价格均下跌 [22] 行业重点数据追踪 生产 - 本周五大品种产量853.21万吨，周环比增加18.93万吨 [1] - 247家钢铁企业日均铁水230.59万吨，周环比增加0.08万吨，高炉产能利用率86.57%，高炉开工率80.58%，周环比分别增加0.03个百分点和1.07个百分点 [1] - 短流程企业，电炉产能利用率53.49%，电炉开工率69.96%，较上周环比上升1.4个百分点和3.03个百分点 [1] 五大品种钢材消费量 - 本周五大材合计消费量883.88万吨，周环比增加30.77万吨 [1] - 螺纹钢、线材、热卷、冷轧、中板本周表观消费量周环比分别变化+12.87万吨、+7.03万吨、+13.32万吨、-0.25万吨、-2.2万吨 [1] 库存情况 - **钢材社会库存**：本周社会库存环比下降19.63万吨至1319.91万吨 [1] - **钢材钢厂库存**：本周钢厂库存环比下降11.04万吨至509.71万吨 [1] - **原材料库存**：报告展示了247家钢厂进口铁矿石库存、114家钢厂铁矿平均可用天数、铁矿石45个港口库存、247家钢铁企业炼焦煤库存、247家钢铁企业焦炭库存及可用天数等数据图表 [83][81] 盈利情况 - 截至3月14日，高炉螺纹钢、热轧板卷、冷轧板卷吨钢毛利分别为+121元/吨、+90元/吨、+224元/吨，周环比变化-17元/吨、+15元/吨、-11元/吨 [1] - 本周53.25%的样本钢企处于盈利状态，周环比持平 [1]

查看完整报告 点击注册小程序 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 市场观点纷繁芜杂，光大研究荟萃本周重点报告，涵盖总量、行业、公司研究，为您筛选有价值的 声音。 每周六早8点，"研选"助您快速厘清投资"点线面"！ 公司研究 专注针织和梭织面料印染，受益行业集中度提升——迎丰股份（605055.SH）投资价 值分析报告 随 着 供 给 侧 改 革 推 进 、 环 保 日 渐 趋 严 ， 中 小 型 企 业 会 面 临 技 术 创 新 和 转 型 压 力，而迎丰股份作为印染龙头未来有望享受行业出清带来的红利。2 0 2 5年新迎 丰 工 厂 将 折 旧 完 毕 ， 公 司 利 润 端 拖 累 会 得 到 减 轻 ， 同 时 公 司 正 在 迎 合 行 业 趋 势，增加高端新兴面料生产，并强化组织建设，优化 ...

文章核心观点 2025年国内钢材需求和净出口或走弱，若根据需求下滑制定供给减产政策利于行业利润修复，当前普钢板块PB_LF有提升空间 [2][3][8] 事件相关 - 2025年3月6日发改委主任表示将分行业出台化解重点产业结构矛盾方案，推动落后产能退出，扩大中高端产能供给 [2] - 2025年国民经济和社会发展计划主要任务包括持续实施粗钢产量调控，推动钢铁行业减量重组 [2] 钢材需求与出口情况 - 2025年国内钢材需求、净出口量或进一步走弱，预计同比减少0.34亿吨 [3] - 2025年我国钢材需求量约8.50亿吨，同比-1.5%，较2024年减少0.13亿吨 [3] - 2024年国内钢材净出口量为1.04亿吨，占当年粗钢产量的10.34%，同比+25.78% [3] - 2025年钢材净出口或降至2023年水平，同比-0.21亿吨 [3] 粗钢产量情况 - 2024年我国粗钢产量为10.05亿吨，同比-1.37% [4] - 2024年广西、广东、福建粗钢产量同比增长居前三位，分别为526.25、351.23、349.02万吨，同比增幅分别为14%、10%、10% [4] 行业利润情况 - 2024年中国黑色金属冶炼和压延加工业利润总额为292亿元，同比-54.60%，创2002年以来新低水平 [5] - 2025年1月至3月7日，钢铁行业综合毛利润为296元/吨，较2024年平均水平提升了49.05% [5] 历史政策回顾 - 2016年要求不得备案新增产能钢铁项目，提出化解过剩产能目标，实施产能置换，2017年取缔地条钢后普钢指数上涨33% [6] - 2017全年普钢板块PB_LF、及其相对于沪深两市PB_LF的比值最高达到1.76、0.82 [6] - 2020年工信部提出压缩粗钢产量，2021年2月10日 - 3月15日普钢指数上涨35% [7] - 2021年全年普钢板块PB_LF、及其相对于沪深两市PB_LF的比值最高达到1.62、0.76 [7] 普钢板块估值情况 - 截至3月7日，普钢板块PB_LF为0.86，较2013年以来均值还有19%的空间 [8] - 普钢板块PB_LF相对于沪深两市PB_LF的比值为0.54，略高于2013年以来均值 [8] - 当前板块向下空间有限，未来随着供给端政策出台，板块PB_LF有望进一步提升 [8]

文章核心观点 涵盖宏观、钢铁、基础化工、海外TMT、互联网传媒等多行业研究，分析各行业现状、政策影响及公司业绩表现，挖掘投资机会 各行业关键要点 宏观 - 2025年1 - 2月我国出口规模创历史同期高点但同比增速不及预期，海外需求旺盛、抢出口是主因，劳动密集型产品出口增速或因产业链转移回落 [4] - 美国占我国出口份额下降、我国加强与新兴国家贸易往来，预计关税对出口影响可控，海外需求有望保持韧性，欧盟或宽财政刺激，支撑我国出口平稳增长 [4] 钢铁 - 2025年3月6日发改委主任表示将分行业出台化解重点产业结构矛盾方案，推动落后低效产能退出，扩大中高端产能供给 [5] - 今年国民经济和社会发展计划主要任务包括持续实施粗钢产量调控，推动钢铁行业减量重组 [5] 基础化工 - 2025年3月5日十四届全国人大三次会议开幕，国务院总理作政府工作报告，围绕国企改革、新产业、提振消费产业趋势阐述学习体会 [6] 海外TMT - 2025年是海外AI应用商业化落地重要窗口期，AI数据中心基建需求有望持续，关注Meta、亚马逊等公司 [8] - DeepSeek带动AI和非AI云服务需求抬升，叠加传统云需求回暖、国内云资产价值重估，有望带来业绩和估值共振 [8] 互联网传媒 - 多点数智有毛利率较高的操作系统业务，AIoT外包成本下降有望驱动扭亏为盈 [9] - 国内宏观经济低迷和企业IT付费意愿低，公司海外业务或实现更高抽佣率和利润率，打开业绩第二增长曲线 [9] - 看好AI数字化解决方案在零售垂类场景渗透率持续提升 [9] 瑞芯微 - 公司2024年预计实现营业收入31 - 31.5亿元，同比增长45.23% - 47.57% [10] - 预计实现归母净利润5.5 - 6.3亿元，同比增长307.75% - 367.06% [10] - 预计实现归母扣非净利润4.9 - 5.7亿元，同比增长287.91% - 351.24% [10] 京东集团 - 公司2024年4Q营业收入3470.0亿元，同比增长13.4%，Non - GAAP口径下归母净利润112.9亿元，同比增长34.2% [11] - 公司受益于以旧换新需求释放，平台生态持续完善，用户心智有望进一步巩固 [11] 其他行业观点精粹 - 策略：政策关注资产价格，春季行情再添动能 [12] - 金工 - 量化：市场动量效应占优，机构调研组合获超额收益 [12] - 金工 - 市场跟踪：A股波动或持续上行 [12] - 固收 - REITs：二级市场行情延续震荡，交易热情环比回落 [12] - 固收 - 可转债：本周再次上涨，继续看好后续发展 [12] - 石油化工：OPEC + 将开启增产，地缘政治风险犹存 [12] - 基础化工：关注国企改革主线、新产业及提振消费的产业趋势 [12] - 农林牧渔：肥标价差渐趋收敛，补库继续托底猪价 [13]

政策方向与市场信心 - 2025年政府工作报告提出GDP增速目标5 0%左右 赤字率4% 特别国债规模接近2万亿 地方政府专项债规模超过4万亿 符合市场预期 [2] - 政策三大结构性亮点包括科技创新推动产业重构 供给侧改革引导供需出清 制度优化释放消费潜能 市场信心将从科技领域扩散至经济领域 [1][2] 科技创新领域 - 持续推进"人工智能+"行动 支持大模型应用 发展智能网联新能源汽车 人工智能手机电脑 智能机器人等新一代终端及智能制造装备 [3] - 优化全国算力资源布局 建立未来产业投入增长机制 培育生物制造 量子科技 具身智能 6G等未来产业 [3] - 推动商业航天 低空经济等新兴产业安全健康发展 [3] 供给侧改革措施 - 单位GDP能耗目标下降3% 通过双碳约束 采购提标 取消出口退税 鼓励并购重组四类政策手段整治"内卷式"竞争 [4] - 强化上游能耗约束限制产能 提高下游采购标准助力优胜劣汰 取消部分商品出口退税倒逼落后产能出清 [4] - 重点关注铝 钢铁 面板行业产能优化 新能源领域产能调整举措落地进程 [7] 需求侧扩内需政策 - 居民消费价格涨幅目标设为2% 通过增收减负 消费支持 稳定股市楼市组合拳提振消费 [5][6] - 以旧换新获3000亿特别国债支持 关注服务消费财政支持可能性 [6] - 货币政策明确优化工具促进楼市股市健康发展 重点城市房价及宽基指数有望企稳 [6] 新核心资产投资方向 - 科技领域聚焦国产算力 端侧AI 高能量密度能源载体 创新药四大方向 [7] - 消费板块关注消费互联网 乳制品 大众餐饮等防御性品种 择机配置餐饮供应链 酒店等顺周期行业 [7]