报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 招商蛇口发布2025年6月经营简报，销售仍降但行业排名稳定，拿地聚焦核心城市且强度达40%，公开市场融资畅通 维持2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润为59.7、64.7、70.1亿元，EPS为0.66、0.71、0.77元，当前股价对应PE为13.9、12.9、11.8倍 公司投资聚焦核心城市，可售货源充足，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 销售情况 - 2025年6月，签约销售面积69.5万方，同比降31.7%；签约销售金额217.5亿元，同比降5.9%，环比增25.6% 2025年1 - 6月，签约销售面积335.0万方，同比降23.6%；签约销售金额888.9亿元，同比降11.9%，全口径销售排名行业第四；签约销售均价26533元/平，同比增15.3% [7] 拿地情况 - 2025年6月，在深圳、郑州和宜昌拿下三宗地块，建面26.1万方，总价21.9亿元 2025年1 - 6月，获取16宗土地，总建面166.9万方，同比增108%；总价352.9亿元，同比增142%；均价21144元/平，同比增16%；金额权益比62.1%，同比下降；拿地强度39.7%（2024年同期14.5%），一线城市拿地占比55.4% [8] 融资与回购情况 - 2025年6月，成功发行13亿元三年期中期票据，票面利率1.91%，保持行业低位 2024年10月披露回购股份方案，截至2025年6月末，累计回购4480万股，占总股本0.494%，支付资金4.3亿元 [9] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 175,008 | 178,948 | 194,201 | 200,913 | 209,462 | | YOY(%) | -4.4 | 2.3 | 8.5 | 3.5 | 4.3 | | 归母净利润(百万元) | 6,319 | 4,039 | 5,969 | 6,465 | 7,014 | | YOY(%) | 48.2 | -36.1 | 47.8 | 8.3 | 8.5 | | 毛利率(%) | 15.9 | 14.6 | 18.0 | 17.0 | 17.8 | | 净利率(%) | 5.2 | 2.3 | 4.5 | 4.5 | 4.8 | | ROE(%) | 3.1 | 1.5 | 3.0 | 3.0 | 3.2 | | EPS(摊薄/元) | 0.70 | 0.45 | 0.66 | 0.71 | 0.77 | | P/E(倍) | 13.1 | 20.6 | 13.9 | 12.9 | 11.8 | | P/B(倍) | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 0.7 | [10] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业收入194201百万元，归属母公司净利润5969百万元等 还给出主要财务比率，如成长能力、偿债能力、营运能力等指标 [21]

林园的投资历程 - 1989年深圳证券交易所成立时，26岁的林园辞去医生工作，向母亲借8000元进入股市 [5] - 初始投资因缺乏经验导致亏损，但随后通过系统学习和调研，在"深发展"股票上以88.45元/股买入，最终获利12万元 [16] - 早期通过投资小公司股票使市值突破1000万元，后转投西安房地产项目 [17] 关键投资决策 - 在股市高涨期选择退出并转投房地产，成功避开1990年代第一次大规模熊市 [19] - 1996年重返股市，通过对"深发展"等企业的精准投资获利数千万 [20] - 2000年再次提前退出股市，规避市场崩盘风险 [20] 核心投资策略 - 强调实地调研上市公司经营状况，形成独立判断 [16] - 2004年重仓贵州茅台、五粮液等消费股，成为茅台最大股东之一 [22] - 在茅台股东大会上公开批评公司销售策略，引发行业关注 [22] 财富规模与行业地位 - 公开宣称家庭服务人员"个个身家过亿"，暗示其财富规模超越常规认知 [1] - 被媒体称为"中国巴菲特"，但其本人拒绝该称号以强调投资独立性 [22] - 截至2021年仍保持商业影响力，但逐渐转向低调生活 [23] 早期商业特质 - 小学时期即展现商业天赋，通过倒卖饰品厂残次品获利 [7] - 医院工作期间始终怀有投资梦想，最终放弃"铁饭碗"追求高风险领域 [9][10] - 首次股市失败后通过借贷8000元再度入市，展现极强风险承受力 [14]

战略合作 - 施罗德资本房地产投资部门与中国民营企业西子国际达成战略合作，联合发起投资管理计划 [1] - 第一阶段计划发行总规模约30亿元人民币的一系列私募房地产股权投资基金 [1] - 合作将专注于上海及长江三角洲区域核心城市的优质写字楼与消费类基础设施投资机会 [1] - 双方将共同筛选并重点发掘核心稳定型以及具备改造升级潜力的高质量项目 [1] 公司背景 - 施罗德投资集团深耕中国市场已逾30年，并不断拓展在华业务 [1] - 2019年集团旗下非公开市场业务平台施罗德资本在华设立全资子公司开展人民币基金业务 [1] - 2020年初完成中国证券投资基金业协会私募基金管理人备案登记 [1] - 目前施罗德资本在华私募基金管理人已累计发起并管理了7只人民币私募股权基金 [1] 合作优势 - 施罗德资本房地产团队深耕亚太地区逾25年，始终坚持与本地优秀合作伙伴携手拓展主要市场 [1] - 施罗德资本可依托施罗德投资集团的全球资源、专业本地基金运营团队与成熟合规管理体系 [1] - 西子国际拥有雄厚资金实力及丰富房地产投资、开发经验，具备广泛市场资源和物业改造能力 [1] - 这种优势互补的合作模式将为机构投资者提供更多房地产投资机会 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观面全国房地产开发投资、施工面积、新开工面积、竣工面积等数据同比下降，产业数据平稳，产量表需双增，库存下降，建材需求偏弱，热卷下游制造业韧性偏强，多空交织，预计钢价震荡走势，淡季需求深入，钢价震荡承压运行 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - SHFE螺纹钢收盘价2992元/吨，涨跌23，涨跌幅0.77%，总成交量7142023手，总持仓量3003707手 [2] - SHFE热卷收盘价3116元/吨，涨跌34，涨跌幅1.10%，总成交量2406634手，总持仓量1488632手 [2] - DCE铁矿石收盘价703.0元/吨，涨跌0.0，涨跌幅0.00%，总成交量2099456手，总持仓量678221手 [2] - DCE焦煤收盘价795.0元/吨，涨跌20.5，涨跌幅2.65%，总成交量4896063手，总持仓量685871手 [2] - DCE焦炭收盘价1384.5元/吨，涨跌35.0，涨跌幅2.59%，总成交量142071手，总持仓量54570手 [2] 行情评述 - 上周钢材期货震荡走势，终端数据不佳，供需双弱，成本支撑小幅增加，钢价震荡为主 [4] - 现货市场唐山钢坯价格2920（+20）元/吨，上海螺纹报价3090（0）元/吨，上海热卷3200（+20）元/吨 [4] - 宏观方面1 - 5月份全国房地产开发投资等数据同比下降 [4] - 产业方面上周螺纹和热卷产量、表需、库存有相应变化，建材需求偏弱，热卷表观需求增加 [5] 行业要闻 - 1 - 5月份全国房地产开发投资等数据同比下降 [6][7] - 2025年5月中国粗钢、生铁、钢材产量同比有不同变化，1 - 5月数据也有相应变化 [10] - 美联储将基准利率维持在4.25% - 4.50%不变，预计2025年降息两次，2026年和2027年各降息25个基点 [10] - 2025年5月汽车产量同比增长11.3%，1 - 5月份同比增长11.1% [10] 相关图表 - 包含螺纹钢期货及月差走势、热卷期货及月差走势、螺纹钢基差走势等多种图表，数据来源为iFinD和铜冠金源期货 [9][11]

公司获奖情况 - 戴德梁行在2025亚太区国际房地产大奖中荣获大中华区三项冠军和一项优秀奖 [1] - 获奖项目包括中国杰出房地产代理/咨询公司冠军、中国香港杰出房地产营销顾问公司冠军(港汇东项目)、中国杰出房地产创新营销公司冠军(上海世纪商贸广场项目) [1] - 印度团队同时斩获印度市场两项冠军：印度杰出房地产代理/咨询公司冠军和印度杰出房地产代理公司冠军 [5] 公司业务与实力 - 大中华区设有23家办公室，业务涵盖估价及顾问服务、策略发展顾问、项目管理服务、资本市场等 [3] - 资本市场团队近五年促成交易总金额近400亿港币，处于大中华区房地产投资市场领先地位 [4] - 项目及企业服务团队为上海世纪商贸广场提供资产管理服务，通过品牌重塑和营销创新巩固市场地位 [4] 重点项目案例 - 资本市场团队协助李宁集团以22亿港币购入香港北角港汇东项目作为总部大楼，该项目同时获得RICS香港2024年度最佳成交大奖冠军 [3] - 上海世纪商贸广场项目通过写字楼品牌(Smartiespace)理念重新定义和多元化营销模式焕发新活力 [4] 行业地位与评价 - 亚太区国际房地产大奖由80多位行业专家组成的独立评审团评选，涵盖设计、质量、服务、创新等维度 [5] - 公司大中华区首席执行官强调奖项证明其在大中华区房地产市场的综合实力和领先地位 [3] - 资本市场部主管表示团队作为内地和香港的重要桥梁，深刻洞悉快速变化的资本市场 [4]

不动产收购 - 公司计划以5030万元收购北京市朝阳区东三环中路39号的不动产资源，包括6间办公室及3个停车位 [2] - 收购物业当前处于出租状态，现有租约月租金范围为4.5万至6.4万元，最后一份租约将于2025年12月终止 [3] - 2023年和2024年该物业税后租金净收入分别为327.88万元和297.71万元，公司预计2025-2027年租金收入将达172.74万元、294.33万元和294.33万元 [3] - 收购资金占公司2024年底现金及等价物总额1亿元的50.3%，公司称此举为长期投资且不会对营运资金造成不利影响 [4] 财务表现 - 2024年公司营收2.77亿元，同比增长22.35%，但归母净利润亏损4439.40万元，同比由盈转亏 [2][5] - 现金及等价物从2023年底1.6亿元降至2024年底1亿元，主因购买5000万元定期存款、偿还600万元贷款及游戏推广支出 [4] - 游戏运营业务收入2.39亿元（占比86.29%），同比增长36.7%，主要受2024年8月推出的《一步两步》驱动 [5] 游戏业务分析 - 2024年网络游戏月平均消费用户(MPU)从2023年6000名降至5000名，手机RPG游戏MPU同比减少47.9%至4.9万人，休闲游戏MPU下降50.9%至15.5万人 [6] - HTML5游戏表现突出，新作《一步两步》带动MPU达6.9万人，公司计划2025年继续投资该游戏并推出多款新HTML5游戏 [6][7] - 公司战略聚焦长期运营《神仙道》《保卫萝卜》系列，计划2025年推出主机游戏《霓虹深渊2》 [7] 行业环境与战略 - 公司预计2025年在线游戏行业将面临竞争加剧、获客成本上升及消费者信心减弱的挑战，但HTML5游戏因便捷性展现增长潜力 [7] - 收购不动产被视为应对行业波动的策略之一，公司认为北京黄金地段物业能提供稳定租金回报 [3][4]

核心观点 商品房销售 - 单月销售面积降幅扩大成交动能走弱，累计销售面积、金额、均价同比降幅均扩大；预计 6 月销售环比或正增长但同比难改善，2025 年销售面积、金额、均价同比增速分别为 -9%、-12%、-3% [7] 商品住宅库存 - 现房住宅库存压力大占比近四分之一，5 月末广义库存面积 16.7 亿平环比降 1.2% 同比降 15.9%，现房库存面积约 4.13 亿平环比降 1.1% 同比增 6.5% [8] 房地产开发投资、新开工、竣工 - 投资同比降幅扩大因施工建安投资承压，预计 2025 年开发投资额、新开工面积同比增速分别为 -9%、-16%；竣工面积同比降幅收窄但绝对值处 2008 年以来同期最低，预计 2025 年同比增速 -21% [9][10] 开发商资金 - 房企到位资金降幅扩大，销售回款与国内贷款融资均走弱，5 月到位资金 7636 亿元同比减少 10.1% [12] 70 城房价 - 房价下行压力加大，新房、二手房环比跌幅扩大，下跌城市数量增加；各线城市及各类型产品房价环比跌幅均扩大 [15] 6 月金股组合 - 岭南控股（000524.SZ）、青岛啤酒（600600.SH）、索辰科技（688507.SH）、顺丰控股（002352.SZ）、安集科技（688019.SH）、佰仁医疗（688198.SH） [1][4] 市场指数表现 - 上证综指收盘价 3387.40 跌 0.04%，深证成指收盘价 10151.43 跌 0.12%，沪深 300 收盘价 3870.38 跌 0.09%，中小 100 收盘价 6353.78 跌 0.13%，创业板指收盘价 2049.94 跌 0.36% [2] 行业表现（申万一级） - 煤炭涨 0.89%、公用事业涨 0.82%、石油石化涨 0.72%、交通运输涨 0.51%、商贸零售涨 0.51%；医药生物跌 1.44%、美容护理跌 1.24%、传媒跌 1.22%、纺织服饰跌 0.75%、轻工制造跌 0.67% [3] 房地产行业 2025 年 5 月统计局数据 销售情况 - 5 月销售面积 7053 万平同比增速 -3.3%，开发投资金额 8504 亿元同比增速 -12.0%，新开工面积 5348 万平同比增速 -19.3% [1][6] 70 城房价 - 70 大中城市新房价格环比下降 0.2%，二手房价格环比下降 0.5% [1][14]

5月经济情况 - 经济增速5.5%持平4月，供需均边际改善，缺口收窄至2.02%[16][17] - 需求端消费拉动，投资、出口环比放缓，消费贡献2.85%[17] - 供给端服务业生产改善，工业生产放缓，服务业贡献4.1%[17] 消费情况 - 社零同比增速6.4%，商品消费是回升主拉动力，贡献4.62%[21] - 政策驱动型商品销售高速增长，贡献限额以上商品消费增速7.15%[25] - 离境退税政策首月办理笔数同比增116%，拉动社零增速0.58%-0.87%[29] 投资情况 - 固定资产投资增速回落，房地产投资拖累，累计同比-10.7%[32] - 制造业投资增速8.5%，分行业投资增速均边际放缓[47] 经济展望 - 二季度经济增速预计5.2%-5.3%，美关税政策影响持续[3][53] - 三季度美关税政策影响或消退，若9月美联储降息，资本市场迎机会[3][53] 风险提示 - 全球贸易摩擦加剧、海外地缘政治冲突、政策效果不及预期[61]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 2025年1 - 5月固定资产投资减弱，制造业投资同步下行，基建投资边际走弱但交通类投资有所改善，地产投资保持低位，开工降幅收窄、竣工降幅扩大 [3][4][5] - 行业总量偏弱，区域投资有望随国家战略布局深入获得较大弹性 [3][20] 根据相关目录分别进行总结 固定资产投资与制造业投资 - 2025年1 - 5月全国固定资产投资累计同比+3.7%，增速较1 - 4月-0.3pct，制造业投资同比+8.5%，增速较1 - 4月-0.3pct，5月投资边际进一步走弱 [3][4] 基建投资 - 2025年1 - 5月基础设施投资（全口径）同比+10.4%，增速较1 - 4月-0.4pct，基础设施投资（不含电力）同比+5.6%，增速较1 - 4月-0.2pct [3][5] - 细分结构中，交通运输、仓储和邮政业投资同比+4.0%，增速较1 - 4月+0.1pct；水利、环境和公共设施管理业投资同比+7.2%，增速较1 - 4月-1.4pct；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资同比+25.4%，增速较1 - 4月-0.1pct [3][5] - 分区域看，东部地区投资同比+0.5%，中部地区投资同比+4.5%，西部地区投资同比+4.9%，东北地区投资同比+2.1% [3][5] - 年初至今地方政府化债节奏放缓投资承压，随着中央政策加码，后续投资有望复苏 [3][5] 房地产投资 - 2025年1 - 5月房地产投资同比-10.7%，较1 - 4月-0.4pct；开工同比-21.4%，较1 - 4月+2.4pct；竣工同比-17.3%，较1 - 4月-0.4pct [3][12] - 因供给主体过度出清及补库存困难，后续投资弱改善，修复节奏慢于以往周期，期待地产优化政策 [12] 投资分析意见 - 低估值央企推荐中国化学、中国中铁、中国铁建，关注中国交建、中国中冶、东华科技 [3][20] - 国企推荐四川路桥、安徽建工，关注新疆交建 [3][20] - 民营类企业推荐志特新材、鸿路钢构，关注中岩大地、深圳瑞捷、华阳国际 [3][20] - 国际工程企业推荐中钢国际、中材国际 [3][20]

螺纹钢市场季节性需求分析 - 螺纹钢市场进入6月后逐步进入传统需求淡季 但历史数据显示淡季行情未必平淡 2021年和2023年6-7月价格大幅上涨 而2022年和2024年同期大幅下跌 [1] 基建投资与房地产影响 - 基建投资维持高位 1-4月基建投资(不含电力)增长5.8% 过去3年增速持续保持10%左右 高基数下当前增速仍属较高水平 [2] - 地方政府新增专项债已发行15732亿元 完成年度目标额度的35.7% 较去年同期提升5.2个百分点 [2] - 房地产投资持续下行 1-4月新开工面积1.78亿平方米 同比下降23.8% 4月单月新开工4840万平方米创2020年以来新低 [2] 螺纹钢需求现状 - 螺纹钢周度表观需求247万吨 环比小幅回落 同比下降12% 需求淡季来临预计环比下滑但同比降幅持续收窄 [3] 供应端情况 - 短流程钢厂产能利用率58.7% 同比增长4.4个百分点 处于历史同期高位 [4] - 螺纹钢周产量219万吨 环比下降7万吨 同比下降15万吨 6月钢厂检修减产力度较弱 供应大概率维持高位 [4] 库存变化趋势 - 5月螺纹钢总库存571万吨 环比下降130万吨 同比下降205万吨 需求转弱导致去库速度放缓 6月库存可能由降转增 [5] 价格走势展望 - 短期螺纹钢供需压力增加 但中期基建投资支撑需求有望回升 预计6月期货价格先抑后扬 [5]