纪要涉及的行业和公司 - **行业**：科技行业、半导体行业、消费电子行业、模拟芯片市场、智能手机行业、PC 行业、服务器行业、家电行业、汽车行业 - **公司**：特斯拉、苹果、英伟达、阿里巴巴、比亚迪、小米、联想、中兴、华虹、中芯国际、北方华创、中微半导体、台积电、寒武纪、海光、立讯、新元股份、海康、金城、瑞芯微、腾讯、中移动、韦尔、Epic Games、Google、伯克希尔哈撒韦、CalEnergy 纪要提到的核心观点和论据 科技行业整体表现 - 2025 年第一季度科技行业整体表现良好，芯片设计公司收入增长 23%，毛利率环比增长 1.1%，库存基本稳定在 180 天左右；消费电子领域收入增长 19%，利润增长 23%；设备股表现强劲，收入增长 36% [2] 未来科技行业发展前景 - 持乐观态度，主要有内需和国产化两条主线。内需方面，小米值得关注，其无美国市场收入，国内产品线上升空间大；国产化方面，一季度投资者减持 AI 算力芯片，增加代工企业投资，代工企业和芯片设计端（除算力芯片外）值得关注 [3][4] 中美科技公司表现对比 - 年初至今，中国七巨头股票涨幅约 44%，美国七姐妹股票涨幅约 92%；以 Deepseek 发布时为起点，中国资产跑赢美国资产。未来中国资产确认资本开支上行周期后，股价和业绩增速将快于美国公司，同时美国公司 AI 应用落地也有良好势头 [5] - 今年以来，美股中特斯拉、苹果、英伟达表现不佳，中国资产如阿里巴巴、比亚迪、小米等表现强劲，反映中国资产重估和 AI 带动的上行周期机会 [1][6] 美股与 A 股科技板块走势预测 - 八个预测中六个准确，显示软件板块投资潜力优于硬件板块，部分大型公司具体问题影响市场表现，比特币作为战略储备表现逊色于黄金 [7][13] 中美关税谈判对半导体行业的影响 - 关税政策影响出口和进口成本，进而影响企业利润和市场竞争力，特朗普政府时期关税政策对中国市场出口造成压力，可能持续影响未来市场表现 [14] 全球主要设备公司股价表现 - 2025 年全球四大设备公司股价表现优于费城半导体指数，跑赢 11 个百分点，尽管半导体板块下行、投资减少，设备股今年表现相对较好 [15] 模拟芯片市场反转情况 - 2025 年模拟芯片市场底部反转速度比预期快，截至上半年或前四个月，已跑赢非易失性半导体指数 6 个百分点 [16] 中国市场需求情况 - 2025 年上半年，中国家电市场在补贴政策推动下增长 2.1%，手机增长 1%，汽车特别是电动车增长 17%，内需强劲，但出口受特朗普关税影响减弱，资本开支增长预测从年初近 100%调整至 50%左右 [17] 全球产品需求情况 - 全球智能手机市场预计增长 2.3%，PC 增长 4%，服务器预计增速为 8.6%，客户端设备如 PC 和手机持平，家电在中国市场受刺激效果明显，汽车有增量需求，云端相关需求拉动整体市场 [18] 全球半导体行业销售额趋势 - 2024 年底全球半导体行业收入见顶后下降，AI 芯片出货量强劲但其他领域需求不强，导致整体收入环比下降，中美关税问题也影响基本面 [19] 高性能计算芯片及数据中心资本开支趋势 - 高性能计算尤其是 AI 芯片全球呈下行趋势，数据中心资本开支处于顶部，不确定能持续多久，全球 SEMICONDUCTOR 设备行业预测持平，规模约 1000 亿美元，中国市场预计下降 20% [20] 功率器件及手机芯片供需情况 - 功率器件因北美电动车渗透率增速放缓和中国产能扩展过快，面临去库存压力；手机芯片在 CIS 和射频领域供大于求；ACSL 因汽车增量拉动需求状况良好 [21] 公募基金持仓变化及投资方向 - 显著提高港股配置力度，追捧科技七巨头，电子股仓位上升，回避与苹果产业相关的消费电子，进口替代成为主线，从 AI 芯片扩散到代工和模拟等领域，被动基金如 ETF 略有流入港股，南下资金流入金额显著增加，占比提升至 30%以上 [1][22] 港股主要科技公司南下持股比例变化 - 中芯国际南下持股比例最高达 30%以上，阿里巴巴持股比例迅速增加至约 10%，比亚迪南下资金占比较少，小米持仓比例保持在 20%以上，华虹持仓比例从去年年底 15%左右上升至今年超过 20% [23][24][25] 电子股在 A 股市场表现 - 电子板块占 A 股全流通市值比例达历史最高的 12%，去年年底公募基金对电子股持仓比例达历史新高 17%，今年一季度下滑，原因是部分股票涨幅大及规避贸易战相关公司风险 [26] 中银国际和中芯国际持仓变化 - 中银国际大幅减持致 A 股减少 59 亿元，中芯国际港股增加 150 亿元，整体净流入；一季度寒武纪被减持 128 亿，海光等算力芯片公司也被减持，立讯因贸易战影响承压，但截至 3 月底仍有 351 亿高额持仓 [27] 港股中硬件股票表现 - 小米在公募基金中持仓达所有港股硬件股票之最，在所有公募基金中排名第五，北方华创等设备类股票受稳健投资人青睐 [28] 新进股票和传统高持仓股票情况 - 新元股份作为 AI 芯片代工企业值得关注，海康持仓比例持续下降，金城、瑞芯微等数字芯片公司因终端需求增长及产品周期上升表现出色 [29] 南下资金对港股增量情况 - 增量最大的依次为腾讯、中移动、小米及运营商，反映投资人积极购买大盘港股，北上资金与南下资金对设备类股票北方华创和价值型半导体公司韦尔看法一致 [30] 一季度半导体设计公司业绩情况 - 整体增长 23.8%，毛利率环比上升 1.1%，增速较快的是 AI 芯片、存储及模拟板块，压力较大的是射频、功率及 CIS 板块 [31] 半导体设备行业一季度表现及国产化率变化 - 收入增速达 36%，显示强劲需求，国产化率从四季度 25%提升至接近 30%，海外设备公司在中国区收入下降，中国设备公司收入上升，预计设备类股票今年仍将保持强劲增长 [32] 消费电子领域一季度业绩及未来预期 - 一季度收入增长 19%，利润增长 23%，受益于苹果提前出货，二季度产能利用率可能下降，未来几个季度可能面临挑战，今年小米和联想预计实现约 20%的增长 [33] 苹果公司 2025 年第一季度财务表现 - 收入同比增长 5%，达到 1243 亿美元，毛利率提升至 47.1%，整体利润为 247.8 亿美元，同比增长 5%，每股收益（EPS）为 1.65 美元，服务业务是主要推动因素，硬件业务毛利率因 iPhone 16E 低价机型和汇率影响下滑 0.7 个百分点至 25.9% [34] 苹果公司各产品线 2025 年第一季度表现 - iPhone 收入 468 亿美元，同比增长 2%，中国区收入同比下滑 8%，日本地区双位数增长，北美地区同比增长 8%；Mac 收入 79 亿美元，同比增长 7%；iPad 收入 64 亿美元，同比增长 15%；可穿戴设备和智能家居收入 75.22 亿美元，同比下降 5%；服务性业务收入 266 亿美元，同比增长 12%，全球付费用户超过 10 亿 [36] 苹果公司供应链布局调整计划 - 未来将美国市场供应链逐渐转移到印度和越南，手机生产集中在印度，其他产品集中在越南，还将在美国本土进行大量投资，采购超过 190 亿颗芯片 [37] 苹果公司对 AI 发展的看法 - 对 AI 发展满意，Apple Neural Engine 已支持多种语言，今年 4 月将支持更多语言，写作工具、ChatGPT 及 Siri 应用已初步体现 AI 能力，今年 WWDC 大会可能推出更先进版本的 iOS 支持 Apple Intelligence [38] 影响苹果公司业务的诉讼和潜在风险 - 包括 Epic Games 针对 App Store 反垄断判决、Google 反垄断搜索引擎诉讼，以及今年 3 月生效的欧盟数字法案，可能影响服务业务和未来业绩 [39] 2025 年第二季度苹果公司业绩及市场关注问题 - 业绩表现好，市场关注焦点是关税政策和供应链未来影响，投资者关心苹果公司如何满足美国本土投资建设需求以规避关税风险 [40] 苹果产业链情况 - 中国大陆是最重要生产基地，其次是印度和越南，iPhone 收入占整体苹果收入一半，全球每年生产约 2.3 亿台 iPhone，中国大陆占约 2 亿台，印度有 2500 万 - 3000 万台产能，印度主要生产普通版及 Plus 版 iPhone [41] 印度手机生产面临的挑战 - 技术能力不足，与中国大陆企业竞争激烈，中国台湾企业和印度本土企业主导生产，中国大陆企业 2020 年后难以享受红利 [42] 苹果其他产品线在东南亚地区发展情况 - 越南自 2023 年以来扩展了 iPad、Mac、AirPods 及 Apple Watch 产能，AirPods 和 Apple Watch 在越南产能达整体需求量 30%，主要由中国大陆企业主导 [43] 巴菲特对苹果公司的投资策略及持仓变化 - 2016 年开始建仓苹果，2023 年四季度开始减持，目前持有 28%仓位仍是最大单笔投资，抓住苹果从硬件公司向服务性公司转型机会，收益翻倍，市盈率最高达 30 倍 [44] 巴菲特股东大会透露的重要信息 - 2025 年宣布将接力棒传给格雷格·阿贝尔，强调资产负债表比利润表重要，建议年轻人向优秀的人学习，认为未来五年可能有很好投资机会，暗示贸易保护主义错误，支持美国发展，对日本央行加息不会抛售日本股票，认为华尔街过于关注利润表 [45] 格雷格·阿贝尔的职业生涯和角色 - 1992 年加入 CalEnergy 公司，后该公司被伯克希尔哈撒韦收购，2000 年起成为巴菲特得力干将，担任伯克希尔哈撒韦能源公司 CEO，将业务从单一能源拓展到多元化领域，2018 年 1 月被任命为伯克希尔非保险业务副董事长，2024 年被确定为下一任领导人 [46] 伯克希尔哈撒韦公司业务结构 - 是多元化商业集团，拥有广泛的保险业务、能源、铁路等领域，通过收购不同类型公司并多元化操作维持整体盈利 [47] 格雷格·阿贝尔对伯克希尔哈撒韦未来的重要性 - 成功扩展公司业务范围，擅长并购操作，公司对其信任度高，被认为能继承巴菲特遗产并引领公司未来发展 [48][49] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 苹果公司未来产品发布计划，2026 年 9 月开始更新手机产品线，下半年仅发布 Pro 系列两款、超薄 Slim 以及折叠屏手机，2027 年上半年发布 iPhone 18 和 18E，还计划推出更多智能家居产品 [35]

纪要涉及的公司 兆易创新[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **存储端定制化布局领先**：定制化存储需要先进工艺和产能支持，全球仅海外三巨头与中国大陆和中国台湾少数厂商具备前提，竞争格局优良；海外巨头战略重点在HBM与DDR5，公司有先发布局优势；相比台湾厂商，公司倚靠国内DRAM龙头产能，制程性能领先[1] - **客户端贴近下游拥抱定制化与国产化**：“NPU + 定制化存储”方案下游主要针对AI手机、AIPC，中国客户占比高；公司作为本土企业贴近客户，能更好完成定制化项目对接；HBM禁运背景下，客户在AI应用场景有高国产化需求[1][2] - **SoC端对接广泛适配性强**：公司定制化存储与国内终端手机厂商、国内知名SoC厂商、国际SoC龙头均有业务接洽，适配性强；与国际SoC龙头对接说明产品有国际化竞争力，能踏入手机生态核心圈[2]

点击上方"公众号"可订阅哦！ 兴业证券计算机小组 重点布局 AI 应用及国产化。 从细分领域来看，在当前的位置，综合考虑产业本身的迭代催化、后续的政策发力 方向、订单的落地节奏等因素，建议重点布局 AI 及国产化，以及 eCall 及金融科技。其中，上述领域中，从受 业绩影响的维度来看，对 5 月的风险偏好改善相对更敏感的是 AI 应用及国产化；同时考虑到产业的催化密度， 预计 AI 应用将最为核心。 国内 AI 产业持续加速发展。 自 4 月底以来，国内 AI 产业正迎来密集催化。 4 月 25 日，中共中央政治局就加 强人工智能发展和监管进行集体学习； 4 月 28 日，阿里巴巴发布了最新 Qwen3 模型； 4 月 30 日，小米开源 推理大模型 Xiaomi MiMo ，同日 DeepSeek 开源了最新的数学定理证明专用模型 DS-Prover-V2-671B 。后 续，包括 DS-R2 等在内的大模型进展值得期待。 风险提示：板块业绩不达预期；下游需求存在景气度不稳定的风险；科技创新可能带来短期业绩下降。 注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详 ...

PC产业说容易也容易，毕竟CPU、GPU、内存、SSD等等，全球都有着成熟的供应链，绝大部分的PC 厂商，其实都是组装厂。 大家设计一个属于自己风格模具，有些甚至都不用设计模具，由ODM厂商提供公版模具，然后整体供 应链，将供应链提供的CPU、显卡、内存、SSD、键盘、屏幕等装进去，装上windows系统，打上 LOGO，就是一台PC了，可以对外销售了。 目前市场上，大部分的PC都是如此，CPU是英特尔/AMD的，系统是windows，内存是三星、美光等 的，SSD也是其它品牌的…… 但从今年开始，应该会有不同了，前段时间有消息称，windows的授权到期了，而华为要推出PC版的鸿 蒙系统来替代windows。 然后还有消息称，华为已经准备好了自研的CPU，是麒麟系列，这样就不会再使用AMD/INTEL的CPU 了，麒麟芯片会集成GPU、NPU等。 至于内存、SSD等目前国内也有全部国产的，长江存储的SSD、长鑫的内存，都可以满足100%国产化 的要求。 但PC厂商说难也难，因为PC要想真正做的好，有自己的核心竞争优势，那么像CPU、显卡、系统等都 可以实现自研，这个难度就大了。 比如苹果的PC产品Mac系列 ...

关税政策影响 - 中国对美国进口车关税从84%提高至125%，导致美国进口车在华销售困难[3] - 公司进口车型价格将因关税调整而变动，对进口车型销量判断趋于保守[3] - 公司加快进口零部件国产化进程，福特烈马车型已快速推进[4][5] 国产化战略 - 公司正与北美总部讨论更多进口车型和零部件在中国本土生产制造[3] - 国产化决策因素包括出货量和技术难易度，技术简单且本地供应商易找的车型更易国产化[6] - 公司坚持严格的认证流程，即使成熟供应链也需重新测试以确保品质[6][7] 产品与市场表现 - 新福特F-150猛禽和福特烈马复古特别版在2025上海车展首发亮相[3] - 福特烈马国产一年，起售价29万元，主销产品价格39.98万元，消费者偏好高配车型[10] - 中国生产的福特领睿已出口至56个国家，在中东、墨西哥、南美市场表现良好[8] 电动化发展 - 公司注意到中国消费者对硬派越野新能源车型的接受度，计划加速推出新能源"方盒子"产品[9] 改装与用户生态 - 公司官方改装平台"福特纵横购"一年销售额达1亿元，所有改装件均经过工厂适配性检测[12] - 已举办超千场"纵横野"活动，2024年组织车主前往泰国、老挝，2025年第一季度前往尼泊尔[12]

公司战略与本地化 - 安波福正在全力推进本地化战略2.0，以中国技术、中国人才、中国速度、中国成本、中国供应链构建全面中国方案，与本土"朋友圈"无缝合作[1] - 公司强调深度国产化概念，包括知识产权和数据可控，已建立包含2000多家供应商的体系，并完成风河中国软件的本地化[2] - 安波福将继续加大在中国投资，包括建设智能化、数字化黑灯工厂和技术中心[3] 中国市场定位 - 中国是全球最大汽车市场，在新能源汽车、智能化和数字化软件定义方面已开始领先，是重要业务市场和下一代产品研发基地[3] - "在中国、为中国"战略从生产转向创新，"在中国、为全球"从传统低价值产品输出转向中国自主创新全球化[4] - 中国汽车出海将带来巨大"在中国、为全球"机会，供应链企业将跟随出海，全球量增加将进一步降低成本[4] 中国汽车出海 - 中国汽车出海趋势不变，海外市场份额将持续扩大，产品具有全球竞争力[5] - 中国自主品牌出海面临本地化挑战，安波福30年中国本地化经验可帮助缩短适应时间，包括法律法规、企业文化等[6] - 安波福可作为跨国供应商帮助中国自主品牌实现海外落地本地化[5] 低空经济布局 - 低空经济被视为潜力板块，发展速度快，中国可能在该领域再度领先[7] - 安波福与旗下风河软件公司处于汽车和航空两个行业中间，具备相关配套系统和适航认证经验[7] - 风河软件中国队伍已与美国队伍分割，满足两国安全要求，实现"在中国，为中国"[7]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 并购整合使公司24年利润承压，软件业务基本盘企稳向好趋势巩固 看好公司软硬一体协同发展，紧抓AI+国产化机遇实现多点开花 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为175.81亿、313.16亿、329.06亿、343.87亿、357.62亿元，同比增长-8%、78%、5%、4%、4% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为4.85亿、1.23亿、3.87亿、4.69亿、5.52亿元，同比增长-51%、-75%、214%、21%、18% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为5.34亿、1.80亿、3.70亿、4.52亿、5.35亿元，同比增长-45%、-66%、105%、22%、18% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.56元、0.19元、0.39元、0.47元、0.56元 [2] - 2023 - 2027E PE分别为103.7、306.9、149.5、122.4、103.4 [2] - 2023 - 2027E PB分别为5.2、5.2、5.1、4.9、4.8 [2] 基础数据 - 总股本9.53亿股，已上市流通股6.80亿股，总市值554亿元，流通市值395亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）10.9元，ROE（TTM）2.5，资产负债率53.9% [3] - 主要股东为刘天文，持股比例23.75% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为1%、-20%、31%，相对表现分别为4%、-17%、26% [5] 事件 - 24全年实现营业收入313.16亿元，YoY+78.13%；归母净利润1.80亿元，YoY - 66.21%；扣非归母净利润0.72亿元，YoY - 84.31%；经营性净现金流7.41亿元，YoY - 15.01% [7] - 24Q4单季度实现营业收入91.09亿元，YoY+91.79%；归母净利润1.04亿元，YoY - 42.49%；扣非归母净利润0.76亿元，YoY - 62.50% [7] - 25Q1单季度实现营业收入70.11亿元，YoY+28.65%；归母净利润 - 1.98亿元，YoY+28.76%；扣非归母净利润 - 2.16亿元，YoY+24.02% [7] 业务情况 - 24年软件与数字技术服务/计算产品与智能电子业务/数字能源与智算服务业务分别实现收入181.21亿、129.20亿、2.59亿元，软件与数字技术服务收入同比稳健增长3.08% [7] - 24年公司利润承压，原因是战略并购使费用增加，销售费用/管理费用分别同比增长74%/11%；计提1.54亿元资产减值损失；并购的5家子公司24年合计净利润 - 0.85亿元 [7] - 25Q1公司收入同比增长28.65%，业务基本盘企稳向好 [7] 创新业务 - AI方面，推出天坊工业互联AI平台等智能化产品和行业大模型，中标多个AI标杆项目；推出智能产品；与智元机器人达成战略合作，完成6款机器人产品研发 [7] - 国产化方面，推出北京信创整机品牌软通华方，24年PC终端业务在党政教育行业稳居第一；完成开源鸿蒙操作系统适配，首批实现与HarmonyOS NEXT互联互通 [7] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为126.35亿、189.13亿、187.93亿、184.85亿、192.08亿元 [12] - 2023 - 2027E非流动资产分别为29.82亿、42.68亿、42.95亿、42.96亿、42.81亿元 [12] - 2023 - 2027E资产总计分别为156.18亿、231.81亿、230.87亿、227.81亿、234.89亿元 [12] - 2023 - 2027E流动负债分别为47.57亿、100.05亿、96.38亿、89.95亿、93.07亿元 [12] - 2023 - 2027E长期负债分别为2.61亿、25.11亿、25.11亿、25.11亿、25.11亿元 [12] - 2023 - 2027E负债合计分别为50.18亿、125.16亿、121.49亿、115.06亿、118.18亿元 [12] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为105.61亿、105.74亿、108.50亿、111.91亿、115.91亿元 [12] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为8.72亿、7.41亿、4.87亿、5.81亿、6.93亿元 [12] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 9.19亿、 - 16.99亿、 - 2.51亿、 - 2.51亿、 - 2.51亿元 [12] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 0.57亿、19.03亿、 - 9.17亿、 - 11.90亿、 - 2.27亿元 [12] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为 - 1.03亿、9.45亿、 - 6.81亿、 - 8.60亿、2.15亿元 [12] 利润表 - 2023 - 2027E营业总收入分别为175.81亿、313.16亿、329.06亿、343.87亿、357.62亿元 [13] - 2023 - 2027E营业成本分别为141.94亿、274.16亿、285.95亿、298.82亿、310.41亿元 [13] - 2023 - 2027E营业利润分别为4.85亿、1.23亿、3.87亿、4.69亿、5.52亿元 [13] - 2023 - 2027E利润总额分别为4.96亿、1.07亿、3.71亿、4.53亿、5.36亿元 [13] - 2023 - 2027E归属于母公司净利润分别为5.34亿、1.80亿、3.70亿、4.52亿、5.35亿元 [13] 主要财务比率 年成长率 - 2023 - 2027E营业总收入同比增长-8%、78%、5%、4%、4% [14] - 2023 - 2027E营业利润同比增长-51%、-75%、214%、21%、18% [14] - 2023 - 2027E归母净利润同比增长-45%、-66%、105%、22%、18% [14] 获利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为19.3%、12.5%、13.1%、13.1%、13.2% [14] - 2023 - 2027E净利率分别为3.0%、0.6%、1.1%、1.3%、1.5% [14] - 2023 - 2027E ROE分别为5.2%、1.7%、3.5%、4.1%、4.7% [14] - 2023 - 2027E ROIC分别为3.8%、2.2%、4.1%、4.5%、4.8% [14] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为32.1%、54.0%、52.6%、50.5%、50.3% [14] - 2023 - 2027E净负债比率分别为16.1%、27.1%、25.0%、21.8%、21.8% [14] - 2023 - 2027E流动比率分别为2.7、1.9、1.9、2.1、2.1 [14] - 2023 - 2027E速动比率分别为2.5、1.5、1.5、1.6、1.6 [14] 营运能力 - 2023 - 2027E总资产周转率分别为1.1、1.6、1.4、1.5、1.5 [14] - 2023 - 2027E存货周转率分别为20.3、11.5、6.9、6.9、6.9 [14] - 2023 - 2027E应收账款周转率分别为3.5、5.3、4.8、4.8、4.8 [14] - 2023 - 2027E应付账款周转率分别为84.0、19.0、10.4、10.4、10.4 [14] 每股资料 - 2023 - 2027E EPS分别为0.56元、0.19元、0.39元、0.47元、0.56元 [14] - 2023 - 2027E每股经营净现金分别为0.92元、0.78元、0.51元、0.61元、0.73元 [14] - 2023 - 2027E每股净资产分别为11.08元、11.10元、11.39元、11.74元、12.16元 [14] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.18元、0.10元、0.12元、0.14元、0.17元 [14] 估值比率 - 2023 - 2027E PE分别为103.7、306.9、149.5、122.4、103.4 [14] - 2023 - 2027E PB分别为5.2、5.2、5.1、4.9、4.8 [14] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为99.2、137.0、56.0、52.4、48.9 [14]

公司经营情况 - 2024 年公司实现营业收入 790.24 亿元，同比增长 2.22%；归母净利润 15.72 亿元，较 2023 年下降 5.31 亿；经营现金流 24.41 亿元，大幅改善；四项期间费用同比下降 7.17% [2] - 子公司新华三 2024 年实现营业收入 550.74 亿元，同比增长 6.04%；净利润 28.06 亿元；国内政企业务收入 442.39 亿元，同比增长 10.96%；国内运营商业务收入 79.19 亿元；国际业务收入 29.16 亿元，同比增长 32.44%，其中 H3C 品牌自主渠道业务收入 9.59 亿元，同比增长 69.35% [3] - 2025 年一季度公司实现营业收入 207.90 亿元，同比增长 22.25%；扣非归母净利润 4.09 亿元，同比增长 19.30%；经营活动现金流净额大幅改善；新华三一季度营业收入 152.95 亿元，同比增长 26.07%，其中国内政企业务收入 122.55 亿元，同比增长 37.49%；国际业务收入 10.51 亿元，同比增长 71.83% [3] 重点业务推进 智算中心 - 推出灵犀智算解决方案，具备全栈能力，形成多层次智算解决方案能力矩阵，2024 年打造多个样板 [4] - 网络方面，800G CPO 交换机 S9827 系列应用于头部互联网企业；推出新一代无损网络解决方案及 S12500AI 系列交换机、ER 25.6T 大单机路由器 [4][5] - 算力和存储方面，发布 G7 系列服务器、傲飞算力平台 3.0、UniStor Polaris 系列存储，推出液冷散热方案 [5] 大模型垂直行业应用 - 坚持"1+N"策略，发布百业灵犀私域大模型系列产品，全栈产品内嵌 AI；百业灵犀大模型获信通院卓越级评分 [5] - 灵犀使能平台提供全生命周期服务，推进大模型与多行业结合，形成多个场景应用并示范落地 [5] - 与数十家生态伙伴建立战略合作关系 [5] 业务布局 国产化业务 - 2024 年加大研发投入，全面布局云、网等领域，推出全系列国产化 ICT 产品及解决方案，在多行业落地应用 [6] - 2025 年随着政策支持，将加强与产业链合作，构建完善生态系统 [7] 海外市场 - 2024 年增设 5 家子公司，全球设 22 个分支机构；发布 147 款海外新品，多款通过全球认证 [8] - 坚持"渠道优先"战略，东南亚和欧洲市场布局有进展，在中亚等区域推动重大项目突破，新华三路由器海外应用良好 [8] 产品进展 - 今年春节后发布 LinSeer Cube 大模型一体机（DeepSeek 版），共 12 款产品，覆盖 14B 至 671B 规模模型，已在多行业实现本地私有化部署及场景落地 [9] 财务相关 财务费用增加原因 - 2024 年收购新华三 30%股权部分资金来自银行贷款，2024 年 9 - 12 月和 2025 年一季度财务费用增长 [11] - 新华三剩余 19%股权作为期权远期安排形成金融负债，在上述时间段产生财务费用 [11] 存货增加原因 - 原材料增加因 AI 驱动下元器件采购及备货需求增长 [11] - 库存商品增加因运营商和互联网客户直签业务发货到验收周期长，业务增长致库存增加 [11] H 股上市 - 2025 年希望借 H 股上市加大研发投入，增强技术实力和综合竞争力，打造国际化品牌，构建多元化融资渠道 [10][11] - 2025 年 4 月 28 日董事会和监事会审议通过相关议案，将在股东大会决议有效期内选择时机上市，目前正与中介商讨，具体细节未确定 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，产品定位中高端市场，已应用于国内主流网络设备厂商主要产品中 [8] - AI产业爆发推动数据中心交换机升级，以太网性价比和生态优势凸显，公司产品在AI网络市场份额有望提升 [8] - 交换机产业链自主可控需求迫切，公司有先发优势，将受益于国产化发展契机 [8] - 随着未来超大规模数据中心高端芯片起量及中端细分市场拓展，公司营收预计保持较快增长 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 2024年公司营收10.82亿元，同比增长4.28%，归母净利润-6826万元，同比减少249.52%；2025年一季度营收2.23亿元，同比减少12.30%，归母净利润-1520万元，同比减少150.42% [2][7] - 预计2025 - 2027年公司营收分别为13.21亿、17.81亿、22.85亿，对应PS分别为19.8X、14.7X和11.4X [8] 公司年报点评 - 持续加码研发投入力度，利润端阶段性承压：2024年公司整体毛利率和净利率分别是40.11%和-6.31%，期间费用率为49.12%，研发费用达4.28亿元，增长36.40%；2025Q1单季度毛利率和净利率分别为44.05%和-6.82% [7] - 持续完善产品线并优化产品性能，高端旗舰芯片已实现小批量交付：以太网交换芯片营收8.35亿，同比增长5.54%；以太网交换芯片模组营收1.26亿，同比减少16.14%；以太网交换机营收1.03亿，同比增长14.27%；高端旗舰芯片于2024年小批量交付 [7][8] 资产负债表 - 2024 - 2027年预计流动资产分别为2349、2431、2649、3240百万元，非流动资产分别为313、278、244、216百万元，资产总计分别为2662、2709、2893、3456百万元 [9] - 2024 - 2027年预计流动负债分别为283、367、575、1122百万元，非流动负债分别为46、44、42、41百万元，负债合计分别为329、410、617、1163百万元 [9] 利润表 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为1082、1321、1781、2285百万元，营业成本分别为648、819、1129、1473百万元，净利润分别为-68、-35、-22、14百万元 [6][9] 主要财务比率 - 成长能力：2024 - 2027年预计营业收入增长率分别为4.3%、22.1%、34.8%、28.3%，营业利润增长率分别为-260.9%、47.8%、33.4%、145.2%，归母净利润增长率分别为-249.5%、48.5%、36.2%、164.5% [6][10] - 获利能力：2024 - 2027年预计毛利率分别为40.1%、38.0%、36.6%、35.5%，净利率分别为-6.3%、-2.7%、-1.3%、0.6%，ROE分别为-2.9%、-1.5%、-1.0%、0.6% [6][10] - 偿债能力：2024 - 2027年预计资产负债率分别为12.4%、15.2%、21.3%、33.6%，流动比率分别为8.3、6.6、4.6、2.9 [10] - 营运能力：2024 - 2027年预计总资产周转率分别为0.4、0.5、0.6、0.7，应收账款周转率分别为6.7、7.6、7.6、7.6 [10] - 每股指标：2024 - 2027年预计每股收益分别为-0.17、-0.09、-0.05、0.04元，每股净资产分别为5.69、5.61、5.55、5.59元 [6][10] - 估值比率：2024 - 2027年预计P/E分别为-382.3、-742.0、-1163.2、1804.0，P/B分别为11.2、11.4、11.5、11.4 [6][10] 现金流量表 - 2024 - 2027年预计经营活动现金流分别为172、-229、-349、-341百万元，投资活动现金流分别为-149、1、0、-1百万元，筹资活动现金流分别为-386、6、77、392百万元 [11]

财务表现 - 2024年全年营收达7.92亿元，同比增长14.46%，创历史新高 [2] - 2025年一季度营收2.30亿元，同比大幅增长59.41% [2] - 2025年一季度归母净利润达1179.37万元，同比大幅增长183.46% [2] 下游应用领域 - 半导体、航空航天、新能源车等下游应用领域持续高速增长，旺盛市场需求支撑业绩增长 [2] - 新能源汽车及充电设施领域，公司以陶瓷钎焊型高压直流接触器为核心，与多家新能源电池、电控行业龙头及整车厂商建立合作 [3] - 航天航空及军工领域，公司是国产军用真空继电器早期供应商，近年开发军用直流接触器市场，销售收入稳步提高 [3] 技术优势与产品布局 - 公司专注于电子真空制造领域，自主研发能力和核心技术覆盖电子真空器件生产制造各关键环节 [3] - 在半导体设备领域，公司聚焦射频电源的真空电容器、真空继电器，产品性能参数与国际水平相当，生产成本更低 [4] - 公司自主可控的陶瓷真空密封、阴极制造、电磁控制等核心制造技术工艺，能批量制造小型化、长寿命、高可靠性的高端电子真空器件 [6] 行业趋势与战略方向 - 电子真空器件向提高频率、功率、效率、可靠性和延长寿命方向发展，同时拓宽频带、减轻重量、小型化 [5] - 航天航空及军工领域整机设备小型化、轻型化趋势推动配套电子真空器件向体积小、重量轻方向发展 [5] - 公司将持续为新能源、半导体、航天航空等高端制造领域提供高压、高频、射频、射线控制装置，提升市场占有率并参与国际竞争 [6]