财务表现 - 2025年上半年营收24.78亿元同比下滑5.76% 归母净利润3.58亿元同比下滑4.14% 扣非净利润2.85亿元同比下滑20.97% [2] - 分产品营收表现分化：床垫营收12.56亿元同比增长1.25%占比50.69% 床架营收6.95亿元同比下滑10.68% 沙发营收1.76亿元同比下滑15.64% 床品营收1.16亿元同比下滑22.23% [2] - 家具制造行业整体营收24.37亿元同比下滑5.81% 营业成本11.85亿元同比下滑6.61% 毛利率51.37%同比增长0.42% [4] 产品毛利率 - 床垫毛利率63.55%同比增长1.79% 床架毛利率49.35%同比增长1.56% [3] - 床垫营业成本4.58亿元同比下滑3.48% 床架营业成本3.52亿元同比下滑13.35% [4] 地区与渠道 - 境内市场营收23.69亿元同比下滑7.71%占比95.6% 毛利率52.85%同比增长1.13% [6] - 境外市场营收1.09亿元同比增长73.97%占比4.4% [6] - 线下专卖店数量从2024年5700家减少至5300家 净减少400家 [6] - 采用经销为主、电商/直供/直营并存的销售模式 直营门店覆盖北京/上海/东莞/杭州/南京及中国香港 美国设有直营店 [6] 行业环境 - 受房地产市场深度调整及内需较弱影响 消费者信心与购买力恢复偏缓 家居消费呈现决策周期拉长、更趋理性特点 [2] - 消费补贴及以旧换新政策对内需产生一定带动 但行业整体需求增长动力仍待提升 [2] - 外部环境复杂多变 关税博弈与地缘政治因素增加跨境经营不确定性 [2]

土地市场投资 - 2025年1-8月TOP100企业拿地总额6056亿元 同比增长28% 增幅较1-7月收窄6.3个百分点 [1] - 拿地企业以央国企为主 部分民企保持投资强度 滨江集团拿地金额进入前十 [1] - 土地市场热度较7月有所下降 回暖态势不均衡且增长节奏放缓 [1] 房地产销售表现 - 2025年1-8月TOP100房企销售总额23270.5亿元 同比下降13.3% 降幅与1-7月持平 [2] - 权益销售额16275.2亿元 权益销售面积8382.8万平方米 [2] - 绿城中国、滨江集团、中建壹品、保利置业等房企8月单月销售表现强劲 [2] 企业债务重组 - 禹洲集团完成66.8亿美元境外债重组 获得超过99%债权人同意 [3] - 重组方案削减约35亿美元境外债务本息偿付压力 [3] - 重组涵盖美元票据、永续证券及银团贷款等债务类型 [3] 土地出让动态 - 上海杨浦区挂牌二类住宅用地 建设用地面积2.86万平方米 起拍价28.47亿元 [4] - 地块楼面价7.65万元/平方米 需配建不低于5%保障性租赁住房 [4] - 项目要求全装修比例100% 并设置500平方米公共服务设施无偿移交 [4] 管理层变动 - 红星美凯龙副总经理车国兴因个人原因辞职 [5] - 车国兴在任期间为公司发展做出重要贡献 [5] - 管理层变动被视为国资控股背景下推进市场化专业化建设的必经过程 [5]

行业周期与市场展望 - 房地产市场调整自2021年底开始已持续3年多，预计整个调整周期至少将持续3-5年 [4] - 行业更可能实现“软着陆”，而非类似日本当年的突然崩盘 [8] - 到2025年，房价走势预计为“稳中有降”，通过时间逐步消化泡沫 [12] 市场分化与结构性变化 - 市场分化将加剧，一线城市核心区域因产业经济和人口优势，房价有望保持稳定甚至微涨 [14][15] - 三四线城市因人口流出、库存压力及出生率下降，价格可能维持下行趋势 [15] - “闭眼买房都赚”的时代已结束，需避开供给过剩的郊区和非核心区域 [15] 企业经营与风险 - 负债率过高的公司可能面临被兼并、重组或破产 [6] - 财务稳健的企业才有机会在行业洗牌中存活下来 [6] - 行业龙头公司自2018年起通过谨慎拿地、降低负债、保持现金流等策略进行转型 [10] 政策影响 - 房地产市场受政策影响显著，这一点与日本不同 [17] - 政策层面不断出台利好，如放松限购、降低房贷利率、首付和税费等，以鼓励刚需并降低市场压力 [17] - 住建部已将“让房地产市场止跌回稳”列为2025年的重点任务 [17] 个人投资策略 - 对于自住需求，尤其是一线城市核心地段的优质房产，该买就买，其保值增值潜力更大 [20] - 月供应控制在每月收入的40%以内，保守可降至30%以内，并需保留相当于两年月供的流动资金（例如月供5000元需保留120000元） [20] - 持有多套房产者应重新评估资产配置，建议抛售位置偏远、品质较差的房产，保留核心区域优质资产用于出租以获取净收入 [22]

多套房家庭资产状况 - 全国拥有两套及以上住房的家庭达3780万户[1] - 多套房家庭平均负债率飙升至67.3% 远超全国家庭平均水平[3] - 42%的两套房家庭承受不同程度还贷压力[3] 房地产市场表现 - 2024年全国商品房销售面积同比锐减9.2% 成交量跌破近七年谷底[1] - 一线城市房产价值跌幅5-12% 三四线城市跌幅达15-20%[3] - 一线城市租金回报率维持在2.1-2.7%区间[3] 资产配置调整趋势 - 35%两套房家庭主动调整资产配置 2024年以来超过120万户出售非自住房产[4] - 2025年一季度居民新增理财产品购买额同比激增17.3%[4] - 多套房家庭资金占理财产品资金贡献率33.5%[4] 长期持有策略特征 - 23%两套房家庭选择长期持有策略[5] - 年收入超过50万元家庭中61.7%倾向长期持有房产[5] - 长期持有家庭非房产金融资产占比平均达43.2%[5] 政策环境影响 - 房产税试点范围扩大至全国28个城市[9] - 多套房贷款利率较首套房高出0.8-1.2个百分点[9] - 2025年15个省份发布城市群发展规划影响区域房产价值[9] 人口结构变化影响 - 2025年65岁以上老年人口占比达19.7%[9] - 30岁以下年轻人口占比下降至26.3%[9] - 养老地产和教育资源丰富区域成为资产配置优先考量[9]

行业核心观点 - 中国房地产行业正经历结构性调整而非短期波动 新房交易量从2021年18亿平米峰值降至2024年9.7亿平米 2025年预计稳定在10亿平米以下[5] - 行业五大关键指标显著恶化：总建筑量跌65%至6亿平米 一手房销售跌60%至5亿平米 土地批租跌65%至3万亿 房价跌40-50% 融资规模跌50%[7] - 调整驱动因素包括城镇化率接近65%天花板 大拆大建阶段结束 人均住房面积达40平米基本满足需求 结婚登记量下降20.5%至610.6万对削弱购房需求[3][5][7] 市场供需变化 - 住房需求端呈现长期收缩趋势 城镇化率已达65% 户籍人口城市化率仅48% 较日本77%水平仍有30个百分点提升空间[3][7] - 供给端出现严重过剩 政府计划以6-7折价格收储库存房 规模可能达10万亿 转化为保障房并通过REITs证券化回收资金[7] 企业格局演变 - 房企数量将从9万多家大幅缩减至2万家以内 负债率从80-90%降至50%左右 行业集中度向美国500家开发商模式靠拢[7] - 开发商经营模式转向存量房交易和改善型需求主导 新房建设速度持续放缓[11] 价格与投资属性 - 未来十年房价平均涨幅将低于GDP增长率 房价收入比从23-30年降至10-20年 长期目标为8-10年[7][9] - 房地产投资属性显著弱化 行业不再具备暴利特征 短期大幅升值可能性极低[9][11] 政策与金融风险 - 中国房地产金融风险相对可控 从未允许零首付 不良债务未证券化 缺乏高杠杆金融风险基础[7] - 2025年预计成为行业止跌回稳起点 房地产对GDP贡献率从近30%高位下降 逐步回归居住本质属性[11][13] 购房策略建议 - 刚需家庭购房需将月供控制在家庭月收入30%以内 改善型需求应等待价格去泡沫化 投资型买家需转向其他稳定收益渠道[9]

核心财务表现 - 上半年收入251.13亿元同比增长14% 所有者应占溢利10.9亿元同比增长8% 剔除投资物业公平值损益后归母净利润11.23亿元 [2] - 销售费用同比下降15% 管理费用下降5% 财务费用下降4% 集采使用率提升至94.9% [6] - 内外新增融资平均成本2.70% 较2024年底下降69个基点 外币债务占比从25%降至21% 低息开发贷和经营贷占比提升至41% [6] 销售与产品策略 - 签约销售额534亿元同比增长20% 行业排名升至第九 住宅平均签约单价2.6万元/平方米 较2024年2.2万元/平方米提升18.2% 较2023年2.1万元/平方米提升24% [3] - 产品线升级为"金玉满堂"四大系列 新获取项目中高端产品线府系和璞系占比68% [3] - 新项目首开平均去化率81% 首开认购兑现度132% 首开价格兑现度104% [5] 土地投资与储备 - 上半年获取16个项目全部位于一二线城市 土地价款总计492亿元 其中北京和上海投资额324亿元占比66% [3] - 2024年以来累计获取41个项目100%聚焦核心城市 未售货值69%位于华北和华东 较2024年底提升6个百分点 一线城市未售货值占比提升9个百分点 [4] - 总土储可支撑未来两年发展 全年投资目标维持200亿-300亿元 [4] 运营效率提升 - 新项目平均首开周期4.8个月 全部达成6个月内开标准 经营现金流回正周期缩短至11.4个月低于12个月目标 [5] - 实施"奋进计划"三年解决80%存量问题 2025年目标处置35%存量资产 通过规划调整和土地收储方式优化 [5] 非开发业务发展 - 金茂服务营业收入17.83亿元同比增长20% 在管面积增长11% [6] - 零售商业及酒店经营稳定 长沙览秀城出租率达99.03% 平均租金提升8% 华夏金茂商业REIT完成六次超预期分红 [6] 战略规划 - 制定"活下来、活得好、活出彩"三阶段规划 2025-2027年实现"活得好"目标 2028-2030年达成"活出彩"目标 [2][7] - 通过极致优化增量运营和盘活存量提升竞争力 确保项目"一年一熟"并力争"一年两熟" [7]

核心财务表现 - 2025年上半年实现合约物业销售额1201.5亿元 位居行业第二[3] - 营业收入832.2亿元 除税前溢利130亿元 核心股东应占溢利87.8亿元[3] - 中期股息每股港币25仙[3] - 剔除预收款资产负债率45.7% 净借贷比率28.4% 现金短债比4.9倍 保持绿档[3] - 在手现金1089.6亿元 占总资产12.1% 平均融资成本2.9%为行业最低区间[3] - 分销及行政费用合计占收入3.8% 费效比行业领先[3] - 获两家国际评级机构给予A-级评级 为行业唯一内房上市公司[3] 销售业绩与策略 - 上半年权益销售额1105亿元 一线城市及香港销售额556.4亿元 占比53.7%[5] - 北京市场销售额304.5亿元 市占率第一[5] - 在北京上海新增权益购地金额289.4亿元[5] - 下半年将推出北京树村 北京西黄村 深圳后海 深圳大运 上海普陀等重点项目[5] - 已售未结转金额和回报率处高位 支撑未来净利润和毛利率[6] 投资布局 - 前7个月获取22幅地块 权益购地金额550.1亿元 投资规模行业第一[8] - 一线和强二线城市投资占比86%[8] - 7月以118.88亿元获取上海普陀 静安两宗宅地[8] - 3月以75.02亿元获取北京海淀树村地块 楼面价约10.23万元/平方米创北京新高[8] - 在深圳以30.65亿元获取龙岗地块[8] 商业运营 - 上半年商业物业运营收入35.4亿元 一线城市项目收入占比提升至47%[7] - 购物中心和写字楼收入占比达81%[7] - 一线城市资产收入占比同比提升3个百分点[7] - 北京大吉巷 北京十八里店 上海徐汇西岸MAX 深圳超级总部等商业项目将陆续入市[7] 行业趋势与公司战略 - 房地产行业总体规模萎缩但改善性需求增长[4] - 行业集中度提升 公司比较优势将进一步凸显[4][10] - 拥有全产业链优势 包括双甲级设计单位 总承包企业 专业化生态供应链[9] - 持有型业态涵盖办公 商业 长租公寓 养老等[9] - 未来深化三大产业结构：销售型业务保持市场第一 持有型业务做强做优 资产交易赛道积极发展[11] - 持续构建全产业链全业态生态型业务 支撑产品力和运营力[11]

行业整体表现 - 政策持续发力推动房地产市场止跌回稳但行业仍处于深度调整阶段 [1] - 房地产开发投资与销售规模同比下滑房企普遍面临较大经营压力 [1] - Wind数据显示72家房企发布中期业绩预告其中预计亏损企业占比超过六成 [1] 公司经营业绩 - 实现合约销售额人民币39.8亿元营业收入人民币34亿元 [1] - 净亏损人民币19.6亿元主要受行业低迷毛利率低及存货计提减值拨备影响 [1] - 按计划完成项目交付任务推进稳经营保交房工作 [1] 债务重组进展 - 21笔境内公司债券及资产支持证券重组方案获投资人投票通过 [2] - 正在安排债券持有人进行重组方案选项选择及分配 [2] - 境外债务重组获得众多投资人明确支持各项工作按计划有序推进 [2]

一线城市房地产政策调整 - 北京五环外取消购房套数限制 但并非解除限购 而是结构性松动以促进产城融合和职住平衡 [3] - 上海跟进类似政策 包括调减限购、优化公积金和贷款利率机制 但深圳因地域狭小难以复制相同做法 [2][4] - 政策方向为结构性而非全面松动 旨在引导需求向城市新区延伸 但五环外需求本身较小且供给匹配存疑 [3][4] 房地产市场现状与挑战 - 1-7月全国商品房销售面积累计同比下跌4.0% 房地产投资累计同比下跌12% 房企到位资金同比下跌7.5% [5] - 70个大中城市房价承压 一线城市新房和二手房价格同比负增长 二、三线城市延续跌势 [5] - 居民部门杠杆率达61.1%（2025年二季度） 较2020年末降1.2个百分点 处于全球平均水平但抑制购房需求 [5] - 房企信用违约激增 "十四五"违约金额为"十三五"24倍 占市场总违约比例从4.5%升至65.5% 平均违约率从2.6%升至44% [5] 行业深度调整驱动因素 - 人口负增长和老龄化持续影响需求 2024年末人口14.08亿较2020年减少350万 年均增速-0.07% [10] - 适龄购房人群（20-49岁）占比从42.7%降至39.2% "十四五"末数量或降至5.6亿人 较"十三五"末减少4500万人 [10] - 城镇化进程放缓、收入增长受限及住宅水平已达中等偏高等因素共同抑制需求 [6][10] 市场探底所需条件 - 宏观层面需人口增长平稳、城镇化合理增长、GDP运行于4.5-5.5%区间及财产性收入改善 [8] - 行业层面需居民杠杆率进一步下行、改善性需求回升、库存水平明显下降及房企供给能力改善 [8] - 全国商品房库销比升至6.8 三四线去化周期达30个月 供应过剩明显 [5][7] 政策干预与未来需求潜力 - 城中村改造计划预计带动保障房贷款净增2.5万亿元 年改造150万-200万套 推动住房需求3.7亿-5亿平方米 [7] - 改善型需求为未来10年核心机遇 尤其集中在沿海经济大中型城市及中西部区域性城市中心 [10] - 政策空间有限 需通过交易便利化及资本市场复苏提升财产性收入以促进需求 [9][13] 行业中长期展望 - 未来两三年房价跌势趋缓 库存从高位回落 年商品房销售面积预计6亿-7亿平方米 [12] - 房地产投资占经济比重进一步降低 房企经营重心转向存量资产运营管理 [12] - 城镇户均套数可能回落至1.05套 供需关系逐步趋向平衡 [12]

核心观点 - 公司销售规模稳居行业第一但销售额和面积同比下滑 存货去化压力持续加大 尤其三四线城市库存问题突出 [2][7][19] - 公司拿地力度显著增强且重点投资一线城市 但新增土地权益比例下降 土地储备总量减少 [2][13][19] - 公司待结算收入储备充足但盈利能力持续下滑 毛利率 净利率均同比下降 [3][21][22] - 公司财务保持绿档且融资成本降至行业极低水平 现金覆盖能力稳定 [3][24][28] 销售表现 - 2025上半年全口径销售金额1451.71亿元 同比减少16.25% 销售面积713.54万平方米 同比减少25.23% 销售额排名行业第一 [2][5] - 2021年及以前存量项目销售金额514亿元 占比35.4% 竣工物业规模达2137.7亿元 较期初增长7.2% 占存货比例提升至28.1% [2][7] - 销售回笼率100% 当期销售回笼率65.3% 新开工面积仅378万平方米 存货规模较期初减少4.7%至7611亿元 [7][9] - 38个核心城市销售金额占比92% 珠三角区域销售面积占比31% 环渤海区域占比27% 二线城市销售面积占比49% 一线城市占比17% [11] 投资活动 - 新增计容建筑面积228万平方米 同比增长96.6% 拓展成本509亿元 同比增长304% 拿地销售金额比从0.07提升至0.35 [2][13] - 一线城市新增建面占比23.8% 三四线城市建面占比13.8% 平均拿地成本22325元/平米 环渤海区域新增土储建面占比34.8% [15] - 总土地储备11426万平方米 较期初减少9.1% 权益比例69.52% 三四线土储占比43.8% 二线占比43% 一线占比12.8% [19] 盈利能力 - 营业收入1168.57亿元 同比减少16.08% 预收房款3303.01亿元 待结算收入储备充足 [3][21] - 毛利率14.6% 同比下降1.4个百分点 净利率5.6% 同比下降2.1个百分点 归母净利率2.3% 同比下降3个百分点 [3][22][28] - 毛利润171.04亿元 同比减少23.3% 归母净利润27.11亿元 同比减少39.3% 核心归母净利润25.79亿元 同比减少64.3% [21][28] - 资产经营收入25.4亿元 同比增长13% 其他主营业务收入114.17亿元 占总营收比例9.8% [21] 财务状况 - 持有现金1385.62亿元 较期初增长3.3% 非受限现金短债比1.19 较期初提升0.18 [3][24] - 有息负债3446.84亿元 较期初减少1.2% 净负债率59.64% 较期初下降3.03个百分点 扣除预收后资产负债率64.56% 下降1.31个百分点 [24][28] - 综合融资成本2.89% 较期初下降0.21个百分点 经营活动现金流量净额160.17亿元 [3][24]