汇率市场表现 - 美元兑瑞郎11月21日单日跌幅达2.45%，收于0.8049，盘中最低触及0.8048的阶段性低位 [1] - 自10月0.9010的高点算起，该汇率已累计回撤超10.6%，创下2023年以来单月最大跌幅 [1] - 技术形态上，美元兑瑞郎已跌破前期震荡平台下沿，形成"断头铡刀"走势，当前0.8049处于下行趋势的加速段 [4] 央行政策与宏观经济 - 瑞士央行6月将利率降至零后连续四次按兵不动，但内部消息显示因本币升值导致出口企业利润缩水及三季度GDP环比下滑0.5%，"重启负利率"的讨论已走向核心 [2] - 瑞士经济疲软主因是工业产出同比降2.1%，叠加美国对瑞士精密仪器加征关税的冲击 [2] - 瑞央行对负利率设定了"经济衰退+通缩"的双重门槛，美瑞10年期利差收窄至0.3个百分点 [2] - 美联储主席鲍威尔重申"通胀未达目标"，但美元指数受瑞郎避险需求挤压，已从105高位滑落至102附近 [2] 避险需求与市场情绪 - 中东局势升级催生瑞郎避险买盘，瑞郎成为比黄金更受青睐的选择，全球最大瑞郎ETF持仓量一周激增15% [1][3] - 市场认为0.8000是瑞士央行的"心理防线"，若经济数据持续恶化，央行或通过口头警告甚至直接入市干预 [3] - 瑞央行行长乔丹强调"密切关注本币对物价的传导"，被市场解读为"口头干预"信号 [3] 贸易与通胀影响 - 美瑞新贸易协定将瑞士钟表等商品关税从39%砍至15%，但测算仅能抵消本币升值带来的1/3出口损失 [3] - 今年以来瑞郎对美元升值13%，已导致瑞士核心CPI同比降至1.1%，逼近通缩边缘 [3] 技术指标与市场信号 - 技术分析显示短期多空争夺聚焦0.8000-0.8050关键区间，阻力端在0.8150-0.8180，支撑端以0.8000整数关口为核心，下方0.7980是2022年12月以来的低点连线支撑 [4] - 指标发出明确"超卖反弹"信号：汇率与20日均线偏离度达3.2%，MACD出现底背离组合，RSI(14)指标跌至28的超卖极值，该指标低于30时汇率未来3个交易日反弹概率超70% [4] - 成交量呈现"放量下跌后缩量企稳"特征，说明空头力量开始衰竭 [4]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：中国股票市场（涵盖A股与离岸中资股）[1] * 公司/指数：明晟（MSCI）中国指数 恒生指数 恒生国企指数 沪深300指数 [2] 纪要提到的核心观点和论据 2026年整体展望：企稳之年 * 2026年将是一个企稳之年 指数上涨空间有限 盈利增速温和 估值在更高区间企稳 [1] * 基准情景下 预计2026年指数仅有低个位数的上行空间 恒生指数目标27,500点（上涨空间2%） 明晟中国指数目标90点（上涨空间3%） 沪深300指数目标4,840点（上涨空间4%）[2][15] * 乐观与悲观情景差距较大 明晟中国指数潜在表现区间为+30%至-34% 且乐观情景概率略高 [2][25] 2025年表现回顾与驱动力 * 2025年中国股票迎来强劲表现 明晟中国指数和恒生指数年初至今均上涨超过30% 成为表现最好的主要股票市场之一 [1][10] * 明晟中国的估值（12个月前向市盈率）从年初的10倍升至超过13倍 [10] * 核心驱动力为多方面的结构性改善 包括ROE持续改善 股东回报提升 政府对民营部门支持 以及人工智能、科技和智能制造领域技术领军企业的崛起 [11] 2026年面临的关键因素 * 企业盈利质量及其可持续性：2025年三季度明晟中国盈利超预期的公司数量环比略有恶化 [1][11] * 估值重估上行空间有限：过去12个月估值重估超过30% 当前交易于13.1倍12个月前向市盈率 较其五年均值高出0.7个标准差 [1][12] * 国内通缩环境持续：预计中国实际GDP增速在2026年温和放缓至4.8% 名义GDP预计维持低迷约4.1% [12][13] * 全球宏观不确定性：美国经济增长路径（基准情景下2026年实际GDP增速放缓至约1.5%）将对中国的宏观增长及政策产生影响 [1][14] 流动性预期 * 资金流和流动性在2026年应继续保持净流入 涵盖A股和离岸市场 [2] * 国际投资者兴趣依然强烈 南向资金预计将继续支撑香港市场流动性 [2] * 境内投资者从债券和定期存款向股票的轮动仍有充足空间 [2] 市场表现与配置建议 * 预计A股（沪深300）与离岸中资股表现大致旗鼓相当 [28] * 在全球新兴市场/亚太配置框架下 维持明晟中国平配（equal-weight）建议 [19] * 行业偏好维持"杠铃策略"：超配高质量互联网和科技龙头 低配受宏观拖累的行业（如房地产、消费必需品、能源） 同时选择性配置高股息标的 [3][30] 关键交易思路 * 中国内地/香港推荐股票清单（Focus List）及A股主题名单 [3][31] * 技术型交易：受益于港股通南向纳入的标的 [3][31] * "反内卷"政策受益标的 [3][31] 其他重要但是可能被忽略的内容 转向更乐观的潜在催化剂 * 若有清晰路径表明将提前走出当前的通缩趋势 财政政策更快、更大力度的转向 房地产市场销售同比增长及价格企稳的明确信号 [22] * 全球地缘政治局势更持久的稳定 尤其是中美关系 潜在关税上调的更好应对 中美元首访问在2026年一季度确认 [22] * 中国科技进一步突破 潜在可服务市场规模扩展至更多区域甚至全球 [22][23] 在更广泛亚洲/新兴市场的配置 * 摩根士丹利亚洲/新兴市场股票策略团队相对整体新兴市场略偏好日本 维持超配印度、巴西、新加坡和阿联酋 维持平配韩国 低配台湾 [24] 盈利预测调整 * 下调明晟中国2025年盈利增长预测以反映三季度略显疲弱的业绩 对2026年盈利增长保持保守预计约6% 预计2027年将加速至10% [15]

行业投资评级 - 建议做多股票资产，2026年是风险资产相对有利的一年 [1][5] - 最青睐美国股票市场，其次日本和欧洲股市，对新兴市场相对低配但看好印度、新加坡和沙特阿拉伯 [1][2][7] 核心观点 - 预计到2027年中国经济将迎来曙光，逐步走出通缩实现向低通胀过渡，科技创新和消费民生是关键驱动力 [1][4] - 美国经济在2026-2027年仍具韧性，AI投资短期带动经济，长期提升生产率，预计2025年至2027年美股年化盈利增长可达15% [1][3][7] - 中国2026年实际GDP增速预计为7.8%，名义GDP增速为4.1%，2027年实际GDP增速放缓至4.6%，名义GDP增速回升至4.8% [1][4] - 中国房地产市场面临购房利率偏高、经济通缩和消费者信心不足等挑战，政策应对可能包括财政贴息按揭利率和取消购房限制 [1][5] 全球经济与市场展望 - 2026年是中国打破通缩三年攻坚战的最后一年，2027年有望迎来经济曙光 [3] - 美国2025年上半年经济略显疲软，但全年靠AI相关投资托底，2027年AI带动生产率提升更加显著 [3][4] - 美联储预计继续降息至中性水平3%~3.25%之间，然后进入观望期 [4] - 预计人民币对美元汇率在2026年底升至7.05，到2027年底升至6.95 [4] 中国股票市场 - 中国股市基本面触底反弹后形成相对稳定局面，风险溢价和估值中枢均取得明显修复 [3][6][9] - 预计到2026年底中国股市将维持在12-13倍左右的市盈率水平 [3][9] - 2025年上半年建议做多港股，6月中下旬开始建议全面做多A股，预计2026年底A股和港股回报结果大致相同 [10] 亚洲经济与市场 - 2026年亚洲经济主要驱动力将从科技板块扩展到非科技板块，特别是内需和消费领域 [3][14] - 预计亚洲GDP增长率将从2025年四季度的4.3%回升至2026年四季度的4.7% [3][14] - 看好印度、日本以及受益于非科技出口回升的国家如马来西亚、新加坡和韩国 [3][15][16] - 亚洲地区通胀率预计从2025年的1.1%上升至2026年的1.5%，亚洲央行降息周期接近尾声 [18] 特定行业展望 - 储能行业预期发展迅猛，乐观估计2026年增速可达50%以上，可能面临铝、碳酸锂和铜等原材料短缺问题 [17] - 2026年至2027年电解铝市场供应量有限，仍处于紧缺状态，印尼产能扩建可能延迟至2028年之后 [20]

汇率走势 - 美元兑日元汇率在亚洲时段守于155.30上方震荡，前一交易日一度创下9个月新高155.73 [1] - 汇率延续了10月初以来的加速上涨趋势，日线连续收在155关口上方，加强了多头主导地位 [1] - 日元维持弱势震荡，始终靠近自2月以来的低点 [1] 日本政策与市场影响 - 日本执政党内部预算小组提出编制规模超过25万亿日元的追加财政预算，以支撑首相的刺激计划 [1] - 市场担忧大规模预算将带来更高的国债供给，使40年期国债收益率冲上历史高位 [1] - 日本首相高市早苗强调日本仍存在通缩回落风险，并重申希望通胀由工资增长驱动，而非食品价格上涨等外部因素 [1] - 首相呼吁央行继续配合政府刺激经济，并明确表达对加息的抗拒 [1] 市场情绪与干预预期 - 日元的快速走弱引发市场对政府干预可能性的押注，此类预期限制了空头进一步扩大仓位，使汇率下行速度有所放缓 [1] - 全球风险情绪走弱令避险需求略有回升，为日元提供一定支撑 [2] 技术分析 - 从14日相对强弱指数看，美元兑日元在技术上尚未进入超买区域 [3] - 若就业数据表现强劲，进一步降低美联储12月降息概率，汇率可能继续上攻156.00及以上关口 [3] - 若数据不及预期导致看跌反转，汇率跌破上升趋势线可能引发更深层次回调，下探152.00关口与50日指数移动平均线151.87区间 [3]

文章核心观点 - 当前经济环境呈现温和通缩特征，消费者价格指数由降转涨但核心CPI仍在调整，生产者价格指数降幅连续收窄 [1] - 在通缩背景下，具备政策托底、市场刚需支撑或官方资金背书的资产类别有望实现保值甚至升值 [7] - 重点关注的五类资产包括黄金、长期养老理财、核心区域刚需房产、优质国债及高评级债券、刚需消费及新消费龙头资产 [7] 黄金资产 - 中国人民银行连续12个月增持黄金，截至2025年10月末黄金储备达7409万盎司，较9月增加3万盎司 [2] - 全球央行持续购金，黄金已成为全球央行第二大储备资产，中国黄金储备占比8.0%远低于15%的全球平均水平，后续增持空间显著 [2] - 全球黄金ETF连续5个月资金净流入，2025年10月吸金82亿美元，总规模创5030亿美元新高，日均交易额达5610亿美元历史峰值 [2] 长期养老理财 - 国家金融监督管理总局将养老理财产品试点扩大至全国，试点期限延长三年，单家理财公司募集规模上限提高至上年末净资本扣除风险资本后余额的五倍 [3] - 政策鼓励发行10年期以上或最短持有期5年以上的长期产品，并提供管理费、销售费的费率优惠，长期产品占比高的公司在监管评级中可获加分 [3] - 资金主要投向养老产业、健康产业等优质资产，支持产品灵活设计分红、赎回规则，并提供养老理财顾问服务 [3] 核心区域刚需房产 - 央行与银保监会联合放宽信贷政策，首套房贷款利率下限降至LPR减20个基点，一线城市首付比例最低至20%，二线及以下城市低至15% [5] - 住建部下属媒体建议北京、上海、深圳等城市择机全域放开限购，配套公积金全国互通、装修支出抵扣个税等政策 [5] - 政策落地后市场反应积极，深圳11月新房认购量环比增长36.4%，核心地段项目折扣从85折收紧至95折，上海外环外新房日均成交量较8月上涨40% [5] 优质国债及高评级债券 - 2025年政府工作报告将CPI涨幅目标设为2%，为央行降息打开空间，市场预计全年可能有20-30个基点的政策利率下调 [5] - 债券价格与利率呈反向变动，利率下行时国债、AAA级高评级债券价格将上涨，并能提供稳定利息收益 [5] - 记账式附息国债、AAA级商业银行债券等流动性好、信用风险低的品种受到市场热捧 [6] 刚需消费及新消费龙头资产 - 国家发改委实施提振消费专项行动，将手机、平板、智能手表等消费品纳入支持品类，并安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新 [6] - 2025年10月CPI由降转涨，食品、日用品等刚需品类价格表现稳健，核心CPI涨幅连续6个月扩大，显示刚需消费需求稳步回升 [6] - 聚焦民生刚需（如粮油食品、医药健康）和政策支持新消费（如智能家电、绿色消费）的龙头企业业绩稳定性强 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年股债相互脱敏各有驱动主线 当股指回归EPS且债市水平与当前政策面、基本面匹配时 股债同源概率加大 同源于名义增速[11][22][34] - 物价方面 关注需求属性更强的非食品价格变化趋势 中性假设下2026年有望走出通缩 且难以重返2024年格局[47][50][51] - “反内卷”政策重要 短期或行政化控产 长期靠改革 关注反内卷重点行业是否有控产政策推出[60][62][70] 根据相关目录分别进行总结 “股债失联” - 2024年“9.24”后 股债双牛；2025年股债形式上呈“跷跷板”形态 股指上涨近800点 利率上行20点 但各有驱动主线 相关性弱化[7][8][11] - 2025年债市主线为预期的修正与调整 包括政策预期和经济预期的修正 且新旧动能切换有隐忧[12][17] “股债同源”的概率在加大 - 股票牛市需PE带动和EPS接续 当股市焦点切入EPS领域 股债同源概率加大[22] - 长期利率拆分后 近一年期限溢价是决定长期利率升降的主要因子 目前长期利率中枢升降将回归基本面因子[31][32] - 当股指回归EPS 债市水平与当前政策面、基本面匹配 股债同源概率加大 同源于名义增速[34] “同源”的焦点是什么 - 2035年中等发达国家标准对GDP增速有要求 量无弹性价有弹性 行业利润与价相关 物价对股债市场重要[33][38] - 物价走势分化 货币政策和市场利率更关注需求主导的非食品价格 需甄别食品与非食品价格反向变化情况[44][45][47] - 中性假设下2026年有望走出通缩 难以重返2024年格局 风险在于环比能否达到近几年中性[50][51] - “反内卷”政策重要 短期实施路径待观察 长期路径清晰 国际有美日经验 我国产能周期在底部 关注反内卷重点行业控产政策[60][62][70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年“9.24”后股债双牛，2025年股债形式上呈“跷跷板”但幅度不匹配，总体相互脱敏，各有驱动主线 [7][8][11] - 股票牛市需PE带动和EPS接续，当股市焦点切入EPS领域，且债市水平与当前政策面、基本面匹配时，股债同源概率加大，同源于名义增速 [22][34] - 物价走势分化，货币政策和市场利率更关注需求属性主导的非食品价格变化趋势，中性假设下2026年有望走出通缩 [41][47][50] - “反内卷”是重要政策安排，短期或行政化控产，长期靠要素市场化改革和地方政府激励机制改革，关注反内卷重点行业政策 [60][63][69] 根据相关目录分别进行总结 “股债失联” - 2024年“9.24”后股债双牛，2025年股强债偏弱，利率债公募基金回报中位数在0.2%附近，股指上涨近800点，利率上行20点 [7][8] - 2025年多数期间股债驱动因素不同，6 - 8月反内卷行情有共性联动效应，总体股债相互脱敏 [9][11] - 2025年债市主线是预期的修正与调整，包括政策预期修正和经济预期修正 [12][17] “股债同源”的概率在加大 - 股票牛市需EPS接力，PE带动时股债跷跷板效应弱化，EPS带动时强化，切入EPS领域股债同源概率加大 [22] - 长期利率中枢升降将回归基本面因子，当前期限溢价合理，长期利率回归增长或物价 [32] - 当股指回归EPS，债市与政策面、基本面匹配，股债同源概率加大，同源于名义增速 [34] “同源”的焦点是什么？ - 2035年中等发达国家标准要求未来十年实际GDP增速每年达4.2%，名义GDP增速平均每年达7.6% [33] - 2035年目标决定实际增长弹性小，价格有弹性，行业利润与价相关，走出通缩对债市重要 [38] - 物价走势分化，货币政策和市场利率更关注需求属性主导的非食品价格，关注其变化趋势 [41][47] - 中性假设下2026年有望走出通缩，风险在于环比能否达近几年中性，趋势方向确定，难返2024年格局 [50][51] - “反内卷”政策重要，短期实施路径待观察，长期路径清晰，关注反内卷重点行业政策 [60][61][69]

日本政府政策立场 - 日本首相高市早苗强烈希望央行实现由薪资增长驱动的通胀而非食品价格上涨引发的通胀 [1] - 政府倾向于维持低利率政策并面临重返通缩的风险 [1] - 政府计划制定措施缓解生活成本上涨冲击并加大对增长领域投资以提振企业利润和消费信心 [1] - 政府希望与日本央行紧密协调通过薪资增长持续稳定实现2%的通胀目标 [1] 日本央行货币政策动向 - 日本央行行长植田和男释放信号若确认企业明年持续加薪央行最早可能在12月加息 [2] - 多数市场参与者预计下一次加息将在12月或明年1月若加息推迟可能引发日元再度贬值 [2] - 央行上月维持0.5%的利率不变但面临提高低位借贷成本的压力 [2] 通胀与经济数据 - 9月日本核心消费通胀率达到2.9%因食品价格持续高企而维持在央行2%目标之上 [2] - 近期通胀主要由食品价格上涨推动可能对经济造成负面影响 [1] - 分析师预计日本第三季度经济年化萎缩2.5%部分原因在于美国加征关税冲击 [2] 日元汇率影响 - 财务大臣片山皋月承认日元贬值的负面影响已超过正面因素并推高原材料成本 [2] - 外汇市场出现单边快速波动当局正高度警惕地监控相关事态发展 [2] - 弱势日元推高燃料食品及原材料进口成本成为政策制定者面临的政治难题 [2]

内容创作形式转型 - 内容创作者从幕后文字输出转向台前视频号运营 以分享宏观政策解读[1] - 适应短视频和直播形式 将复杂经济名词以朴素简单方式讲解[1] - 视频文案与公众号文案存在区别 转型过程需要克服出镜紧张感等挑战[1] 宏观经济转型节点 - 经济处于新旧动能转换关键节点 过去只涨不跌的房产信仰被打破[1] - 扩大内需成为重点 今年春节假期达到历史新高的9天以促进消费[1] - 不断突破高科技 目标从低端制造业大国转向输出高精尖科技和技术[1] 经济环境变化 - 经济增速放缓和通缩来临 社会尚未做好从通胀到通缩时期的转变准备[1] - 企业和个人均面临转型关键节点 需适应GDP增速放缓的新常态[1] 美国政府关门事件 - 美国政府关门突破历史最长停摆记录 事件与全球资产存在关联[1][2] - 通过视频形式对美国政府关门原因及其影响进行详细解读和分享[2]

房地产行业历史表现与现状 - 全国平均房价从1998年的2000元/平米上涨至2021年最高点的1.1万元/平米，累计涨幅达5.5倍 [1] - 一线城市如上海、深圳的平均房价从3000元/平米大幅上涨至6-7万元/平米 [1] - 自2022年起，全国各地平均房价出现下跌，累计跌幅达到30%，一线城市核心区域房价也出现明显调整 [3] 汽车行业市场动态 - 汽车市场呈现供大于求局面，各品牌汽车之间展开价格战 [3] - 中档国产新能源汽车降价幅度为2-3万元，进口高档汽车降价幅度接近10万元 [3] - 二手车贬值加速，去年20万元购买的国产汽车，今年在二手市场价值仅为13万元 [3] 个人技能与就业市场 - 企业倒闭或裁员背景下，拥有过硬技能可降低被裁员风险，并在失业后快速找到新工作 [7] - 过硬技能可用于发展副业，通过业余时间赚取额外收入补贴家用 [8] 理财知识与投资行为 - 缺乏理财知识和投资技巧的投资者在投资股票、基金、银行理财等高收益品种时，大概率会蚀掉本金 [14] - 掌握理财知识和投资技巧有助于规避投资风险并抓住新的投资机会，实现资产增值 [14]