1H25业绩表现 - 1H25公司总收入同比+26.5%至1502.8亿元，毛利率同比-0.3pcts至16.4%，归母净利润同比-13.9%至92.9亿元，核心归母净利润同比+102%至66.6亿元 [1] - 业绩增长主要受益于车型销量快速增长及内部整合提效 [1] 销量与费用表现 - 1H25吉利总销量同比+47.4%至140.9万辆，新能源车销量同比+126.5%至72.5万辆（占比同比+18.0pcts至51.5%） [1] - 分品牌销量：吉利银河同比+232%、极氪同比+3%、领克同比+22% [1] - 费用端：SG&A费用率同比-1.7pcts至7.5%（销售费用率/行政费用率分别同比-1.1pcts/-0.7pcts至5.6%/1.9%） [1] 2H25E展望 - 新车银河A7/银河M9/领克10EM-P爬坡上量，全年销量目标上调11%至300万辆（1H25达成47%） [2] - 高端车型极氪9X/领克900或改善产品矩阵并提振整车毛利率 [2] - 极氪私有化后内部资源优化或持续提升效率，费用端受益 [2] 战略推进 - 极氪收购预计2025年底完成，现金收购约需24亿美元（现金比例不超过30%） [3] - "一个吉利"整合将增强集团整体效益 [3] - 全球化：1H25出口销量同比-7.7%（东欧市场影响），2H25E星舰7/星愿出口车型登陆海外市场或加速全球化 [3] - 智能化：智驾业务整合至千里智驾合资公司，"千里浩瀚"方案（含L3级H9方案）或提升车型竞争力 [3] 财务预测与评级 - 维持2025E/2026E/2027E归母净利润预测为161.6/186.0/201.1亿元 [3] - 目标价维持HK$23.47（对应13.5x 25E PE） [3]

业绩表现 - 上半年营业收入1502.85亿元，同比增长27%，创历史新高，其中整车收入1346亿元，同比增长28% [3] - 上半年累计销量140.92万辆，同比增长47%，燃油车销量68.4万辆，同比增长8%，新能源销量72.5万辆，同比增长126% [4] - 归母净利润92.9亿元，核心归母利润66.6亿元，同比激增102% [9] - 毛利率16.4%，较上年同期下降0.3个百分点 [7] - 销售费用率同比下降1%至5.6%，行政费用率同比下降0.7%至1.9% [9] 销量结构 - 新能源销量占比提升，银河系列销量54.8万辆，同比增长232%，极氪销售超9万辆，领克销售15.41万辆 [4] - 燃油车在行业销量下降3.9%的情况下实现逆势增长 [4] - 公司将全年销量目标从271万辆上调至300万辆，上调约11% [6] 战略整合 - 推进"一个吉利"战略，内部资源深度整合和高效融合 [10] - 极氪与吉利汽车签署合并协议，吉利将收购剩余极氪股份，预计合并费用不超过24亿美元的30% [11] - 几何品牌并入吉利银河，极氪和领克品牌战略整合加速 [11] 国际化发展 - 上半年出口销量18.4万辆，同比负增长，主要受东欧市场销量下降40%-50%影响 [13] - 除东欧市场外，其他市场销量增速超过40% [13] - 下半年目标出口销量环比增长30%以上，打造3个十万辆级和2个五万-八万辆级区域 [16] - 全球成立五大海外区域，采取全球协同叠加区域生根的扁平化发展模式 [16] 产品与技术 - 下半年将推出极氪9X、银河M9等高价产品，预计改善毛利率 [7] - 坚持油电并存的产品策略，根据不同区域定制产品 [16] - 智能化目标不仅是第一梯队，而是做到行业标杆 [11]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价HK$23 47（对应13 5x 25E PE）[3][6] 业绩表现 - 1H25总收入同比+26 5%至1,502 8亿元，毛利率同比-0 3pcts至16 4%，归母净利润同比-13 9%至92 9亿元（核心归母净利润同比+102%至66 6亿元）[1] - 1H25总销量同比+47 4%至140 9万辆，新能源车销量同比+126 5%至72 5万辆（占比同比+18 0pcts至51 5%）[2] - 分品牌销量：吉利银河同比+232%、极氪同比+3%、领克同比+22%[2] - 费用优化：SG&A费用率同比-1 7pcts至7 5%（销售/行政费用率分别-1 1pcts/-0 7pcts）[2] 战略与展望 - "一个吉利"整合：预计2025年底完成极氪私有化（现金收购约24亿美元，现金比例≤30%），增强集团协同效应[3] - 全球化：1H25出口销量同比-7 7%（东欧市场拖累），2H25计划通过星舰7/星愿等车型拓展海外市场[3] - 智能化：智驾业务整合至千里智驾合资公司，"千里浩瀚"方案（含L3级H9方案）将提升车型竞争力[3] - 产品矩阵：2H25新车银河A7/M9、领克10EM-P等爬坡，高端车型极氪9X/领克900或改善毛利率[2] 财务预测 - 2025E/2026E/2027E归母净利润预测维持161 6/186 0/201 1亿元[3] - 营收增速：2025E同比+46 4%至3,517 2亿元，2026E/2027E放缓至+9 4%/+4 1%[5] - ROE预测：2025E/2026E分别为16 25%/16 15%，2027E暂未披露[5] - 现金流：2025E经营性现金流25 6亿元，资本开支49 3亿元[11]

核心观点 - 公司上半年营收达1503亿元 同比增长27% 首次突破1500亿元大关 主要受益于销量增长和战略整合带来的成本优化 [1] - 公司上半年销量达140.9万辆 同比增长47% 市占率首次突破10% 新能源汽车销量72.5万辆 同比增长126% 渗透率达51.5% [1][2] - 公司核心归母利润达66.6亿元 同比增长102% 毛利率达16.4% 尽管归母净利润同比下滑14% [1] - 公司通过品牌整合实现显著降本增效 研发费用率从11%降至6% 物料成本节省5%-8% 制造费用节约3%-5% 管理费用节省10%-20% [2] - 公司将全年销量目标从271万辆上调至300万辆 计划下半年推出5款全新新能源产品 [3] 财务表现 - 上半年营收1503亿元 同比增长27% [1] - 核心归母利润66.6亿元 同比增长102% [1] - 毛利率16.4% [1] - 归母净利润同比下滑14% [1] 销量数据 - 总销量140.9万辆 同比增长47% [1] - 新能源汽车销量72.5万辆 同比增长126% [2] - 新能源汽车渗透率51.5% [2] - 银河系列销量54.8万辆 同比增长232% [2] 战略调整 - 实施品牌整合战略 极氪与领克合并成立极氪科技集团 [1] - 几何品牌并入银河系列 翼真品牌并入银河高端电动MPV系列 [1] - 研发投入节省10%-20% 研发费用率从11%降至6% [2] - 物料成本节省5%-8% 生产制造节约3%-5% [2] - 管理费用节省10%-20% 销管费用率从11%降至8% [2] 行业趋势 - 自主品牌通过推出独立品牌参与新能源及高端市场竞争 [2] - 车企重新调整品牌战略布局 整合资源以降低管理成本 [3] - 行业进入新一轮野蛮生长期 [2] 未来规划 - 全年销量目标从271万辆上调至300万辆 [3] - 下半年计划推出5款全新新能源产品 [3]

公司整合 - 吉利系内部智驾公司、团队正在进行整合，涉及极氪智驾团队、吉利研究院及旷视科技旗下迈驰智行，合并进入重庆千里智驾科技有限公司，涉及人数3000人 [1] - 整合方案和涉及品牌及人数尚未确定，各方仍在商讨中 [1] - 整合后千里智驾将成为独立公司，专注于辅助驾驶解决方案的量产落地，并成为吉利人工智能生态的核心伙伴之一 [2] 公司背景与股权结构 - 千里智驾成立于2025年6月27日，由多方合资组建，迈驰智行、重庆江河启兴企业管理合伙企业、浙江吉润汽车有限公司分别持股30% [2] - 公司注册资本2亿人民币，法定代表人为王军，经营范围包括技术服务、智能车载设备制造等 [3] - 王军曾主导华为智能汽车解决方案BU，其加盟为千里科技注入"华为基因" [5] 战略与业务方向 - 吉利提出"一个吉利"战略聚焦，整合涉及品牌、供应链、渠道、电池、智驾等多个领域 [7] - 吉利发布统一智驾方案"千里浩瀚"，覆盖15万至50万元级市场，涵盖五个级别智能驾驶技术 [7] - 千里科技与多家企业签订《车BU投资框架协议》，共同研发智驾技术 [8] 行业背景与整合动因 - 吉利内部智能驾驶业务此前多团队并行，包括极氪智驾团队、吉利研究院智驾中心等，导致资源浪费和效率低下 [6] - 智驾研发投入大，单品牌难以支撑数据需求，整合后可集中优势资源，提升效率并节约成本 [6] - 吉利目标今年销量300万辆，研发成本可通过规模效应分摊 [8]

合并协议核心内容 - 吉利汽车与极氪签订合并协议，将收购尚未持有的全部极氪股份以强化智能新能源汽车领域竞争力[2] - 收购方式为全现金或股份置换：现金对价171.99亿元（23.99亿美元），股份置换最多发行10.98亿股[3][8] - 目前吉利汽车持有极氪62.8%股份，私有化完成后极氪将成为全资子公司并申请纽交所退市[4][7] 交易财务细节 - 极氪2024年总资产326.71亿元，总负债428.24亿元，净资产-101.53亿元[13] - 极氪2023-2024年总收益从516.73亿元增至759.13亿元，净亏损从82.64亿元收窄至57.91亿元[13][14] - 吉利汽车当前市值1839亿港元（股价18.24港元/股）[15] 战略协同效应 - 合并后将在技术、供应链、制造、营销等领域产生协同，提升规模效应[10] - 实现燃油、纯电、插混、醇氢电动全动力覆盖及主流至豪华市场全布局[13] - 极氪定位高端豪华电动车市场，专注智能电动汽车研发销售[13] 销量数据表现 - 2025上半年吉利控股集团总销量193.17万辆，其中吉利汽车占比72.95%（140.92万辆）[10] - 集团新能源车销量100.15万辆，吉利汽车贡献72.52万辆（含极氪9.07万辆）[10] - 吉利银河系列同比增速亮眼：单月销量90,222辆（+202%），累计548,408辆（+232%）[12] - 公司上调2025年销量目标11%至300万辆[12]

合并协议核心内容 - 吉利汽车与极氪签订合并协议，将收购尚未持有的全部极氪股份以强化智能新能源汽车领域竞争力[1] - 交易对价可选择现金或置换股份方式：现金支付需171.99亿元（23.99亿美元），股份置换则最多发行10.98亿股[2][6][7] - 目前吉利汽车已持有极氪62.8%股份，私有化完成后极氪将成为全资子公司并从纽交所退市[3] 战略意义与协同效应 - 合并是吉利控股集团"一个吉利"战略关键步骤，旨在提升技术、供应链、制造等领域的协同创新能力[1][10] - 合并后公司将覆盖燃油、纯电、插混、醇氢电动全动力形式，实现主流至豪华市场的全方位布局[14] - 2025年上半年集团新能源汽车销量达100.15万辆，其中吉利汽车贡献72.52万辆（极氪占比9.07万辆）[11] 财务与运营数据 - 极氪2024年总资产326.71亿元，净亏损57.91亿元（较2023年82.64亿元亏损收窄）[14][15] - 2025年上半年吉利汽车销量140.92万辆（占集团72.95%），银河品牌同比增速达232%[11][13] - 公司上调2025年销量目标11%至300万辆，纯电动车销量同比激增173%[13] 市场表现 - 吉利汽车当前股价18.24港元/股，总市值1839亿港元[16] - 极氪定位高端豪华电动车市场，2024年营收同比增长46.9%至759.13亿元[14][15]

吉利汽车销量表现 - 1-5月累计销量达117.31万辆，同比增长49%，其中吉利品牌/极氪/领克分别销售97.13/7.40/12.78万辆，增速为57%/9%/26% [1] - 吉利银河1-5月销量45.82万辆，同比增长239%，贡献主要增量；非银河系列吉利汽车增速仅6% [1] - 2025年销量目标271万辆已完成43%，但极氪和领克当前增速距全年目标（需44%/37%增速）差距显著 [1] 吉利银河结构性分析 - 产品体系复杂化：几何品牌并入后形成银河A/B网，A网为纯电/混动字母+数字命名（如E5/L7），B网含星系列及几何残余车型，消费者认知混乱 [4] - 销量依赖单一爆款：6-10万级小车星愿月销3.6万辆，占银河总销量近半；剔除星愿后其他车型增速约100%-120%，星舰7/E5/L6等月销仅1万辆级 [6] - 新品加速推出：年内计划上市5款新车，包括B级插混轿车星耀8、大六座SUV M9及10万级轿车A7，命名规则持续调整反映内部整合 [9][10] 20-30万市场竞争困境 - 市场特性：10-20万（经济型）和30-40万（改善型）需求明确，20-30万市场定位模糊导致竞争性价比低 [13][15] - 极氪/领克表现疲软：极氪4月销量主力7X/007仅4401/3999辆，领克Z20/03销量6238/5793辆，价格带下探至10-30万但未形成突破 [25][26] - 对比案例：蔚来通过子品牌乐道（15-17万）和萤火虫避开20-30万区间，L60上市首月销6281辆验证从高往低打策略有效性 [27][29] 战略转型与品牌整合 - 从"新能源大众"转向"一个吉利"：通过《台州宣言》推动品牌合并（几何并入银河、极氪与领克整合），私有化极氪强化协同 [20][23][25] - 历史路径差异：大众通过收购完善品牌矩阵（如奥迪/保时捷），吉利自主品牌极氪/领克缺乏历史积淀导致品牌力薄弱 [24] - 定位调整必要性：需避免"技术强品牌弱"陷阱，参考小米/理想/问界等成功案例的精准定位策略（粉丝经济/增程红利/用户生态） [31][32]

业绩表现 - 2025年一季度总收入725亿元，同比增长25%，归母净利润56.7亿元，同比增长264% [2] - 一季度毛利总额114亿元，同比增长26%，毛利率15.8%，同比提升0.2个百分点 [2] - 销售费用率同比下降2.1个百分点至5%，行政费用率下降0.6个百分点至1.9% [2] 销量表现 - 一季度销量70.38万辆创历史新高，同比增长48%，完成全年271万辆目标的26% [3] - 新能源车销量33.9万辆，同比增长135%，极氪、领克、银河三大品牌推动爆发 [3] - 吉利星愿1~4月销量11.7万辆成为全品类冠军，极氪009在马来西亚等地登顶销量榜首 [3] 产品战略 - 坚持燃油车与新能源车"两条腿"走路，2025年计划推出多款新品冲击年销目标 [3] - 燃油车第四代博越L上市限时价9.29万~11.99万元，搭载GEEA 3.0电子电气架构及Flyme Auto智能座舱 [4] - 吉利银河2025年计划推出5款新品（2款SUV+3款轿车），挑战年销百万辆目标 [4] 整合协同 - 极氪与领克合并后协同效应显著，一季度极氪科技总营收220亿元，整车毛利率16.5%同比提升3.4个百分点 [6] - 双品牌综合毛利率达19.1%，极氪品牌整车毛利率21.2%，按香港会计准则实现盈利5.1亿元 [6] - 极氪科技1~4月销量15.5万辆，合并后单月销量持续突破4万辆，研发投入29亿元 [7] 战略调整 - 推进"一个吉利"私有化整合，港股股价近一个月涨幅超50%从12.9港元升至19.6港元 [8] - 整合后预计整体效益提升超5%，研发/管理/营销效率提升15%~20%，研发与采购层面可节省数十亿元 [9] - 极氪品牌定位"向上"、领克品牌"向宽"，下半年将推出3款新车型完善高端市场布局 [7]

私有化提案与战略背景 - 极氪董事会成立由独立董事组成的特别委员会评估吉利汽车提出的私有化提案 吉利汽车目前持有极氪65.7%股份 计划收购剩余股份使极氪成为全资子公司并退市 [1] - 私有化要约价格为每份ADS 25.66美元 总收购对价约22亿美元 折合162亿元人民币 [6] - 吉利汽车现金流为436亿元人民币 具备收购资金实力 [6] 极氪经营表现与市场状况 - 极氪2024年4月交付量13727辆 同比下降15% 环比下降11% [3] - 极氪001车型销量持续下滑：1月4359辆 2月3933辆 3月2976辆 [3] - 公司2024年销量目标32万辆 前4个月仅完成17.22% [3] - 2021-2024年净亏损累计超260亿元：2021年45.14亿元 2022年76.55亿元 2023年82.64亿元 2024年57.9亿元 [5] - 股价从上市初期近70亿美元市值跌至最低33亿美元 长期徘徊在20-30美元区间 [4] 行业竞争格局 - 新能源汽车行业竞争白热化 小鹏通过研发布局实现排位提升 小米凭SU7入局 零跑实现盈利 华为推进鸿蒙智行体系整合四大品牌 [2] - 极氪面临"造血无力 输血受限"困境 估值缩水导致外部融资空间压缩 [4][5] 品牌整合与战略调整 - 吉利形成"极氪 领克 银河 中国星"四大品牌矩阵 延续"一个吉利"资源统筹逻辑 [1] - 2024年2月极氪完成与领克合并 新公司极氪科技集团由极氪持股51% 宁波吉利持股49% [9] - 整合后产品数量缩减20% 智能座舱系统从多个版本整合为Flyme Auto和ZEEKR AI OS两套系统 [7][10] - 2025年一季度成本178亿元 同比下降2.4% 环比下降38.6% 销售与市场开支26.45亿元 同比下降9.2% 环比下降35.8% [11] 整合挑战与未来展望 - 整合涉及两家独立上市公司存在效率问题 员工激励机制导致利益不一致 [12] - 私有化后并表可能暂时拉低吉利利润数据 [12] - 关键发展命题是打造下一款现象级车型 重现极氪001的成功 [12]