成本管控&价格回升，煤炭业务盈利能力保持韧性。产销量方面：2025年前三季度，公司实现自产商品 煤产量10158 万吨，同比下降0.7%；自产商品煤销量10145 万吨，同比增加1.1%。价格方面：2025 年前 三季度，公司实现自产商品煤售价474 元/吨，同比下降17.0%；其中动力煤销售均价实现438 元/吨，同 比下降12.9%；炼焦煤实现销售均价921 元/吨，同比下降29.5%。成本方面，公司通过强化精益管理， 实现自产商品煤单位销售成本257.67 元/吨，同比减少28.93元/吨，降幅达10.1%。成本控制的成功主要 得益于：1）强化招标采购管理及优化生产组织，使吨煤材料成本同比减少4.55 元/吨；2）加大安全费 和维简费使用力度，减少专项基金结余，使吨煤其他成本同比减少26.66 元/吨。出色的成本管控有效对 冲了价格下跌的部分不利影响，煤炭业务盈利能力保持韧性。三季度煤炭价格环比回升，叠加优异的成 本控制，推动公司Q3 归母净利润环比增长。 事件：2025年10 月 27 日，中煤能源发布三季度报告，2025 年前三季度公司实现营业收入1105.84 亿 元，同比下降21.2%；实现归母 ...

撰文：海川；编辑：李力 安徽曙光化工集团股份有限公司在冲刺上交所主板IPO之际，因净利润异常波动、关联交易占比过高以及实控人余永发涉嫌为7名国企领导干部违规代持股 份等问题，引发监管与市场关注；同时，曙光集团财务报表中净利润"面子"与"里子"之间的巨大反差，映射出其内部极其罕见的股权架构与权益安排。我们 将分两部分对招股书及回复函进行全面解读。 招股书显示，曙光化工实控人代持股权实际价值接近亿元，涉及对象是否来自中石化、地方国企客户体系？该行为是否为实际控制人向特定对象的利益输 送？招股书对含糊其辞，披露甚少，引发外界诸多疑问。 招股书亦显示，曙光集团存在诸多内控治理黑洞，例如实控人操纵曙光集团向其亲属企业出借巨额资金并长期未归还，甚至一度作为坏账勾销，在此次上市 前才不得不出面偿还；公司过去几年亦发生过至少两起致死生产事故。这些问题凸显公司治理透明度与合规性存在重大瑕疵，预料也将成为交易所审核的焦 点。 在第二部分，我们将讨论曙光集团财务报表的内在与外在。我们研究发现，曙光集团报告期内最赚钱的子公司/资产的主要权益拥有者是中石化和地方国 资，余永发仅是曙光集团的"纸面"控制者。 8月8日晚间，上交所官网信息 ...

文章核心观点 - A股市场的投资机会将更多地集中在泛科技领域，包括AI算力、创新药、机器人等，这些领域被视作未来经济增长的主要动力[3][4] - 科技成长基金虽然具备高收益潜力，但波动性极大，其下跌幅度可能同样惊人，因此选择产品时应重点考察业绩的长期稳定性，而非仅仅关注短期锐度[5][6][23] - 对于大多数投资者而言，选择头部权益大厂的科技基金产品是更求稳的策略，因为大厂在投研资源、团队结构和风险控制上更具优势[13][14][15] 头部基金公司科技投资策略 - 头部基金公司正将投研资源向泛科技领域集中，并提拔了大量科技方向的新人基金经理以应对投资格局变化[4][15] - 头部公司普遍推行团队分工与高效共享的研究模式，例如中欧基金打造“工业化”团队，汇添富基金按AI产业链上中下游划分研究小组[17] - 头部公司的科技产品配置通常更为均衡，覆盖光模块、PCB、汽车、互联网龙头等多个板块，而中小公司的产品则倾向于集中仓位押注单一热门板块以追求更高弹性[10][11] 主要头部基金公司科技团队分析 - 富国基金在科技成长领域的人才结构被认为相对最优，拥有林庆、许炎、曹晋等投资经验近十年的中生代选手，其代表作年化收益能保持在10%以上[29][30] - 易方达基金科技团队人才梯队完善，主要通过自主培养补充人才，但尚缺能与公司内价值风格顶流基金经理比肩的顶级科技选手[33][34][35] - 中欧基金科技团队较为年轻化，新秀冯炉丹表现突出，其管理的中欧数字经济基金近一年收益达166.21%，同类排名第一[36][37] - 景顺长城科技团队覆盖全面，拥有杨锐文等旗帜性人物，其代表作11年年化收益达14%，但团队阵容稳定性曾因核心人员离职而受损[38][39] - 汇添富基金在科技成长方向上投入力度最大，打破了内部培养传统，引进了大量基金经理，但目前团队缺少业绩稳定性强的选手[40][41][42] 科技基金经理的投资风格与风险 - 科技成长方向的基金经理通常对高估值容忍度更高，持仓集中，对热门行业心态乐观，这导致其在行情退潮时亏损往往也较多[22][23] - 科技基金经理的操作手段多集中于中观行业比较选择高景气赛道后筛选个股，或自下而上寻找高成长公司进行重配，在牛市环境中易创造出色业绩[20][21] - 历史案例显示，依赖激进策略短期成名的科技基金经理（如任泽松、宋昆）难以持续，往往因未能适应市场风格转换而业绩下滑甚至离开行业[18] 投资者选择科技基金的建议 - 选择科技成长类基金的核心维度是长期业绩的稳定性，需考察其在不同产业周期中预判主流机会和适时调整配置的能力[23][24] - 投资者应根据自身投资目标与习惯，在头部公司中选择适合长期持有的产品，或仅将高锐度产品作为阶段性配置工具[12][44]

公司产品与运营 - 公司户外装备类产品如户外帐篷的销售旺季在春秋季节 [1] - 公司依托几大材料平台构建了丰富的产品线 [1] - 从整体运营看 公司各季度业绩表现保持平稳 未呈现明显的季节性波动 [1] 业绩稳定性因素 - 公司不同品类产品在需求周期上具有互补性 有效对冲了单一产品的季节性影响 [1] - 产品线的互补性保障了公司经营的稳定性 [1] - 公司第三和第四季度的具体业绩情况需关注后续披露的公告 [1]

投资评级 - 维持买入评级 [7] 核心观点 - 全产业链一体化运营模式呈现高业绩稳定性 2025年H1秦皇岛动力煤价格跌幅约为-22.8% 公司归母净利润下滑幅度-12% 大幅小于煤价跌幅 [1] - 中期利润分配方案体现对投资者回报的高度重视 分红支付率达到79.0% 创下自2022年以来最高值 [4] - 电力板块资本开支较大 发电业务占比最高 总装机增量864万千瓦 预计后续或贡献业绩增量 [3] 财务表现 - 2025年H1营业收入达1381.1亿元 同比-18.3% 归母净利润246.4亿元 同比-12% 扣非归母净利润达243.1亿元 同比-17.5% [1] - 2025年H1自产煤吨煤成本177.7元/吨 同比-7.7% 除折旧及摊销费用有小幅度上涨 其余项目均有不同程度下降 [2] - 给予公司2025-2027年归母净利润预测540/541/547亿元 EPS分别为2.72/2.72/2.75元 [4] 业务运营 - 煤炭业务2025年H1商品煤产量1.654亿吨 同比-1.7% 煤炭销售量2.049亿吨 同比-10.9% 其中自产煤销售量1.619亿吨 同比-3.4% 外购煤销售量4300万吨 同比-31.1% [2] - 电力分部2025年H1营业收入达405.39亿元 同比-10.3% 其中燃煤发电、水电均有不同程度下降 燃气发电、光伏发电板块营业收入同比有所增长 [3] - 年度长协+月度长协比例再度提升 现货比例再度下降 有利于稳定销售收入 [2] 财务数据预测 - 预计2025E营业收入285,226.62百万元 同比-15.71% 2026E增长1.78%至290,306.67百万元 2027E增长2.19%至296,665.47百万元 [5] - 预计2025E毛利率36.40% 较2024年34.04%有所提升 2026E毛利率36.17% 2027E毛利率35.73% [12] - 当前市盈率13.79倍 市净率1.71倍 EV/EBITDA为6.24倍 [5][12]

募投项目 - 公司计划投资64,346.90万元建设悍高智慧家居五金自动化制造基地、研发中心和信息化项目，其中使用募集资金42,000万元 [1] - 智慧家居五金自动化制造基地预计投资56,116.61万元，使用募集资金37,000万元，由悍高家居实施 [1] - 研发中心建设项目预计投资5,226.25万元，使用募集资金3,000万元 [1] - 信息化建设项目预计投资3,004.04万元，使用募集资金2,000万元 [1] 研发能力 - 公司专利运用对应产品收入占主营业务收入比例保持在95%左右，2023年达到96.67% [2][3] - 2023年专利运用对应产品收入21.13亿元，同比增长38.62% [3] - 公司拥有1,116项专利，其中发明专利15项、实用新型230项、外观设计871项，实用新型和外观设计占比98.66% [5] - 核心技术涉及产品收入占比从2021年的38.58%提升至2023年的45.81% [3] - 研发方向集中在优化产品功能、提高使用寿命等方面，与主营业务高度相关 [2] 财务表现 - 2024年营业收入28.57亿元，同比增长28.57%；扣非后归母净利润5.20亿元，同比增长58.11% [6][8] - 2024年下半年扣非后归母净利润占比接近60%，主要受装修旺季影响 [6][7] - 2024年毛利率35.62%，同比提升3.18个百分点，主要得益于自产比例提升和原材料价格下降 [8] - 自产基础五金比例上升10.12个百分点，对毛利率提升贡献4.02个百分点 [8] - 主要原材料不锈钢采购单价同比下降10.92%，铁型材下降8.49% [8] 成本控制 - 2024年期间费用率同比下降2.48个百分点至14.52% [9][10] - 销售费用率从9.32%降至7.53%，主要因职工薪酬和广告展销费用率下降 [9][10] - 职工薪酬费用率从4.38%下降至3.43% [10] - 通过自动化生产显著减少人工成本，提高产品品质稳定性 [12] 经营情况 - 2024年末在手订单1.69亿元，同比增长7.54% [11] - 销售存在季节性特征，下半年收入占比接近60% [7] - 公司具备自主定价权，可通过价格调整应对原材料波动 [11] - 基础五金产品单位成本具有竞争优势，有助于保障盈利空间 [12]

公司IPO及监管动态 - 公司上市申请获北交所受理 计划募集资金5 20亿元用于高速电机 控制系统及电池包扩能建设项目和研发中心建设项目 [2] - 公司在递交招股书当日收到浙江证监局警示函 因未及时披露624 48万元关联交易 [6] - 公司及董事长兼总经理吴永宽 财务总监潘国正 董事会秘书许小强被采取出具警示函措施 并被记入证券期货市场诚信档案 [6] 公司财务表现 - 2022-2024年营收分别为4 92亿元 7 04亿元 8 16亿元 年复合增长率28 71% [7] - 2022-2024年归母净利润分别为0 58亿元 0 99亿元 0 79亿元 2024年同比下滑20 84% [7] - 毛利率从2022年23 23%下滑至2024年19 73% 2025年一季度进一步降至18 93% [7] - 2024年应收账款同比激增59 39%至3 01亿元 增速较营收高出43 34个百分点 [7][8] - 2024年应收账款周转率降至3 38次 低于行业均值 [8] 行业及竞争环境 - 公司在清洁电器微特电机领域市占率近10% [2] - 吸尘器全球增速大幅放缓 技术迭代加速 [8] - 下游客户多为ODM/OEM厂商 对上游供应商议价能力较强 [7] - 研发费用率从2022年3 73%下滑至2024年3 35% 低于高新技术企业"健康线"和行业平均水平 [8] 公司业务概况 - 公司成立于2001年 主要从事微特电机的研发 生产和销售 [7] - 产品主要应用于以吸尘器为主的清洁电器领域 [7] - 主要客户包括凯特立 川欧电器 浦罗迪克等清洁电器生产厂商 [7]

上市进程与业绩表现 - 海安橡胶将于5月30日深交所主板上会审议 [1] - 2024年归母净利润达6.79亿元 毛利率48.17% 显著高于行业均值18.81% [1] - 2024年营收23亿元 同比增长2.19% 较2023年49.21%增速大幅放缓 [3] - 2024年归母净利润同比增长3.84% 较2023年84.63%增速显著下降 [3] 市场分布与依赖风险 - 超7成营收来自境外市场 俄罗斯市场贡献超4成营收 [1][2] - 2022-2024年境外销售占比分别为65.19% 76.16% 74.23% 俄罗斯市场收入占比分别为34.38% 49.58% 44.16% [2] - 国际三大品牌退出俄罗斯市场后 公司产品在俄销售规模大幅提升 [2] - 2024年对俄销售收入下降导致业绩增速放缓 [3] 财务与运营数据 - 2024年应收账款账面价值6.25亿元 同比增长49.52% 增速远超营收增幅 [3] - 2024年一季度营收4.68亿元 同比下滑9.62% 归母净利润1.42亿元 同比增长12.72% [4] - 2022-2024年全钢巨胎销售收入分别为9.98亿元 17.26亿元 16.6亿元 占主营业务收入比例分别为68.51% 78.16% 74.01% [6] - 矿用轮胎运营管理收入2022-2024年分别为14.57亿元 22.08亿元 22.43亿元 [6] 产品与产能情况 - 51英寸全钢巨胎2024年销售4201条 同比增长18.94% 均价8.46万元/条 同比下降7.03% [10] - 49英寸 57英寸 63英寸产品销量同比下滑3.91% 5.75% 16.8% 价格变动幅度分别为+0.38% -1.4% +0.75% [10] - 2022-2024年产能分别为1.05万条 1.63万条 1.56万条 产能利用率分别为99.05% 100.07% 91.06% [10] - 2024年产能下降因设备修理更新导致有效工作时间减少 [10] 募资计划 - 拟募集资金29.52亿元 其中23.16亿元用于全钢巨胎扩产及自动化生产线技改 2.86亿元用于研发中心建设 3.5亿元补充流动资金 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 报告认为贵州茅台2024年业绩增速稳健，圆满完成年度目标，盈利能力稳定，现金流优秀，分红符合规划，长期价值凸显。2025年总营收目标同比增9%左右，目标设定稳健。随着经济刺激政策落地，需求端复苏弹性大，公司未来在量、价和产品结构方面有提升空间，中长期看好公司业绩稳定性，维持“买入”评级[6][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入1741.44亿元，同比增15.66%；归母净利润862.28亿元，同比增15.38%；扣非归母净利润862.41亿元，同比增15.37%。2024Q4公司实现营业总收入510.22亿元，同比增12.77%；归母净利润254.01亿元，同比增16.21%；扣非归母净利润254.62亿元，同比增16.07%[2] - 2024年茅台酒/系列酒分别实现营收1459.28/246.84亿元，同比分别增长15.28%/19.65%，系列酒占比同比增0.45pct至14.47%[6] - 2024年直销/批发代理营收分别为748.43/957.69亿元，同比分别增11.32%/19.73%，批发代理占比同比增1.8pct至56.1%。i茅台营收有所下滑，2024年同比降10.51%[6] 公司财务指标 - 2024年公司销售毛利率同比降0.03pct至91.93%，销售/管理费用率同比分别增0.15pct/降1.11pct，税金及附加费用率同比增0.69pct，最终2024年销售净利率录得52.27%，同比降0.22pct[6] - 2024年公司销售收现同比增11.57%，扣除金融业务后，经营性现金流净额同比增21.58%。截至2024Q4末公司合同负债95.92亿元，同比降45.33亿元，环比降3.38亿元[6] 公司分红与回购情况 - 2024年合计分红约647亿元（2024年度分红约347亿元+中期分红约300亿元，含税），合计分红率约75%，符合2024 - 2026分红规划要求[6] - 截至2025年3月底已回购约16亿元，对应目前股息率约为3.4% - 3.6%[6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为1898.89/2057.40/2221.56亿元，归母净利润分别为931.94/1008.83/1092.13亿元，EPS分别为74.19/80.31/86.94元，对应PE分别为21/20/18X[8] 市场数据 - 截至2025年4月3日，贵州茅台相对沪深300指数1M表现为5.5%，3M表现为6.4%，12M表现为 - 5.2%；沪深300指数1M表现为 - 0.7%，3M表现为2.3%，12M表现为8.2%[5] - 截至2025年4月3日，贵州茅台当前价格为1568.88元，52周价格区间为1245.83 - 1910.00元，总市值为1970823.60百万，流通市值为1970823.60百万，总股本为125619.78万股，流通股本为125619.78万股，日均成交额为5557.44百万，近一月换手为0.25%[5]