核心观点 - 高盛警告当前由宏观情绪驱动的工业金属普涨即将结束 市场将严重分化 铜因结构性供应瓶颈与强劲需求而保持坚挺 铝、锂、铁矿石则因供应过剩价格将显著下跌 [1][3] 铜市场展望 - 铜是高盛的首选金属 尽管近期突破11,000美元/吨的历史高位不可持续 但铜价在10,000美元/吨有坚实底部 [1][3] - 到2026年 铜价预计将在10,000美元至11,000美元的区间内运行 [5] - 供应端面临结构性瓶颈 全球多个主要铜矿事故凸显老旧矿山和复杂地质的挑战 矿山供应增长受限 [6] - 需求端有结构性增长 电网升级、电力设施、人工智能和国防等战略性投资带来强劲需求 预计到2030年 仅电网和电力设施就将贡献超过60%的铜需求增长 [7] - 短期催化剂：市场预期美国可能在2026年中期对精炼铜征收至少25%的关税 导致交易商提前将铜运往美国囤积 从而收紧美国以外市场供应 基于此 高盛将2026年上半年LME铜价平均预测从10,415美元/吨上调至10,710美元/吨 [7] - 铜价近期突破11,000美元主要基于对未来预期而非当前基本面 预测2025年全球铜市将过剩50万吨 2026年过剩量收窄至16万吨 市场仅从过剩走向平衡 短期内不会出现严重短缺 [7] 铝市场展望 - 铝市场面临供需双杀 高盛建议做空铝 [8] - 供应海啸即将到来 高价格刺激过多新增供应 尤其是来自印度尼西亚和印度的新增产能 预计2026年全球铝市场将从今年的平衡转为110万吨的过剩 中国在海外的一系列投资项目将在2026年集中释放产能 [8] - 需求端面临替代风险 随着铜铝价格比率扩大 在汽车制造领域 制造商正从铝转向更便宜的钢铁 [8] - 高盛维持看空立场 预计LME铝价将在2026年第四季度跌至2,350美元/吨 [9] 锂市场展望 - 尽管锂价近期从五年低点反弹 甚至突破11,000美元/吨（碳酸锂） 但这只是短期现象 [10] - 短期紧缺源于储能需求强于预期 且中国部分锂云母矿因亏损暂停运营 减少了原料供应 [10] - 这种紧缺不可持续 随着来自非洲和澳大利亚的锂辉石供应增长 以及此前关闭的中国锂云母产能重启 市场将在2026年下半年重新转为宽松 [10] - 高盛预测 到2026年底 锂价将较现货价格下跌23% 至9,500美元/吨左右 [1][10] 铁矿石市场展望 - 铁矿石基本面近几个月已大幅恶化 2026年前景更为黯淡 [11] - 同时面对供应冲击与需求萎缩 高盛预计2026年中国港口铁矿石库存将激增5,100万吨 [12] - 供应端：除了澳大利亚和巴西的增量外 几内亚的西芒杜项目将在明年向市场输送2,000万吨铁矿石 [13] - 需求端：预计2026年全球海运铁矿石需求将下降1% 其中中国钢铁产量预计下降2% [14] - 为了将高成本的海运供应挤出市场 铁矿石价格必须下跌 高盛预测 SGX铁矿石价格将在2026年底跌至88美元/吨（经普氏指数规格调整后为86美元/吨） [14] 市场背景与总结 - 今年以来 在美联储降息预期、美元贬值及中国增长前景改善等宏观利好推动下 工业金属价格普遍大涨 周三铜价甚至一度冲上11,540美元/吨的历史新高 [4] - 高盛报告揭示当前工业金属上涨很多建立在沙堆之上 2026年的投资策略应是做多具有结构性短缺逻辑的铜 同时坚决回避或做空将面临巨大供应压力的铝、锂和铁矿石 [14]

行业与公司 * 涉及的行业为有色金属行业，具体包括铜、铝、黄金、稀土、小金属（锑、钼、钨、锡、钴）及能源金属（碳酸锂）等细分领域[1] * 涉及的上市公司或相关实体包括**华锡有色**、**湖南黄金**、**嘉能可**等[10][11][13] 核心观点与论据 * **2025年整体市场主题**：由供应瓶颈主导的新秩序，资源品种内部分化剧烈[2] * 供应紧张的品种（如铜、铝、锑、钨）价格坚挺[2] * 处于供应放量周期的品种（如碳酸锂）价格跳水[2] * **铜市场看涨**：下半年供应回落幅度大于需求回落幅度[1][5] * 供应端：2025年第一季度主流矿企同比增长-0.4%，预计全年铜矿端负增长，冶炼端增速也将明显下滑[5] * 需求端：中国前四个月累计同比增长10%，单月同比增长17%，主要来自铜制品出口需求[5] * 冶炼端：矿端库存去化接近底部，下半年冶炼厂减产可能性增加，TCRC（粗炼/精炼费）创历史新低[5] * **铝市场看涨**：存在软逼仓风险[1][5] * 供应端：氧化铝供应宽松，同比增10%，预计价格维持在2,900~3,000元/吨[5] * 需求端：光伏、汽车等核心下游表现良好[5] * 库存：显性库存持续去化至近七年来低位[5] * **黄金市场看涨**：未来仍有进一步上涨空间[1][6][7] * 需求端：上半年黄金ETF大额流入推动金价上涨，中国贡献较多[6] * 具体数据：中国国内ETF从104吨增至208吨几乎翻倍，4月单月需求达60吨，占月度总需求20%[6] * 驱动因素：COMEX非商业端持仓下降反映为实质需求（央行和ETF）买入，而非投机[6]；美联储降息及央行购金预期[7] * **稀土市场乐观**：供需偏紧，产业链利润重新分配[1][8] * 政策变化：国家政策从矿端转向冶炼环节管控，利润重新分配到冶炼端[8] * 供应预期：下半年配额落地后，冶炼增速可能超预期回落[8] * **锡价预计上行**：国内外价差预计修复，国内锡价向海外靠拢[3][9] * 供应端：锡库存处于历史低位，产业链无新增供应和库存[9]；海外核心供应商湖南黄金的供应出现较大幅度收缩[9] * 需求端：出口需求后续将逐步改善，国内阻燃剂需求表现良好[9] * **小金属（锑、钼）表现良好**：受益于旺季及局部热战冲突[1][3] * 锑：受国家加强出口管控打击走私影响，价格有所回弱，但国内冶炼厂已出现亏损甚至停产[8] * 钼：地缘政治风险和局部战争可能带来新的弹药补库需求，钢焦需求回稳[10] * **碳酸锂市场**：价格跳水，产业链库存高位，但股票与商品走势背离[3][11] * 价格：碳酸锂价格下降至6万元/吨区间，锂精矿价格从800美元跌至600美元[11] * 库存：产业链库存处于高位，美国4月关税影响导致库存再次累积[11] * 预期：随着后续价格下跌及矿山减产，预计华锡有色股票将迎来修复[11] * **钴市场反转**：刚果金暂停出口政策推动钴价大幅上浮[13] * 供应端：全球75%的钴供应来自刚果金，其政府于2025年2月22日决定暂停出口所有钴产品[13] * 影响：本轮钴价下行超出预期，嘉能可核心资产已亏损并准备出售资产[13] * 政策延期：2025年6月22号政策延期三个月，预计A股二波行情仍有发展空间[13] 其他重要内容 * **全球星成本曲线**：受开采通胀及品位下滑影响，本轮低点相较于2020年有所上升，目前预计低点在55,000左右[12] * **供需平衡预期（星）**：2025年供应同比增长16%，需求增长18%；2026年新增供应23%，需求增长16%，仍处于过剩状态[12] * **下半年核心品种排序**：依次为铜、铝、铅、锡、钍、金[14]