报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年大类资产配置整体防御但下半年可伺机进攻，上半年加大国债配置力度、保持黄金配置力度，下半年加大蓝筹股和依赖国内需求的工业金属配置力度，继续低配货币和房地产 [4] 根据相关目录分别进行总结 2025年1 - 5月份宏观市场回顾 1 - 3月特朗普改革诱发美国经济滞涨风险，资金追逐海外资产；4月初超预期对等关税引发市场海啸，后贸易形势缓和、风险偏好回升；5月中下旬特朗普关税立场反复、中美科技博弈烈度上升，市场心态渐趋谨慎 [4][6] 宏观环境评述 中国经济边际走弱但仍显韧性 1 - 4月固定资产投资同比增长4%，房地产投资萎缩10.3%，制造业投资增长8.8%，基建投资增长10.85%；4月社零消费同比增长5.1%，汽车零售额增速放缓；4月实际工业产出同比增长6.1%；房地产库存压力小幅缓解但仍处高位，房价有下行风险；4月出口同比增长8.1%，进口同比萎缩0.2%；通缩压力未见明显缓解 [7][8][10] 美国就业与通胀双风险 一季度美国实际GDP环比年率萎缩0.27%，通胀上升；5月市场预估二季度实际GDP环比年率增长2.2%；通胀预期回升、消费者信心回落；4月新增非农就业17.7万，就业市场疲软迹象增多但整体稳健；4月整体CPI和核心CPI分别同比增长2.3%和2.8%，通胀压力下半年难显著上升 [19][22][23] 中国加大稳增长支持力度 5月推出一揽子金融政策，包括降准、降息等；1 - 4月一般公共预算收入累积同比萎缩0.4%，支出累积同比增长4.6%；预计2025年广义财政赤字率达10% [29][31] 中美贸易形势缓和 美英达成经济繁荣协议；中美对等关税税率降至10%并谈判，后续综合税率难进一步下降；美国国际贸易法院裁定特朗普关税行为违法，政府决定上诉 [33][34][36] 资产市场分析 美元指数或在95 - 107之间先抑后扬，人民币汇率整体偏多但对美元汇率先扬后抑；中国国债利率将延续下行趋势，10年期核心运行区间为1.3 - 1.9%；美债利率大概率高位盘整，10年期核心波动区间为4 - 5%；二季度至三季度中国股市或抵抗式下跌，2025年大概率低位震荡；2025年大宗商品特别是工业商品将进一步偏弱下行 [41][43][45] 中期资产配置 建议2025年大类资产配置整体防御但下半年可伺机进攻，上半年加大国债和黄金配置力度，下半年加大蓝筹股和依赖国内需求的工业金属配置力度，继续低配货币和房地产 [51][52]

类别 贵金属月报 日期 2025 年 5 月 30 日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 020-38909340 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 请阅读正文后的声明 国际贸易形势反复金价大幅波动 月度报告 近期研究报告 《宏观专题-20250306-特朗普 2.0 新政阶段性回顾：回归保守价值观、 回归丛林法则》 《宏观专题-20250120-特朗普 2.0 与 2025 年宏观市场展望》 《宏观专题-20241015-选情胶着的 美国大选会否出现十月惊奇》 《宏观专题-20240930-非典型补库 周期与大类资产波动》 《贵金属专题-20240820-金价大涨 后的供需基本面变化》 《宏观专题-20240607-美国总统大 选对地缘政治和宏观市 ...

宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 020-38909340 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 类别 贵金属月报 日期 2025 年 5 月 9 日 研究员：黄雯昕(国债集运) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 对等关税威胁助推金价突破 3500 美元/盎司 请阅读正文后的声明 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 月度报告 近期研究报告 《贵金属专题-20240820-金价大涨 后的供需基本面变化》 《宏观专题-20240607-美国总统大 选对地缘政治和宏观市场的影响》 观点摘要 请阅读正文后的声明 - 2 - 《宏观专题-20250306-特朗普 2.0 新政阶段性回顾：回归保守价值观、 回归丛林法则》 《宏观专题-20250120-特朗普 2.0 与 2025 年宏观市场展望》 《宏观专题-20241015-选情胶着的 美国大选会否出现十月惊 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 特朗普2.0政策冲击全球秩序，为金融市场带来不确定性和避险需求 [4] - 4月对等关税冲击减退后，市场受经贸关系重组约束，避险需求支撑黄金和国债，股市和工业金属或抵抗式下跌 [4] - 建议2025年大类资产配置整体防御、下半年伺机进攻，上半年加大国债和黄金配置，下半年加大蓝筹股和依赖国内需求的工业金属配置，低配货币和房地产 [4] 根据相关目录分别进行总结 2025年1 - 4月份宏观市场回顾 - 2024年11月至2025年1月中旬，特朗普交易热潮使美元、美债利率和美股走强，海外资产承压 [4][6] - 1月中旬至3月，特朗普改革引发美国经济滞涨预期，资金追逐海外资产 [4][6] - 4月初特朗普公布对等关税细节引发全球金融市场海啸，后美国暂缓关税、豁免部分产品、修正汽车关税，市场风险偏好回升 [4][6] 宏观环境评述 中国经济稳中有忧 - 2025年一季度中国经济延续复苏，实际GDP和名义GDP同比增长，初步摆脱通缩风险 [7] - 消费拉动力度显著增长，投资拉动力度回落，净出口拉动力度小幅放缓 [7] - 固定资产投资、社会零售总额、工业产出同比增长，经济供过于求状况小幅改善但仍显著 [8] - 房地产库存压力边际缓解但仍处高位，政策刺激作用边际减弱 [10][12] - 3月CPI同比萎缩、环比萎缩，PPI同比萎缩且程度扩大、环比萎缩 [14] - 前三个月出口受抢出口行为影响，4月受抢转口行为影响，5月后或受特朗普关税冲击 [15][16] - 4月官方制造业PMI回落，服务业、建筑业、综合PMI均回落 [18] 美国经济短期萎缩 - 2025年一季度美国实际GDP环比年率萎缩，GDP平减指数和名义GDP环比年率有变化 [19] - 个人消费与固定投资加总拉动接近近八年均值，净出口拖累大，库存投资拉动，政府支出拖累 [19] - 4月新增非农就业高于预期，就业市场疲软迹象增多但整体稳健 [22] - 年初通胀预期走高，3月通胀指标处低水平，5月后关税对通胀推升作用将体现 [24][25] - 4月消费者通胀预期回升、信心回落，制造业和服务业PMI有变化 [27] 中国以确定性应对不确定性 - 4月8日国务院批复服务业扩大开放综合试点工作方案，推进试点工作、扩大范围、加大测试和推广力度 [28][29] - 4月25日政治局会议提出强化底线思维、统筹工作、实施积极政策、增强消费拉动等措施 [30] - 5月7日国新办介绍金融政策，货币政策降息降准、增加再贷款额度等，金融监管和证监会出台相关政策 [31][32][33] - 1 - 3月广义财政收入萎缩、支出增长，3月广义货币供应、M1和社会融资存量同比增长 [35] 特朗普关税武器化 - 关税政策分边境安全关税、特定行业关税、互惠对等关税、中国特定关税四类 [36] - 边境安全关税对加墨和中国进口产品征税，引发多方反制 [37][39] - 特定行业关税对钢铁、铝、汽车等产品征税，部分产品有修订和豁免 [40][41] - 互惠对等关税引发全球金融市场波动，美中对等关税税率上升，部分产品豁免 [42][44] - 中国特定关税涉及取消小额包裹免税待遇、对海运物流和造船业等限制、对东南亚太阳能电池和组件征税等 [46][47] - 主流机构下调经济增长预测，特朗普政府计划分阶段谈判 [49][51] 美联储维稳未降息 - 5月6 - 7日美联储议息会议维持政策利率和缩表行动不变，符合市场预期 [52] - 美联储认为美国经济活动仍稳健扩张，GDP数据或被上修 [53] - 对通胀和就业评估与上次基本一致，认为新政使经济前景不确定性增加，需等待更多数据决策 [54][55] 资产市场分析 - 2025年中国国债利率先下行、回弹后又回落，预计整体偏弱运行，10年期国债利率核心区间为1.3 - 1.9% [58][59] - 美债10年期利率先上升、后回落、再区间运行，预计高位盘整，核心波动区间为4 - 5% [60] - 美元指数先上升、后调整、再反弹，预计在95 - 110之间宽幅运行，人民币汇率整体偏弱，兑美元汇率核心区间为7.1 - 7.5 [62][63] - 2025年部分指数有涨跌，中国股市二季度或抵抗式下跌，全年大概率低位震荡 [64] - 大宗商品指数下跌，2025年可能进一步偏弱下行，国内商品或强于国际商品 [66][67] 中期资产配置 - 全球政治经济贸易货币体系重组带来波动性和避险需求，抑制经济增长动能 [68] - 建议低配货币，超配利率债和黄金，中配信用债和蓝筹股，低配成长股和原油 [69] - 2025年资产配置整体防御、下半年伺机进攻，上半年加大国债和黄金配置，下半年加大蓝筹股和依赖国内需求的工业金属配置 [70]