股权结构变化 - CPE出售5132.9万股（占总股本21.77%）并退出主要股东行列，重要股价压制因素消退 [1] - 新晋股东包括外资医疗健康基金、科技创新战略投资基金、国际长线基金及优质对冲基金，股权结构预计稳定向好 [1] 战略举措进展 - 股东结构优化已关键性落地，为年度三大战略之一 [1] - 2025-2027年分红率承诺不低于50%，长效激励机制聚焦营业收入及利润双提升 [1] 经营表现与整合 - 25H1经营端完成度优异，全年增长目标有望延续 [1] - 增持奈瑞儿20%股权后协同优化显著，盈利指标持续向好，利润率有望对标公司主体 [1] - 奈瑞儿调整优化节奏受关注，未来或成集团增长重要动力 [1] 业务与财务展望 - "双美+双保健"业务协同构建逆周期增长引擎，奈瑞儿整合成效持续兑现 [2] - 亚健康业务爆发增长有效对冲医美景气度压力 [2] - 预估25年归母净利润2.9亿（同比+27%），对应估值23x [2]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 25Q1业绩高增，Q2预计略有放缓但整体表现良好，消费板块核心单品保持高增，618大促奈丝公主增长强劲、新品超预期，医疗板块内生外延双轮驱动，美国关税政策变动预计小幅影响，维持2025/2026年归母净利润预测值、增加2027年预测值，维持“增持”评级 [1][7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|8,185|8,978|11,096|12,754|14,630| |同比（%）|(27.89)|9.69|23.59|14.94|14.70| |归母净利润（百万元）|580.40|695.38|952.29|1,117.06|1,333.20| |同比（%）|(64.84)|19.81|36.94|17.30|19.35| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.00|1.19|1.64|1.92|2.29| |P/E（现价&最新摊薄）|40.01|33.40|24.39|20.79|17.42| [1] 市场数据 - 收盘价39.88元，一年最低/最高价23.31/54.80元，市净率2.04倍，流通A股市值6,999.17百万元，总市值23,223.31百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产19.60元，资产负债率31.72%，总股本582.33百万股，流通A股175.51百万股 [6] 业绩表现 - 25Q1营收26.1亿元/yoy + 36.5%，归母净利润2.5亿元/yoy + 36.3%，扣非归母净利润2.3亿元/yoy + 62.5% [7] 消费板块情况 25Q1业务营收 - 消费业务营收13.4亿元/yoy + 28.8%，延续逐季提速态势 [7] 分品类收入 - 25Q1棉柔巾/卫生巾/成人服饰收入分别为3.7/3.1/2.5亿元，分别同比+8.6%/+73.5%/+23.4%，收入分别占消费业务的28%/23%/19% [7] 分渠道收入 - 25Q1电商占消费业务收入的59.9%，KA收入1.5亿元/yoy + 70.9%，截至25Q1线下门店近500家，25年预计新开60家 [7] 618大促表现 - 25Q2全棉时代整体销售额预计同比增长放缓但仍有望高双位数增长，奈丝公主卫生巾销售额同比增速强劲，棉柔巾受315影响，后续有望恢复 [7] 医疗板块情况 25Q1业务营收 - 医疗业务营收12.5亿元/yoy + 46.3%，剔除并购公司后同比增长11.1% [7] 分产品收入 - 高端敷料/健康个护产品收入分别为2.2/1.2亿元，分别同比增长21.1%/39.8% [7] 分渠道收入 - 内销C端业务同比增长超40% [7] 关税政策影响 - 美国关税政策变动预计对GRI销售有一定影响 [7] 财务预测表 资产负债表 - 2024 - 2027E流动资产、非流动资产、负债合计等有相应预测数据 [8] 利润表 - 2024 - 2027E营业总收入、营业成本、归母净利润等有相应预测数据 [8] 现金流量表 - 2024 - 2027E经营活动现金流、投资活动现金流等有相应预测数据 [8] 重要财务与估值指标 - 2024 - 2027E每股净资产、ROIC、P/E等有相应预测数据 [8]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价37.00港币 [8] 报告的核心观点 - 公司核心竞争优势在于优质会员质量及全生命周期深度管理，以传统美容服务为基石，医疗美容服务/亚健康服务延长客户生命周期，客户高粘性；品牌势能强/卡位黄金地段/网络覆盖广泛，内生+外延持续提升份额，渠道话语权有望持续巩固提升，且有更多优质产业链资源合作机遇；公司正布局提高分红比例、股东结构优化、长效激励机制等战略举措，或有利于优化流动性，PE估值存在修复空间，上调目标价 [1] 各部分总结 传统生美业务 - 2024年生美营收14.43亿，同比增长20.9%，其中内生同比增长6%；截至2024年底美容和保健服务直营/加盟门店数量分别达239/276家，年内分别净新开68/77家（加盟含奈瑞儿69家门店）；2H24奈瑞儿并表，为集团贡献2.87亿收入，2025年5月公司公告拟进一步收购广州奈瑞儿20%股权，完成后股权比例将提升至90%；预计未来公司或将继续进行行业内整合、推进业务收购以提升市占率及强化规模效应 [2] 医美与亚健康医疗服务 - 2024年医美/亚健康医疗服务收入达9.28/2.01亿，同比增长9.1%/98.9%；生美会员向医美及亚健康渗透率达24.9%，高端美容服务会员向亚健康业务渗透率7.2%，同比增加2.8pct；女性特护中心收入超1亿元，同比逾300%，占亚健康医疗业务收入超50%，活跃会员人数同比+200%，成为集团增速最快的细分业务；据美丽田园投资者关系公众号，2.28 - 4.20女神节期间四大主要品牌销售额同比+9.7%，客流同比+10.5% [3] 三大战略举措 - 确立长期股东回报机制，2025 - 2027年除特殊情况外拟将年度归母净利润不低于50%用于分红；持续吸引优质长线机构投资者，构建更为健康多元的股东生态体系；实施核心管理层股权激励计划，考核指标同时涵盖2025 - 2027年营业收入及利润提升的双重维度 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别达3.15/3.68/4.18亿元（维持）；公司账面现金充沛（2024年底近14亿），主营业务发展稳健并持续内生外延提升份额、亚健康管理业务快增；可比公司2025E一致预测PE均值17倍，考虑公司为美容与保健品牌龙头、正布局多举措提升股东价值，给予2025年25xPE，目标价37.00HKD（汇率0.91；前值24.23HKD，对应2025年17倍PE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|2,145|2,572|3,080|3,280|3,579| |+/-%|31.16|19.91|19.75|6.49|9.11| |归属母公司净利润 (人民币百万)|215.66|228.46|315.33|367.89|418.15| |+/-%|109.14|5.94|38.03|16.67|13.66| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.91|0.97|1.34|1.56|1.77| |ROE (%)|43.54|26.16|35.94|38.98|34.09| |PE (倍)|29.25|27.61|20.01|17.15|15.09| |P/B (倍)|7.87|6.68|7.78|5.86|4.58| |EV/EBITDA (倍)|13.49|12.73|11.55|9.86|9.10| [7] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|总市值（亿港元）|PE TTM|PE 2025|PE 2026|PE 2027| |----|----|----|----|----|----|----| |2138 HK|医思健康|7.11|-4.25|-|-|-| |1951 HK|锦欣生殖|85.76|28.58|21.46|18.61|15.49| |6078 HK|海吉亚医疗|93.02|14.67|12.04|10.56|9.28| |2273 HK|固生堂|81.68|25.12|17.81|13.84|11.09| |平均值| - |66.89|16.03|17.10|14.34|11.95| [13]

公司战略与商业模式 - 开创"双美模式"并升级为"双美+双保健"立体商业模式，成为行业领先企业[1] - 采用"内生增长+外延并购"双轮驱动战略，通过收购奈瑞儿深化行业整合[1][6] - 商业模式兼顾合规与盈利，是业内稀缺上市标的[9][11] 门店运营与客户增长 - 门店数量两年半增长60%，从2022年352家增至2024年554家（直营275家，加盟279家）[3] - 运营重心为单店产出提升而非单纯扩张，目标将1000万年收入门店提升至1200万[3] - 2024年直营门店客流达152万人次（+20.4%），活跃会员137,027名（+46.3%）[4] - 私域新会员占比提升至34%，纳客成本降低8.9%[4] 数字化与运营能力 - 累计投入数亿人民币建设数字化体系，每年投入收入2.5%用于数字化[27] - 实现客户/员工/业务在线三大数据流，精准追踪会员"生命旅程"[27] - 2024年24.9%美容保健会员购买医美或亚健康服务，高端会员增值服务渗透率28.7%（+3.7pct）[25] 收并购策略与案例 - 十年完成30余起收并购，形成"美田方法论"，目标需满足10年运营/业务协同/客群成熟[13][14] - 收购奈瑞儿基于其行业第二地位、大湾区区域优势及中医智能美养业务互补性[15][16] - 并购后通过标准化培训、产品矩阵导入及数智化系统赋能被收购品牌[23] 财务表现与行业地位 - 2024年总收入25.72亿元（+19.9%），净利润2.52亿元（+9.7%）[11] - 按2023年市占率及2024年直营门店数量计，为中国高端美容服务第一品牌[12] 未来发展方向 - 重点布局医美和亚健康增量市场，生美领域继续挖掘存量机会[32] - 计划输出中后台能力赋能行业，包括品牌孵化及带教服务[32] - 推进上游产业链合作与并购，当前多家标的处于洽谈阶段[35]

报告公司投资评级 - 维持公司“强烈推荐”的投资评级 [2][11] 报告的核心观点 - 行业需求低迷下销量下降影响营业收入，价格三季度以来回升带动利润增长转正 [3] - 价格同比改善带动 2025 年一季度公司综合毛利率提高，抵消销量下降对利润的影响，实现利润同比转正 [4] - 规模成本优势下，公司持续提升市场份额 [4] - 并购和海外发展为公司拓展发展新空间 [5] 公司经营情况 营收与利润 - 2024 年实现营业收入 910.30 亿元，同比下降 35.44%；归母净利润 76.96 亿元，同比下降 26.21%；扣非后归母净利润 73.65 亿元，同比下降 26.10%；EPS 为 1.46 元 [3] - 2025 年一季度营业收入 190.51 亿元，同比下降 10.67%；归母净利润 18.10 亿元，同比增长 20.51% [3] 销量与价格 - 2024 年自产水泥销量 2.68 亿吨，同比下降 5.96%；销售价格 214.17 元/吨，同比下降 21.68% [3] - 2025 年一季度在企业错峰生产影响下销量同比下降，全国平均含税价格同比增幅为 10.24% [3] 毛利率 - 2024 年全年综合毛利率为 21.70%，同比提高 5.13 个百分点 [4] - 2025 年一季度综合毛利率为 22.88%，同比提高 5.13 个百分点 [4] 市场份额 - 2024 年全国水泥产量同比下滑 9.50%，公司产销下滑幅度仅为 5.96%，市场份额持续提升 [4] 海外发展 - 2024 年海外熟料产能增加 230 万吨，海外区域营业收入 46.77 亿元，同比增长 0.13%；毛利率 32.33%，同比提高 2.23 个百分点 [5] - 在非洲和南美设立办事处，乌兹别克斯坦生产线投产，柬埔寨托管产线预计 2025 年 2 月投运 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归属于母公司净利润分别为 93.63 亿元、103.99 亿元和 116.41 亿元，对应 EPS 分别为 1.77、1.96 元和 2.20 元 [5] - 当前股价对应 PE 值分别为 13.83 倍、12.45 倍和 11.12 倍 [5] 财务指标预测 主要指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|140,999.43|91,029.62|88,363.42|90,276.61|94,254.38| |增长率（%）|6.80|-35.44|-2.93|2.17|4.41| |归母净利润（百万元）|10,430.14|7,696.12|9,362.62|10,398.86|11,640.60| |增长率（%）|-33.40|-26.21|21.65|11.07|11.94| |净资产收益率（%）|5.63|4.09|4.80|5.13|5.50| |每股收益（元）|1.97|1.45|1.77|1.96|2.20| |PE|12.41|16.82|13.83|12.45|11.12| |PB|0.70|0.69|0.66|0.64|0.61|[12] 其他指标 - 还对资产负债表、利润表、现金流量表等多方面指标进行预测，涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等 [14] 交易数据 - 52 周股价区间 27.7 - 19.81 元，总市值 1,294.62 亿元，流通市值 977.13 亿元 [6] - 总股本 529,930 万股，流通 A 股 399,970 万股，流通 B 股无，H 股 129,960 万股 [6] - 52 周日均换手率 0.88 [6] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业深度报告|建筑建材行业：内需释放下的新平衡—行业框架报告|2025 - 04 - 23| |行业普通报告|建材行业：美国高关税促内需发力，政策逐步落地促行业估值修复—美国加征高关税点评|2025 - 04 - 08| |行业普通报告|建筑建材行业：财政货币齐发力，稳地产助推估值修复和弹性—中央政府工作报告点评|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|政府绿色建材采购扩大，加速供给端优化|2025 - 01 - 15| |行业深度报告|内需之重下行稳致远—建筑建材行业 2025 年投资展望|2024 - 12 - 27| |行业普通报告|如何看待浮法玻璃价格的变化？|2024 - 10 - 25| |行业普通报告|如何看待近期水泥的持续提价？|2024 - 10 - 22| |行业普通报告|专项债发行加速提升行业需求，财政协同提效助质变|2024 - 10 - 10| |公司普通报告|海螺水泥（600585.SH）：历史底部持续蓄力，等待改善|2024 - 08 - 29|[16]

报告公司投资评级 - 维持公司“强烈推荐”的投资评级 [2][11] 报告的核心观点 - 行业需求低迷下销量下降影响营业收入，价格三季度以来回升带动利润增长转正 [3] - 价格同比改善带动 2025 年一季度公司综合毛利率提高，抵消销量下降对利润的影响，实现利润同比转正 [4] - 规模成本优势下，公司持续提升市场份额 [4] - 并购和海外发展为公司拓展发展新空间 [5] 公司经营情况 财务数据 - 2024 年实现营业收入 910.30 亿元，同比下降 35.44%；归母净利润 76.96 亿元，同比下降 26.21%；扣非后归母净利润 73.65 亿元，同比下降 26.10%；EPS 为 1.46 元 [3] - 2025 年一季度营业收入 190.51 亿元，同比下降 10.67%；归母净利润 18.10 亿元，同比增长 20.51% [3] 销量与价格 - 2024 年自产水泥销量 2.68 亿吨，同比下降 5.96%；销售价格 214.17 元/吨，同比下降 21.68% [3] - 2025 年一季度在企业错峰生产影响下销量同比下降，全国平均含税价格同比增幅为 10.24% [3] 毛利率与市场份额 - 2024 年全年综合毛利率为 21.70%，同比提高 5.13 个百分点；2025 年一季度综合毛利率为 22.88%，同比提高 5.13 个百分点 [4] - 2024 年全国水泥产量同比下滑 9.50%，公司产销下滑幅度仅为 5.96%，市场份额持续提升 [4] 海外发展 - 2024 年海外熟料产能增加 230 万吨，海外区域营业收入 46.77 亿元，同比增长 0.13%；毛利率 32.33%，同比提高 2.23 个百分点 [5] - 在非洲和南美设立办事处，乌兹别克斯坦生产线投产，柬埔寨托管产线预计 2025 年 2 月投运 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 93.63 亿元、103.99 亿元和 116.41 亿元，对应 EPS 分别为 1.77、1.96 元和 2.20 元 [5] - 当前股价对应 PE 值分别为 13.83 倍、12.45 倍和 11.12 倍 [5] 交易数据 - 52 周股价区间 27.7 - 19.81 元，总市值 1294.62 亿元，流通市值 977.13 亿元 [6] - 总股本 529930 万股，流通 A 股 399970 万股，流通 B 股无，H 股 129960 万股 [6] - 52 周日均换手率 0.88 [6] 相关报告汇总 | 报告类型 | 标题 | 日期 | | --- | --- | --- | | 行业深度报告 | 建筑建材行业：内需释放下的新平衡—行业框架报告 | 2025 - 04 - 23 | | 行业普通报告 | 建材行业：美国高关税促内需发力，政策逐步落地促行业估值修复—美国加征高关税点评 | 2025 - 04 - 08 | | 行业普通报告 | 建筑建材行业：财政货币齐发力，稳地产助推估值修复和弹性—中央政府工作报告点评 | 2025 - 03 - 06 | | 行业普通报告 | 政府绿色建材采购扩大，加速供给端优化 | 2025 - 01 - 15 | | 行业深度报告 | 内需之重下行稳致远—建筑建材行业 2025 年投资展望 | 2024 - 12 - 27 | | 行业普通报告 | 如何看待浮法玻璃价格的变化？ | 2024 - 10 - 25 | | 行业普通报告 | 如何看待近期水泥的持续提价？ | 2024 - 10 - 22 | | 行业普通报告 | 专项债发行加速提升行业需求，财政协同提效助质变 | 2024 - 10 - 10 | | 公司普通报告 | 海螺水泥（600585.SH）：历史底部持续蓄力，等待改善 | 2024 - 08 - 29 | [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024 年和 2025 年一季度公司营收和归母净利润同比下降，24Q4 业绩同、环比下滑，主要受量价齐跌影响，但 25Q1 成本控制良好 [1][3] - 2024 年公司煤炭销量下滑、成本抬升，电力热力业务微利，焦炭业务亏损，2025 年经营计划相对稳健 [2][3] - 公司拟现金分红 40%，股息率 3.4% [1] - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润为 26.80/30.24/32.39 亿元，考虑内生外延增长预期和高现金分红比例，维持“推荐”评级 [4] 相关目录总结 财务数据 - 2024 年营业收入 452.9 亿元，同比减少 18.43%；归母净利润 31.08 亿元，同比减少 54.1%；2025 年第一季度营收 90.26 亿元，同比下降 14.46%；归母净利润 6.81 亿元，同比下降 28.33% [1] - 24Q4 归母净利润 2.62 亿元，同比下降 76.87%，环比下降 70.2% [1] - 2024 年原煤产量 4722 万吨，同比增长 2.47%；洗精煤产量 1678 万吨，同比下降 10.93%；商品煤销量 2560 万吨，同比下降 20%；煤炭综合售价同比下降 5.43%至 1037.23 元/吨，吨煤销售成本同比增长 9.55%至 495.41 元/吨，煤炭业务毛利率下降 6.85 个百分点至 52.29% [2] - 2024 年累计发电 206 亿度，同比下降 5.94%；售电量 192 亿度，同比下降 5.42%；累计供热量 3140 万 GJ，同比下降 6.38%；电力热力业务毛利率 2.51%，同比增长 5.6 个百分点；焦炭产量同比下滑 3.38%至 372 万吨，销量同比下降 2.6%至 374 万吨；焦炭业务毛利率为 - 0.48%，同比下降 0.06 个百分点 [3] - 25Q1 营业收入 90.26 亿元，同比下降 14.46%，营业成本 62.26 亿元，同比下降 17.51%；期间费用 10.97 亿元，同比下降 5.92%，期间费用率 12.15%，同比增长 1.1 个百分点 [3] 经营计划 - 2025 年计划实现原煤产量 4600 万吨，炼焦精煤产量 1667 万吨，焦炭产量 350 万吨，发电量 193 亿度 [2][3] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润为 26.80/30.24/32.39 亿元，对应 EPS 分别为 0.47/0.53/0.57 元，对应 2025 年 4 月 29 日的 PE 分别为 14/12/11 倍 [4] 分红情况 - 拟向全体股东每 10 股派现金股利 2.2 元（含税），共计分配利润 12.49 亿元，占 2024 年归母净利润的 40.19%，以 2025 年 4 月 28 日股价测算，股息率 3.37% [1]

财务表现 - 2024年营收92.0亿元，同比+46%，归母净利润12.7亿元，同比+1% [1][2] - 2025Q1营收15.3亿元，同比-22%，归母净利润1.4亿元，同比-58% [1][2] - 2024年毛利率32.9%，同比-3.6pct，归母净利率14.5%，同比-5.5pct [2] - 2024年期间费用率10.2%，同比-2.9pct，研发费用率4.7% [2] 订单情况 - 2024年新签订单101.5亿元（含税），同比-22%，在手订单118.3亿元（含税），同比-10% [3] - 光伏设备新签订单下滑，锂电&半导体设备新签订单保持增长 [3] - 截至2024年末合同负债26.3亿元，同比-33%，存货53.4亿元，同比-30% [3] 业务布局 - 国内营收76.5亿元，同比+44%，海外营收15.3亿元，同比+53% [2] - 马来西亚设立合资公司生产销售自动化设备，2025年投产 [4] - 光伏领域：组件端串焊机全球市占率超70%，硅片端低氧单晶炉获海外13亿元订单 [4] - 锂电领域：模组PACK线获蜂巢等头部订单 [4] - 半导体领域：2024年新签订单突破1亿元，产品覆盖四大工艺段 [4] 未来展望 - 预计2025-2027年营收83.5/79.5/85.5亿元，同比增速-9%/-5%/+7% [5] - 预计2025-2027年归母净利润11.4/10.1/11.3亿元，同比增速-10%/-12%/+12% [5]

财务表现 - 2024年公司实现收入35.01亿元（同比+5.7%），归母净利润7.23亿元（同比+27.2%），扣非归母净利润6.42亿元（同比+20.2%）[1] - 2025年Q1公司实现收入10.21亿元（同比+12.3%），归母净利润2.17亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润2.04亿元（同比+12.4%）[1] - 2024年度拟每股派发现金红利0.90元（含税），合计派发5.1亿元，占归母净利润的70.64%，连续4年股利支付率超过70%[3] 业务分析 - 骨科类产品2024年收入23.2亿元（同比+9.5%），毛利率提升3.9pct，通络祛痛膏年销售收入超10亿元，"两只老虎"系列产品年销量超10亿贴[2] - 心脑血管类产品2024年收入4.5亿元（同比+3.3%），培元通脑胶囊稳步放量[2] - 片剂2024年收入3.6亿元（同比+35.6%），丹鹿通督片增势明显[3] 战略发展 - 以7.04亿元收购银谷制药90%股权，完成工商变更登记，苯环喹溴铵鼻喷雾剂有望弥补公司鼻喷雾剂型产品空白[3] - 收购将增强公司院内销售推广能力，同时公司院外销售渠道有望为银谷制药产品放量赋能[3] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为42.0/46.8/52.3亿元，同比增长19.9%/11.6%/11.7%[4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.4/9.5/10.7亿元，同比增长15.9%/13.1%/13.0%[4] - 2025-2027年EPS分别为1.48/1.67/1.89元，现价对应PE分别为15/13/12倍[4]