本报记者 冷翠华 复旦大学近期发布的《2025年城市定制型商业医疗保险（惠民保）知识图谱》（以下简称《知识图谱》）显示，截至今年 7月底，我国共推出了313款惠民保（即城市定制型商业医疗险）产品。其中，今年前7个月新增产品仅9款。《知识图谱》认 为，惠民保的发展已经从增量扩容阶段转向了存量迭代阶段。 业内人士认为，作为我国多层次医疗保障体系的重要组成部分，惠民保在提升人民医疗保障方面发挥了重要作用，同时， 要实现惠民保的长期可持续发展，还需要直面逆选择风险、部分地方参保率下降等挑战，持续优化运营，实现多目标平衡。 前7个月仅推出9款 惠民保的起源可追溯至2015年，其于2020年才在全国范围内迅速铺开，并在多地首次上线此类产品，因而广泛进入公众视 野，因此，2020年也被业界认为是惠民保元年。至今，多个惠民保产品已经运营了约5年。 《知识图谱》显示，截至今年7月底，在现有惠民保产品中，仅有9款为今年新增产品。同时，因运营不善而淘汰的产品也 明显减少。例如，2023年停售的惠民保产品超70款，今年前7个月仅有12款产品停售。这意味着惠民保已结束高增量、高退出 时期，进入了低增量、低退出的稳定发展阶段。 对此，浙 ...

市场发展阶段与规模 - 惠民保市场格局正从增量扩张转向存量优化的高质量发展阶段 [1][4] - 截至2025年7月31日，全国累计推出313款地方性惠民保产品，其中2025年新增9款，市场增速为2.96% [1][2] - 惠民保产品数量在2020年迎来快速发展，从2019年的5款增至102款，之后持续增长至2023年的290款，从2024年开始增速明显放缓 [2] 市场出清与产品动态 - 市场出清节奏放缓，停售产品数量从2023年的73款降至2025年的12款，体现了优胜劣汰的过程 [1][4][7] - 正常运营产品数量在2023年为211款，2024年减少至199款后，2025年又增至202款，基本盘趋于稳定 [4] 产品格局与创新特点 - 产品格局呈现传统主导、多元并进的特点，传统型惠民保在正常运营产品中占比超八成 [1][8] - 新上线产品呈现双轮驱动特点：一方面加速覆盖下沉市场（如湖北十堰、云南保山新增产品），另一方面在已有市场推动产品创新和保障升级（如广西上线3款普惠重疾险） [8] - 特药保障是重点创新领域，全国平均每款产品覆盖41种特药、28种适应症，超过80%的基础版传统惠民保已涵盖特药责任，适应症以恶性肿瘤为核心并拓展罕见病 [8] 定价与保障责任演变 - 定价机制从单一定价模式向差异化定价模式转变，差异化主要基于年龄、健康状况、收入和团体参保四个因素 [8] - 正在运行的基础版惠民保产品中，141款采用单一定价模式，平均价格为95元，相较于2021年的60元左右有所上涨 [8] - 在保障责任方面，近半数产品提供多版本选择，其中70款产品设计两个版本，7款产品设计三个版本，并通过加油包拓宽保障范围 [9] 政策环境与未来方向 - 国家金融监督管理总局发布通知，明确规范销售行为、鼓励产品创新与差异化定价，为行业健康发展指明方向 [10] - 随着市场基本盘稳定、产品创新加速与监管政策完善，行业正迎来高质量发展的新阶段 [10]

行业发展阶段 - 惠民保行业从增量扩张进入存量优化和高质量发展阶段，新增产品仅9款，增速为2.96% [2] - 十年来累计推出惠民保产品313款，当前正常运营产品202款，较2024年增加三款 [2] - 正常运营产品占比从2024年的66.68%微降至2025年7月的65.54%，降幅明显收窄，显示淘汰赛持续但基本盘趋于稳定 [2][3] 市场格局与产品演变 - 市场格局呈现“传统主导、多元并进”特点，传统型惠民保在当前运营产品中占比超八成 [3] - 产品数量从2019年的5款爆发式增长至2025年的313款，市场正从增量扩张转向存量优化 [3] - 新上线产品呈“双轮驱动”特点，一方面加速覆盖下沉市场如湖北十堰、宁夏等地，另一方面在已覆盖地区推动产品创新和保障升级 [4] 产品定价机制 - 惠民保定价正从单一定价模式向差异化定价模式转变，差异化定价主要基于年龄、健康状况、收入和团体参保四个因素 [2][5] - 正在运行的基础版惠民保产品中，141款产品采用单一定价模式，平均价格为95元，相较于2021年的60元左右有所上涨 [5] - 市场关注健康体与带病体的价格差异，业界正探索通过家庭投保优惠、团体投保优惠等方式破解逆向选择难题 [6] 产品保障责任与设计 - 在保障责任方面，近半数产品提供“多版本”供选择，其中70款产品设计两个版本，7款产品设计三个版本 [5] - 部分地区产品设计“加油包”拓宽保障范围，如广东省多款产品设计了住院医疗费用补偿和在线问诊费用补偿加油包 [5] - 产品设置的负面清单和免责条款主要聚焦于工伤、生育、第三方责任、境外就医、美容整形等方面 [5] 特药保障创新 - 特药扩围是惠民保高质量发展的关键路径，全国平均每款惠民保产品覆盖41种特药，覆盖28种适应症 [7] - 在169款基础版传统惠民保产品中，超过80%已涵盖特药责任，特药适应症以恶性肿瘤为核心，并拓展至罕见病等领域 [7] - 保障范围正逐步延伸至自身免疫性疾病、精神疾病、心血管疾病、眼科疾病等多个治疗领域 [7] 特药目录与产业联动 - 外资药企如罗氏、信达、阿斯利康、辉瑞等企业的药品参与度最高 [8] - 惠民保通过覆盖CAR-T治疗药品、纳入地区特色目录如港澳药械通药品等，进一步拓宽用药选择 [8] - 为支持本土生物医药产业发展，部分地区将本土创新药械纳入保障范围，形成产业发展与民生保障的良性互动 [8] 监管政策与未来方向 - 国家金融监督管理总局发布通知，明确提出规范销售行为、鼓励产品创新与差异化定价，为行业发展指明方向 [9] - 行业未来发展面临科学厘定费率、合理设置免责条款、有效防范风险和逆向选择等挑战 [9]

产品策略转变 - 多地惠民保产品升级方向从强调“更低的保费”转向“保障更全面、服务更便捷、续保更优待” [1] - 产品设计在“普惠”与“可持续”之间寻找新平衡，以更丰富的责任、更精细的分层及服务增值替代纯粹的价格竞争 [3] - 有限的定价空间更倾向于用于提高保障可得性与服务体验，而非单纯的降价营销 [3] 保费定价趋势 - 持续的“内卷式”降价或已接近天花板，保费下降空间正在消失 [1][2] - 保障范围不能过窄且责任不断扩容导致成本上升，是保费下降空间减小的原因之一 [2] - 惠民保本质上是一种商业保险，需要遵循商业逻辑避免持续亏损，也限制了保费下降空间 [2] 监管政策影响 - 金融监管总局发布的《关于推动城市商业医疗险高质量发展的通知》强调需“遵循风险对价原则，实现差异化定价” [2] - 相关政策口径正把“以低保费换市场”的空间收窄，鼓励通过差异化责任分层和服务优化实现长期稳健发展 [3] - 监管明确要在把新技术与新药纳入责任范围的同时规避“内卷式竞争” [3] 行业挑战与风险 - 首要挑战是平衡普惠目标与商业可持续性，即在扩大覆盖面、放宽投保条件、增加保障责任的同时确保经营可持续 [4] - 数据获取与精准定价面临挑战，医疗机构、医保部门与保险公司之间的数据壁垒持续存在 [4] - 由于产品相对低价，必然设有较高免赔额和对保险责任的限制，这影响了消费者体验和持续信任的建立 [4] 未来发展路径 - 破解“死亡螺旋”和满足消费者多样化保障需求是产品升级的重要目标，旨在吸引更多消费者参与 [1] - 加速数据共享机制建设，将健康管理作为核心运营环节，通过低成本干预降低长期理赔率，从而改善风险池结构 [4] - 惠民保对参与主体的经营能力、产品方案有较高要求，应作为“有限竞争”的产品，而非高盈利险种 [5]

机票价格大幅下跌现象 - 暑运结束至国庆假期前出现出行淡季，机票价格大幅下降，形成"价格洼地"，不少航线低至1到2折 [3] - 国内热门旅游城市如上海、武汉、南宁等地机票价格从8月底开始显著回落，酒店价格也同步下降 [3] - 出现极端低价机票案例，如成都飞曼谷有20元（不含税）机票在售 [4] 航空公司定价策略分析 - 航空公司采用价格歧视与差异化定价策略实现利润最大化，通过设置不同舱位等级和出行时间偏好区分价格 [6][7] - 依据航程往返客流量差异实施"填舱"策略，通过降低去程票价吸引旅客以平衡整体客座率，20元机票可作为吸引去程旅客的"诱饵" [9] - 航空公司经营具有周期性，淡季通过超低价机票吸引价格敏感型旅客，旨在覆盖变动成本并维持航线网络稳定性 [10] - 当高价票已覆盖航班基础运营成本后，剩余座位的销售边际成本极低，超低价票可转化为几乎纯利润 [12] - 同一航班上实行分层定价模式，既服务高端商务旅客（全价票），又通过特价经济舱吸引休闲旅客，最大化飞机利用率和企业盈利能力 [13]

交易背景与结构 - 纳睿雷达拟通过发行股份及支付现金方式收购天津希格玛微电子技术有限公司100%股权 同时向不超过35名特定对象募集配套资金 [6] - 本次交易评估基准日为2024年12月31日 标的公司全部股权评估值为37,060万元 交易作价确定为37,000万元 [11][14] - 交易对方包括周奇峰、李颖等管理层股东以及中芯海河、军科二期等外部投资机构共20余家主体 [7][8] 差异化定价安排 - 交易采用差异化定价方案 溢价方包括中芯海河、军科二期、俊鹏数能、毕方贰号和李新岗 对应估值55,728.13万元至66,998.34万元 相较标的资产整体作价溢价率50.62%-81.08% [11][14] - 折价方为管理层股东周奇峰、李颖等 对应估值32,739.55万元 较整体作价折价11.51% [14] - 差异化定价系基于投资成本、投资时间及协议条款协商确定 中芯海河年化收益率9.24% 军科二期年化收益率9.78% 俊鹏数能和毕方贰号年化收益率均为6.74% [11][12][13] - 溢价方平均溢价率87.79%低于市场案例平均111.20% 具备商业合理性 [14][15] 历史减资与特殊权利清理 - 标的公司2024年完成两次定向减资 中芯海河减资64.7988万股获3,000万元 军科二期减资21.7990万股获1,000万元 [11][17] - 减资程序履行内部审议及公告程序 经市场监督管理部门核准登记 符合公司法规定 [17] - 减资协议明确终止此前投资协议中的回购权、反稀释权等股东特殊权利 [22][26] - 中芯海河剩余股权约定最低出售价格1,191.6667万元 本次交易对价1,202万元满足要求 差额补偿义务由管理层股东承担 [26][28] 会计处理与合规性 - 标的公司对涉及回购义务的增资款确认金融负债 按实际利息在增资日至减资日期间分摊确认财务费用 2023-2024年累计确认利息支出1,710.62万元 [24] - 中芯海河、军科二期已回购股权与剩余股权会计处理无重大差异 剩余股权按普通股列报 [24][25] - 会计处理符合企业会计准则第37号规定 与亚信安全、新强联等市场案例处理方式一致 [29][30] 特殊权利条款梳理 - 标的公司历史融资协议中包含优先认购权、反稀释权、跟随出售权、强制回购权、优先清算权等特殊权利条款 [32][33][35][36] - 所有特殊权利条款已在2024年减资协议中清理 不再存续 [22][26] - 本次交易作价未受特殊权利条款影响 交易对方未附带任何优先权利 [26][28]

员工持股平台安排 - 金张咨询员工持股平台累计出现15次合伙企业份额转让情形，转让对价存在差异，离职员工陈晓东仍保留279万元出资份额[3] - 合伙协议约定员工须在职满5年方可保留份额，若提前离职需按原始出资金额回转份额至实际控制人施克炜或其指定人员[8][9] - 历次份额转让原因包括离职、个人资金需求及份额还原，受让人均为公司员工或实际控制人，交易作价均按原始出资金额执行[9][10][11] 估值与回购安排 - 2022年1月太湖海源增资价格为12.031元/股，投前估值10亿元，定价依据前轮投资者反稀释条款及市场协商[12] - 2024年1月股份回购按6亿元估值执行，回购价格基于出售方原始投资成本、2023年预计净利润5000万元及12倍PE协商确定[14] - 回购价格差异因增资基于市场原则，而回购系公司为股权激励自行收购，出售方已取得合理投资回报且无对赌协议[15] 股权激励计划进展 - 2024年9月通过鑫张咨询实施首批股权激励，授予价格3.57元/股，首批授予65万股，总额232.05万元[17] - 股份支付公允价值按15.13元/股计算，依据120,000万元估值除以实收资本扣除未注销库存股（8411.6万股-479.93万股）[19] - 激励计划分5年摊销费用，2024年累计摊销50.09万元，未授予的479.93万股库存股将在重组前注销[17][21] 特殊股东权利条款 - 财务投资人苏州苏商、安庆同安享有回购权、优先清算权、反稀释保护等特殊权利，触发条件包括未完成IPO或控制权变更[29][31][32] - 苏州苏商回购价款计算公式为：增资款+（增资款×10%×持股天数/365）-已获分红[42] - 特殊权利条款已在本次交易前通过补充协议解除，苏州苏商部分责任由实际控制人承担差额补偿[18][29] 交易前置条件完成情况 - 除库存股注销外，前置条件包括债权人通知、股东优先购买权放弃、特殊权利条款解除及银行同意函均已落实[22][23][24][27] - 库存股注销需履行编制资产负债表、股东会决议、债权人公告及工商变更程序，对标的公司净资产无影响[22] - 标的公司主要债务包括经营性债务11,716.90万元及银行借款12,400万元，流动比率1.99倍，偿债能力良好[26]

并购交易概述 - 透景生命拟以3.28亿元分阶段收购康录生物82%股权，构建"流式荧光+PCR+FISH"全链条诊断能力 [1] - 交易分为三步：先收购72.86%股份（2.91亿元），2026-2027年再收购剩余9.14%股份（3654.81万元）[3] - 采用"差异化定价"策略，不同交易对象的每股价格差异显著（上海国药54.14元/股 vs 谢俊8.37元/股）[8] 战略协同与业务整合 - 康录生物的FISH技术将补充透景生命现有技术矩阵，形成从早期筛查到伴随诊断的全流程解决方案 [5] - 双方销售渠道高度协同：透景覆盖31省市各级医疗机构，康录产品主要应用于三级医院 [5] - 透景生命在分子诊断领域已有流式荧光和PCR技术布局，重点聚焦宫颈癌筛查和肿瘤早期检测 [4] 财务与估值分析 - 康录生物评估值4亿元较账面净资产1.22亿元增值226.53%，溢价主要来自未入账的销售网络和研发管线 [7] - 标的公司2024年营收9729.79万元，净利润1696.17万元；2025年1-5月营收3653.65万元，净利润685.52万元 [9] - 截至2025年5月应收账款达4479.92万元，较2024年末4264.77万元继续增加 [9] 业绩承诺与风险 - 转让方承诺2025-2027年累计净利润不低于9150万元（分年2200/3150/3800万元），研发费用需超营收10% [9] - 透景生命近三年业绩持续下滑：2022-2024年营收从7.16亿降至4.37亿，净利润从1.25亿降至0.35亿 [10] - 交易设置应收账款回收承诺机制，转让方需对未及时回款金额进行补偿 [10] 市场反应与专家观点 - 公告次日股价高开低走收跌4.15%至17.33元/股 [6] - 专家认为"三步走"策略可缓解现金流压力，通过分期支付绑定业绩承诺 [3] - 差异化定价反映市场化利益平衡，机构投资者高价套现与创始人低价转让并存 [8]

并购交易结构 - 公司拟以3.28亿元分三阶段收购康录生物82%股权 首次以2.91亿元收购72.86%股份 后续两年以3654.81万元收购剩余9.14%股份 [1][4] - 采用分阶段收购策略以缓解现金流压力 通过分期支付绑定业绩承诺 实现风险对冲与资源协同 [4][5] - 交易采取差异化定价策略 不同交易对象单价差异显著 例如上海国药转让单价54.14元/股 而谢俊转让单价仅8.37元/股 [9] 标的公司评估与溢价 - 康录生物股东权益评估值4亿元 较账面净资产1.22亿元增值2.78亿元 增值率达226.53% [8] - 高增值源于未入账的营销渠道 医疗器械注册证及研发管线等无形资产 [8] - 标的公司2024年及2025年1-5月净利润分别为1696.17万元和685.52万元 [10] 业绩承诺与风险因素 - 转让方承诺2025-2027年扣非净利润分别不低于2200万元 3150万元和3800万元 三年累计不低于9150万元 [10] - 标的公司应收账款高企 2024年末达4264.77万元 2025年5月底增至4479.92万元 交易设置应收账款回收承诺机制 [11] - 公司近三年业绩持续下滑 2022-2024年归属净利润从1.25亿元降至0.35亿元 [11] 战略协同效应 - 并购将形成"流式荧光+PCR+FISH"全链条诊断能力 覆盖肿瘤从早期筛查到伴随诊断的全流程解决方案 [5][6] - 标的公司FISH技术为高灵敏度分子病理检测方法 应用于肿瘤筛查等高附加值领域 [5] - 双方销售渠道高度协同 公司覆盖全国31个省市医疗机构 标的公司产品主要应用于三级医院 [6] 市场反应 - 并购公告披露后次日公司股价高开低走 收盘下跌4.15%至17.33元/股 [7]

惠民保市场现状与挑战 - 惠民保作为社商融合性特殊险种，保费市场规模约150亿~200亿元，但保险公司兴趣不大，主要因产品设计不符合商业保险逻辑 [1] - 国家金融监管总局发布《通知》，要求惠民保纳入医疗新技术、新药品、新器械，遵循风险对价原则实现差异化定价，避免低价无序竞争 [1] - 惠民保特药保障与基本医保目录重合度高达40%，存在时间差问题，商保创新药目录预计11月公布可能率先嵌入惠民保 [8][9] 差异化定价争议 - 部分地区尝试差异化定价，如中部某市按年龄和健康状况划分保费：0-22岁69元/年，23-50岁99元/年，50岁以上及既往症人群149元/年 [3] - 支持方认为差异化定价有升有降，高风险人群保费相对较高但仍低于市场其他健康险，家庭整体投保负担未增加 [3] - 反对方认为惠民保应定位为商保中的基本层，保持普惠性，担忧多部门定位不一致影响政策协同 [4] 市场竞争与垄断界定 - 《通知》要求避免低价无序"内卷式"竞争和垄断性销售，截至2023年底284款惠民保产品中211款在运营，73款停运主要因多款产品合并运营 [6] - 学者建议同一城市或省域内只保留一款产品由多家保司共保，以扩大参保人群避免"死亡螺旋" [6] - 垄断性销售可能指地方政府半强制要求企业购买，如何界定仍需观察市场走向 [6] 创新药目录落地 - 商保创新药目录将重点纳入临床价值显著的创新药，短期内可能在惠民保先行落地因覆盖人群基数大 [7][8] - 目录药品享受"三除外"政策支持，但具体执行细节未明确，如是否需先进入地方惠民保特药目录 [10] - 地方惠民保产品通常在11月目录公布前已完成特药目录调整，存在与基本医保目录调整的时间差问题 [8][9]