市场指数表现 - 上证指数收盘3594点，1日跌0.33%，5日涨3.98%，1月涨1.67%；深证综指收盘2201点，1日跌0.1%，5日涨7.26%，1月涨2.19% [1] - 大盘指数昨日跌0.52%，1个月涨4.12%，6个月涨7.87%；中盘指数昨日涨0.06%，1个月涨6.72%，6个月涨7.46%；小盘指数昨日涨0.08%，1个月涨7.7%，6个月涨13.95% [1] - 行业涨幅方面，商用车昨日涨2.69%，1个月涨9.34%，6个月涨5.5%；摩托车及其它涨2.37%，1个月涨2.55%，6个月涨21.21%等；行业跌幅方面，基础建设Ⅱ昨日跌3.08%，1个月涨10.86%，6个月涨12.01%；水泥跌2.74%，1个月涨19.15%，6个月涨18.68%等 [1] 债券市场分析 - 近期债市受“反内卷”预期压力，商品期货价格上涨冲击多在预期和情绪层面，价格传导及物价回升对债市影响是中期关注变量 [2][9][11] - 市场脉冲后，8 - 9月市场关注央行流动性支持，当下处于结构性流动性短缺框架，且是国债、地方债发行高峰期，央行大概率呵护流动性，但降息优先级下降，债券利率向下突破前低概率回落 [2][11] - 债市多空取舍：长端利率债有博反弹空间，未来1 - 2个月10年国债运行区间可能在1.65% - 1.80%；信用债可能临近止盈窗口，建议降久期；2025Q3债券性价比排序为转债>存单>长端利率>信用债，四季度可能是风险窗口 [11] 保险行业点评 - 预定利率研究值较上限差值连续两季度超25bps，预定利率将下调，7月25日公布普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99%，需在9月1日前完成产品切换 [3][9][11] - 7月25日平安人寿、中国人寿将普通型/分红型/万能型产品预定利率最高值分别调至2.0%/1.75%/1.0%，自8月31日24时起执行，分红险降幅低于普通型产品 [4][11] - 重视新增负债成本优化及分红险产品转型对估值的正向催化，看好保险板块下阶段表现，推荐中国人寿(H)等公司 [15] 日元走势分析 - 近期日本市场异象，日股与日元走势背离，6月以来日经225大涨9.2%，外资流入51.1亿美元，日元贬值2.4%；弱美元下日元疲软，与欧元等分化 [14] - 日元疲弱原因包括通胀低预期下加息降温，市场对日央行年内加息次数预期从5月30日的0.7次降至7月22日的0.6次；美日贸易谈判不顺和参议院选举风波加剧日元弱势 [14][15] - 贸易协议落地后市场加息预期升温，但通胀粘性不足或掣肘加息；需关注自民党总裁选举与财政扩张变化，财政扩张可能引发“债汇双杀” [15][16] 工程机械行业 - 7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，预计2030年部分机组发电，2035年全面投产 [16][18] - 对比三峡电站，雅下水电主体投资占比可能更高，预计绝大部分投资用于发电站建设和输变电工程 [18] - 雅下工程对高端工程机械设备需求拉动显著，预计工程机械静态投资额约1200亿，梳理出通用型、隧道掘进、缆索起重机等受益主线及相关核心标的 [18] 轨交设备行业 - 上半年铁路投资高景气，1 - 6月全国铁路固定资产投资完成额3559亿元，同比增长5.5%；6月铁路固定资产投资完成额1138亿，同比增长4.60% [17] - 铁路部门加开夜间高铁应对暑运高峰，CR450投运时间临近；多家轨交设备公司上半年业绩超预期 [20] - 下半年车辆招标临近，同比数据可能超预期，首选车辆设备环节，推荐中国中车等公司 [20] 纺织服装行业 - 本周纺织服饰板块表现弱于市场，7月21 - 25日，SW纺织服饰指数上涨1.5%，跑输SW全A指数0.7pct [20] - 近期行业数据显示，1 - 6月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额7426亿元，同比增长3.1%；出口纺织品服装1439.8亿美元，同比上涨0.8%；棉价本周下跌 [20] - 纺织方面，国内反内卷和中美瑞典经贸会谈使优质纺织制造改善预期升温；服装方面，港股运动品牌二季度流水呈K型分化，下半年户外旺季有望增长提速 [20] - 行业观点认为内需改善是做多线索，推荐运动户外、折扣零售等领域相关公司 [22] 化工行业 - 25Q2公募基金化工重仓股配置环比下降，情绪基本见底，出口链占比下降，制冷剂及成长类型占比变化 [21][22] - 全国2025Q2单季度重仓化工/重仓总体比重环比下滑0.19pct至1.81%，各区域配置比例均下滑 [22] - 25Q2公募基金化工前十大重仓股持股市值占比持续回落，近一年下滑超50%，部分个股持仓占比有变化 [22] - 投资分析建议关注传统周期、氟化工、半导体材料等领域相关公司 [22][23] 公用环保行业 - 电力方面，新能源贡献6月主要发电增量，能源结构持续优化；6月用电明显回升，三产及居民用电拉动增量显著 [24] - 天然气方面，6月全国天然气表观消费量小幅增长，需求侧连续两月正增长，行业景气度回升 [24] - 投资分析建议关注电力、天然气、环保等领域相关公司 [24]

报告核心观点 近期债市受“反内卷”预期和商品期货价格上涨冲击，压力是中期逻辑短期快速演绎，脉冲调整后央行流动性支持成8 - 9月关注点，长端利率债有博反弹空间，信用债或临近止盈窗口 [2]。 分组1：近期债市压力来源 - 商品期货价格上涨冲击债市，更多是预期和情绪层面，价格将经历升温到降温过程，“反内卷”预期升温使部分资金卖债买股，但交易所规范政策出台后期货情绪降温 [6]。 - “反内卷”预期对债市压力是中期逻辑短期演绎，一是价格传导及物价回升对债市影响是中期变量，4季度或是重要验证时间点；二是债市预期领先基本面，交易结构拥挤使压力短期集中释放 [2][17]。 分组2：市场脉冲后关注点 - 本轮债市脉冲式调整中交易结构脆弱性造成压力，4月以来资金宽松，机构拉久期加杠杆博取超额收益，加大了脆弱性，且今年纯债投资组合安全垫薄易受赎回冲击，不过近期基金久期回落和央行加大投放使脆弱性有所修正 [21]。 - 债市脉冲过后，8 - 9月市场关注点是央行流动性，当前处于结构性流动性短缺框架，且8 - 9月是国债、地方债发行高峰期，央行大概率呵护流动性，保障存单和中短久期利率债，但“反内卷”成政策重心，降息优先级下降，债券利率向下突破前低概率回落 [2][27]。 分组3：债市多空取舍 - 短期内债市持续大幅调整概率下降，长端利率债（10年国债代表）有超跌反弹机会，但下破前低概率下降，未来1 - 2个月运行区间可能在1.65% - 1.80%之间 [32]。 - 信用债需警惕前期行情过热的信用债ETF成分券估值调整风险，关注折价和赎回压力传导风险，短期内信用债挖利差或告一段落，超长信用债和信用债ETF成分券可能临近止盈窗口，建议适度降久期 [32]。 - 2025Q3债券性价比排序为转债 > 存单 > 长端利率 > 信用债，债券市场真正压力可能不在三季度，四季度是风险窗口，政府债供给下降后流动性对冲概率下降，“反内卷”效果验证期CPI、PPI或有回升风险 [33]。

债市行情 - 国债期货主力多数收跌，30年期主力合约跌0.22%报120.670，10年期主力合约跌0.04%报108.995，5年期主力合约持平于106.190，2年期主力合约涨0.01%报102.512 [2] - 银行间主要利率债收益率午后普遍上行，30年期国债"25超长特别国债02"收益率上行1.25BP至1.862%，10年期国开债"25国开10"收益率上行1BP至1.7235%，10年期国债"25附息国债11"收益率上行0.5BP至1.65% [2] - 中证转债指数收盘上涨0.80%报441.46点，创2015年4月13日以来收盘新高，集智转债、亿田转债等涨幅居前，金陵转债、恒帅转债等跌幅居前 [2] 海外债市 - 美债收益率集体下跌，2年期美债收益率跌3.6BPs报3.819%，10年期美债收益率跌4.91BPs报4.297%，30年期美债收益率跌3.82BPs报4.834% [3] - 日债收益率全线回落，10年期日债收益率下行2.6BPs，3年期和5年期日债收益率分别下行1.1BP和2.2BPs [3] - 欧债收益率普遍下跌，10年期英债收益率跌4.6BPs报4.490%，10年期德债收益率跌1BP报2.505%，10年期意债收益率跌1.5BP报3.479% [3] 一级市场 - 农发行1年、3年、10年期金融债中标收益率分别为1.4076%、1.6739%、1.7537%，全场倍数分别为1.76、4.52、2.85 [4] 资金面 - 中国人民银行6月25日开展3000亿元中期借贷便利（MLF）操作，6月MLF净投放达到1180亿元，为连续第四个月加量续做 [5] - 6月中期流动性净投放总额已达3180亿元，包括2000亿元买断式逆回购净投放和1180亿元MLF净投放 [5] - Shibor短端品种集体上行，7天期上行4.2BPs报1.671%，14天期上行2.5BPs报1.722% [5] 机构观点 - 中信证券认为三季度政府债发行可能进一步加快，央行有可能采取降准等方式为市场提供流动性支持 [7] - 华泰固收指出消费政策拉动类别偏强但内生动能低位徘徊，金融支持消费供给政策有利于释放消费场景，但需更多需求端政策配合 [7]

央行流动性支持可能性 - 中信证券首席经济学家明明认为三季度政府债发行可能进一步加快，金融机构尤其是银行对流动性支持存在需求 [1] - 在支持性货币政策立场下，央行有可能采取降准等方式为市场提供流动性支持 [1] - 央行也可能选择公开市场操作或再贷款等工具手段来提供流动性 [1]

香港金融管理局流动性操作 - 香港金融管理局通过贴现窗口向银行系统注入2000万港元流动性 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年6月2 - 6日跨月后央行逆回购净回笼资金但月初公告10000亿元买断式逆回购体现对流动性的呵护 资金面宽松DR001在政策利率附近运行；6月2 - 8日政府债净缴款规模下降 同业存单到期收益率多数下降 银行间债券市场杠杆率有所提升；6月9 - 15日政府债预计净缴款 - 349亿元 同业存单到期规模约为12036亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 月初公告10000亿元买断式逆回购操作 央行呵护流动性 6月2 - 6日央行逆回购净回笼6717亿元 6月9 - 13日公开市场逆回购将到期9309亿元 6月是买断式逆回购工具创设以来首次在操作前发布招标公告 6月操作后当月净回笼量为2000亿元 不排除后续再操作或通过MLF净投放提供流动性 [6][7] - 资金面宽松 资金利率稳定 6月3 - 6日 DR001、R001平均值分别为1.41%和1.46% 较5月26 - 30日下降4.1个基点和4.9个基点；DR007、R007平均值分别为1.55%和1.57% 较5月26 - 30日下降8.8个基点和13.1个基点 [7] - 政府债净缴款规模下降 6月2 - 8日政府债净缴款规模约754亿元 较5月26日 - 6月1日减少4769亿元左右；6月9 - 15日预计为 - 349亿元 [8] 同业存单 - 同业存单到期收益率多数下行 截至6月6日 1M、3M同业存单到期收益率分别为1.6299%和1.6550% 分别较5月30日上升8个基点和下降1个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6775% 较5月30日下降3个基点 [9] - 6月同业存单到期规模较大 下周迎到期高峰 6月2 - 8日同业存单净融资额约为 - 804亿元 6月9 - 15日到期偿还量预计为12036亿元 高于本周的6666亿元 下周续发压力或阶段性对同业存单利率下行形成一定阻力 [9] 机构行为 银行间债券市场杠杆率提升 6月3 - 6日 测算银行间债券市场杠杆率均值为107.68% 5月26 - 30日测算均值为107.47% 其中 6月6日、5月30日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.70%和107.29% [10]

加拿大央行风险关注 - 近期主要关注市场出现无序抛售的可能性 [1] - 极端危机情况下相关当局可能需要提供流动性支持 [1]

政策背景与目标 - 全球经济不确定性加剧，经济碎片化和贸易紧张局势扰乱全球产业链供应链，引发国际金融市场动荡 [1] - 中国作为全球第二大经济体推出金融政策旨在稳定市场预期，推动经济高质量发展 [1] - 政策包括适时降准降息、创设新货币政策工具支持科技创新、扩大消费、稳定外贸、楼市和股市等 [1] 总量政策与流动性支持 - 降低存款准备金率0.5个百分点，预计向市场提供长期流动性约1万亿元 [2] - 下调政策利率0.1个百分点，7天期逆回购操作利率从1.5%降至1.4%，预计带动LPR同步下行0.1个百分点 [2] 结构性政策与行业支持 消费领域 - 阶段性降低汽车金融公司、金融租赁公司存款准备金率从5%降至0% [3] - 设立5000亿元"服务消费与养老再贷款"支持汽车消费、设备更新投资、服务消费与养老 [3] 科技创新 - 增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度 [3] - 创设科技创新债券风险分担工具等融资手段 [3] 农业与小微企业 - 增加支农支小再贷款额度3000亿元，支持商业银行扩大对涉农、小微及中小民营企业贷款投放 [3] 房地产 - 降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，支持居民家庭刚性住房需求 [3] - 加快出台与房地产发展新模式相适配的融资制度，巩固市场稳定态势 [3] 资本市场 - 支持中央汇金公司发挥类"平准基金"作用，配合央行健全支持资本市场货币政策工具长效机制 [4] - 扩大保险资金长期投资试点范围，拟再批复600亿元增量资金 [4] - 优化两项支持资本市场货币政策工具，合并证券、基金、保险公司互换便利5000亿元和股票回购增持再贷款3000亿元额度，总额度8000亿元 [4]