政策背景 - 深交所2025年6月发布《股票发行上市审核业务指引第8号》重新定义科技企业上市门槛 轻资产标准为固定资产等实物资产占总资产比重不高于20% 高研发投入标准为最近三年平均研发投入占营收比例不低于15%或累计研发投入不低于3亿元且平均占比不低于3%[6] - 政策精准匹配半导体 AI 通信等领域企业重研发轻资产特征 上交所数据显示2025年以来科创板已受理30单IPO申请 超七成为科技企业[3] - 政策推动三大科技IPO进程显著提速 摩尔线程作为头雁企业将于9月26日上会 募资规模或超百亿元[3] 摩尔线程核心价值 - 国内GPU芯片设计头部企业 具备GPU算力全场景覆盖能力与商业化落地速度 被称为中国英伟达有力竞争者[4] - 技术突破方面已推出苏堤春晓全功能GPU芯片 覆盖AI训练推理图形渲染等全场景 图形渲染效率等部分指标达国际先进水平 直接打破英伟达AMD等海外巨头垄断[7] - 场景落地方面产品已进入字节跳动腾讯等互联网大厂AI算力中心 与多家车企合作布局智能驾驶 元宇宙3D渲染领域有深度应用[7] - 政策适配方面近三年研发投入占比超20% 固定资产占比不足15% 完全符合深交所指引标准[7] 沐曦集成核心价值 - 专注高性能GPU研发 主打数据中心AI推理等高增长赛道[4] - 截至9月19日IPO状态上涨1.19%[4] 紫光展锐核心价值 - 全球少数掌握5G基带芯片技术企业之一[5] - 截至9月19日IPO状态上涨0.28%[5] 摩尔线程关联股票 - 参股企业和而泰持股约1.2% 初灵信息ST华通间接参股 截至9月19日参股企业股价逆势上涨1.34%[7] - 和而泰作为智能控制器龙头与摩尔线程在智能家居汽车电子等算力芯片应用场景存在潜在协同[7] - 初灵信息聚焦通信网络与数据接入 ST华通业务覆盖游戏与云计算 均与GPU算力场景有技术互补空间[7] - 合作企业东华软件浙大网新三六零等近期股价回调1.06% 长期受益于算力生态扩张[7] - 东华软件提供算力中心建设支持 在数据中心运维AI算力调度等领域具备技术优势[7] - 浙大网新与摩尔线程在智能驾驶元宇宙渲染等领域有合作潜力 城市大脑平台可结合GPU渲染能力提升智慧城市算力效率[7] - 三六零与摩尔线程在GPU安全计算领域存在技术协同 合作或强化在算力安全市场竞争力[7] 沐曦集成关联股票 - 关联股票包括超讯通信科华数据优刻得等 因技术或业务绑定被视为影子股[4] - 超讯通信提供GPU算力设备通信传输支持 如高速交换机光模块 技术储备满足高带宽低延迟通信网络需求[7] - 科华数据提供数据中心电源与制冷解决方案 高效电源管理技术可降低算力中心运营成本[7] - 优刻得与沐曦集成在算力资源池化领域协同 云平台为GPU提供规模化应用场景[7] 紫光展锐关联股票 - 关联股票包括紫光国微中电港深圳华强等 因紫光系产业链协同被市场关注[5][9] - 紫光国微作为间接控股股东 智能芯片与5G基带芯片形成芯片设计加通信应用协同[9] - 中电港承担5G基带芯片国内分销职能 2024年全球份额12% 分销规模与技术支持能力将同步增长[9] - 深圳华强依托全国性销售网络与供应链服务能力助力拓展下游客户 华强电子网平台可提供精准客户需求反馈[9] 投资机会 - 政策红利为科技企业上市打开绿色通道 三大IPO上市后将获得资本助力加速技术落地[9] - GPU算力5G通信芯片均为卡脖子领域 国产替代空间巨大 技术壁垒深厚 上市后有望成为科技板块标杆股[9] - 参股企业如和而泰紫光国微直接受益于股权增值 合作企业如东华软件中电港通过订单或技术协同分享成长红利[9]

"我们最近募的一只基金，管理费仅在1%—1.5%之间，现在已经很难收到2%的管理费了，特别是有引 导基金出资的基金。"华南某VC（风险投资）机构募资负责人方晨（化名）对记者表示。此外，部分政 府引导基金对支付管理费还设置了多重条件，"有些政府引导基金认缴部分只给1%的管理费，实缴后才 给到2%，但不少引导基金是按具体项目出资的，这就意味着我们没法提前拿到整只基金的管理费，资 金周转压力比以前大了很多。"方晨说。 据记者了解，在募资难的大环境下，一些GP还开始"卷"管理费，部分GP甚至主动"让渡"利益以争取出 资人（LP）的信任。比如，与LP约定，在不同投资阶段，根据GP完成业绩指标的进度收取管理费，若 最终实现超额收益率，还可获得额外的管理费分成。 除了费率下降和"卷"管理费，政府和国资类LP的管理费支付模式也更趋严格，引入了年度绩效考核机 制。"政府LP会根据投资进度、'返投'进度对我们做年度评价，没达标就罚管理费，第二年直接从应支 付的管理费里扣减。"华南一家有30亿元管理规模的VC机构募资人士程露（化名）对记者表示，尽管基 金投资期通常有3—5年，但LP的考核是一年一核，"业绩考核80分以上才百分百支付 ...

证券时报记者卓泳 对于国内创投行业而言，创投基金的管理费既是重要的收入来源，也是私募投资基金商业运作的根基。 然而，当前行业的管理费变革正迈向"深水区"：费率普遍下降、收费节奏与基金考核挂钩成为新趋势。 此外，今年以来，中央及地方多个政策也明确了创投行业管理费的改革方向，这一变化不仅冲击了创投 基金长期依赖的收入模式，更倒逼行业尤其是中小基金管理人（GP）加速调整运营策略，从"靠管理费 生存"转向"拼投资硬实力"，整个行业的发展逻辑正在重塑。 "我们最近募的一只基金，管理费仅在1%—1.5%之间，现在已经很难收到2%的管理费了，特别是有引 导基金出资的基金。"华南某VC（风险投资）机构募资负责人方晨（化名）对记者表示。此外，部分政 府引导基金对支付管理费还设置了多重条件，"有些政府引导基金认缴部分只给1%的管理费，实缴后才 给到2%，但不少引导基金是按具体项目出资的，这就意味着我们没法提前拿到整只基金的管理费，资 金周转压力比以前大了很多。"方晨说。 据记者了解，在募资难的大环境下，一些GP还开始"卷"管理费，部分GP甚至主动"让渡"利益以争取出 资人（LP）的信任。比如，与LP约定，在不同投资阶段，根据GP ...

公司业务模式 - 公司专注于二手手机回收业务 通过"以旧换新"模式作为手机品牌方和运营商的第三方服务商[1][7] - 采用ToB轻资产模式 上游对接小米 vivo 荣耀等品牌方及三大运营商超7.5万家线下零售店 下游通过自营平台"闪回有品"以竞价拍卖方式批量销售给中小商家[6][7][8] - 平均库存周转天数仅6.5天 远低于行业10-15天平均水平 实现高效流转[9] 财务表现 - 营收从2021年7.50亿元增长至2024年12.97亿元 2025年上半年营收8.09亿元 同比增长超40%[2] - 持续亏损 2021至2024年亏损分别为4870.8万元 9908.4万元 9826.8万元和6644.3万元 2025年上半年亏损2463.3万元[2][3] - 毛利率从2021年8.2%下滑至2024年4.8% 2025年上半年回升至6.3% 远低于竞争对手万物新生同期19.9%-26.3%的毛利率水平[4] - 销售成本占比超85% 2024年12.35亿元销售成本占当年13亿元营收的95%[15] 市场竞争地位 - 按交易额计 公司2024年市场份额为1.3% 位列行业第三 远低于爱回收8.2%和转转8.1%的市场份额[21][23] - 中国二手手机交易市场2024年规模达7020亿元 2020-2024年复合增长率28.2% 手机回收率从2020年10%提升至2024年17.1% 仍低于发达国家55%-75%水平[19] 运营挑战 - 上游集中度高 2024年前五大采购伙伴贡献67.6%采购额 其中小米单独占比41.5%[11] - 缺乏议价能力 为维持货源需提高回收价格并支付高额佣金 2022年因小米推出自有回收平台导致同业竞争 被迫提价压缩利润[13][16] - 现金及等价物仅1.19亿元 面临2025年底前需完成IPO的赎回协议 否则需偿付近8亿元[5] 战略发展方向 - 跟随国产手机品牌出海 进入东南亚等增量市场寻求新增长点[24] - 加大AI技术在质检定价环节应用 提升运营效率[24] - 拓展ToC业务 计划通过直播电商和入驻主流平台开设品牌店铺 直接面向终端消费者[25]

行业整体规模 - 截至2025年6月30日中国母基金全名单包括460家母基金总管理规模达34845亿元较2024年底下降23.7% [1] - 政府引导基金338家总管理规模29973亿元较2024年底下降24.0% [1] - 市场化母基金112家总管理规模4829亿元较2024年底下降22.4% [1] - S基金10家总管理规模43亿元 [1] 规模下降原因 - 规模下降主因包括部分机构取消母基金业务转向直接投资、退出或清算母基金以及退回出资的母基金被减计 [2] - 政府引导基金转向直投业务不再出资子基金导致母基金数量减少 [2] 新设母基金情况 - 2025年上半年新发起母基金33支其中政府引导基金31支市场化母基金2支 [3] - 新设母基金总规模1970.17亿元其中政府引导基金798.04亿元市场化母基金80亿元 [3] - 新设政府引导基金规模同比2024年下降66%市场化母基金规模同比下降50% [3] - 新设母基金地域集中在11个省级行政区江苏、湖北、福建新设数量均在3支以上浙江多支落地 [3] - 新设母基金聚焦先进制造、新能源、新材料等领域省级与地市级联动形成基金群体系化布局 [3] 行业发展趋势 - 母基金设立从数量扩张转向质量提升注重功能定位、统筹资源和科学考核 [4] - 新设母基金更注重长期导向和资金效率规模适度、布局合理、运作规范 [4] - 2025年未出现新设千亿规模母基金转向多支规模适中定位分明的基金群模式 [4] - 基金群模式优势包括灵活性可根据产业需求调整规模与投向分工明确形成投资链条风险分散提升资金安全性 [5] 管理费机制影响 - 政府投资基金管理费以实缴出资或实际投资金额为计费基础部分地区标准不超过实际投资金额的2% [6] - 管理费从基金收益或利息支付原则上不允许本金列支未产生收益时可本金预支后补回 [6] - 管理费趋严推动中小GP采取轻量化运营策略精简架构压缩成本非核心职能外包 [6] - 中小GP放缓投资节奏集中管理存量项目延长资金使用周期 [6] - 机构通过远程尽调替代现场调研抱团共享项目来源与团队分摊尽调和管理成本 [7]

核心业绩表现 - 公司上半年实现经营收入3859.05亿元 同比增长2.95% [1] - 手续费及佣金净收入652.18亿元 同比增长4.02% 为2023年年报以来首次正增长 [1][10] - 拨备前利润2901.03亿元 同比增长3.37% 拨备覆盖率239.40% 较上年末提升5.8个百分点 [1] - 非利息净收入992亿元 同比增长25.93% 占经营收入比例25.70% 同比提升4.68个百分点 [10] - 其他非利息净收入340亿元 同比增长111.36% 其中投资收益增长217.29% 汇兑收益增长206.47% [2][12][13] 资产结构优化 - 资产总额44.43万亿元 较上年末增长9.52% [3] - 贷款和金融投资较上年末增加2.7万亿元 创近三年同期新高 [3] - 发放贷款和垫款总额27.44万亿元 较上年末增长6.2% 金融投资11.77万亿元 较上年末增长10.17% [3] - 贷款和金融投资在生息资产中占比达88.26% [3] - 人民币债券投资规模较上年末增加近1万亿元 其中国债、地方债和企业债新增占比达92% [4] 负债成本管控 - 负债总额40.85万亿元 较上年末增长9.73% [7] - 吸收存款余额30.47万亿元 较上年末增长6.11% [7] - 存款付息率下降32个基点 负债端付息率同比下降34个基点 [7] - 境内活期存款余额12.72万亿元 占比43.19% 较上年末增加5384.69亿元 [8] - 活期存款新增占比超30% 同比提升近15个百分点 [8] 信贷投放重点领域 - 科技贷款余额5.15万亿元 增速16.81% [4] - 战略性新兴产业贷款余额3.39万亿元 增速18.92% [4] - 绿色贷款余额5.72万亿元 增速14.88% [4] - 数字经济核心产业贷款余额8524亿元 增速13.44% [4] - 普惠贷款余额3.74万亿元 个人消费贷款6141.94亿元 较上年末增长16.35% [5] 中间业务发展 - 代理业务手续费94.41亿元 同比增长4.57% 其中代销基金收入增速超20% [11][12] - 顾问和咨询费72.85亿元 同比增长14.35% [12] - 资产管理业务收入60.76亿元 同比增长35.44% [12] - 第三方支付收入贡献超百亿元 对公结算收入保持同业第一方阵 [11] - 财富管理客户较年初新增近450万户 个人AUM日均新增超1.7万亿元 [8] 净息差管理 - 上半年净息差1.40% 较一季度微降1个基点 [8] - 生息资产收益率同比下降45个基点 [3] - 贷款重定价快于存款 预计下半年净息差仍有一定下行压力 [9] - 通过主动管理保持净息差在可比同业中的领先水平 [9]

财务表现 - 上半年营业收入1105亿元，同比下降2.3%，归母净利润431亿元，同比增长0.2% [1] - 营收及拨备前利润同比增速分别为-2.3%和-3.1%，较一季度提升1.3个百分点，净利润增速较一季度提升2.4个百分点 [2] - 加权平均净资产收益率10.1%，同比下降0.9个百分点 [1] 收入结构 - 净利息收入与非息收入同比分别下降1.5%和3.8%，非息收入降幅较一季度收窄8.6个百分点 [2] - 手续费及佣金收入131亿元，同比增长2.6%，其他非息收入236亿元，同比下降7%，降幅较一季度收窄14.5个百分点 [6] - 信用减值损失占营业收入比例27.3%，同比下降3.1个百分点，成本收入比25.8%，同比上升0.5个百分点 [2] 资产负债规模 - 二季度末生息资产和贷款同比增速分别为2%和4.1%，较一季度末下降1.8和0.7个百分点 [3] - 上半年新增贷款1668亿元，同比少增413亿元，金融投资新增32亿元，同比多增1054亿元 [3] - 二季度末存款同比增长9%，较一季度末下降1.3个百分点，上半年新增存款3375亿元，同比多增886亿元 [5] 贷款投向 - 对公贷款新增2271亿元，同比少增396亿元，零售贷款减少279亿元，同比少减52亿元 [4] - 绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较年初增长15.6%、14.7%和11.8%，均高于整体贷款增速 [4] - 按揭贷款和经营贷分别新增36亿元和55亿元，信用卡贷款减少300亿元 [4] 息差与定价 - 上半年净息差1.75%，较一季度和2024年分别收窄5和7个基点 [5] - 生息资产收益率和贷款收益率分别为3.37%和3.73%，较2024年下降35和47个基点 [5] - 付息负债成本率和存款成本率分别为1.86%和1.76%，较2024年下降31和22个基点 [5] 资产质量 - 二季度末不良率1.08%，与一季度持平，关注率1.66%，较一季度下降5个基点 [7] - 对公贷款不良率1.08%，较年初上升7个基点，其中房地产和制造业不良率分别为1.9%和1.12%，较年初上升36和40个基点 [8] - 零售贷款不良率1.22%，较年初下降13个基点，按揭和信用卡不良率分别为0.54%和3.28%，较年初下降6和36个基点 [8] 资本充足率 - 二季度末核心一级资本充足率9.54%，较一季度下降6个基点，一级资本充足率11.3%，总资本充足率14.2% [9] - 风险加权资产同比增长7.4%，较一季度提升1.6个百分点 [9] - 发行300亿元永续债补充资本，86亿元可转债转股，500亿元可转债中仍有414亿元未转股 [9] 战略发展 - 持续推进"轻资本、轻资产、高效率"战略转型，深化"五大新赛道"业务布局 [9][4] - 零售AUM规模5.5万亿元，较年初增长8%，企金财富AUM日均4607亿元，较年初增长6.3% [6] - 大投行FPA规模4.7万亿元，较年初增长1512亿元，财富管理和投资银行业务持续发展 [6]

投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 业绩增速由负转正 25H1营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为-2.29%、-3.08%、0.21% 增速分别较25Q1上升1.29pct、1.27pct、2.43pct [1] - 资负结构优化推动息差保持相对韧性 总贷款、总资产分别同比增长4.13%和2.55% 总存款和总负债分别同比增长8.89%和2.42% 贷款占总资产比重和存款占总负债比重分别较年初提升1.02pct和2.8pct至55.62%和61.36% 25H1净息差1.75% 较年初下降7bp [2] - 资管财富表现突出 中收同比增长2.59% 其中零售财富实现中间业务收入27.43亿元同比增长13.45% 托管中间业务实现收入19.43亿元同比增长9.98% [2] - 其他非息收入降幅收窄 25H1同比下降7% 增速较一季度收窄14.5pct 二季度公允价值变动损益由负转正至增长13.6% [2] - 资产质量保持稳定 25Q2末不良率1.08%环比持平 关注率1.66%环比下降5bp 逾期率1.53%上半年下降6bp 拨备覆盖率228.54%环比下降4.88pct [3] - 大股东增持显示信心 福建省财政厅将其持有的86.44亿元可转债全额转股 25Q2末核心一级资本充足率9.54%同比提升6bp 若剩余可转债全额转股将提升核心一级资本充足率0.5个百分点 [3] 业绩表现 - 25H1营业收入1104.58亿元同比下降2.29% 拨备前利润806.80亿元同比下降3.08% 归母净利润433.61亿元同比增长0.21% [14] - 单季度业绩改善明显 25Q2营业收入同比下降0.94% 拨备前利润同比下降1.69% 归母净利润同比增长3.38% [16] - 业绩驱动因素中规模、中收、拨备计提形成正贡献 息差收窄、其他非息、成本收入比、有效税率上升形成负贡献 [1][23][25] - 年化ROA为0.82% 年化ROE为10.12% [14] 非息收入 - 手续费收入结构优化 25H1净手续费及佣金收入占比11.84% 净其他非息收入占比21.39% [32] - 投资净收益同比下降16.9% 公允价值变动损益同比增长13.6% 汇兑损益同比增长282.3% [32] - 零售AUM同比增长13.11% [31] 息差及资产负债 - 净息差呈收窄趋势 25H1披露值1.75% 测算值1.59% [35] - 生息资产收益率下降至3.37% 计息负债成本率下降至1.86% [35] - 贷款结构变化 公司贷款占比62.15% 个人贷款占比33.25% 票据贴现占比4.59% [41] - 存款结构优化 公司存款占比60.70% 个人存款占比28.72% [40] 资产质量 - 不良贷款余额634.93亿元 关注类贷款余额979.87亿元 [42] - 不良生成率1.16% 不良核销转出率101.82% [42] - 重点领域风险可控 对公房地产、信用卡新发生不良同比回落 地方政府融资平台无新发生不良 [3] 资本及股东 - 资本充足率保持稳定 25Q2末核心一级资本充足率9.54% 一级资本充足率11.30% 资本充足率14.18% [46] - 前十大股东持股集中 福建省金融投资有限责任公司持股16.59% 中国烟草总公司持股5.25% [53] - 杠杆率12.32倍 [14]

财务业绩表现 - 营业收入1057.62亿元同比下降2.99%，净利润364.78亿元同比增长2.78% [2][3] - 二季度净利润同比增长4.11%，较一季度增幅提升2.45个百分点 [3] - 利息净收入712.01亿元同比下降1.94%，非利息净收入345.61亿元同比下降5.08% [5] - 手续费及佣金净收入169.06亿元同比增长3.38%，其中托管业务佣金增长25.12%，代理业务手续费增长18.81% [5][7] 资产质量与规模 - 资产总额98584.66亿元较上年末增长3.42%，贷款总额58019亿元增长1.43%，客户存款61069.07亿元增长5.69% [2][4] - 不良贷款率1.16%与上年末持平，显著优于商业银行平均水平1.49% [2][3] - 公司不良贷款率下降0.13个百分点，个人不良贷款率上升0.04个百分点 [8] - 制造业、房地产业、租赁商务服务业不良贷款占比60.84%，房地产业不良率下降0.32个百分点 [9] 业务结构转型 - 零售银行业务税前利润55.95亿元同比增长109.24%，占比升至12% [13][14] - 零售管理资产余额4.99万亿元较上年末增长6.52%，私行客户9.21万户增长9.57% [2][14] - 净息差1.63%同比下降0.14个百分点，净利差1.60%同比下降0.11个百分点 [5] - 资本充足率13.47%上升0.11个百分点，核心一级资本充足率9.49%下降0.23个百分点 [4] 区域与行业风险分布 - 环渤海、西部、中部地区不良贷款余额合计435.43亿元，占比64.86% [10] - 中部地区不良贷款增加11.49亿元，不良率上升0.12个百分点 [10] - 建筑业及电力热力行业不良率上升，消费贷不良率2.44%，信用卡不良率2.73%上升0.22个百分点 [9] 投资与市场业务 - 投资收益156.19亿元同比增长11.09%，公允价值变动损益亏损2.7亿元同比下降105.28% [6][7] - 汇兑净收益15.03亿元同比增长188.48%，其他业务收入5.73亿元同比增长315.22% [7] - 投资收益与公允价值变动损益合计153.49亿元，同比减少38.24亿元 [6]

公司分拆上市计划 - 阿里巴巴拟分拆斑马智行于香港联交所主板独立上市 目前持有44.72%股份 分拆后仍将保留超30%股权 [1] - 上汽集团及一致行动人合计持股34.34% 为第二大股东 同时是其第一大客户 贡献收入占比约40% [1] - 分拆符合阿里巴巴轻资产高毛利转型战略 独立上市有助于吸引专注汽车系统解决方案的投资者群体 [1] 业务与技术布局 - 主营业务为智能座舱解决方案开发 涵盖系统级OS解决方案 AI全栈端到端解决方案及车载平台服务三类产品 [2] - 2016年推出中国首款互联网汽车并首创语音交互座舱设计 2023年发布元神AI大语言模型技术 [2] - 截至2025年6月底 解决方案已搭载于60个主机厂的超800万辆车 覆盖14个国家 [2] 市场地位与研发投入 - 2024年智能座舱市场份额达7.8% 位居行业头部 [2] - 搭载量从2022年83.5万台增长至2024年233.4万台 复合年增长率67.2% [2] - 2022-2025年一季度研发费用分别为11.11亿元 11.234亿元 9.798亿元 2.539亿元 1.964亿元 [2] 财务表现与行业前景 - 2022-2024年营收分别为8.05亿元 8.72亿元 8.24亿元 同期净利润亏损8.78亿元 8.76亿元 8.47亿元 [3] - 2025年一季度营收1.36亿元 净利润亏损15.82亿元 近三年累计亏损约26亿元 [3] - 全球智能座舱软件市场规模2024年达1038亿元 预计2030年将增长至2451亿元 复合年增长率15.4% [3]