文章核心观点 - 欧曼银河16N大马力燃气车正式下线，通过“大马力更高效、低能耗更能省、多场景更适配”的优势，旨在为物流企业带来盈利提升与运营保障，并确立其在大马力燃气车领域的标杆地位 [1] 产品发布与定位 - 2025年12月8日，欧曼银河16N大马力燃气车在京举行下线仪式 [1] - 该产品是欧曼在燃气重卡领域的又一力作，基于此前成功的欧曼15N燃气车进行深度迭代升级与全面性能突破 [3][4] - 产品推出欧曼银河9和欧曼银河7两款车型，搭载旗舰级动力总成，最高马力达720马力，旨在重塑燃气重卡性能标准 [5] 产品性能与技术优势 - **动力强劲**：搭载福康16N 720马力燃气发动机，最大扭矩达3600N·m，具备“低速大扭矩”特质，使加速及爬坡效率提升20% [6] - **节能省气**：发动机最高热效率提升2%，并通过多重技术协同降低整车综合气耗，为用户带来显著成本优势 [8] - **可靠稳定**：采用250bar基础机架构与高强度机体，适应零下40℃严寒及高原环境且动力不衰减，历经超4万小时台架测试与超500万公里道路验证，可靠性扎实 [8] - **安全保障**：具备400kW制动功率，保障行车安全，特别是在山区连续下坡等复杂工况 [8][13] 市场与场景适配 - 物流行业正从“单一场景适配”迈入“全场景智能高效协同”新阶段，大马力、高可靠、低能耗产品已成市场主流 [3] - 产品精准匹配长途干线、绿通运输、冷链物流、普货集散等多元运输场景，聚焦“用户盈利”构建场景化解决方案 [4][11] - 针对绿通、冷藏运输，通过精准工况适配与智能调控确保高效响应运输节奏并管控成本 [13] - 针对川贵渝西藏等山区“满载爬长坡+连续下坡”复杂工况，提供场景化的动力调控与制动保障方案，兼顾安全与效率 [13] 行业影响与公司战略 - 该产品的落地被视为重卡领域燃气动力技术的一次关键突破 [13] - 公司以“全场景适配+用户盈利导向”的创新逻辑，为物流行业突破运营瓶颈、实现价值升级提供核心支撑 [13] - 此举体现了公司对行业需求的深度洞察与技术攻坚实力，旨在助力物流企业实现“降本更精准、提效更显著、盈利更稳健”的目标 [13]

文章核心观点 - 游戏行业AI革命路径明确为供给侧提效和产品侧玩法革新，大厂聚焦AI提效服务于工业化大生产，而原生AI游戏探索主要由创业团队承担[3][21][32] - 腾讯采用"AI+游戏"模式在成熟项目上叠加AI功能提升体验，并以混元平台推动开发效率提升，但内部协作复杂制约技术转化[5][6][12][13] - 网易通过伏羲实验室与项目深度绑定，以市场化机制承接AI需求，在玩法创新层面自由度高于腾讯[16][17][20] - 创业团队摆脱大厂束缚，在原生AI游戏开发中实现开发范式变革，AI深度融入开发流程模糊传统职能边界[23][26][30] 腾讯AI游戏战略 - 技术路径以"提效为主、原生为辅"，通过混元游戏平台赋能开发，2025年7月将2D生成扩展至3D，支持生成面数达上万面的几何模型[4][9] - 组织架构形成矩阵化模式，混元作为T一级部门与工作室AI团队协作，但跨部门沟通成本高导致落地效果存在落差[12][13] - AI应用提升用户活跃度，如《王者荣耀》AI人机实现"菜得像人"行为逻辑，推动日活暴涨，但AI团队常被视为成本部门难以获得对等回报[14][15] 网易AI游戏实践 - 伏羲实验室采用与项目强绑定模式，通过投入人头和服务器使用量向产品部门收费，具备明确KPI导向[16][17] - 技术应用聚焦强化学习AI、智能NPC等方向，如《逆水寒》为400多名NPC配置AI系统，增强剧情和社交互动提升粘性[17][18] - 技术方案呈现"解耦"特性，同一生成式AI能力可根据项目需求适配不同生成模型，灵活性较高[20][21] 创业团队AI游戏探索 - 原生AI游戏判定标准为"没有AI则产品无法存在"，当前产品多属AI增强型，AI作为局部随机变量而非系统创造者[23] - 《麦琪的花园》团队不足20人，算法工程师占比近半，自研AI管线使工程师周代码量从1000多行提升至30000行[24][26] - 《妹居物语》以8000元预算实现AI动态记录玩家互动，通过对话-事件-数值反馈循环形成可重复体验的游戏机制[27][28] - AI提效显著，美术成本占比40%-50%的项目预计提效10%-20%，同时模糊策划、程序、美术的传统职能边界[30] 行业生态分工 - 大厂承担稳定营收职责，优先考虑AI提效而非激进玩法创新，技术外因素制约原生AI游戏发展[21][32] - 创业团队灵活融入AI至开发管线，承担探索AI游戏范式的主要责任，推动开发范式质变[23][32] - AI需作为游戏设计工具而非技术炫技，深入开发肌理才能重新定义电子娱乐边界[32][33]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 公司作为防水龙头，国内龙头地位稳固，海外拓展打开远期成长空间 [3] - 25Q3收入同比增速为8个季度以来首次转正，公司有望率先走出行业底部 [3] 2025年三季度财务表现 - 25Q1-3实现营业收入206.0亿元，同比下滑5.1%；归母净利润8.1亿元，同比下滑36.6% [1] - 单Q3实现营业收入70.3亿元，同比增长8.5%；归母净利润2.5亿元，同比下滑26.6% [1] - 25Q1-3经营性净现金流为4.2亿元，同比增加9.1亿元；单Q3经营性净现金流为8.1亿元，同比下滑2.8% [1] 盈利能力分析 - 25Q1-3毛利率为25.2%，同比下降3.9个百分点；单Q3毛利率为24.8%，同比下降4.1个百分点，毛利率下滑与复价落地较慢、价格竞争激烈及产品销售结构变化有关 [2] - 25Q1-3期间费用率为16.6%，同比下降2.0个百分点，公司延续降本提效和优化费率 [2] - 25Q1-3销售净利率为3.8%，同比下降2.0个百分点；单Q3销售净利率为3.4%，同比下降1.7个百分点 [2] - 25Q1-3信用减值损失为-7.2亿元；单Q3信用减值损失为-2.9亿元 [2] 资产质量与现金流 - Q3末应收账款为86.9亿元，同比下降18.6%，得益于渠道结构优化和回款政策加强 [3] - 公司通过处置所持有金科股份5.47%股权、出售两套商业不动产等实现资金回笼，改善资产结构 [3] - 公司积极推动债务重组，将取得下游客户抵债资产（相关债权账面价值1.9亿元）部分用于抵偿所欠款项 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年归母净利润预测至10.03亿元、16.17亿元、20.55亿元，较上次预测分别下调21%、7%、3% [3] - 预测2025年营业收入为272.97亿元，同比下滑2.71% [4] - 预测2025年归母净利润增长率为827.52%，2025年预测EPS为0.42元 [4] - 当前股价对应2025年预测PE为30倍，PB为1.4倍 [4][13]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为汽车零部件制造业，特别是新能源汽车传动系统领域 [2] * 纪要涉及的公司为上市公司双环传动及其子公司环区科技 [1][2] 核心业务表现与展望 **新能源汽车业务** * 新能源汽车业务是公司最大业务板块，2025年第三季度营收占比接近47%，同比和环比均有增长 [3] * 公司在国内新能源汽车齿轮领域的市场份额稳定在45%-50%之间 [2][4] * 主要客户包括T中国、华为和汇川，市场地位稳固 [2][5] * 公司正积极拓展对吉利、奇瑞、长安等客户的市场覆盖 [2][5] * 海外市场关注Stellantis和现代电车等客户，但去年三季度高基数对今年同比数据造成压力 [2][5] * 同轴减速器产能达每年75万套，每月交付量约为4-5万套，预计下半年及2026年交付量将进一步提升 [10] **其他业务板块** * 传统燃油车业务占比约20%，2025年第三季度同比降幅收窄至2%以内 [2][3][6] * 智能执行机构业务占比约8.3%-8.5%，2025年第三季度同比增长超过30% [2][3][6] * 工程机械业务占比不到9.5%，营收相对平稳 [3][6] * 商用车业务占比约7.3%，降幅呈现收窄趋势 [3][6] **环区科技业务（子公司）** * 环区科技业务主要包括扫地机智能执行机构、智能汽车、智能办公和未来生活（含ePACK） [23] * 扫地机智能执行机构是最大业务板块，已进入小米、科沃斯、石头科技等中国前五大品牌客户体系，预计2026年保持增长动力 [4][23] * ePACK业务已覆盖国内大疆、美的等头部创新企业，并积极进入欧洲头部客户体系，2026年收入增长潜力巨大 [4][24] * 智能汽车业务已进入头部T2W体系，预计2026年实现全年批量贡献 [25][26] * 预计2026年智能汽车、扫地机和ePACK三大业务板块的绝对值增量相差不大 [4][28] 财务与运营状况 **整体财务表现** * 2025年第三季度公司总营收同比下降7.56%，前三季度累计下降4.1% [3] * 公司主营收入（剔除贸易业务）在前三季度实现9.68%的增长，单三季度增速为6.5% [3] * 公司主营毛利率稳定在26.5%-27%之间，单季度波动约0.2%-0.3% [4][27] * 财务费用在二、三季度有所差异，三季度费用有所增加 [7] **成本控制与效率提升** * 公司通过延长设备使用寿命（如从10年延长至15-20年）降低折旧成本，从而提高毛利率 [2][12][14] * 成立装备研究组以提升设备效率和使用寿命 [2][12] * 通过控本、降本、提效、敏捷制造和在线检测缩短交互时间，提升整体竞争力 [2][14] **生产基地运营** * 国内玉环基地净利润率跑赢集团整体水平，表现稳定 [11] * 重庆基地转型商用车新能源领域，毛利率从百分之十几提升至2024年的20%左右 [11] * 江苏基地负责工程机械和混合动力齿轮，2025年毛利率显著提升 [11] * 桐乡基地因客户订单恢复良好，预计四季度及明年表现改善 [11] 海外拓展与战略布局 **匈牙利工厂进展** * 匈牙利工厂建设顺利，基础设施已完成，已安装三四十台设备并布置欧洲第一条差速器装配线 [2][15] * 首个项目已量产交付，第二个项目预计2026年初量产 [15] * 截至2025年第三季度，匈牙利工厂实现营收1.5亿元，亏损600万元 [20] * 预计2026年全年营收达6-7亿元，全年亏损控制在1,000万元左右，并可能在第三、四季度扭亏为盈 [2][20] * 新客户斯太兰蒂斯贡献较大，并将导入沃尔沃电车等项目 [20] **欧洲本土化成本与竞争力** * 全产业链在欧洲本土化生产，成本预估比中国增加20%-40% [2][18] * 若全供应链在欧洲但原材料来自中国，成本上升20%-30%；若使用欧洲原材料，成本再增加约5个百分点 [2][19] * 当前匈牙利热后加工成本相比国内增加约22% [2][19] * 公司通过控制成本可将部分增加的成本传导给客户，维持竞争力，当前价格相当于欧洲供应商毛坯价格，竞争力明显 [2][18][19] * 为应对欧盟本土化生产趋势，公司采取中国半成品加匈牙利加工模式，并启动光伏项目以降低能源成本 [16][17] 资本开支与未来预期 * 2026年资本开支预计维持在10亿多元，主要用于匈牙利工厂扩建、重庆和江苏的新能源商用车产能扩建等 [21] * 智能执行机构业务板块轻资产，投入产出比较高（如齿轮可达1:3，小总成可达1:5） [22] * 公司预计2025年第四季度市场表现将优于行业平均增速，且可能成为公司历史上最好的一个季度，目前处于供不应求状态 [9] * 随着员工持股计划目标实现和营收增速提升，公司毛利率仍有提升空间 [27]

项目核心进展 - 抚顺石化80万吨/年乙烯装置脱瓶颈改造项目迎来关键节点，第一循环水场12台冷却塔改造工程完成中交 [1] - 改造后单台冷却塔水处理能力提升至不低于4900立方米/小时，较改造前提升32.4% [1] 技术改造与效能提升 - 循环水场作为乙烯装置循环冷却系统的核心枢纽，其运行效能直接决定整套装置的产能上限 [1] - 改造在保留原有核心设施基础上，对塔内填料、喷淋系统等关键功能部件进行全面更新优化，实现降本与提效双提升 [1] - 12台冷却塔均一次性通过验收，达到设计运行标准 [2] 项目管理与执行策略 - 采用单塔攻坚、分批投用策略，将12台冷却塔划分为3个施工单元，有效规避集中施工对生产的冲击 [1] - 建立人、机、料实时调度机制，提前锁定关键设备到货周期，将设备到货时间压缩10% [1] - 严格执行每日多方协调会制度，明确作业界面与安全要求 [2] - 质量把控执行自检、互检、专检的三检制，并对关键工序实行技术人员全程旁站监督 [2]

行业与公司 * 中科美菱（公司）[1] * 医疗器械、实验室设备（行业）[3] 核心财务表现 * 前三季度营业收入2.24亿元，同比增长4.75%[2] * 归母净利润1275万元，同比增长8.19%[2] * 扣非净利润653.77万元，同比增长146%[2] * 盈利能力显著增强，受益于成本控制和效率提升[2] * 前三季度经营性现金流与去年基本持平，但四季度因政府补助减少，预计现金流为正但低于去年水平[23] 政策环境影响 * 国家以旧换新政策对通用设备影响有限，主要推动大型科研仪器更新[2] * 政策资金集中于大项目和大分析仪器，公司通用设备整体量不大[3] * 四季度是传统旺季，政府资金年底集中使用，国庆节后订单呈现向好趋势[15] * 国产通用设备国产化比例在提高，但进口品牌也在进行国产化，国产产品在标准化和体系上与进口产品仍有差距[16] 新产品进展与战略 * 新款生物安全柜定位经济款，性价比高但毛利率不低，销售增速加快[4] * 离心机作为实验室核心仪器增长迅速，但未达预期，公司将调整组织架构、考核机制及市场推进方式[5] * 公司计划未来两三年内将新产品收入提升至总收入的30%[6] * 生物安全柜和离心机同比去年增长显著，但基数较小[7] * 新产品有望在1-2年内实现盈亏平衡，并成为盈利增长点[6] 海外业务发展 * 三季度海外业务同比增长超过两位数，预计全年也将实现两位数增长[8] * 为提升毛利率，公司聚焦超低温产品，通过营销推动高毛利产品导入[8] * 上半年关税影响较大，三季度情况改善并趋于稳定，公司积极开拓亚非拉和欧洲市场以弥补美国市场不确定性[20][21] * 应收账款增长主要来自海外大客户，但1-9月周转次数约30多次，处于健康水平[22] 核心业务与市场竞争 * 1-3季度低温存储产品同比略有增长，超低温产品略有下降，整体趋于稳定并略有增长[9] * 面对存量市场竞争，公司通过价格让步提升市场份额，同时通过内部管理提升、降本增效对冲价格影响，整体毛利率基本维持不变[10] * 公司增加现有产品附加值，通过增值服务提高毛利[10] * 风冷式无感化霜超低温箱等差异化高端产品毛利率显著高于平均水平，但因规模小，对公司整体贡献有限[10] 自动化业务与研发投入 * 自动化项目是公司未来增长点，目前交付量不多，将随技术成熟加快推广[3][11] * 自动化业务研发费用约占总研发费用的三分之一，公司已将自动化部门独立[12] * 研发费用率约11%以上，其中相当部分投向自动化业务，公司计划未来加大投入[11][25] * 公司披露了9个研发项目，如高转化率制冷系统等，正在稳步推进[24] 其他重要事项 * ODM业务前三季度收入占比稳定，毛利率与其他产品相当，趋势良好[14] * 公司在手订单交付有所延迟，主要因资金到位问题及政府资金监管严格[19] * 木头项目中医疗存储设备等子项目因涉及资产型投入，付款进度较慢，集中在下半年特别是四季度[13]

公司近期动态与说明会 - 琏升科技于2025年10月15日举办投资者说明会 公司董事、总经理、财务总监 独立董事及董事会秘书参与接待 [1] 终止并购重组事项 - 终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项的原因为交易各方未能就交易价格等核心条款达成一致 [2][4] - 审议终止并购议案的表决情况为同意4票 反对0票 弃权0票 回避3票 回避表决的3名关联董事已回避 [2] - 公司承诺自终止本次交易事项披露之日起1个月内不再筹划重大资产重组事项 [7] 主业经营与盈利能力 - 公司主业盈利能力不足且连续亏损 产线规模缩减 [2] - 公司回应称将推进降本提效的技术研发和工艺升级 提高产品性能与光电转换效率 同时拓展海内外市场 优化资产结构 提高产能利用率 [2] - 公司计划通过提升产品毛利 降低费用改善经营情况 [5] HJT技术优势与产品进展 - 公司强调HJT技术具备高转换效率 低衰减率和更优温度系数的优势 [2] - 目前量产电池转换效率平均可达26%以上 自主研发的高效异质结0BB组件功率最高已达781.97W [2] 行业环境与价格预期 - 随着国家光伏行业"反内卷"政策实施 光伏行业产品价格和盈利有望上升 [5] 未来发展战略 - 公司坚持聚焦异质结（HJT）电池业务 围绕既定战略目标有序开展经营管理工作 [3] - 并购仍是公司扩展规模 提升业绩及抗风险能力的有效途径之一 公司会在合适时机考虑收购储能公司等相关机会 [6] - 公司将夯实主业 拓展海内外市场 提高经营质量和投资价值 并继续关注并购机会 [7] 股价与股东情况 - 针对股价暴跌及减持质疑 公司表示目前暂未收到股东减持计划通知 会严格履行信息披露义务 [2]

核心观点 - 达势股份作为披萨赛道龙头，具备较强成长性，有望在中国市场持续扩张，门店拓展、降本提效及总部费用摊薄将改善盈利能力 [1] 财务业绩 - 25H1收入为25.9亿元，同比增长27.0% [1] - 25H1门店层面经营利润为3.8亿元，同比增长28.0%，门店层面经营利润率为14.6%，同比提升0.1个百分点，环比提升0.2个百分点 [1] - 25H1经调整净利润为0.9亿元，同比增长79.6%，经调整净利率为3.5%，同比提升1.0个百分点 [1] - 预计25-27年经调整净利润分别为1.7亿元、2.7亿元、3.8亿元 [1] 门店扩张与运营 - 截至25H1末门店总数达1198家，同比增长31.1%，25H1净增190家 [2] - 截至8月15日额外净增43家门店，另有27家在建、35家已签约，全年300家开店目标已完成约98% [2] - 25H1末一线城市门店515家，同比增长3.4%，占比43%；非一线城市门店683家，同比增长64.2%，占比57% [2] - 25H1末已进驻城市达48个，25H1新进驻9个城市 [2] - 25H1同店销售同比下滑1.0%，主要受新进入市场高基数影响，一线城市及2022年12月前进入的市场同店保持正增长 [2] - 单店日均销售额为1.3万元 [2] 分市场收入 - 25H1一线市场收入10.8亿元，同比增长7.2% [2] - 25H1非一线市场收入15.1亿元，同比增长46.6%，收入占比提升至58.2%，同比提升8个百分点 [2] 会员体系 - 25H1末会员人数达3010万人，同比增长55% [3] - 25H1会员贡献收入占比达66.0%，同比提升2.4个百分点 [3] 成本与费用 - 25H1原材料成本率为27.3%，同比持平 [4] - 25H1整体员工薪酬开支率为33.8%，同比降低1.1个百分点 [4] - 其中门店层面员工现金薪酬开支率为27.7%，同比提升0.3个百分点；总部员工现金薪酬开支率为5.1%，同比降低0.4个百分点；股份薪酬开支率为1.0%，同比降低1.0个百分点 [4] - 租金开支率10.0%、折旧费用率4.8%、广告及推广开支率5.3%，均维持同比相对稳定 [4]

核心观点 - 天风证券看好达势股份作为披萨赛道龙头的成长性 维持增持评级 预计公司25-27年经调整净利润为1 7/2 7/3 8亿元 [1] 财务业绩 - 25H1收入25 9亿元 同比增长27 0% [1] - 25H1经调整净利润0 9亿元 同比增长79 6% 经调整净利率3 5% 同比提升1 0个百分点 [1] - 25H1门店层面经营利润3 8亿元 同比增长28 0% 门店层面经营利润率14 6% 同比提升0 1个百分点 [1] 门店扩张与运营 - 截至25H1末门店总数1198家 同比增长31 1% 25H1净增190家 [2] - 截至8月15日额外净增43家门店 另有27家在建 35家已签约 全年300家开店目标已锁定约98% [2] - 非一线城市为扩张主力 25H1末门店数683家 同比增长64 2% 占比57% 25H1净增184家 [2] - 25H1末已进驻城市达48个 25H1新进驻9个城市 [2] 同店销售与市场表现 - 25H1整体同店销售同比下滑1 0% 主要受2022年12月后新进入市场门店高基数影响 [2] - 25H1一线城市同店维持正增长 [2] - 25H1单店日均销售额1 3万元 同比下滑4 4% [2] - 25H1非一线市场收入15 1亿元 同比增长46 6% 收入占比提升至58 2% [3] 成本与费用 - 25H1原材料成本率27 3% 同比持平 [4] - 25H1整体员工薪酬开支率33 8% 同比降低1 1个百分点 [4] - 总部员工现金薪酬开支率5 1% 同比降低0 4个百分点 主要得益于规模经济效益 [4] 会员体系 - 25H1末会员人数达3010万人 同比增长55% [3] - 25H1会员贡献收入占比达66 0% 同比提升2 4个百分点 [3]

公司业绩表现 - 25H1收入达25.9亿元，同比增长27.0% [1] - 25H1经调整净利润为0.9亿元，同比增长79.6%，经调整净利率为3.5% [1] - 25H1门店层面经营利润为3.8亿元，同比增长28.0%，门店层面经营利润率为14.6% [1] - 预计25-27年经调整净利润分别为1.7亿元、2.7亿元、3.8亿元 [1] 门店扩张与布局 - 截至25H1末门店总数达1198家，同比增长31.1%，25H1净增190家 [2] - 全年300家开店目标已完成约98%锁定，截至8月15日额外净增43家，另有27家在建、35家已签约 [2] - 非一线城市市场扩张迅速，25H1末门店数达683家，同比增长64.2%，占比57% [2] - 25H1末已进驻城市达48个，25H1新进驻9个城市 [2] 分市场运营情况 - 25H1一线市场收入10.8亿元，同比增长7.2%，同店保持正增长 [3] - 25H1非一线市场收入15.1亿元，同比增长46.6%，收入占比提升至58.2% [3] - 25H1整体同店销售同比下滑1.0%，主要受新进入市场门店高基数影响 [2] - 单店日均销售额为1.3万元，同比下滑4.4% [2] 成本与费用结构 - 25H1原材料成本率为27.3%，同比持平 [4] - 25H1整体员工薪酬开支率为33.8%，同比优化1.1个百分点 [4] - 总部员工现金薪酬开支率为5.1%，同比降低0.4个百分点，体现规模效应 [4] - 租金开支率、折旧费用率、广告及推广开支率均保持相对稳定 [4] 会员体系与贡献 - 25H1末会员人数达3010万人，同比增长55% [3] - 25H1会员贡献收入占比达66.0%，同比提升2.4个百分点 [3]