行业定义与分类 - 光引发剂是一种在光照下吸收能量产生活性物种以引发树脂聚合固化的关键化合物 是光固化体系的核心组成部分 又称光敏剂或光固化剂 [2] - 按反应机理分为自由基型（裂解型 夺氢型）和阳离子型两大类 按吸收辐射类型分为紫外光引发剂和可见光引发剂 [3] - 主流品种包括907 TPO 184 1173 DETX ITX及369等 不同品种性能分化显著 需根据下游应用场景定向搭配 [5][6] 产业链结构 - 上游为基础化工原料与中间体 包括苯 甲苯 二甲苯等芳烃类原料及三苯基膦 均三甲苯等中间体 价格受国际原油价格及环保政策影响显著 [6] - 中游为光引发剂生产制造 市场高度集中 技术壁垒较高 产品向高端化 环保化发展 [6] - 下游应用广泛 传统领域包括UV涂料 UV油墨 UV胶粘剂 新兴领域如光刻胶 PCB制造 3D打印等快速增长 [6][8] 技术进展与应用拓展 - UV LED光源普及推动能耗降低60%以上 水性UV体系突破VOCs零排放瓶颈 大分子光引发剂破解皮肤致敏性难题 电子级光引发剂满足5G/半导体超净需求 [9] - 技术突破使光固化技术综合成本下降40% 固化效率提升3-5倍 催生柔性电子 量子点显示 生物降解材料等前沿应用场景 [9] - 应用渗透至微电子精密加工 生物医用材料 智能家电涂层 汽车轻量化部件等数十个战略性新兴产业领域 [9] 供需与市场规模 - 中国作为全球最主要生产国 产量从2022年5.05万吨增至2024年5.9万吨 需求量从3.21万吨增至3.8万吨 预计2025年需求量达4.5万吨 [11] - 市场规模2022-2023年阶段性回落至46亿元区间 2024年跃升至48.3亿元 预计2030年突破90亿元 2024-2030年复合增长率达9.3% [11] - 2025年供给端因环保整顿及安全事故导致宁夏沃凯珑 扬帆新材等企业停产 行业供给缩减12%-18% [10][11] 价格动态 - 2025年主流品种价格显著上涨 截至7月3日907牌号出厂价88元/公斤（较年初涨28%）184牌号45元/公斤（涨32%）TPO牌号83元/公斤（涨11%） [12] - 8月价格上行势头强化 TPO品种11日单日调涨5.56%至95元/公斤 月内累计涨幅近15% 年内累计涨幅扩大至26.67% [12] 竞争格局 - 市场高度集中 2024年久日新材产量1.99万吨 强力新材0.73万吨 扬帆新材0.40万吨 三家企业以52.7%市场占有率主导中低端通用型产品市场 [13] - IGM等外资企业通过高端光引发剂（如半导体光刻胶用PAG类）占据30%以上利润空间 形成"低端内卷 高端垄断"分化特征 [13] 未来发展趋势 - 技术高端化：加速突破可见光响应与生物基化 AI辅助研发缩短创新周期至12-18个月 预计2030年生物基光引发剂市场份额突破15% [15] - 市场全球化：半导体光刻胶等领域国产化率预计2030年达60% 出口占比从2024年39%提升至2030年55% 通过本地化生产深耕东南亚 拉美市场 [16] - 产业生态化：环保政策倒逼低碳工艺改造 预计2030年行业可再生能源使用比例达40% 单位产值碳排放较2024年下降35% 中国主导制定国际标准提升话语权 [17]

核心观点 - 光引发剂价格因供应链收缩和需求增长而大幅上涨 国产化进程加速推动高端市场发展 行业集中度提升强化头部企业定价能力 [1][3][5][7][8][9] 价格变动 - TPO牌号光引发剂价格达95元/公斤 单日涨幅5.56% 8月累计涨幅15% 年内涨幅26.67% [3] - 历史价格波动显著 2018-2019年环保整顿期间久日新材TPO价格曾突破120元/公斤 [9] 供应端变化 - 江西扬帆新材料火灾事故导致0.8万吨年产能停产 占全国产能35%的企业陷入生产停滞 [5] - 宁夏沃凯珑因安全环保问题停产 年产能1.3万吨 两家企业合计产能占全国35% [5] - 行业CR3达52.73% 较2019年提升12个百分点 久日新材2.3万吨 强力新材1.7万吨 扬帆新材0.8万吨 2024年三家企业总产量3.12万吨 [7] 需求端驱动 - 全球PCB产值735.65亿美元 同比增长5.8% 中国占全球产能60% AI服务器和智能汽车增长提升需求 [8] - 全球3D打印行业总收入219亿美元 材料销售44亿美元 未来十年复合增长率21.7% [8] - UV涂料2023年市场规模62亿元同比增长8% UV胶粘剂市场规模26亿元增速238% [8] - 2023年光引发剂需求量3.5万吨同比增长9% 出口量2.54万吨占原材料出口总量13.21% [8] 国产化进程 - 2025年国产KrF光刻胶市占率预计达35% ArF胶国产化率突破20% EUV胶进入中试验证 [9] - 光引发剂在光固化材料成本占比10-15% 半导体光刻胶原料成本中占比超12% [9] - 南大光电实现28nm制程ArF光刻胶量产 宁波基地50吨产线满负荷运转 [9] - 彤程新材KrF胶市占率30% ArF胶通过中芯国际28nm验证 2025年产能目标2000吨 [9] - 久日新材4500吨/年光刻胶专用生产线2025年8月投产 直供面板和半导体光刻胶 [9] 企业动态 - 久日新材二季度全线调价 开发高端光刻胶用引发剂 主营ITX 1173等中高端产品 下游覆盖PCB和显示面板领域 [7] - 久日新材通过收购长沙新宇持续扩张产能 与客户合作开发EUV光刻胶用阳离子光引发剂 [7][9] - 飞凯材料将新一代光引发剂TMO应用于3D打印领域 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][133] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内规模最大、品种最全的光引发剂生产厂商，预计2025 - 2027年归母净利润分别为0.45/1.14/1.97亿元，对应PE为84X/33X/19X，首次覆盖给予“买入”评级 [3][133] - 公司光引发剂业务市场占有率约30%，并积极推进半导体材料布局打造第二成长曲线，有望受益于行业复苏和半导体产业发展 [19][133] 根据相关目录分别进行总结 光引发剂行业领军企业 - 深耕光固化产业，1998年成立，2020年进军光刻胶及其核心原材料产业，确立“光固化产业为核心、半导体产业为重点”的发展方向，主导产品包括光固化材料和半导体化学材料 [19][21] - 经营业绩随光固化材料景气波动，2016 - 2019年快速增长，2020 - 2024年波动明显，2024H2以来盈利水平逐步回暖，随着行业修复和半导体产业发展，业绩有望重拾增长 [23][26] - 三费支出管控好，整体费用率呈下降趋势，2025Q1期间费用率处于可比公司较低水平，经营活动净现金流表现良好 [41][44] - 现代化治理水平高，股权结构稳定，高管普遍持股，子公司分工明确，涵盖光固化材料和半导体化学材料的生产与研发 [47][50] 光引发剂需求稳步增长，行业供需格局有望改善 - 光引发剂是光固化核心材料，光固化技术具有高效、环保、节能等特点，应用领域不断拓展，主流光引发剂品种包括1173、184、TPO等 [51][57] - 需求方面，政策支持助力光固化产业升级，应用拓展带动市场规模扩张，3D打印等新兴领域有望推动光引发剂市场快速增长，UV涂料和UV油墨需求稳步提升 [65][66] - 供给方面，国内成为全球光引发剂主要生产及出口国，行业集中度逐步提升，产能向优势企业集中，目前产品价格处于低位，2024H2以来有所回暖 [106][110] 研发实力突出，推进半导体材料布局第二成长曲线 - 研发实力雄厚，重视研发投入，核心技术团队背景深厚，拥有多项专利和行业标准编制经验，具备十几种光引发剂的规模化生产能力，产品线齐全 [112][117] - 推进半导体材料布局，收购大晶信息、大晶新材，进军光刻胶及其核心原材料产业，已形成三大系列产品的发展方向，打造全产业链 [124][129] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为0.45/1.14/1.97亿元，对应PE为84X/33X/19X [133] - 选取光引发剂同行业上市公司作为可比公司，参考可比公司市净率PB（MRQ）为4.1，首次覆盖给予“买入”评级 [133]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 2024 年以来政府多次提及整治“内卷式”恶性竞争，2025 年 7 月中央财经委第六次会议强调推进全国统一大市场建设，治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出 [2][6] - 符合产能增速放缓、高开工率、高集中度、龙头成本差距较小且产品景气位于底部的化工子行业，更易形成默契、自律，摆脱恶性内卷困境，带来产品价格上涨弹性 [8][9][60] - 建议重点关注景气位于底部的子行业，如有机硅、光引发剂、涤纶长丝、草甘膦、工业硅、味精/氨基酸等；关注非常底部或面临出清的行业，如纯碱；持续推荐制冷剂行业 [8][9][60] 根据相关目录分别进行总结 为何当前时点关注化工行业反内卷投资机会 - 2024 年 7 月中央政治局会议提出防止“内卷式”恶性竞争，12 月升级为综合整治；2025 年全国两会期间总书记强调深化供给侧结构性改革，政府工作报告将综合整治“内卷式”竞争纳入关键任务；7 月 1 日中央财经委第六次会议强调推进全国统一大市场建设，治理企业低价无序竞争 [2][6][16] 哪些子行业有望受益于反内卷 - 综合链：铬盐行业集中度高，龙头成本差距小；工业硅价格触及历史低位，但 2025 年有新产能投放；有机硅价格处于历史低位，近两年无新增产能，龙头成本差距小 [7][27] - 大农业链：草甘膦行业集中度高，2025 年新增产能增速低，开工率高，需求景气，龙头成本差距小；尿素和甲醇格局类似，新增产能增速平缓，开工率高；三氯蔗糖和安赛蜜受联合减产影响，开工率低，但安赛蜜价格处于低位；味精行业集中度高，开工率高，价格处于底部；苏/赖氨酸产能集中，价格分位数不高 [7][29] - 大地产链：PVC 行业景气触底，开工率高，但集中度低，有少量新增产能；纯碱行业集中度尚可，开工率高，价格处于下跌通道；钛白粉行业集中度低，2025 年有较多新增产能；MDI/TDI 行业集中度高，但龙头成本优势大 [7][29] - 电子电器链：光引发剂受供给端扰动，价格上行；制冷剂 R134a 及 R32 受配额管控，集中度高，下游需求旺盛，价格上涨 [7][29] - 纺服链：活性染料和分散染料集中度高，装置老旧，产品景气位于底部；粘胶短纤行业集中度高，连续 2 年无新增产能，开工率高，但需求增长乏力；氨纶行业集中度高，下游需求旺盛，开工率高，但龙头成本差距大，有新增产能；粘胶长丝行业格局优越，开工率高，近年无新增产能，批复新产能难度大；涤纶长丝行业格局集中，开工率高，成本曲线平缓，新增产能少，自律潜力大 [7][29] - 汽车链：涤纶工业丝行业集中度高，但产能过剩，开工率低 [7][29] - 满足产能增速放缓、高开工率、高集中度、龙头成本差距较小且产品景气位于底部的子行业，主要有有机硅、涤纶长丝、光引发剂、草甘膦、工业硅、味精/氨基酸等；制冷剂产品供给格局好，集中度高，景气度高，未来仍有上行空间 [8][34] 投资建议 - 关注“反内卷”后续政策，重点推荐有望景气上行的子行业，如有机硅（兴发集团/新安股份/合盛硅业）、光引发剂（久日新材）、涤纶长丝（桐昆股份/新凤鸣）、草甘膦（兴发集团/新安股份）、工业硅（合盛硅业/新安股份/兴发集团）、味精/氨基酸（梅花生物/阜丰集团）等 [9][60] - 关注非常底部或面临出清的行业，如纯碱（博源化工） [9][60] - 持续推荐政策制约、行业自律的制冷剂行业，标的有巨化股份/三美股份/东岳集团/永和股份/昊华科技等 [9][60]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：三氯蔗糖行业、有机硅市场、光引发剂行业 - **公司**：玖瑞新材、金河公司、扬帆新材、强力新材、沃海龙、九日新材、三利制糖、陶氏、道康宁、瓦克、拜耳 纪要提到的核心观点和论据 三氯蔗糖行业 - **核心观点**：2024 年开始协同反内卷，未来供需平衡将逐步改善，产品反内卷成功且价格有望继续坚挺，金河公司有望受益 - **论据**：目前产能 29,300 吨，总需求 22,000 吨左右，存在 7,000 吨过剩产能，但每年自然增速约 2,000 吨，预计 2026 年需求量达 26,000 吨；自 2024 年 7 月起厂家轮番停产保价，成交价从 10 万涨至 19 - 20 万，每上涨一万元可增加金河公司七八千万利润 [1][3][4] 有机硅市场 - **核心观点**：经历三年底部周期后，供需关系改善，有望迎来向上趋势，未来核心变化点在于供给端调整 - **论据**：需求端稳定增长，年增速约 15%，2023 和 2024 年需求接近 200 万吨并将持续增长；但供给端近年投放过多，从 21 年不足 200 万吨到 24 年超 300 万吨，开工率从 8 - 9 成降至 7 - 8 成 [1][5] - **核心观点**：外资企业主动退出，优化全球供给端，行业或将迎来供需平衡 - **论据**：陶氏关闭英国过氧烷工厂减少 14 - 15 万吨产能；国内企业 2022 年大幅扩产后目前无新增产能计划；今年下半年到明年上半年，新产能将随需求增长及外资部分产能关闭达到较好平衡，只要无新大规模扩张，行业将处于供需平衡状态 [1][7][8] 光引发剂行业 - **核心观点**：行业格局良好，存在整合可能性，利润弹性较大 - **论据**：主要玩家包括玖瑞新材、扬帆新材、强力新材及停产的沃海龙，玩家数量较少；自年初以来不同牌号价格上涨 10% - 20%，目前价格处于历史低位，厂家有涨价诉求；玖瑞新材产能 2.3 万吨，每吨涨价 1 万元可增加约 2 亿利润，预计未来有 3 - 4 万元涨幅 [1][2] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 光引发剂行业中九日新材等部分企业因火灾或破产退出，竞争格局发生变化；九日新材有收购兼并意向，计划通过优化价格和提升技术应对行业内卷；其光刻胶业务已获订单，产量约 0.5 吨，计划继续扩大 [2][13][14] - 三利制糖提价后股价未明显反映是因产能过剩严重，公司通过减产提价，需观察三季度销量判断市场反应 [3][15] - 金河三氯蔗糖长周期向上拐点预计需两年，行业平均每年停产三个月，预计 2026 年自然出清后市场需求逐步恢复 [3][16] - 今年上半年国内有机硅企业协同减产效果不佳，目前各企业按自身计划生产，开工率不一 [1][10] - 从今年开始有机硅领域新投放产能规划暂停，2024 年新产能正常投放，未来几年无新规划 [1][11] - 有机硅价格上涨后企业出现新扩展行动概率不高，因目前企业在该板块亏损，若价格上涨转盈无动力扩产 [12] - 拜耳木山装置暂时无变化，国内库存多，企业先降低开工率应对，国外生产正常，需继续观察 [17]

报告核心观点 报告涵盖光引发剂、制冷剂、中国宏观经济、科技股投资、工业富联等多领域研究，认为光引发剂和制冷剂行业供需格局改善，中国经济有韧性和潜力，科技股有投资机会，工业富联业绩增长良好 [3][11][18]。 各报告总结 供需格局好转，行业盈利有望改善——事件点评 - 光引发剂产品价格上涨，截至 2025 年 7 月 7 日，光引发剂 907、184、TPO、ITX 较年初分别上涨 27.54%、32.35%、10.67%、16.54% [3] - 需求端传统需求回暖，新兴需求打开空间，2023 年我国 UV 涂料、油墨、胶粘剂市场规模同比分别增长 8%、11%、238%，3D 打印、PCB、光刻胶等行业发展带动光引发剂需求 [4][5] - 供给端行业集中度有望提升，产能向优势企业集中，落后产能逐步出清 [6][7] - 首次覆盖给予光引发剂行业“推荐”评级，建议关注久日新材等公司 [8][9] HFC - 32、HFC - 134a 配额小幅增加，依然看好制冷剂长期上涨趋势——行业动态研究 - 制冷剂价格有涨有跌，截至 2025 年 7 月 8 日，R32、R134a 环比上月分别上涨 3.92%、2.06%，R22 环比上月下降 2.78%，R125 环比上月持平 [13] - R32、R134a 生产配额使用量较高，HFC - 32、HFC - 134a 配额小幅增加但供应仍受限，HFC - 125、HFC - 143a 配额减少 [13][14] - 家用空调产销量增长带动制冷剂需求，2025 年 1 - 5 月国内空调累计产量同比增长 4.74%，汽车产量回暖也拉动需求 [15] - 维持制冷剂行业“推荐”评级，建议关注巨化股份等公司 [16][17] 新格局下的中国经济：韧性与潜力——宏观深度研究 - 2025 年上半年中国经济运行总体平稳，消费、投资、出口有亮点，一季度 GDP 同比增长 5.4%，前 5 个月社零同比增长 5.0%，固定资产投资同比增长 3.7%，货物进出口同比增长 2.5% [19][20][23] - 国际经贸摩擦长期化，财政政策更积极，货币政策适度宽松，赤字率按 4%安排，新增地方政府专项债券 4.4 万亿元，货币政策时隔 14 年重新定调“适度宽松” [25][27][32] - 下半年经济有望稳健增长，预计全年 GDP 增速达 5.0%，消费、高端制造、房地产、基建、出口有发展趋势 [34] - A 股有望震荡上行，债市有配置机会，黄金价格有支撑 [47][48][49] 资本开支视角下的科技股投资机会——策略 PPT - 美股互联网大厂扩大资本开支，投向 GPU/服务器购买、数据中心建设，相关产业链受益公司 2024 年营收同比增速大多上行 [50] - 中国互联网大厂资本开支扩张，A股建议关注散热/液冷等领域投资机会，2025 年 Q1 部分板块扩大资本开支 [51][52][53] AI 服务器营收同比增长 60% +，市场份额持续提升——工业富联/消费电子(601138/212705) 公司点评 - 2025H1 工业富联预计归母净利润同比增长 36.84% - 39.12%，扣非后归母净利润同比增长 35.91% - 38.25% [54] - 云计算业务 AI 服务器营收同比增长超 60%，市场份额持续提升，网络通讯业务 800G 交换机放量，精密结构件业务稳健增长 [55][56] - 鸿海预计获 GB300 最大订单份额，海外云厂商资本开支乐观，维持公司“买入”评级 [57][58]

报告行业投资评级 - 首次覆盖，给予光引发剂行业“推荐”评级 [2][10] 报告的核心观点 - 供给端产能向具备规模、成本、技术优势企业集中，需求端传统领域有复苏趋势，新兴应用行业快速发展，随着供需格局好转，光引发剂价格有望触底反弹，行业盈利有望修复 [10] 根据相关目录分别进行总结 行业表现 - 最近一年基础化工 1M、3M、12M 表现分别为 1.9%、14.8%、17.6%，沪深 300 对应表现为 2.4%、10.5%、15.6% [4] 事件 - 2025 年以来多种光引发剂产品价格上涨，截至 7 月 7 日，光引发剂 907、184、TPO、ITX 价格较年初分别上涨 27.54%、32.35%、10.67%、16.54% [5] 需求端 - 光固化材料是传统溶剂型产品重要替代品，光引发剂是核心组成部分，使用量占比 3%-5%，成本占 10%-15% [6] - 2023 年我国 UV 涂料、油墨、胶粘剂市场规模同比分别增长 8%、11%、238% [6] - 伴随国内地产等政策发力，涂料用光引发剂需求有复苏趋势，UV 油墨和黏合剂需求增长，2023 年我国光引发剂需求量达 3.5 万吨，同比+9% [7] - 2024 年全球 3D 打印行业总收入达 219 亿美元，较 2023 年增长 9.1%，预计 2034 年市场规模达 1145 亿美元，2024 - 2034 年复合年增长率为 18%，材料生产商复合年增长率预计达 21.7% [7] - 2024 年全球 PCB 产值为 735.65 亿美元，同比增长 5.8%，2029 年预计达 946.61 亿美元，2024 - 2029 年年均复合增长率预计为 5.2%；2024 年中国大陆 PCB 产值为 412.13 亿美元，2029 年预计达 508.04 亿美元，2024 - 2029 年年均复合增长率预计为 4.3% [8] - 全球光刻胶市场呈“双寡头 + 本土崛起”格局，预计 2025 年本土企业在 KrF 光刻胶市场占有率达 35%，ArF 光刻胶国产化率突破 20%，EUV 光刻胶进入中试验证阶段 [8] 供给端 - 我国光引发剂头部企业 2024 年国内产能集中，久日新材 2.3 万吨、强力新材 1.7 万吨等，2024 年产量为 5.9 万吨，同比增长 5.4%，久日新材等三家产量占 52.73% [9] - 光引发剂生产有技术壁垒，行业产能向优势企业集中，宁夏沃凯珑多次被列为失信被执行人，江西扬帆新材发生火灾事故被责令停产整顿 [9] - 2022 年以来行业景气不佳，产品价格下行，企业盈利走弱，随着盈利触底，落后产能逐步出清，竞争格局有望提升 [9] 重点关注个股 - 建议关注久日新材、强力新材、扬帆新材、新瀚新材等光引发剂生产公司 [11] 重点关注公司及盈利预测 | 重点公司 | 股票代码 | 2025/07/07 股价 | 2024EPS | 2025EEPS | 2026EEPS | 2024PE | 2025EPE | 2026EPE | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 久日新材 | 688199.SH | 27.06 | -0.33 | 0.13 | 0.42 | - | 207.67 | 65.11 | 未评级 | | 强力新材 | 300429.SZ | 14.06 | -0.35 | - | - | - | - | - | 未评级 | | 扬帆新材 | 300637.SZ | 12.14 | -0.20 | - | - | - | - | - | 未评级 | | 新瀚新材 | 301076.SZ | 33.66 | 0.42 | 0.56 | 0.76 | 80.14 | 59.79 | 44.12 | 未评级 | [13] 光引发剂涨价弹性 | 股票代码 | 公司 | 2024 年光引发剂产能(吨) | 收盘价(元) | 市值(亿元) | 单位市值对应产能(吨/亿元) | 上涨价格 10 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 30 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 50 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 10 元/公斤 EPS 弹性 | 上涨价格 30 元/公斤 EPS 弹性 | 上涨价格 50 元/公斤 EPS 弹性 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 688199.SH | 久日新材 | 22850 | 27.06 | 43.63 | 523.75 | 1.72 | 5.16 | 8.59 | 1.07 | 3.20 | 5.33 | | 300429.SZ | 强力新材 | 16573 | 14.06 | 75.40 | 219.79 | 1.25 | 3.74 | 6.23 | 0.23 | 0.70 | 1.16 | | 300637.SZ | 扬帆新材 | 8000 | 12.14 | 28.50 | 280.71 | 0.60 | 1.81 | 3.01 | 0.26 | 0.77 | 1.28 | [14]

核心观点 - 我国整体消费率偏低，服务和商品消费都有提升空间，服务消费比重与同等发展水平国家相比不低；日本居民资产配置呈现“保守为主、稳健增长”特征，低利率、人口老龄化和政策激励推动配置变迁；光引发剂行业供给趋于集中、新兴领域需求蓬勃发展，行业景气度复苏；小鹏汽车G7辅助驾驶升级，有望提升业绩；道通科技多方面应对关税影响，充电桩业务和AI业务有望增长 [1][3][18][20][21] 宏观策略 - 我国2019年居民消费率39.3%，商品和服务消费率分别比43国平均低8.6和7.3个百分点，都有提升空间 [1][9] - 我国2019年人均GDP约1万美元、服务消费比重53.8%，高于人均GDP 2.5万美元以下国家的平均水平 [1][9] - 我国消费偏好注重基础服务，服务消费价格偏低，避免“鲍莫尔病”但制约比重提高 [9] - 我国与其他国家消费结构差别不大，“其他用品与服务”差别大源于统计差异 [9] - 我国折算租金和住房维修支出比重高、实际租金占比低，教育支出家庭投入高、收入弹性小 [9] - 我国医疗服务支出占比6.4%，邮递服务占比高、交通服务占比低，文娱消费占比大幅低于其他国家 [9][10] - 我国餐饮服务消费占比与43国平均相当，住宿服务比重偏低 [10] 固收金工 日本居民财富配置30年变迁 - 1990年代，日本经济泡沫破裂，居民撤出非金融资产，配置低风险金融资产，债券配置占比降低 [2][12] - 2000年后，日本超低利率，2006年前后居民风险资产配置占比小幅回升，老龄化使储蓄与养老保障金需求上升 [3][12] - 2010年，日本引入全面货币宽松政策，居民提高权益类资产配置，债券占比进一步降低 [3][13] - 30年变迁中，日本居民资产配置“保守为主、稳健增长”，低利率、老龄化和政策激励是关键因素 [3][13] 利柏转债 - 利柏转债债底保护较好，转换平价100.4元，平价溢价率-0.41%，条款中规中矩，总股本稀释率12.09% [14] - 预计上市首日价格128.57 - 142.73元，中签率0.0028%，建议积极申购 [14][15] - 利柏特营收和归母净利润稳步增长，主营业务收入占比高，销售净利率和毛利率有波动 [15] 伯25转债 - 伯25转债债底保护较好，转换平价96.64元，平价溢价率3.47%，条款中规中矩，总股本稀释率8.10% [16] - 预计上市首日价格118.12 - 131.40元，中签率0.0122%，建议积极申购 [16] - 伯特利营收和归母净利润稳步增长，主营业务收入占比高，销售净利率和毛利率缓慢下降 [17] 行业 光引发剂行业 - 2025年7月3日，光引发剂主流品种价格较年初上涨，供给端厂商停产或推动企业协同发展 [6][18] - 我国是光引发剂主要生产国，2024年久日新材等企业有一定产能，部分企业出现问题停产 [18] - 光引发剂是光固化核心原材料，新兴领域发展推动需求增长，下游应用广泛 [18][19] - 相关标的有久日新材、扬帆新材、强力新材、固润科技 [6][18][19] 推荐个股及其他点评 小鹏汽车-W - 小鹏G7定价超预期，成为全球首款具备L3算力的新能源汽车，全系搭载5C超充电池+全域800V SiC平台 [20] - G7硬件迈入L3级算力时代，软件迭代VLA+VLM，功能实现人机共驾+强化学习等 [20] - 维持公司2025 - 2027年营收和归母净利润预期，维持“买入”评级 [7][20][21] 道通科技 - 美越关税落地，公司提价、建墨西哥工厂、发展AI软件业务应对，充电桩海外进展好 [8][21] - 道和通泰在华为开发者大会展示“空地一体具身智能解决方案”，加速AI产品商业化 [8][21] - 上调公司2025 - 2027年预期归母净利润，维持“买入”评级 [8][21]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 光引发剂供给趋于集中且新兴领域需求蓬勃发展，行业景气度复苏 [1] 根据相关目录分别进行总结 光引发剂基本情况 - 光引发剂是光固化材料核心原材料，使用量占比 3%-5%，成本占比 10%-15% [2] - 光引发剂在光照射下产生自由基或阳离子，引发聚合和交联反应实现固化 [2] - 光固化材料具备环保等优良特性，是传统产品重要替代品和治理污染手段 [2] 光固化材料下游应用 - 传统领域包括木器、塑料制品、装饰建材涂装和包装印刷等 [2] - 新兴领域包括汽车部件、电器/电子产品涂装、PCB 线路板等，PCB 需求增加将拉动光引发剂需求 [2] 事件 - 2025 年 7 月 3 日，光引发剂主流品种 907、184、TPO 牌号参考出厂价较年初分别上涨 28%、32%、11% [5] 供给端 - 我国是光引发剂主要生产国，主流品种有 907、TPO 等，可复配使用 [5] - 2024 年我国部分企业光引发剂产能：久日新材 2.3 万吨（在建 0.3 万吨）、强力新材 1.7 万吨（在建 0.6 万吨）等 [5] - 宁夏沃凯珑因安全、环保问题停产且后续难复产，扬帆新材子公司因火灾事故被责令停产整顿 [5] 需求端 - 光引发剂是光固化核心原材料，新兴领域发展推动其需求增长 [5] 相关标的 - 久日新材、扬帆新材、强力新材、固润科技 [6]

报告行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为“优于大市（维持）” [2] 报告的核心观点 - 下游 PCB 行业需求持续增长致国内光引发剂多种牌号价格走高 2025 年消费电子行业有望延续复苏行情，对光引发剂等光刻胶专用电子化学品需求或形成有力支撑 我国作为全球第一大 PCB 生产基地，国产光引发剂厂商有望率先受益 [5] - 全球光引发剂产能主要集中在我国，行业竞争格局较为集中，产能正不断向具备规模、成本、技术优势的企业集中 未来伴随行业集中度不断提升，落后企业面临出清，头部企业或强者愈强，更易形成行业协同，供给端存继续改善预期 [5] - 建议关注久日新材、扬帆新材、强力新材、固润科技 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 据百川盈孚，因下游 PCB 行业需求持续增长，国内光引发剂多种牌号价格走高 截至 2025 年 7 月 3 日，907 牌号参考出厂价格 88 元/公斤，较上月上涨 2 元/公斤，较年初上涨 19 元/公斤；184 牌号参考出厂价 45 元/公斤，较上月持平，较年初上涨 11 元/公斤；TPO 牌号参考出厂价 83 元/公斤，较上月持平，较年初上涨 8 元/公斤；ITX 牌号参考出厂价格 155 元/公斤，较上月持平，较年初上涨 22 元/公斤；DETX 牌号参考出厂价格 85 元/公斤，较上月持平，较年初下跌 2 元/公斤 [5] 需求端 - 光引发剂是光固化材料的核心原料，已广泛应用于多个领域，新兴应用持续推动其需求提升 [5] - 复盘光引发剂重要下游消费电子市场，2022 年全球 PCB 总产值为 817.40 亿美元；2023 年同比 -15.0%至 695.17 亿美元；2024 年全球智能手机出货量达 12.34 亿部，同比 +6.0%，PC 出货量为 2.62 亿台，同比 +2.5%，全球 PCB 总产值达到 735.65 亿美元，同比 +5.8% [5] 供给端 - 全球光引发剂产能主要集中在我国，我国是世界最主要的光引发剂生产和出口国，2023 年中国光固化原材料出口 12.53 万吨，其中光引发剂出口 2.54 万吨，占比 13.21% [5] - 我国光引发剂行业竞争格局较为集中，产能正不断向具备规模、成本、技术优势的企业集中 例如 IGM 有多项并购业务，国内久日新材收购常州华钛，强力新材收购长沙新宇等 [5] - 2024 年我国光引发剂头部企业久日新材、扬帆新材、沃凯珑、IGM、强力新材、固润科技的国内产能分别为 2.3/1.7/1.3/1.2/1.0/0.5 万吨 久日新材和强力新材仍有在建产能分别为 0.3/1.8 万吨，宁夏沃凯珑多次受行政处罚并被列为失信被执行人 [5]