财务表现 - 2025Q2盈利能力稳步提升 [1] - 提升分红回馈股东 [1] 产品战略 - 2025H1优化产品竞争力 围绕市场需求与消费场景打造多层次产品组合 [1] - 构建"核心畅销产品+高频场景产品+区域特色产品"组合 提升主流人群及细分市场覆盖效率 [1] 海外扩张 - 2025H1印尼和越南生产工厂均已投产 [1] - 印尼市场完成多款车型产品认证并实现量产交付 [1] - 北美和韩国市场聚焦主流场景与特定人群需求 推动产品升级迭代及新品类布局 [1] - 逐步构建覆盖多元细分市场的国际市场产品矩阵 [1] 竞争优势 - 作为电动两轮车行业龙头企业 具备产品力/渠道力/品牌力/科技力/生产力/运营力六大核心优势 [1] - 六大核心能力共同推动公司经营成效持续攀升 [1]

基金研究 市场回顾 - 上周权益市场主要指数延续上涨，创业板指涨幅最大达8.58%，科创50涨幅超5% [2] - 申万一级行业中22个行业上涨，通信、电子、非银金融、电气设备、计算机涨幅居前，银行、钢铁、纺织服装、煤炭、公用事业跌幅居前 [2] 公募基金市场表现 - 超九成主动权益基金年内实现正收益，《推动公募基金高质量发展行动方案》逐步落地 [2] - 偏股型基金平均上涨3.77%，量化基金平均上涨2.94%（正收益占比93.88%），固收+基金上涨0.31%，纯债型基金下跌0.17%，养老目标FOF上涨1.20%，QDII平均上涨1.67%（正收益占比92.17%） [2] - 主动权益基金仓位升至80.81%（较上期+2.22pct），接近三年高点，银行、通信、非银金融仓位增幅居前，汽车、国防军工、计算机仓位降幅显著 [3] ETF市场动态 - 上周ETF市场净流出57.60亿元，跨境型ETF净流入167.44亿元，股票型ETF净流出243.42亿元（创业板/科创板标的资金大幅流出） [3] - ETF市场日均成交额3,882.17亿元，日均成交量1,747.69亿份，换手率9.41% [3] - 上证50、科创债、可转债ETF为主要流入品种，中证全指半导体产品与设备指数等遭遇净流出 [3] 基金发行情况 - 新发行基金33只（较前期-5只），新成立基金23只（较前期-11只），募集规模99.46亿元（较前期-297.94亿元） [4] 轻工制造&纺织服饰行业 行业动态 - 电动两轮车7月内销增长24.4%，老款清仓新款涨价，9月1日"新国标"实施推动行业技术合规升级 [5][6] - 《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》发布，90天关税暂缓期覆盖欧美备货期，利好出口链订单改善 [6][7] 公司业绩 - 百隆东方上半年归母净利润同比+67.53%，报喜鸟上半年归母净利润同比-42.66% [6] 市场表现 - 轻工制造行业跑输沪深300指数0.81个百分点（SW轻工制造1.56% vs 沪深300 2.37%），纺织服饰行业跑输3.75个百分点（SW纺织服饰-1.37%） [6] 行业策略 - 包装纸龙头持续发布涨价函，瓦楞纸/箱板纸/白卡纸均价上涨，政策推动"反内卷"或改善造纸行业盈利 [6] - 维持行业"中性"评级，推荐欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物、中宠股份"增持"评级 [7]

行业动态与竞争格局 - 国轩高科控股子公司合肥国轩吉泰美与庐江高新区签署小动力电池项目合作协议，计划进军电动两轮车等小动力市场，打造第三增长极 [2] - 宁德时代和比亚迪已率先布局电动两轮车电池业务，宁德时代通过合资公司新能安与雅迪、小牛等品牌合作，比亚迪则发布两轮、三轮车电池产品并与台铃达成战略合作 [2][5] - 2025年1-7月，宁德时代、比亚迪、国轩高科动力电池装车量分别为151.72GWh（+34.5%）、82.19GWh（+37.25%）、18.18GWh（+104.26%） [3] 动力电池行业挑战 - 宁德时代2025年上半年动力电池系统毛利率为22.41%，较2024年同期下降4.49个百分点，十年间毛利率近乎"腰斩" [3] - 国轩高科2024年动力电池系统业务毛利率为15.14%，为各业务板块中最低 [3] - 全球锂电池产能利用率持续下滑，预计2026年仅为46%，行业面临产能结构性失调压力 [4] 电动两轮车市场机遇 - 2025年上半年中国电动两轮车销量达3232.5万辆，同比增长29.5%，扭转2024年下滑11.6%的趋势 [6] - 新国标政策推动锂电池替代铅酸电池，预计2027年锂电两轮车出货量达2800万辆，渗透率逼近40% [7][8] - 钠电池在电动两轮车市场可能占据20%-30%份额，成为锂电池的补充技术路线 [8] 技术布局与市场策略 - 比亚迪计划将乘用车刀片电池技术移植至两轮车，循环寿命达3000次以上，并移植电动汽车级电池管理系统 [9] - 汽车电池企业需针对两轮车市场优化成本结构，降低冗余设计，并适应C端品牌认知差异 [10] - 低空经济成为新增长点，宁德时代、亿纬锂能、欣旺达等已布局航空动力电池领域 [11] 行业竞争格局 - 电动两轮车电池市场目前由天能（超40%份额）和超威（超30%份额）主导，形成双寡头格局 [9] - 汽车动力电池企业需重构商业模型，平衡技术优势与两轮车生态适应性 [9][10]

电动两轮车行业及小牛电动核心观点 - 电动两轮车行业迎来高景气拐点 政策发力叠加格局优化推动行业复苏 [1] - 小牛电动通过产品及渠道变革实现业绩反转 2025Q2单季度扭亏为盈 [4][6] - 公司品牌影响力与智能化优势形成竞争壁垒 高端铅酸产品布局带动销量回升 [21][26] 财务表现 - 2025Q2收入12.6亿元 同比增长33.5% 环比增长84.1% [2][5] - 2025Q2净利润0.06亿元 同比增长123.6% 环比增长115.1% 实现单季度盈利 [2][6] - 毛利率20.1% 同比提升3.1pct 净利率0.5% 同比提升3.1pct [10] - 综合费用率21.1% 同比小幅提升0.8pct 销售费用率16.1% 同比提升3.3pct [14] 产品策略 - 2024年推出NT/MT Play高端铅酸车型 售价4199-4799元 发布4小时销量破5900台 [26] - 2025年发布FX/NXL/NL电摩系列及NLT电自产品 价格区间4799-9999元 [28] - 2025年8月推出NS电摩及NST电自产品 铅酸与锂电版本并行 [28] - 产品结构调整显著 2025H1总销量55.3万辆 同比增长43.6% [17] 渠道布局 - 终端门店数量从2023年2856家增至2025H1的4304家 净增加1448家 [32] - 重点加强二三线城市下沉 覆盖广东/江苏/福建等省份 [32] - 渠道变革与产品策略协同 推动收入规模恢复 [2][5] 历史业绩回顾 - 2016-2021年收入复合增速59.8% 2021年达37.05亿元 [5] - 2021年后受锂价上涨影响 2023年收入降至26.52亿元 [2][5] - 2022年亏损0.49亿元 2023年因欧洲代理问题亏损扩大至2.72亿元 [6]

公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入117.42亿元，同比增长76.14%，归母净利润12.42亿元，同比增长108.45% [1] - 智能电动两轮车业务营收68.23亿元，同比增长101.7%，占总营收比重显著提升 [1] - 中国区智能电动两轮车销量239万台，同比增长99.5%，增速位居行业榜首 [1] 行业竞争格局演变 - 2019年后行业从价格战转向智能化竞争，产品同质化被打破，九号电动等新势力推动行业进入"iPhone时刻" [2] - 用户需求从单一交通工具升级为智能终端，强调互动性、私人空间等情感属性 [2] - 竞争核心从供应链能力转向创新能力与用户思维，企业需重构经营逻辑 [2] 产品与技术优势 - 创始团队具备机器人行业背景，技术基因驱动产品智能化与安全性创新 [3] - 行业首创综合服务中心，整合体验、维修、社交功能，对标新能源汽车服务标准 [4] - 推出专属安驾培训课程，针对刹车控制、弯道平衡等痛点提升用户驾驶技能 [5] 用户服务战略 - 建立"安驾99"培训体系，覆盖购车后全生命周期，降低60%因操作不当导致的事故风险 [4][5] - 服务延伸至情感需求层面，通过安全驾驶培训、道路救援等增强用户粘性 [4][6] - 行业首次将用户思维定义为长期主义，贯穿产品研发至售后全链条 [6] 行业发展趋势 - 智能化技术渗透加速，具备共情能力的品牌将主导市场 [6] - 售后服务标准化成为新竞争维度，九号电动率先建立行业服务标杆 [4][6] - 安全驾驶培训填补行业空白，新手驾驶员占比超40%的需求亟待解决 [4][5]

24新国标影响 - 提高安全技术规范与企业生产门槛，新增北斗定位与动态安全监测等要求，明确企业需具备车架、电机等核心部件的自制与检测能力 [1] - 行业集中度有望进一步提升，18国标实施后头部企业CR2(雅迪+爱玛)份额由30%(2018)升至52%(2021)，24国标将进一步推动中小企业出清 [1] - 新型电池技术或更受重视，24国标对防篡改限制更严格，钠电等轻量电池预计更受欢迎以满足长续航需求 [2] 产业展望 - 国内市场规模有望达到7185万辆，较2024年(4251万辆)提升69%，海外亚太地区(除中国)稳态年销量潜力达4800-8000万辆 [3] - 产品功能升级驱动均价提升，24年天猫/京东均价较19年提升70%/26%，行业均价维持上行趋势 [3] - 供应链垂直一体化整合降本，头部企业电池电机等零部件自制率提升，渠道集中度加速向头部品牌集中 [3] - 需持续观察新进入者如极核品牌的影响，其24年销量突破10万，中高端市场快速扩容 [4] 经营对比 - 头部企业盈利能力优势扩大，2024年雅迪/爱玛/九号净利率约9%，二线品牌普遍不足3% [5] - 长期看二线及中小企业ROE可能下降，行业终局市值空间约1155亿元，龙一40%份额对应462亿元市值，较当前雅迪/爱玛存在17%/49%提升空间 [5]

公司概况 - 公司为中国内地领先的电动两轮车供应商，产品力行业领先，产品包括电动摩托车、电动轻型摩托车、电动自行车等 [1] - 截至2024年末拥有超过700项专利，在浙江、山东、广西设有工厂，年产能超过500万台 [1] - 重庆工厂投产后总产能将逐步提升，线下零售门店总数逾12800家，覆盖31个省级行政区的328个城市 [1] - 拥有超过1400家分销商，线上线下销售网络持续扩张 [1] 财务表现 - 2019-2024年收入由24 9亿元提升至50 7亿元，期间CAGR为15%，2024年收入同比减少约0 2% [2] - 2022-2024年毛利率分别为11 7%、13 4%、13 1%，2023年毛利率提升主要系高毛利产品贡献增加及成本优化 [2] - 2019-2024年归母净利润由0 7亿元提升至1 2亿元，期间CAGR为11% [2] 行业趋势 - 中国内地电动两轮车总销量由2018年的3230万辆增长至2022年的6070万辆，期间CAGR为17 1% [2] - 预计2027年总销量达7720万辆，2023-2027年期间CAGR约4 6% [2] - 新国标推动市场转向以产品质量及品牌力为核心的良性竞争，中小厂商将逐渐被淘汰 [2] 公司战略 - 构建液冷动力系统、数字化电池系统、固态电气系统等核心技术壁垒 [3] - 策略性布局中高端市场，高毛利产品占比提升有望带动盈利能力稳中有升 [3] - 推出LYVA新品牌聚焦电助力车细分市场，结合AI技术打造轻出行解决方案 [3] - 加强线上线下协同，与共享出行服务商保持稳固合作 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为63 8亿元、72 0亿元、81 0亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1 8亿元、2 2亿元、2 5亿元 [3]

行业分析 电动两轮车市场概况 - 2024年中国电动两轮车销量同比下滑9 1%至5 000万台 但2025年预计同比增长4%至5 200万台 受益于以旧换新政策和2025年新强标执行[2] - 2024年出口量和额分别达2 213万辆和58 18亿美元 同比分别增长47 1%和27 6% 主要出口目的地为北美、亚洲和欧洲[2][4] - 2018-2023年内销年均复合增长率达11 3% 但2024年因新国标落地和政策推动不足导致销量下滑[3] 政策影响 - 2025年9月执行的新强标放宽铅酸电池整车质量至63千克 取消脚踏骑行强制要求 明确防篡改要求 利好铅酸电池产品普及和头部企业[5] - 新强标加速低质低价锂电池产品出清 以旧换新补贴对铅酸电池产品特殊优待[5] 公司分析（爱玛科技） 财务表现 - 2022年营收同比增长35 09%至208 02亿元 2023-2024年增速放缓至1%-2% 2025年一季度同比增长25 82%至62 32亿元[2][6] - 归母净利润从2021年6 64亿元增长至2024年19 88亿元 复合增长率达44 13%[2][6] - 2025-2027年归母净利润预测分别为26 16亿、31 36亿和36 92亿元 对应EPS为3 01元、3 61元和4 25元[13] 产品与业务布局 - 完成电动自行车和电动摩托车全价格段覆盖 2024年推出Q7和A7 Plus系列旗舰新品 售价上探至5 000元以上[3][8] - 电动三轮车业务2024年收入达19 52亿元 同比增长36 07% 毛利率22 44% 主要面向女性和老年人客群[3][10] - 女性用户占比从2020年34 5%提升至2024年42 7% Q系列产品重点布局女性客群[9] 渠道与生产 - 全球超1 900家经销商和3万家门店 国内线上引流线下 海外覆盖50多个国家 东南亚拓展突出[11] - 国内8个建成和4个在建生产基地 境外印尼基地已投产 越南产能建设中[12] 风险因素 - 宏观经济放缓、市场竞争加剧、原材料价格波动、技术研发不及预期、经销商管理不当等[13]

公司业绩表现 - 九号公司上半年营收同比增长76.14%至117.42亿元 归母净利润同比增长108.45%至12.42亿元 均创同期历史新高[3] - 第二季度营收66.30亿元 同比增长61.54% 归母净利润7.86亿元 同比增长70.77%[3] - 电动两轮车销量同比近乎翻倍至239万台 对应收入增长102%至68亿元 市场份额达7.3% 跻身行业第四[4] - 电动滑板车业务收入超预期增长37%至22亿元 全球累计出货超1400万台[7] - 全地形车销量1.28万台 对应收入5.38亿元[8] - 其他产品收入从去年同期1.13亿元激增至14.29亿元[9] - 割草机器人业务收入8.95亿元 毛利率高于51% 全球用户数量超24万[10] 产品与渠道策略 - 推出聚焦女性需求的Q系列产品及主打运动性能的M系列 Q系列已跻身销量前三品类[3] - 中国区电动两轮车专卖门店超9000家 第一梯队高销门店（年销量千台以上）逐步形成规模化[3] - 雅迪控股针对女性和老人客群推出休闲产品 新推旗舰品Q7和A7plus使产品价格上探至5000元以上[4] - 雅迪控股全球经销商超1900家 门店超3万家 海外业务覆盖超50个国家[5] 行业与政策环境 - 2025年以旧换新政策延续促进更新需求 新强标政策加速低质低价产品出清[4] - 上半年电动两轮车行业销量同比激增29.5%[4] - 前五个月电动两轮车市场产销同比增速分别达27.9%、32.5%[12] - 雅迪控股盈喜预告上半年纯利不低于16亿元 同比增长约55%[1] 财务指标对比 - 九号公司销售毛利率从2024年28.24%优化至2025年上半年30.39% 经营性现金流净额同比增长46.94%至36.53亿元[13] - 九号公司加权净资产收益率从2022年9.83%升至2024年19.10% 2025年上半年调整至18.44%[13] - 雅迪控股2024年加权净资产收益率为14.67% 较曾经30%以上明显下滑[14] - 九号公司销售净利率从2024年7.65%提升至2025年上半年10.66%[15] 技术战略与竞争优势 - 九号公司构建智慧技术、移动技术、在线化+数据化能力三大核心底层技术平台[16] - 储备自研无传感驱动、三电系统平台化、自主导航、凌波OS短途交通全域操作系统等技术[16] - 割草机器人采用RTK+视觉方案 与短交通产品在三电系统上高度共通 具备成本优势[16] - 雅迪控股通过全链条垂直一体化布局和品牌教育构筑护城河[17]

行业分析 - 电动两轮车行业在新国标政策推动下向高质量、高标准规范化方向发展，合规优质企业市占率预计逐步提升，行业集中度趋高 [1] - 行业迈入高质量发展阶段，2025年及以后总量增长将恢复稳态，以自然换新为主要拉动，即时配送、国内共享骑行等为潜在增长点 [1] - 2025年行业基本面预计呈现量价齐升趋势，出货量在以旧换新和经销商补库带动下展现强劲势头，头部品牌回归中高端产品推新带动价格带上移 [2] 公司财务表现 - 2020-2024年公司营收从23 8亿元升至50 7亿元，CAGR为20 8%，归母净利润从0 40亿元增至1 17亿元，CAGR为30 5% [1] - 预计2025-2027年归母净利润为1 84/2 67/3 47亿元，对应EPS为0 4/0 6/0 8元，当前股价对应PE分别为17 6/12 2/9 4倍 [1] 公司竞争优势 - 作为电动两轮车行业优质二线龙头企业，渠道布局、研发实力、产品迭代力均领先行业 [1] - 持续投入五大核心系统研发（液冷电机系统、固态电气系统等），2024年研发投入达2 31亿元（同比增长22 1%），巩固液冷电动车技术壁垒 [3] - 已打造覆盖经济型、中端及豪华车型的完整产品谱系，重点布局中高端市场，S系列、Moda系列等多元化产品矩阵支撑发展 [3] 新业务布局 - 全球电助力车市场预计从2024年350亿美元增至2030年620亿美元，CAGR达10%，公司首推高端品牌LIVA并建立海外经销网络 [3] - 已在泰国、印尼、菲律宾等海外市场建立经销网络，通过自营电商平台及社交媒体渠道销售产品 [3] 产品战略 - 2025年S95、F35、Cola10等产品研发将布局行业中高端化产品迭代更新风口 [3] - 新国标正式版落地后行业将全面回归高质量产品竞争，公司凭借技术储备和差异化定位有望成为行业格局重塑受益者 [2]