项目投资与财务影响 - 公司发布龙滩水电站1000吨通航建筑物建设方案，总投资约53.5亿元，其中公司出资24.3亿元，剩余资金由贵州省筹措 [1] - 项目建设期为69个月，计划2025年12月底开工，2031年9月完成调试，折算公司年均资本开支约4.2亿元，假设权益资本性投入为45%，对应年均权益资本开支1.9亿元 [1] - 公司过去五年（2020-2025年）经营性现金流净额平均51.8亿元，投资性现金流净额平均30.3亿元，假设55%负债率及3%资金成本，项目对应年均财务费用增加仅0.07亿元，对现金流与财务费用层面影响甚微 [1] - 此次通航工程由原规划的500吨变更为1000吨，但未改变公司原有资金投向，未实质增加公司原计划的资金负担 [2] 项目战略意义与协同效应 - 龙滩水电站通航建筑物的建设将有力改善沿江地区招商引资基础条件、优化贵州省运输体系、改善西南地区经济发展环境 [2] - 龙滩水电站8、9号调峰机组扩建工程尚未正式开工，预计周边经济的改善以及广西新能源的发展，有助于加快龙滩扩建工程 [2] 公司经营业绩与价值 - 公司前三季度水电发电量达282亿千瓦时，同比大幅增加22% [3] - 公司业绩核心以水电为绝对主导，前三季度归母净利润增长12% [3] - 水电的核心价值在于与宏观经济相关程度极低的稳定现金流创造能力，自然降雨波动不影响其长期价值 [3] - 公司2022-2024年每年每股派息0.2元（含税），自2023年开始执行年中+年度分红策略，2022-2024年分红比例分别为49.13%、128.59%、71%，预计未来每股派息维持较优水平 [3] - 预计公司2025-2027年的归母净利润分别为28、30、32亿元，当前股价对应的PE分别为21、19、18倍 [3] - 假设2025年分红比例为70%，对应股息率为3.4% [3]

研报核心观点 - 华源证券给予桂冠电力"买入"评级 [1] 评级理由 - 公司相关项目预计建设期为69个月，年均权益资本开支为1.9亿元人民币 [1] - 航道开工不影响公司经营决策，并将促进西南地区经济发展 [1] - 前三季度水电电量大幅增长，为全年业绩奠定基础，看好公司水电业务的长期价值 [1]

全国秋粮收购情况 - 截至12月27日，全国秋粮收购量已突破2亿吨，同比增加3200万吨，创近年同期收购规模新高 [2] - 分品种看，已收购中晚籼稻4800万吨、粳稻3500万吨、玉米1.17亿吨、大豆800万吨，市场运行总体平稳有序 [4] - 秋粮收购呈现进度快、市场活、价格涨特点，主要秋粮品种收购价格全面企稳回升，优质品种销路好，企业采购意愿强 [6] 规模以上工业企业利润 - 1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额66268.6亿元，同比增长0.1%，实现营业收入125.34万亿元，同比增长1.6% [9][11] - 工业企业利润累计增速自8月份以来连续四个月保持增长 [9] - 1—11月份，规模以上高技术制造业利润同比增长10.0%，较1—10月份加快2.0个百分点，规模以上装备制造业利润同比增长7.7%，对利润增长带动作用明显 [11] 高技术及装备制造业细分表现 - 1—11月份，电子工业专用设备制造行业利润同比增长57.4%，其中半导体器件专用设备制造、电子元器件与机电组件设备制造行业利润均实现大幅增长 [13] - 航空、航天器及设备制造行业利润同比实现两位数增长 [13] - “人工智能+”行动深入实施，带动相关设备制造行业利润向好 [13] 叶巴滩水电站投产 - 12月27日，叶巴滩水电站首批两台机组正式投产发电，总装机容量224万千瓦，是金沙江上游已投产的最大水电站 [17][19] - 水电站位于四川与西藏交界，海拔2894米，具有高寒、高海拔、高拱坝等“五高一大”特征，建设历时近10年 [19][21] - 项目首次实现高海拔地区混凝土拱坝全年无间断浇筑，成功取出38.1米长的世界最长大坝混凝土芯样，为高原水电工程提供重要技术储备 [21][22] - 电站地下厂房位于地下480米深处，长268米，高74米，单台机组每分钟过水量近2万立方米，可满足超过4万个三口之家一年的用电需求 [24][25]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[4] 报告核心观点 - 港口煤价持续下跌，考虑到现货煤价大幅下跌以及2025年火电企业盈利处于历史较高水平，预计2026年长协电量电价或存在一定下行压力[7] - 2025年11月全社会用电量同比增速为+6.2%，较10月回落4.2个百分点，但后续电量增长仍有支撑，预计12月用电量增速有望维持5~6%附近[7][10] - 公用事业板块逆势展现防御属性，投资者对板块未来预期已至较低水平，长周期来看仍为值得配置的优质红利资产，低位公用事业资产值得关注[7] - 在低利率及政策鼓励长期资金入市趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一，同时电力市场化改革将逐步给予电力商品各项属性充分定价[7] 行业动态跟踪总结 电量 - 2025年11月全社会用电量同比+6.2%，较10月增速回落4.2个百分点，但仍较1~11月累计用电量同比增速高1.0个百分点[7][10] - 分产业看，2025年11月第一产业/第二产业/第三产业/居民用电量同比增速分别为+7.9%/+4.4%/+10.3%/+9.8%，较10月同比增速分别回落5.3/1.8/6.8/14.1个百分点[7][10] - 预计2025年12月全社会用电量增速有望维持5~6%附近，主要因充换电服务业及信息传输、软件和信息技术服务业用电量有望维持高速增长，且2024年12月同比增速3.2%形成低基数效应[7][10] - 2025年1~11月全社会累计用电量同比+5.2%[9][11] 电价 - 2025年12月19日~12月26日，广东省日前电力市场出清均价周均值为308元/兆瓦时，同比+12元/兆瓦时（+3.9%）[21] - 2025年第四季度至今，广东省日前电力市场出清均价平均值为299元/兆瓦时，同比-12元/兆瓦时（-4.0%）[21] - 同期，山西省日前市场算术平均电价周均值为179元/兆瓦时，同比-219元/兆瓦时（-54.9%）[21] - 2025年第四季度以来，山西省日前市场算术平均电价均值为319元/兆瓦时，同比-2元/兆瓦时（-0.6%）[21] 动力煤 - 截至2025年12月26日，秦皇岛山西产Q5500动力末煤平仓价672元/吨，周环比下跌31元/吨（-4.4%），同比下跌86元/吨（-11.3%）[24] - 坑口煤价走势分化：山西大同Q5500弱粘煤坑口价周环比持平；内蒙古鄂尔多斯Q5500动力煤坑口价周环比下跌9元/吨（-1.7%）；陕西榆林Q6000动力块煤坑口价（折5500大卡）周环比上涨18.3元/吨（+2.7%）[24] - 进口煤价方面，广州港Q5500印尼煤库提价周环比下跌2元/吨（-0.3%），与秦皇岛港煤价差扩大29元/吨至73.3元/吨[26] - 库存方面，截至12月26日，秦皇岛港煤炭库存697万吨，周环比下降31万吨（-4.3%）；截至12月23日，南方电厂煤炭库存3410万吨，周环比增加9万吨（+0.3%），日耗煤量220万吨，周环比增加12.3万吨（+5.9%），但同比仍下降6.6万吨（-2.9%）[29] 水文 - 截至2025年12月26日，三峡水库水位171米，同比上升3.1米（+1.9%）[31] - 2025年12月19日~12月26日，三峡水库周平均入库流量6280立方米/秒，同比下降13.7%[31] - 2025年第四季度以来，三峡平均出库流量12539立方米/秒，同比大幅增长78.3%[31] 上周行情回顾总结 行业表现 - 本周（2025/12/22~2025/12/26）申万公用事业指数上涨0.8%，跑输沪深300指数1.1个百分点，跑输万得全A指数1.9个百分点[7][40] - 从子板块看，本周涨幅分别为：水电-0.8%、火电+2.5%、风电+0.4%、光伏+0.5%、燃气+2.6%[42] 个股表现 - A股公用事业板块本周涨幅前五个股为：胜通能源(+61.1%)、百通能源(+20.7%)、京能电力(+15.9%)、华光环能(+13.1%)、德龙汇能(+12.9%)[45] - A股公用事业板块本周跌幅前五个股为：恒盛能源(-21.5%)、新奥股份(-5.5%)、东望时代(-3.9%)、梅雁吉祥(-3.9%)、特瑞斯(-3.6%)[45] 投资建议与标的总结 - 整体看好公用事业板块，认为其是值得长期配置的红利资产，且电力市场化改革将深化[7] - **火电**：伴随容量电价补偿比例提升及各省现货市场陆续开展，商业模式改善已初见端倪，行业分红能力及意愿均有望持续提升[7] - 相关标的：华电国际(买入)、国电电力(买入)、华能国际(买入)、皖能电力(买入)、建投能源(买入)[7] - **水电**：商业模式简单优秀，度电成本最低，短期来水压力已逐步缓解，建议布局优质流域大水电[7] - 相关标的：长江电力(未评级)、川投能源(未评级)、国投电力(未评级)、华能水电(未评级)[7] - **核电**：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行风险已充分释放[7] - 相关标的：中国广核(未评级)[7] - **风光**：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的公司[7] - 相关标的：龙源电力(未评级)[7]

项目概况与战略意义 - 中国大唐龙滩水电站1000吨级通航建筑物工程于12月26日正式开工建设 [3] - 该项目是联通贵州、广西两省区、打通红水河“黄金水道”的关键控制性工程 [3] - 红水河是珠江水系西江上游主要干流，是国家“四纵四横两网”高等级航道网的重要组成部分，是黔、桂两省区通向珠江三角洲、港澳地区的重要水运通道 [3] - 项目在推进西部陆海新通道建设、服务区域经济协调发展、构建新时代国家综合立体交通网等方面具有战略意义 [3] 项目历史与审批进程 - 国家发展改革委、交通运输部等部委及黔桂两省区党委、政府持续推动通航设施建设方案优化调整 [3] - 2017年10月，国家发改委要求开展由500吨级提升至1000吨级可研工作 [3] - 2023年9月，广西、贵州两省区发改委正式批复工程可行性研究报告，为项目开工建设奠定坚实基础 [3] 工程技术参数与能力 - 工程位于枢纽右岸，采用带中间渠道的二级垂直提升式升船机，全长1980米 [4] - 总提升高度达156米，是世界上提升高度最高的千吨级全平衡垂直升船机 [4] - 工程设计单向通过能力为375.46万吨/年，是原500吨级方案的近两倍 [4] 投资、工期与建设主体 - 项目估算总投资为53.46亿元，较原500吨级方案增加23.50亿元 [4] - 建设工期为69个月，计划于2025年12月底开工建设，预计2031年9月20日完成有水调试 [4] - 项目由桂冠电力下属全资子公司龙滩公司负责建设 [4] 项目影响与经济效益 - 项目建成后将彻底消除红水河梯级通航的最后一道障碍 [4] - 为西南地区物资直通大海提供一条高效、绿色、经济的黄金水道 [4] - 大型船舶可自贵州境内经红水河直达粤港澳大湾区，也可经由平陆运河这条最短路径直奔大海 [4] - 项目可有效降低物流成本、减少能耗，满足2030—2050年的长期运输需求 [4] - 将为红水河沿岸群众带来发展红利，为区域产业布局优化、流域经济协同发展注入强劲动能 [4]

秋粮收购情况 - 全国秋粮收购量已突破2亿吨，同比增加3200万吨，创近年同期收购规模新高 [1] - 收购呈现进度快、市场活、价格涨特点，主要秋粮品种收购价格全面企稳回升，优质品种销路好，企业采购意愿强 [5] - 分品种看，已收购中晚籼稻4800万吨、粳稻3500万吨、玉米1.17亿吨、大豆800万吨，市场运行总体平稳有序 [3] 工业企业经营数据 - 1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额66268.6亿元，同比增长0.1%，实现营业收入125.34万亿元，同比增长1.6% [7] - 工业企业利润累计增速自今年8月份以来连续四个月保持增长 [5][7] - 1—11月份，规模以上高技术制造业利润同比增长10.0%，较1—10月份加快2.0个百分点 [7] - 1—11月份，规模以上装备制造业利润同比增长7.7%，对规模以上工业企业利润增长带动作用明显 [7] 高技术及装备制造业细分表现 - 1—11月份，电子工业专用设备制造行业利润同比增长57.4%，其中半导体器件专用设备制造、电子元器件与机电组件设备制造行业利润均实现大幅增长 [9] - 航空、航天器及设备制造行业利润同比实现两位数增长 [9] - 高端化发展、数字化赋能、绿色化转型促进工业结构不断优化，技术含量和附加值较高的装备制造业、高技术制造业取得快速发展 [11] 叶巴滩水电站投产 - 叶巴滩水电站首批两台机组正式投产发电，总装机容量224万千瓦，成为金沙江上游已投产的最大水电站 [12][14] - 水电站位于四川省白玉县与西藏自治区贡觉县交界的金沙江干流上，具有高寒、高海拔、高拱坝、高地应力、高埋深、大跨度地下厂房等“五高一大”特征 [16] - 项目首次实现了高海拔地区混凝土拱坝的全年无间断浇筑，成功取出38.1米长的世界最长大坝混凝土“芯样” [16] - 水电站地下厂房位于地下480米深处，长268米，高74米 [18] - 发电机组转轮1分钟通过水量近2万立方米，可满足超过4万个三口之家一年的用电需求 [19]

项目概况与战略意义 - 叶巴滩水电站是国家“十四五”规划重大工程，于12月27日首批机组正式投产发电 [2] - 电站是金沙江上游清洁能源基地的重要组成部分，为构建新型能源体系和能源强国建设增添新动能 [2] - 电站总装机容量224万千瓦，是金沙江上游川藏段装机容量最大的水电站 [2] - 项目由华电金沙江上游水电开发有限公司投资开发，中国电建集团成都勘测设计研究院有限公司承担规划论证和全阶段勘测设计 [2] 工程建设与技术突破 - 电站建设历时20余载，自2004年启动规划选点，2016年核准开工，2019年实现大江截流，至2024年首批机组投产 [3] - 工程面临坝基地质构造复杂、高地应力（最高37.6兆帕）等挑战，并经历了两次白格堰塞湖自然灾害 [3] - 项目团队通过科技攻关，成功破解构造发育、高地应力块裂岩体大型地下洞室群建造安全、高寒高海拔地区特高拱坝温控防裂等关键技术难题 [3] - 项目全面推行智慧建造，创新打造“叶电云”数字平台，构建了覆盖施工全流程的智慧管控体系 [3] - 电站最大坝高217米，是我国在建海拔最高双曲拱坝，首次在高寒地区实现冬季连续浇筑 [3] - 在泄流量超10000立方米/秒的特高拱坝中，首次采用全坝身泄洪布置 [2][3] - 建成国内首座堆石混凝土过流二道坝，填补相关技术空白 [4] - 地下厂房垂直埋深达480米、尾水洞长度3172米，均为国内已建同类工程之最 [4] 运营效益与能源输送 - 项目全部投产后，平均年发电量将超过102亿千瓦时 [2][4] - 每年可节约标准煤约310万吨，减少二氧化碳排放超过830万吨 [4] - 所发出的清洁电能将通过金上至湖北±800千伏特高压直流输电工程输送至华中地区 [2][4] - 电站投产将显著增强区域电力供应保障能力，为经济社会高质量发展注入绿色动能 [4]

项目概况与地位 - 叶巴滩水电站是国家“十四五”规划重大工程，也是我国在建海拔最高的双曲拱坝电站，其首批机组于12月27日正式投产发电 [1] - 电站位于四川白玉县与西藏贡觉县交界的金沙江干流上，是金沙江上游川藏段装机容量最大的水电站 [1] 工程技术特点 - 电站总装机容量为224万千瓦，最大坝高217米 [1] - 项目具有高寒、高海拔、特高拱坝、高地应力、高埋深、大跨度地下厂房等特点 [1] - 项目团队通过技术研究，在国内首次实现了高海拔寒冷地区大坝混凝土全年无间断浇筑 [1] 投产与发电情况 - 本次首批投产发电的为3号机组和4号机组 [1] - 项目全容量投产后，预计平均年发电量将超过102亿千瓦时 [1] 环保效益与电力输送 - 电站全容量投产后，每年可节约标准煤约310万吨，减少二氧化碳排放超830万吨 [1] - 所发出的清洁电能将通过金上—湖北±800千伏特高压直流输电工程，送往华中地区消纳 [1]

项目投产与工程概况 - 华电金上叶巴滩水电站首批机组正式投产发电，实现“一月双投” [1] - 该项目是我国在建海拔最高的双曲拱坝电站，位于四川白玉县与西藏贡觉县交界的金沙江干流上 [1] - 电站总装机容量达224万千瓦，是金沙江上游川藏段装机容量最大的电站 [1] - 大坝最高达217米，具有高寒、高海拔、特高拱坝、高地应力、高埋深、大跨度地下厂房等“五高一大”基本特征 [1] 项目规模与效益 - 项目全容量投产后，平均年发电量将超过102亿千瓦时 [1] - 每年可节约标准煤约310万吨，减少二氧化碳排放超830万吨 [1] 项目战略地位 - 叶巴滩水电站是国家“十四五”规划重大工程 [1]

项目概况与战略意义 - 叶巴滩水电站是国家“十四五”规划重大工程，也是金沙江上游川藏段装机规模最大的水电站，其首批机组投产标志着中国在高寒高海拔地区特高拱坝建设与清洁能源开发领域取得重大突破 [1] - 电站总装机容量224万千瓦，设计年均发电量102亿千瓦时，全部投产后每年可节约标准煤超300万吨，减少二氧化碳排放700余万吨 [1] - 电站电力将通过“金上—湖北”±800千伏特高压直流工程输送至华中地区，显著增强区域电力供应保障能力，为经济社会高质量发展注入绿色动能 [6] 技术突破与工程亮点 - 最大坝高217米，是中国在建海拔最高的双曲拱坝，并首次在高寒地区实现冬季连续浇筑 [5] - 在泄流量超10000立方米/秒的特高拱坝中，首次采用全坝身泄洪布置 [5] - 建成国内首座堆石混凝土过流二道坝，填补了相关技术空白 [5] - 地下厂房垂直埋深达480米，尾水洞长度3172米，均为国内已建同类工程之最 [5] - 建成亚洲单段竖井高度最大（311米）、500千伏出线回路最多的电站出线竖井 [5] - 采用51万千瓦单机容量，是西藏首台采用压水调相的大型水轮发电机组，并实现0～100%全负荷稳定运行 [5] - 项目成功破解了构造发育、深卸荷带地基建坝、高地应力块裂岩体大型地下洞室群建造安全以及高寒高海拔地区特高拱坝温控防裂等关键技术难题 [3] 生态保护与可持续发展 - 配套建设了万里长江第一座鱼类增殖放流站及国内首个特高拱坝过鱼系统，统筹生态保护 [5] 数字化与智慧建造 - 项目全面推行智慧建造，创新打造“叶电云”数字平台，基于三维设计成果数字化移交，依托物联网、BIM、人工智能等技术，实现大坝智能温控、灌浆与全流程数字化管控 [5] - 数字化建设为高海拔复杂条件下重大工程的建设管理提供了新范式 [5] 开发历程与主要参与方 - 电站由华电金沙江上游水电开发有限公司投资开发，中国电建集团成都勘测设计研究院有限公司承担规划论证和全阶段勘测设计 [1] - 项目自2004年启动规划选点，2016年核准开工，2019年实现大江截流，至2023年12月首批机组投产 [3]