公司股权激励计划 - 公司董事会薪酬委员会于2026年3月31日，根据2016期权及激励计划向154名承授人授予了激励 [1] - 本次授予的激励形式为1.77万股美国存托股份受限制股份单位，相当于22.98万股普通股 [1] - 此次授予的股份总数约占公司公告之日已发行股份总数的0.01% [1]

公司技术平台 - 公司自主研发了名为ACORDE的肝外递送技术 该技术已在多个组织完成概念验证 有望为siRNA新药研发拓宽更多潜在应用场景 [1] - 除ACORDE技术外 公司还积极探索面向不同组织的靶向递送技术 [1] - 公司搭建了完备的临床前评价体系 以加速研发转化 [1] 公司研发管线 - 公司已在多个治疗领域布局早期小核酸药物管线 包括高尿酸血症及痛风、肿瘤等 [1] - 相关产品目前均处于临床前阶段 [1] - 公司已就相关产品申请了多项发明专利 [1]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [9] 核心观点 - 2025年信达生物实现营收130.42亿元，同比增长38.4%，归属于母公司股东的净利润8.14亿元，同比大幅扭亏为盈，实现上市以来首次年度盈利 [2][7][11] - 肿瘤领域核心产品达伯舒持续放量，新上市的4款肿瘤产品及综合产品线信必敏、信尔美等快速爬坡，创新产品收入占比持续提升 [2][11] - 新一代IO及ADC产品IBI363、IBI343、IBI354均已进入注册性临床并启动全球化开发，慢病领域IBI302、IBI324等形成眼底病创新布局 [2][11] - 公司通过前瞻管线布局及科学高效商业化策略，充分释放产品临床与商业价值，并在精益管理下通过规模化运营提升盈利能力 [11] 财务业绩总结 - **营收与利润**：2025年全年实现营业收入130.42亿元，同比增长38.4%；实现归属于母公司股东的净利润8.14亿元，经营溢利9.36亿元，税前利润8.39亿元，均实现历史性转正 [7][11] - **盈利能力指标**：销售毛利率提升至86.5%，销售净利率转正至6.24%，净资产收益率平均达5.01% [11] - **资产负债**：资产负债率为48.17% [11] 产品管线与商业化进展 - **肿瘤领域**：达伯舒持续放量；4款新上市肿瘤产品快速爬坡 [11] - **综合产品线**：信必敏、信尔美上市即展现强劲增长势头；信必乐纳入国家医保目录后放量明显；信美悦年底获批形成自身免疫双核心资产 [11] - **新一代IO与ADC管线**： - IBI363（PD-1/IL-2α双抗）针对肺癌、消化道癌种等主要适应症进入注册性临床，有望建立一线治疗新标准 [11] - IBI343（CLDN18.2 ADC）针对胰腺癌和胃癌一线治疗启动全球化开发 [11] - IBI354（HER2 ADC）进入注册性临床，覆盖乳腺癌重大未满足需求 [11] - **全球化开发**：优先推进后期资产全球化进程，重点推动IBI363、IBI343及IBI324（VEGF/ANG-2双抗，视网膜疾病）的国际多中心临床 [11] - **早期管线与慢病领域**： - 早期资产如IBI3003（GPRC5D/BCMA/CD3三抗）、新一代ADC管线、IBI3032（口服GLP-1）及IBI3002（TSLP/IL-4Rα双抗）等完成概念验证及早期I期数据交付 [11] - 慢病领域眼底病布局完善，IBI302、IBI324及替古索司它形成创新矩阵 [11] 未来展望与盈利预测 - 2026年是新战略周期开局之年，公司将持续推动商业化业务强劲增长，实现全球创新持续突破与可持续增长 [11] - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为35.18亿元、54.74亿元及74.18亿元，对应每股收益分别为2.03元、3.15元及4.27元 [11]

新产品研发 - 维立信TM治疗胆道癌II期研究进入扩展阶段并完成首例患者入组[3] - 安全性导入期20例受试者完成初步评估，维立信TM联合化疗安全性与耐受性良好[4] - 维立信TM在多个癌种中展现出令人鼓舞的临床信号和效果[8] 资质认定 - 2024年4月获NMPA批准开展单臂注册临床试验[7] - 2024年10月获NMPA授予LBL - 024治疗后线晚期肺外神经内分泌癌突破性疗法认定[7] - 2024年11月获FDA授予LBL - 024治疗神经内分泌癌孤儿药认定[7] - 2026年1月获LBL - 024治疗肺外神经内分泌癌FDA快速通道资格认定和欧盟孤儿药认定[7]

公司上市与市场地位 - 珠海泰诺麦博制药股份有限公司于2026年4月3日科创板IPO顺利通过上交所审议 [2] - 公司是科创板第五套上市标准重启后，首家以该标准申报并成功过会的企业 [2] - 公司核心产品斯泰度塔单抗注射液于2025年2月在国内获批上市，是全球首款获批上市的重组抗破伤风毒素全人源单克隆抗体 [2] 公司技术与产品管线 - 公司是一家专注于研发原创性天然全人源抗体类新药的创新型生物科技企业 [2] - 公司拥有自主知识产权的第四代抗体技术平台HitmAb® [2] - 依托该平台，公司已开发10余种针对传染病及肿瘤的天然全人源单克隆抗体 [2] - 另一核心产品抗RSV单抗TNM001已提交新药上市申请并纳入优先审评程序，有望成为国内首款适用于婴幼儿的长效抗RSV预防用单抗 [2] 投资机构与资本支持 - 申万投资管理的申宏格金基金于2022年参与公司B轮融资，投资3500万元 [3] - 投资机构在企业发展的关键阶段提供了资本支持，并依托其综合金融服务平台优势，为企业对接产业资源、完善治理结构、进入资本市场提供全方位赋能 [3] - 投资机构未来将继续深耕生物医疗领域，挖掘具有全球竞争力的优质标的，以资本力量助推中国生物科技产业的高质量发展 [3]

公司内部人交易 - 中国生物制药执行董事谢炳于3月31日增持公司股份349.6万股[1] - 增持每股作价为5.8749港元，涉及总金额约2053.87万港元[1] - 增持后，谢炳最新持股数量约为16.92亿股，持股比例升至9.02%[1] 股票市场表现 - 新闻发布时，中国生物制药股价下跌0.47%至6.33港元[1] - 当日成交额达1052万港元[1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司核心产品在国内商业化快速放量，且具备引领全球临床用药迭代的潜力 [5] - 核心产品高速放量，引领临床迭代 [3] - 国际化布局进入收获期 [3] - 系统布局IO2.0+ADC，引领治疗范式跃迁 [4] 业绩与财务预测总结 - **2025年业绩**：实现收入30.56亿元，净亏损11.41亿元 [2] - **产品销售收入**：2025年实现30.33亿元，同比增长51% [3] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为0.4亿元、13亿元、19亿元 [5] - **收入预测**：预计2026/2027/2028年营业收入分别为49.33亿元、74.47亿元、90.63亿元，增长率分别为61.39%、50.98%、21.70% [10] - **利润率预测**：预计2026/2027/2028年营业利润率分别为4.2%、21.7%、25.2% [12] 经营与商业化分析 - **核心产品放量驱动**：2025年产品销售收入增长主要得益于核心产品卡度尼利和依沃西首次纳入国家医保目录，且一线适应症陆续获批 [3] - **2026年增长动力**：依沃西一线治疗PD-L1阳性NSCLC适应症、卡度尼利一线治疗胃癌和宫颈癌适应症，以及派安普利、伊努西和依若奇全部新增纳入国家医保目录，预计将进一步加速放量 [3] - **国际化进展**：依沃西由合作伙伴SMMT主导开展5项国际III期临床，其中EGFR-TKI经治nsq-NSCLC在美国处于FDA审评阶段，有望成为首个在美获批的中国原创双抗新药 [3] - **其他国际临床**：卡度尼利一线治疗胃癌全人群的注册性III期临床（头对头纳武利尤单抗疗法）及治疗IO耐药肝细胞癌的国际注册性临床正在高效开展；CD47单抗已开展针对1L HNSCC（PD-L1+）的国际III期临床 [3] 研发与管线布局 - **后续管线**：包括TROP2/Nectin-4 ADC、IL-4Rα/ST2双抗等 [3] - **IO+ADC组合疗法**：公司自研双抗ADC药物AK146D1和新一代ADC药物AK138D1联合IO双抗卡度尼利和依沃西的一系列疗法组合的II期临床已经启动，国际临床将同步推进 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司核心产品在国内商业化快速放量，且具备引领全球临床用药迭代的潜力 [6] - 核心产品高速放量，引领临床迭代，2026年放量有望进一步加速 [3] - 国际化布局进入收获期，依沃西有望成为首个在美国获批的中国原创双抗新药 [4] - 系统布局IO2.0+ADC，引领治疗范式跃迁 [5] 业绩与财务表现 - 2025年实现收入30.56亿元，净亏损11.41亿元 [2] - 2025年产品销售收入30.33亿元，同比增长51% [3] - 预计2026/2027/2028年归母净利润分别为0.4亿元、13亿元、19亿元 [6] - 2025年营业收入为30.56亿元（3,056百万元），同比增长43.90% [11] - 2025年归母净利润为-11.13亿元（-1,113百万元） [11] - 预计2026年营业收入为49.33亿元（4,933百万元），同比增长61.39% [11] - 预计2026年归母净利润为0.37亿元（37百万元），同比增长103.35% [11] - 预计2027年营业收入为74.47亿元（7,447百万元），同比增长50.98% [11] - 预计2027年归母净利润为12.64亿元（1,264百万元），同比增长3290.84% [11] - 预计2028年营业收入为90.63亿元（9,063百万元），同比增长21.70% [11] - 预计2028年归母净利润为19.11亿元（1,911百万元），同比增长51.15% [11] 核心产品与商业化 - 核心产品卡度尼利和依沃西于2025年首次纳入国家医保目录，且一线适应症陆续获批 [3] - 展望2026年，依沃西一线治疗PD-L1阳性NSCLC适应症、卡度尼利疗法一线治疗胃癌和一线治疗宫颈癌适应症，以及派安普利、伊努西和依若奇全部新增纳入国家医保目录，放量有望进一步加速 [3] 国际化进展 - 依沃西由合作伙伴SMMT主导在全球开展5项国际III期临床，聚焦肺癌等大适应症 [4] - 依沃西针对EGFR-TKI经治nsq-NSCLC适应症在美国处于FDA审评阶段，有望成为首个在美国获批的中国原创双抗新药 [4] - 公司自主开展卡度尼利疗法一线治疗胃癌全人群的注册性III期临床（头对头纳武利尤单抗疗法），以及治疗IO耐药肝细胞癌的国际注册性临床 [4] - CD47单抗已开展针对1L HNSCC（PD-L1+）的国际III期临床 [4] 研发管线与未来布局 - 后续管线包括TROP2/Nectin-4 ADC、IL-4Rα/ST2双抗等 [4] - 公司自研双抗ADC药物AK146D1和新一代ADC药物AK138D1联合IO双抗卡度尼利和依沃西的一系列疗法组合的II期临床已经启动，且系列疗法的国际临床将同步推进 [5]

报告行业投资评级 - 首次评级为“推荐” [1] 报告核心观点 - 药明生物作为中国生物药CRDMO龙头，受益于全球创新药研发和生产热潮，凭借大规模、一体化的CRDMO商业模式，后端项目持续放量，确保了公司业绩高速增长 [4][35] - 公司商业模式优势得到验证，预计2026年将继续实现加速增长，主要受R端（研究）、D端（开发）和M端（生产）三方面因素推动 [4] - 综合相对估值和绝对估值结果，公司合理市值区间为1575-1683亿元人民币 [4][35] 一、一体化生物药CRDMO龙头，2025加速增长 - **财务表现强劲增长**：2025年公司实现收入217.90亿元，同比增长16.68% [4][9]；IFRS毛利100.19亿元，同比增长30.9%，对应毛利率45.98% [4][9]；IFRS归母净利49.08亿元，同比增长46.3% [4][9] - **新签项目创历史新高**：2025年公司新签209个项目，其中2/3是双多抗和ADC [4][11]；综合项目数量达到945个 [4][11]；2025年获得23个“赢得分子”项目，其中包括6个临床三期项目 [4][11] - **项目管线稳步推进**：截至2025年末，临床前项目463个，I期项目289个，II期项目94个，III期项目74个，商业化项目25个 [4][16] - **分阶段收入结构变化**：临床前项目收入93.14亿元，同比增长31.9% [4][16]；临床早期项目收入26.39亿元，同比下降30.8% [4][16]；临床三期+商业化项目收入94.61亿元，同比上升26.4% [4][16] - **分地区收入表现分化**：北美地区收入126.53亿元，同比增长18.3% [4][20]；欧洲地区收入50.42亿元，同比增长16.6% [4][20]；中国地区收入26.8亿元，同比下降5.0%，若剔除对外授权交易影响则基本持平 [4][20]；其他地区收入14.15亿元，同比增长69.1% [4][20] - **复杂分子驱动增长**：截至2025年末，单抗项目341个，同比增长4% [4][23]；双多抗项目196个，同比增长30% [4][23]；ADC项目252个，同比增长30% [4][23]；复杂分子在IND支持阶段价格较传统单抗高30%以上 [24] - **订单储备丰厚**：截至2025年末，未完成订单总额达237亿美元，其中未完成服务订单约115亿美元，未完成潜在里程碑付款订单达122亿美元 [27]；三年内未完成订单约45亿美元 [27] 二、盈利预测及投资建议 - **收入与利润预测**：预计公司2026-2028年收入为250.59、285.67、322.80亿元，对应增速15%、14%、13% [4][30]；预计2026-2028年归母净利润为60.58、70.73、81.39亿元，对应增速23.42%、16.77%、15.06% [4][30]；预计2025-2027年EPS为1.46/1.71/1.97元 [4][30] - **盈利能力展望**：预计2026-2028年毛利率缓步提升，分别为46.4%、46.8%、47% [30] - **相对估值**：选取国内CXO行业龙头公司进行对比，给予药明生物2026年26-28倍PE，对应市值合理区间为1575.08-1696.27亿元 [32] - **绝对估值**：采用三阶段DCF法，在永续增长率和贴现率参数正负波动0.2%的情况下，公司合理市值区间为1526.85-1683.70亿元 [34][35]

报告投资评级与核心观点 - 报告对博雅生物（300294.SZ）维持“买入”评级 [4] - 核心观点：公司聚焦血液制品主业，业务表现稳健，在研项目进展顺利且新产品初见成效，同时稳步推进营销体系重塑与海外布局 [2][3] 主营业务表现 - 2025年公司血液制品业务实现营收16.72亿元，占总营收81.21%，同比增长10.42% [2] - 2025年主要血制品营收：人血白蛋白4.84亿元（同比增长19.88%），人纤维蛋白原4.36亿元（同比增长6.79%），静注人免疫球蛋白3.67亿元（同比下降6.24%）[2] - 截至2025年末，公司在营浆站20个，在建浆站1个，合计21个 [2] - 2025年公司整体采浆量为662.31吨，同比增长5.03%，其中华润博雅生物采浆量542.4吨（同比增长3.97%），绿十字采浆量119.91吨（同比增长10.46%）[2] 研发与产品管线进展 - 2025年，10%静注人免疫球蛋白和破伤风人免疫球蛋白获得生产批件 [3] - 2025年，20%皮下注射人免疫球蛋白临床获批，病例入组工作有序推进 [3] - 2026年2月，人凝血因子Ⅸ获批临床 [3] - 2026年年初，绿十字的静丙工艺改进项目获得上市批件 [3] - 新百药业的注射用多种维生素（12）项目完成技术转移及中试批生产，右旋糖酐铁片项目恢复生产项目完成中试研究 [3] 营销与市场拓展 - 营销体系重塑：聚焦纤原、静丙等核心产品，强化标杆医院，同时拓展院外及基层市场 [3] - 积极落实广东联盟、京津冀“3+N”接续工作，成功开拓新准入机会并巩固存量医院带量采购，推动白蛋白、纤原、PCC、Ⅷ因子等产品销量逆势增长 [3] - 海外布局：静注人免疫球蛋白获得多米尼加注册证书，并首次实现在巴基斯坦销售；海外技术和体系输出项目有序推进 [3] 财务预测与估值 - 盈利预测：下调2026-2027年归母净利润预测至3.20亿元/3.60亿元（前次预测为6.06亿元/6.75亿元），新增2028年预测为4.09亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）预测：2026-2028年分别为0.64元、0.71元、0.81元 [4] - 当前股价（2026-04-03）对应市盈率（PE）：2026-2028年分别为29倍、26倍、23倍 [4] - 2025年营业收入为20.59亿元，同比增长18.69%；预计2026-2028年营业收入分别为20.73亿元、21.38亿元、22.92亿元 [5] - 2025年净利润为1.13亿元，同比下降71.61%；预计2026-2028年净利润分别为3.20亿元、3.60亿元、4.09亿元 [5] 关键财务数据与比率 - 盈利能力：2025年毛利率为49.9%，预计2026-2028年毛利率分别为48.8%、49.3%、50.6% [12] - 净资产收益率（ROE）：2025年摊薄ROE为1.52%，预计2026-2028年分别为4.19%、4.56%、4.99% [5][12] - 费用率：2025年销售费用率为20.04%，管理费用率为11.62%，研发费用率为2.65% [13] - 偿债能力：2025年资产负债率为14%，流动比率为5.06，速动比率为4.10 [12] - 每股指标：2025年每股净资产为14.75元，每股经营现金流为0.12元 [13] 市场数据 - 当前股价：18.61元（截至2026-04-03）[6] - 总股本：5.04亿股 [6] - 总市值：93.84亿元 [6] - 股价表现：近一年绝对收益为-36.87%，相对收益为-60.59% [9] - 估值指标：当前市净率（PB）为1.3倍 [5]