618大促表现 - 今年618促销周期长达39天，创历年之最，但消费者因规则复杂和疲劳感导致热情减退[1] - 平台简化规则如取消"凑单"改用"立减"，但实际补贴力度仍让消费者失望，社交媒体吐槽增多[1][11] - 头部主播低调，直播带货爆发力减弱，李佳琦直播间因价格争议陷入舆论风波[3][26] 行业数据与趋势 - 2024年前五个月实物商品网上零售额占比降至24.5%，服饰类增长仅1.2%，线上消费整体放缓[4] - 直播电商增速从2018年600%降至15%，头部主播转向中腰部扶持，行业进入存量竞争阶段[24][27][28] - 平台策略转向品质和服务，淘天"扶优去劣"、拼多多千亿投入供给侧升级[29] 平台战绩与国补影响 - 天猫618成交额破亿品牌达453个（同比+24%），京东订单量超22亿单[5] - 国补范围扩大至12类，新增消费电子和家居家装，带动3C家电增长：小米手机销量涨3-8倍，美的空调销量翻倍[6][7] - 国补透支消费风险显现，价格敏感用户可能因补贴退坡流失[9] 会员经济与规则争议 - 天猫88VIP会员突破5000万，京东PLUS升级权益，平台通过会员捆绑提升粘性[16] - 非会员用户因无法享受专属优惠感到不满，"立减"规则被质疑存在"先涨后降"行为[12][17] - 88VIP规则复杂（如九折券限用一次），导致部分消费者放弃下单[13] 商家困境与市场变化 - 商家对大促脱敏，鞋服类销量环比持平，女装退货率高达60%-80%[20][21] - 中小主播和店播崛起分割市场份额，头部主播如李佳琦场次减少，董宇辉直播仅2小时[26][27] - 小红书淡化618概念推出"友好市集"，抖音快手维持传统促销，平台竞争氛围减弱[10]

报告公司投资评级 - 行业评级为超配，公司评级为买入，目标价为 68.05 元，较当前股价有 34%的上行空间 [1] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩受公允价值损失影响，2025 年第一季度业绩仍受行业周期影响，但新签订单恢复增长，现金流改善，经营效率有所提升 [9] - 考虑到 2024 年公司业绩变化以及临床 CRO 行业整体尚处恢复阶段，对 2025 - 2026 年盈利预测进行调整，维持“买入”评级，下调 DCF 目标价至 68.05 元 [8][9] 各部分总结 股价表现 - 2025 年 6 月 17 日收盘价为 50.61 元，52 周最高/最低价为 82.79/41.61 元，市值 61.46 亿美元，当前发行数量 8.72 亿股，三个月平均日交易额 7800 万美元，流通盘占比 72% [1] 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 66.03 亿元，同比下降 10.58%；归母净利润 4.05 亿元，同比下降 79.99%，主要系持有金融资产的公允价值损失所致，剔除该影响，扣非净利润为 8.55 亿元 [6] - 2025 年第一季度实现营收 15.64 亿元，同比下降 5.79%；归母净利润 1.65 亿元，同比下降 29.6%，主要系执行前两年低价订单；经营活动净现金流达 1.98 亿元，同比增长 37.26% [6] 订单情况 - 2025 年第一季度净新增合同金额超 20 亿元，同比增长 20%，国内客户恢复显著，海外客户稳定贡献 [7] - 预计 2025 - 2027 年收入有望实现同比 9.64%/13.68%/16.87%的增长 [7] 竞争优势 - 国际化布局：已在全球 30 多个国家设立子公司，海外员工达 1600 余人，国际总部落地香港，推进海外多中心临床执行力 [7] - 数字化投入：围绕 AI 与去中心化临床试验持续投入，提升临床试验效率，推动服务能力升级，预计释放效率红利 [7] 盈利预测调整 - 因 2024 年营收及利润低于预期，对 2025/2026 年公司营收预测下调 33%/35%，毛利下调 42%/45%，归母净利润下调 49%/44%，EPS 预测下调 49%/43% [11] - 分业务看，将临床实验技术服务、临床研发咨询服务 2025/2026 年收入分别下调约 34%/34%和 34%/39% [11] - 调整公允价值变动收益与投资收益预测，2025 年分别下调 25%，2026 年分别上调 50% [11] - 新增 2027 年预测，预计收入 99.6 亿元，归母净利润 25.1 亿元，EPS 为 2.90 元 [12] 估值分析 - 采用两阶段 DCF 模型估值，WACC 为 9.3%，永续增长率为 2.0%，得出目标价 68.05 元，隐含 34%的上行空间 [15] - 目标价对应 2025 年预测 P/E 为 44 倍，高于可比公司平均预测 P/E（24 倍），随着行业景气回升及公司收入利润改善，估值有望修复 [15] 财务报表 利润表 - 2024 - 2027 年营业收入分别为 66.03 亿、73.1 亿、83.99 亿、99.58 亿元，毛利润分别为 22.42 亿、25.57 亿、29.2 亿、36.37 亿元，净利润分别为 4.05 亿、13.53 亿、17.62 亿、25.05 亿元 [20] 资产负债表 - 2024 - 2027 年资产分别为 286.71 亿、305.45 亿、324.62 亿、351.94 亿元，负债分别为 46.07 亿、38.09 亿、40.61 亿、44.01 亿元，归属于母公司所有者权益分别为 240.64 亿、267.37 亿、284.02 亿、307.93 亿元 [20] 现金流量表 - 2024 - 2027 年经营活动产生的现金流量分别为 10.97 亿、20.48 亿、12.71 亿、16.68 亿元，投资活动产生的现金流量分别为 -47.39 亿、-8.71 亿、-8.9 亿、-9.88 亿元，筹资活动产生的现金流量分别为 -17.02 亿、-0.97 亿、-2.33 亿、-2.95 亿元 [22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是大众服饰品牌龙头之一，深耕男装赛道，新业务品牌零售管理空间广阔 [14] - 过去公司主要经营男装品牌HLA，前期体量扩张，后期规模相对稳健，近年尝试开拓品牌管理业务并顺利推进，为长期业务规模打开想象空间 [14][15] - 预计公司2025 - 2027年收入和归母净利润均实现同比增长，盈利质量有望稳中有升，新业务拓展有望带动估值中枢提升 [3][100][102] 根据相关目录分别进行总结 公司基本面出现了哪些变化？——从男装龙头到零售平台 - 2012 - 2019年HLA品牌市占率提升，带动公司收入及利润增长；2020 - 2024年业务体量相对稳定，表现随消费环境波动，利润波动幅度大于收入；2021 - 2024年股利支付率达85% +，受高股息主题关注 [14] - 近年来公司开拓品牌管理业务，通过斯搏兹、京海奥莱子公司开展京东奥莱业务，契合消费趋势，自业务落地后公司总市值震荡上行 [15] - 2020年创始人之子接班后公司积极求变，形成多品类品牌矩阵，2024年主品牌盈利质量平稳，京东奥莱、斯搏兹业务带来新增长曲线 [20] 男装主业：稳扎稳打，份额提升 行业：品类需求稳定，过去竞争格局优化 - 2010 - 2022年男装行业竞争格局优化，海澜之家牢占龙头位置，份额稳中有升，2022年男装行业CR5达15.8% [22] - HLA品牌流水规模超200亿元，过去10年保持龙头地位，原因在于把握消费需求趋势，维持盈利水平稳定，近年毛利率基本在40%上下 [23] 产品：积极求变，性价比为王，迎合消费潮流趋势 - HLA品牌定位于大众男装，产品性价比高，价格中枢与优衣库类似但价格带更宽，低于部分运动和国际大众男装品牌 [24] - 公司优化产品结构，升级品质，增加功能性产品，引入年轻化电商专供款和IP联名服饰，契合消费需求 [27] 渠道：类直营模式为主，渠道把控力强 - HLA品牌采用类直营管理模式，2024年末线下门店近6000家，未来门店质量和电商利润率提升有望带动业绩增长 [30] - 线下业务收入2024年同比下降，预计2025年起平稳增长，未来门店数量预计保持在6000家左右，店效有望通过渠道质量优化提升 [34][38] - 电商业务从快速增长迈入稳健增长阶段，利润率预计提升，新品类培育有望带来中长期成长空间 [42] - 海外业务以东南亚市场为主，2024年营收同比增长31%，以直营门店模式拓展，未来预计高质量稳步扩张 [47] 分部盈利预测 - 预计2025 - 2027年HLA品牌收入分别为158.0/161.2/165.3亿元，同比分别+3%/+2%/+3%，毛利率分别为47.5%/47.8%/48.1% [50][53] - 预计2025 - 2027年团购定制系列收入分别为24.2/25.4/26.7亿元，同比分别+9%/+5%/+5%，毛利率均为38.3% [54] 新业务：京东奥莱+FCC，基于零售能力的业务拓展 奥莱行业：品牌意识+理性选择驱动市场需求，奥莱赛道方兴未艾 - 我国奥莱起步晚，市场规模保持健康增长，2023年销售规模约2300亿元，同比增长约9.5%，预计到2025年达2600亿元，CAGR约6.3% [61] - 消费者趋于理性，追求高性价比产品和渠道，催化折扣业态需求端发展，供给端也持续丰富，为消费市场提供多元选择 [66][74] - 高线城市奥莱相对饱和，下沉市场空间较大 [74] 京东奥莱：盈利模式稳健，未来空间广阔，期待持续开店 - 与传统奥莱相比，京东奥莱多分布于低线城市客流多的商场，面积小、效率高，满足下沉市场需求 [77] - 京东奥莱盈利模式优越，以代销模式为主，租金以扣点形式，测算得稳健经营状态下业务口径利润率约12% - 15% [87][89] - 目前业务稳步拓店，期待打造全渠道折扣零售平台，线下加速布局，线上旗舰店后续有望与线下打通 [89] 分部盈利预测 - 预计2025 - 2027年京东奥莱业务净利润分别为1.67/4.88/7.77亿元，归母净利润分别为1.08/3.17/5.05亿元，门店数量分别有望达80/150/200家，成熟状态下平均店效约3000万/年 [91][92] - 预计2025 - 2027年Adidas FCC项目收入分别为14.9/23.7/30.0亿元，净利润分别为0/0.71/1.35亿元，归母净利润分别为0/0.46/0.88亿元 [93] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司收入分别为222.7/244.8/264.6亿元，同比分别+6.3%/+9.9%/+8.1%，主品牌及团购定制系列收入稳健，其他品牌收入快速增长 [95] - 预计2025 - 2027年公司毛利率分别为45.6%/46.6%/47.3%，净利率分别为11.4%/11.8%/12.3%，归母净利润分别为25.4/28.9/32.5亿元，同比分别+17.7%/+13.9%/+12.1% [96][100] 投资建议 - 过去公司估值与基本面业绩强相关，近期新业务拓展带动估值中枢提升 [102] - 考虑公司主业稳健、分红有吸引力，新业务打开成长空间，维持“买入”评级，当前总市值347亿元，目标市值430亿元，对应2026年PE为15倍，空间20%以上 [4][102]

报告行业投资评级 - 公用事业评级为增持（维持），环保评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 2Q25火电利润或有高弹性，环保需关注现金流；展望3Q25，火电关注电价与煤价剪刀差，水电取决于来水情况，绿电关注机制电价细则和国补确权进展，燃气关注天然气需求是否改善，环保关注现金流、水价调整、绿色和智慧潜能释放空间 [1] 根据相关目录分别进行总结 火电 - 4月全国火电发电量同比下滑，5月由降转增，2Q25煤价同环比下降；考虑煤炭结构差异和停止供热后煤耗环比提升，主要火电公司2Q25归母净利或分化 [2] 水电&核电 - 4/5月全国水电发电量同比下滑，不同流域有分化，预计长江电力/桂冠电力2Q25归母净利同比+6/-13%；全国核电发电量稳健增长，预计中国核电2Q25归母净利同比+5% [3] 新能源 - 1 - 4月装机增长支撑发电量同比提升，但风光电量增速低于装机同比增幅，4月全国风电/光伏利用率下滑，预计主要绿电公司2Q25业绩或同比小幅下滑；山东等地机制电价细则陆续落地，需持续关注机制电价细则和国补确权进展 [4] 燃气 - 4/5月全国天然气产量同比提升且增速加快，4月表观消费量同比下滑；受加征关税、房地产市场复苏偏慢等因素影响，部分行业工业用气需求或低于往年同期，导致燃气公司业绩承压 [5] 环保 - 水价调整持续推进，2024年以来30余个地区调整水价；环保行业深挖绿色和智慧潜能，预计2Q25绿色动力/瀚蓝环境/兴蓉环境/玉禾田归母净利同比+25/+10/+5/+20% [6] 主要电力/环保公司业绩预测 - 报告给出众多电力和环保公司25Q2E、25H1E、25H2E、2025E、2026E的归母净利润预测及同比变化，以及PE(X)预测 [12][13]

报告行业投资评级 - 领先大市 - B（维持）[1] 报告的核心观点 - HLX43是复宏汉霖在研的靶向PD - L1的新型ADC候选药物，兼具毒素精准杀伤和肿瘤免疫作用的复合功能 [3] - I期临床研究显示HLX43对NSCLC有显著抗肿瘤疗效，不良反应血液毒性较低，支持扩展至一线疗法及联合治疗方案 [5] - HLX43已开展超7种II期实体瘤临床，探索“ADC + IO”的协同抗肿瘤疗效，有望解决PD - 1/L1免疫疗法不响应或耐药问题 [6] 相关内容总结 HLX43药物介绍 - HLX43由全人源IgG1抗PD - L1抗体与创新连接子 - 拓扑异构酶抑制剂载荷偶联而成，DAR约为8 [3] 临床试验入组情况 - Ia及Ib期患者既往中位治疗线数分别为2和3 [4] - 截至2025年3月28日，21名患者纳入Ia阶段，接受0.5、1、2、2.5、3、4 mg/kg的HLX43治疗 [4] - Ib期2mg/kg组HLX43共入组21名非小细胞肺癌患者，其中71.4%为鳞状，28.6%为非鳞状 [4] 临床试验疗效数据 - Ia期研究者评估的ORR为36.8%，Ib期2.0 mg/kg HLX43晚期NSCLC患者经研究者评估的ORR为38.1% [5] - 鳞状和非鳞状非小细胞肺癌患者的ORR分别为40%和33.3%，脑转移NSCLC患者DCR为100% [5] - Ia期研究的PFS为4.2个月，Ib期2.0 mg/kg组的中位PFS为5.4个月，中位OS分别为8.9个月和未达到 [5] 临床试验安全性数据 - 所有患者TEAEs大多为1 - 2级，Ia和Ib期研究中，3级或以上的TRAE发生率分别为28.6%（Ia）和42.9%（Ib,2.0mg/kg） [5] - 2.0 mg/kg剂量下HLX43血液学毒性较低，贫血14.3%，淋巴细胞下降14.3%，血小板下降0%，中性粒细胞下降0% [5] 后续临床计划 - HLX43已进入II期临床开发阶段，覆盖非小细胞肺癌、胸腺鳞癌等多种实体瘤治疗 [6] - HLX43联用斯鲁利单抗治疗实体瘤的Ib/II期临床试验正在进行 [6]

美国联邦储备委员会6月18日结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25% 至4.50%之间不变。这是美联储货币政策会议连续第四次决定维持利率不变。 利率决议结果对美国金融市场几乎没有产生任何影响：当日，标准普尔500指数微跌0.03%，道琼斯30种 工业股平均指数跌0.10%；十年期国债收益率收于4.394%，即微涨0.09%；美元指数收于98.46点，即涨 0.06%。尽管如此，美联储官员对未来经济形势判断和美联储主席鲍威尔在随后举行的记者见面会所传 达的信息却非常重要。 美联储官员对经济增长的预期改变 货币政策会议结束后，美联储公布了19名经济学家对美国主要经济指标的预测值，成为投资者反复咀嚼 的经济展望素材。这些预测是经济学家们在高度不确定情况下对未来趋势所作出的预判，写下他们认为 最有可能出现的结果。投资者也清楚知道预测值不等于实际值，但预测值至少反映了美联储官员对经济 形势的集体认知，有助于市场深入了解美联储的决策思维与逻辑。 | | 2025 | 2026 | 2027 | 长期 | 2025 | 2026 | | --- | --- | --- | --- | --- ...

文章核心观点 MAG Silver发布2024年第四份年度可持续发展报告，展示公司在环境、社会和治理方面的优先事项、实践和绩效，体现对透明度和问责制的持续承诺 [1] 公司概况 - 公司是一家以增长为导向的加拿大矿业和勘探公司，专注于推进美洲高品位、区域规模的贵金属项目 [5] - 通过在日处理量4000吨的Juanicipio矿44%的合资权益，成为顶级初级白银矿业公司，该矿由Fresnillo（56%）运营，位于墨西哥Fresnillo白银矿脉 [5] - 还在犹他州100%权益的Deer Trail项目和加拿大历史上多产的阿比蒂比地区100%拥有的Larder项目执行多阶段勘探计划 [5] 管理层表态 - 首席可持续发展官Jim Mallory称公司在可持续发展道路上取得进展，通过赋能员工和吸引利益相关者，建立了更牢固的关系，明确了气候行动方向 [2] - 总裁兼首席执行官George Paspalas表示2024年公司实现关键里程碑，应对挑战展现韧性，加强了对可持续发展、安全和长期利益相关者价值的承诺，为2025年更大成功奠定基础 [2] 2024年可持续发展报告亮点 - Juanicipio主要安全指标连续三年下降，包括失时工伤频率、总可报告工伤频率和严重率均呈下降趋势 [8] - 公司所有站点投入超102000小时进行安全培训 [8] - Juanicipio矿、Deer Trail项目和Larder项目均无重大环境事故 [8] - 开发了人权尽职调查内部评估工具，以加强社会责任工作 [8] - Larder项目的社会许可呈积极态势 [8] - 董事会中女性董事占比38%，超过公司多元化、公平和包容政策设定的30%目标 [8] 其他信息 - 公司感谢Fresnillo、Juanicipio团队、Deer Trail和Larder项目团队以及公司办公室团队为报告提供数据和可持续发展相关信息 [4] - 公司欢迎利益相关者对可持续发展报告提出反馈，可发送邮件至sustainability@magsilver.com [4] - 2024年可持续发展报告和ESG数据表可在公司网站https://magsilver.com/esg/reports/获取 [1]

利润分配方案 - 2024年度利润分配方案为每10股派发现金股利0.30元（含税），总分配金额为44,267,215.56元 [1] - 分配方案以现有总股本1,475,573,852股为基数，保持分配比例不变 [2] - 自分配方案披露至实施期间公司股本总额未发生变化 [2] 分红派息安排 - 股权登记日为2025年6月25日，除权除息日为2025年6月26日 [3] - 现金红利将于2025年6月26日通过股东托管证券公司划入资金账户 [3] - 部分股东（如首发前限售股）的现金红利由公司自行派发 [3] 税务处理 - 通过深股通持有的香港市场投资者、QFII、RQFII每10股派0.27元 [2] - 个人股东股息红利税实行差别化税率征收，持股超过1年免征补缴税款 [2][3] - 证券投资基金所涉红利税对香港投资者按10%征收，内地投资者实行差别化税率 [2] 控股股东承诺调整 - 原控股股东泰达集团承诺减持价格不低于3.01元/股（经除权调整） [4] - 根据历年利润分配方案，泰达控股减持限价从1.497元/股调整为1.467元/股 [4] - 调整依据为2024年度分红方案（每10股派0.30元） [4] 其他信息 - 咨询机构为公司证券部，地址位于天津市滨海新区 [5] - 备查文件包括中国结算深圳分公司确认文件及董事会、股东大会决议 [5]

董事会会议召开情况 - 公司第三届董事会第二十次会议于2025年6月19日以通讯方式召开，应出席董事9人，实际出席9人，会议由董事长纪金树主持[1] - 会议通知于2025年6月16日通过电子邮件发出，符合《公司法》和《公司章程》规定[1] 审议通过议案 - 修订《衍生品交易管理制度》，具体内容详见上交所网站披露文件[1][2] - 批准开展商品期货套期保值及期货交易业务，保证金限额4000万元人民币，单一时点最高合约价值不超过2亿元人民币，额度有效期12个月且可循环使用[2] - 通过召开2025年第二次临时股东大会的议案，拟于2025年7月8日审议需股东大会批准的期货交易相关事项[2][3] 表决结果 - 三项议案均获全票通过（同意9票/反对0票/弃权0票）[2][3] 信息披露 - 期货交易业务可行性分析报告及股东大会通知同步披露于上交所网站[2][3]

董事会会议召开情况 - 第二届董事会第十三次会议于2025年6月19日以书面传签方式召开，会议通知于2025年6月13日发出 [1] - 应出席董事7名，实际参会7名，会议召开符合《公司法》及公司章程规定 [1] 投资建造集装箱船 - 公司拟投资不超过20亿元人民币建造4艘4300TEU集装箱船 [2] - 董事会授权经营管理层通过招投标确定建造厂商并签署相关合同 [2] - 议案已通过董事会战略与ESG委员会审议，需提交2025年第一次临时股东大会批准 [2] 高管聘任 - 董事会聘任陈文科为副总经理，任期至第二届董事会届满 [2] - 人选任职资格已通过董事会提名委员会审查 [2] 董事会候选人提名 - 提名王科、蔡宇霞为第二届董事会非独立董事候选人 [3] - 候选人资格已通过董事会提名委员会审查，需经股东大会审议 [3] 临时股东大会安排 - 2025年第一次临时股东大会定于7月7日在宁波环球航运广场召开 [3] - 会议将审议包括船舶投资、董事提名等议案 [3]