核心观点 - 战略看多中国A/H股，认为“转型牛”升势未结束，市场底层逻辑转换推动估值修复与扩张 [7][8] - 全球资产配置建议超配美股与A/H股，标配欧日，低配印度；商品战略看多黄金和铜；债券市场震荡 [2][4][24][25] - 投资策略从杠铃策略转向质量策略，新兴科技是主线，同时看好制造出海、周期消费转型及金融股 [2][9][18] 资产配置策略 - **权益资产**： - A/H股：经济转型加快，无风险利率下沉带来资产管理需求井喷，资本市场改革增强可投资性，战略看多 [2][24] - 美股：AI产业发展与科技企业资本开支扩张，预期2026年盈利预期有望上修，建议超配 [2][24] - 欧日股：2026年欧元区经济有望温和复苏，建议标配；日本走出通缩后景气度改善，建议标配 [2][24] - 印度股市：增长预期下修，中枢承压下行，建议低配 [2][24] - **债券市场**： - 中国国债：2026年或以震荡为主，利率或小幅上行，利差仍有压缩空间，可转债>信用债>利率债 [3][25] - 美债：通胀预期温和下行，经济韧性仍存，2026年利率或温和下行 [3][25] - **商品市场**： - 黄金：全球主权信用分化与美元信用削弱推动央行储备多元化，美联储降息周期支撑金价 [4][25] - 原油：供过于求压制油价，OPEC+增产和美国页岩油产量回升加剧供应过剩 [4][25] - 铜：供不应求，铜矿品位下降与新矿开发周期拉长制约供应，AI基础设施与电网升级带来需求 [4][25] - **汇率**：美元信用削弱，弱美元是基准情景；国内经济动能趋稳，人民币汇率或稳中有升 [4][26] 中国市场策略与行业观点 - **市场趋势**：中国“转型牛”三大动力包括无风险收益下沉、资本市场改革、中国转型发展确定性提高 [8][17] - **投资主线**： - 科技成长：推荐港股互联网、机器人、芯片半导体、传媒、计算机、通信 [9][18] - 制造出海与全球扩张：推荐电力设备、消费电子、机械、汽车与零部件、创新药 [9][18] - 周期消费转型：推荐有色、化工、钢铁、建材；消费机会在服务和即时消费 [9][18] - 金融股：经济企稳与资产管理需求井喷，推荐券商、保险、银行 [9][18] - **主题推荐**：做多中国创新势能，包括人工智能、机器人、商业航天、服务消费、新型储能、创新药出海等 [9][18] 重点行业持仓与业绩分析 - **医药行业**： - 2025Q3全部基金医药股持仓占比10.53%，较Q2上升0.76个百分点 [10][12][27] - 医药股持仓总市值从3009亿元增至4090亿元，增长35.9% [10][27] - 持仓占比最高板块为化学制剂（3468亿元，44.3%）、其他生物制品（1842亿元，23.5%）、医疗设备（838亿元，10.7%） [12][27] - 持仓市值前五个股：恒瑞医药（502亿元）、信达生物（257亿元）、迈瑞医疗（215亿元） [12][28] - **游戏行业**： - 2025Q3行业营收303.62亿元，同比增长28.6%，环比增长9.48%；利润57.77亿元，同比增长112% [29] - 头部公司如恺英网络Q3归母净利润6.3亿元，创单季度新高，同比增长34.5% [32] - **电子产业**： - AI算力需求井喷拉动电子产业链景气，DRAM存储器现货均价环比上涨9.8% [19][21] - 9月国内半导体销售额同比增长15.0%，增速进一步改善 [19][21] 公司业绩与业务进展 - **沪光股份**：2025年前三季度营收58.38亿元，同比增长5.54%；归母净利润4.25亿元，同比下滑3.10% [34] - **华侨城A**：2025年1-3Q主营业务收入170.25亿元，同比下滑41.95%；归母净利润亏损43.67亿元 [39] - **豪能股份**：2025Q3实现收入6.4亿元，同比增长16%；归母净利润0.8亿元，同比持平 [42] - **耐世特**：2025年前三季度亚太区贡献订单金额比例达49%，全年预计50亿美元订单；线控转向有望在Q4再获定点 [46] - **Spotify**：25Q3月活用户达7.13亿，环比净增1700万人；实现净利润9.0亿欧元 [47] - **百胜中国**：25Q3收入32.06亿美元，同比增长4%；同店销售额同比增长1% [50][51] - **科瑞技术**：2025年前三季度归母净利润2.47亿元，同比增长49.79%；合同负债9.75亿元，同比增长58.7% [53]

市场整体表现 - 市场呈现板块分化，银行、公用事业等板块走强，而有色、新能源、创新药等前期热门板块出现大幅波动[1] - A股市场展现出韧性，在受美股下跌拖累早盘承压后，三大指数全线上涨，创业板指涨幅超过1%，实现深V反转[1] - 电力设备板块表现强劲，出现涨停潮[1] 当前市场主要趋势 - 资金进行高切低换仓，科技板块仓位创历史新高，机构存在年底锁定利润的强烈冲动，而机械、化工等传统行业景气度正在回暖[3] - 哑铃策略受到关注，公募基金同时配置科技成长与红利防御板块，煤炭、电力等分红稳定的板块成为震荡市中的避风港[3] - 外资机构对中国资产持积极看法，摩根大通、高盛等机构在报告中表示在新兴市场中尤其看好中国科技股[3] 行业配置策略 - 对高位科技股可考虑趁反弹分批止盈，因历史数据显示年底风格切换概率高达80%[4] - 新开仓方向可关注双低领域：低估值修复如电网设备、变压器出海链，以及低关注度崛起如海南自贸封关倒计时下的产业升级[4] - 仓位管理建议采用五成底仓加三成机动资金，保留两成现金以应对突发风险[4]

文章核心观点 - “十五五”规划建议将“建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基”置于战略任务首位，以应对全球产业格局剧变，并作为国家强盛的重要支柱 [1][2] - 战略部署旨在通过固本升级传统产业与育新提质未来产业双轮驱动，推动经济转型升级和培育新质生产力 [2][5] - 该战略既是应对国际产业链重构的主动防御，也着眼于优化就业结构和提升经济韧性 [1][2] 实体经济战略地位 - 实体经济是一国经济的立身之本、财富创造的根本源泉和国家强盛的重要支柱 [2] - 我国全部工业增加值从2020年的31.3万亿元增长至2024年的40.5万亿元，压舱石作用凸显 [2] - 战略任务旨在防止陷入发达国家“高端回流”与发展中国家“低端转移”的双重挤压 [1] 传统产业优化升级 - 关键任务是推动矿业、冶金、化工、机械等重点产业提质升级，强化产业基础再造和重大技术装备攻关 [3] - 传统产业转型面临绿色工艺替代成本高、设备智能化改造缺乏通用标准、中小厂商技术适配能力薄弱等挑战 [3] - 需构建“政策—技术—金融”三角支撑体系，政策端可建立碳差价补贴机制，技术端制定智能装备互联互通标准，金融端设立技改专项贷款 [3][4] - 通过政策引导与市场机制结合，未来五年可激活10万亿级技改市场，推动向智能化、绿色化、融合化转型 [4] 新兴产业与未来产业布局 - 规划建议提出培育壮大新兴产业和未来产业，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展 [5] - 同时探索量子科技、生物制造、具身智能等未来产业的多元技术路线与可行商业模式 [5] - 新兴产业面临“技术成熟度不足”与“规模化应用难”的双重挑战，根源在于技术转化链条断裂与市场激励机制缺失 [6] - 破解难题需创新机制，如推行“研发合同制”和建立区域性中试共享平台，以聚焦应用导向与风险共担 [6] 服务业发展 - 规划建议明确要实施服务业扩能提质行动，扩大服务业开放 [6] - 分领域推进生产性服务业向专业化和价值链高端延伸，促进生活性服务业高品质、多样化、便利化发展 [6] - 提高现代服务业与先进制造业、现代农业融合发展水平，将打开经济增长新空间 [7]

现代化产业体系建设核心战略 - "十五五"规划将"建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基"列为战略任务第一条，部署了优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、促进服务业优质高效发展、构建现代化基础设施体系四方面重点任务[1] - 面对国际力量对比深刻调整、科技革命和产业变革加速突破、大国博弈复杂激烈的环境，需要进一步筑牢以制造业为核心的实体经济根基，以增强经济韧性并抢占未来战略制高点[6] - 以发展新质生产力为主线，以高质量发展为主题，是推进现代化产业体系建设政策体系设计的基本逻辑主线，现代化产业体系是新质生产力的有效载体[2][11][12] 传统产业转型升级 - 规划明确要巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等传统产业在全球产业分工中的地位和竞争力，这些产业在全球具有举足轻重的地位[7] - 传统产业需推进智能化、绿色化、融合化和高端化转型升级，通过技术改造、标准引领、产业基础再造以及发展智能制造、绿色制造和服务型制造，其深度转型升级可能带来10万亿级的经济增加值[7] 新兴产业与未来产业布局 - 规划重点强调新能源、新材料、航空航天、低空经济等新兴产业，这些产业具有巨大增长空间和强产业关联度，预计将催生数个万亿级市场，成为经济增长主要动力源[8] - 未来产业布局聚焦量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等领域，这些领域代表智能化、绿色化趋势，对抢占产业竞争战略制高点至关重要[9] - 发展战略性新兴产业需因地制宜，基于各地资源禀赋、产业基础和科技条件选择发展路径，统筹产业政策与竞争政策以营造健康有序的发展生态[9] 新型基础设施建设 - 规划提出适度超前建设新型基础设施，包括信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基础设施等，并推进传统基础设施更新和数智化改造[12] - 算力作为新质生产力的代表力量，其布局需围绕产业需求优化，制造业密集区域侧重工业互联网算力，西部地区注重绿色算力，国家在关键节点布局通用算力以形成低熵高通量算力网络[13] - 需探索构建全国统一算力交易市场，包括全国性和区域性算力交易中心，通过统一网络传输基础设施和跨区域收费机制、补偿机制等制度建设，形成合理定价机制[13] 生产性服务业发展 - 生产性服务业是推进制造业转型升级的核心力量，通过知识产权、现代金融、科技服务、检验检测等专业服务促进产业向高端化、智能化和绿色化升级[14] - 发展路径包括扩大服务业开放力度、放松管制、深化监管改革，以及提高现代服务业与先进制造业、现代农业融合发展水平，通过制造业和服务业深度融合将服务嵌入制造全生命周期[14]

文章核心观点 - 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》正式公布，将“建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基”作为首要战略任务 [1] - “十五五”时期以发展新质生产力为主线，以高质量发展为主题，通过科技创新引领传统产业升级、发展新兴产业和未来产业来加快建设现代化产业体系 [2][8] - 现代化产业体系是中国式现代化的物质技术基础，必须保持制造业合理比重，构建以先进制造业为骨干的产业体系 [7] 产业发展战略方向 - 部署四大重点任务：优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、促进服务业优质高效发展、构建现代化基础设施体系 [1] - 强调因地制宜发展新质生产力，现代化产业体系是新质生产力的有效载体 [2][8] - 强大制造业是一国经济韧性的决定性因素，需进一步筑牢制造业根基以应对复杂国际环境 [3] 传统产业优化提升 - 巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球分工中的地位和竞争力 [3] - 传统产业亟待推进智能化、绿色化、融合化和高端化转型升级，深度转型升级可带来10万亿级的经济增加值 [4] - 通过技术改造、标准引领、产业基础再造以及发展智能制造、绿色制造和服务型制造实现升级 [4] 新兴产业培育壮大 - 《建议》特别强调新能源、新材料、航空航天、低空经济等新兴产业，这些产业具有巨大增长空间和强产业关联度 [4] - 新兴产业将催生数个万亿级市场，对经济发展产生战略性支撑意义 [4] - 各地需基于资源禀赋、产业基础、科技条件因地制宜发展战略性新兴产业集群，统筹产业政策与竞争政策 [5] 未来产业超前布局 - 推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新经济增长点 [6] - 未来产业具有原始创新依赖性强、技术路径不确定、产业化风险大等特征，代表智能化、绿色化趋势 [6] - 需探索多元技术路线、典型应用场景、可行商业模式、市场监管规则来推进未来产业发展 [6] 新型基础设施建设 - 适度超前建设新型基础设施，包括信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基础设施等 [9] - 算力是新质生产力的代表力量，需超前布局但不能过于超前造成浪费 [9] - 围绕产业需求优化区域算力布局，制造业密集区域布局工业互联网算力，西部注重绿色算力，国家布局通用算力 [10] - 探索构建全国统一算力交易市场，形成合理定价机制和跨区域补偿机制 [10] 生产性服务业发展 - 生产性服务业是推进制造业转型升级的核心力量，通过知识产权、现代金融、科技服务等促进产业高端化 [11] - 需扩大服务业开放力度，深化监管改革，完善支持政策体系，让更多优质主体进入生产性服务业 [11] - 提高现代服务业与先进制造业融合发展水平，推进服务业数智化，加强服务标准和质量品牌建设 [11]

自营业务整体表现 - 自营业务再度成为拉动券商业绩增长的主引擎 [1] - 前三季度已有6家券商自营业务收入超过百亿元 [1] - 上市券商自营业务业绩分化显著，呈现冰火两重天格局 [1] - 逾八成券商前三季度自营收入实现增长，部分券商自营收入甚至翻倍 [3] - 券商自营投资资产规模达到70915亿元，同比提升15%，较上年末增长15%，占总资产比重为48% [2] 领先券商自营业务收入 - 中信证券自营业务收入高达316.03亿元，占到当期总营收比重的57% [3] - 国泰海通、中国银河两家券商分别实现自营业务收入203.70亿元、120.81亿元 [3] - 申万宏源、中金公司、华泰证券三家头部券商当期自营收入也超过百亿元 [3] - 长江证券实现自营收入30.44亿元，相比上年同期增长了290% [3] - 国联民生实现了逾200%的增长，浙商证券、华西证券自营收入均实现翻倍增长 [3] 表现落后券商自营业务 - 湘财股份、太平洋、中原证券、中银证券、华林证券、国盛证券等券商自营业务营收低于5亿元 [4] - 国盛证券、华林证券前三季度分别实现自营收入2.02亿元、1.81亿元，同比下降均超四成 [4] - 中原证券、华泰证券、国海证券等多券商该项业务收入当期降幅也均超10% [4] 券商重仓股行业分布 - 44家券商出现在361只个股的前十大流通股股东名单中，持仓市值合计超660亿元 [5] - 硬件设备行业个股最多，达到41只 [6] - 化工行业个股数量紧随其后，达到33只 [6] - 医药生物、机械等行业的个股数量均超20只 [6] - 消费零售、工业贸易与综合、石油化工、银行、房地产、纺织服装等行业个股数量均不足5只 [7] 券商重仓股集中度与调仓 - 11家券商重仓个股超过10只，华泰证券重仓股票数量最多达50只，中信证券以39只位居第二，国信证券重仓36只 [7] - 山东高速、中矿资源、佛燃能源3只个股均被3家券商共同重仓，20余只个股被2家券商共同重仓 [8] - 券商对逾100只个股的持仓市值超过1亿元，中信建投对牧原股份持仓市值最高达19.84亿元 [8] - 申万宏源重仓的光启技术市值10.79亿元，藏格矿业被两家券商持仓市值合计超18亿元 [8] - 券商合计新进193只个股，主要来自硬件设备、化工、机械、医药生物等行业 [8] - 国泰海通新进邮储银行1.26亿股规模居首，国信证券新进中国外运、广汇能源，申万宏源新进莲花控股，东兴证券新进广汇能源持仓均超3000万股 [8] - 62只个股遭券商减持，多面临业绩压力，如东吴证券减持中南传媒1691万股，东方证券减持皇氏集团1500万股，申万宏源减持宏达股份1336.44万股 [8] 市场环境背景 - 市场回暖为券商自营业务增长提供有利环境，三季度主要股指大幅提升，上证指数涨逾14% [2]

市场风格切换迹象 - 11月A股出现显著风格切换 银行板块上涨2.03%领涨市场 公用事业和社会服务板块逆势上涨 而有色板块大跌3.04% 新能源和创新药等热门行业同样大跌 [1] - 多家券商研报提示风格再平衡可能性 牛市中估值处于高位时年底易发生风格切换 主要受政策和产业趋势、基金调仓等因素驱动 [1][3] - 2005年以来5次中有4次年底风格发生切换 且大多切换至金融或消费等稳定类板块 [3] 风格切换驱动因素 - 政策和产业趋势、基金调仓是牛市中年底风格是否切换的核心驱动因素 [4] - 岁末年初是风格切换关键窗口 11月往往是关键时点 春季行情启动时间已逐步前移至12月 春季行情通常分为两波 第一波始于中央经济工作会议后休整于春节前 第二波于节后启动至3月两会前结束 [4] - 为有效参与春季行情 11月成为重要调仓时间 过去几年三季度持仓偏离度较高的主线板块如新能源、医药生物、食品饮料等在11月表现往往偏弱 [4] 机构行为分析 - 四季度存在主线板块收益兑现压力 前期主线板块经历持续上涨后积累可观涨幅 资金层面呈现偏高拥挤度 [5] - 主动偏股型基金三季报显示截至2025年三季度电子行业持仓占比达25% TMT板块仓位超40%均创历史新高 [5] - 重仓TMT的机构在前三季度积累丰厚浮盈 四季度作为全年业绩定调关键时期 机构核心诉求从追求超额收益转向锁定利润 部分机构率先兑现会强化阶段性调仓动力 [5] 配置策略建议 - 短期建议偏均衡配置以应对风格切换期市场波动 中长期科技成长主线行情尚未终结仍具备持续布局价值 [7] - 宏观要素前瞻性和观测价值远高于估值要素 美国开启降息周期将打开市场降息预期与流动性宽松空间 中期继续看好成长股配置价值 [7] - 结合三季报和基金增减配情况 非银金融、钢铁、基础化工、机械等行业资本回报出现明显改善但未受投资者青睐甚至出现减配 为市场再均衡提供基础 [8] - 推荐海外降息后制造业活动修复与投资加速的铜、铝、油、锂等上游资源 中国优势产业在海外变现的工程机械、重卡、锂电、风电设备等资本品 以及国内价格企稳、内需回升下的煤炭、食品饮料、航空等板块 [8]

港股市场整体表现 - 恒生指数11月5日收于25935.41点，微跌16.99点，跌幅0.07%，市场午后回暖[1] - 恒生科技指数收于5785.85点，下跌32.44点，跌幅0.56%[3] - 市场成交量达156亿港元[2] - 南向资金净买入港股金额超103亿港元[11] 焦点公司业绩与表现 - 香港交易所前三季度总营收218.51亿港元，同比增长37%，净利润134.19亿港元，同比增长45%[4] - 香港交易所第三季度总营收77.75亿港元，同比增长45%，净利润49亿港元，同比增长56%[4] - 香港交易所股价收报423.6港元，下跌0.47%[4] - 新股赛力斯上市首日保住发行价131.5港元[5] 个股重大事件与股价异动 - 药捷安康-B股价大涨26.3%，公司与Neurocrine达成合作协议，总潜在价值约8.82亿美元[7] - 药捷安康授予Neurocrine大中华区以外开发其NLRP3抑制剂的独家权利[7] 板块与个股表现 - 机械股涨幅领先，潍柴动力涨超4%，中联重科涨超3%，中国重汽、中国中车涨超2%[9] - 煤炭股表现强劲，安域亚洲涨超4%，中煤能源涨超3%，兖矿能源涨超2%[10] - 食品饮料股上涨，康师傅控股涨超4%，安井食品涨超2%，海天味业涨超1%[11] - 科网股涨跌不一，哔哩哔哩跌超4%，阿里跌0.31%，腾讯平盘，美团涨超1%[11] - 航空股拉升，东方航空涨超4%，黄金股回暖，中国黄金国际涨超3%，紫金矿业涨超2%[11] 机构后市展望 - 港股估值处于全球洼地，与历史水平和全球主要指数相比具备明显优势[13] - 长期牛市核心动力包括外资回流预期及南向资金持续流入，预计2026年南向资金流入规模可能超过1.5万亿元[13] - “十五五”规划对科技的重视以及中美关系可能缓和被视为潜在利好因素[13]

文章核心观点 - 中美互降关税将改善中美经贸关系预期 为A股市场带来投资机会 相关出口型行业及公司有望直接受益 [1][3] - 美国自11月10日起取消对中国商品的“芬太尼关税” 并将24%的对等关税暂停一年 [3] 受益行业与投资逻辑 - **直接受益的出口导向型行业**：关税降低直接提升出口商品竞争力及企业利润 相关行业包括纺织服装、消费电子、光伏、新能源汽车及家电 [3] - **间接受益的配套服务行业**：为出口企业提供配套服务的物流及跨境电商公司也将受益于贸易活动增加 [3] - **成本下降的进口依赖型行业**：依赖进口原材料的制造业 如化工和机械行业 将因进口成本下降而受益 [4] 投资策略与关注重点 - **关注高出口占比公司**：应重点关注纺织服装行业的龙头企业及消费电子领域的苹果产业链公司 [4] - **注重公司基本面**：在选择投资标的时 应关注业绩扎实且在行业内有话语权的企业 [4][5]

现代化产业体系建设 - 坚持把发展经济的着力点放在实体经济上 坚持智能化 绿色化 融合化方向 保持制造业合理比重 构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系 [3] 传统产业优化提升 - 推动重点产业提质升级 巩固提升矿业 冶金 化工 轻工 纺织 机械 船舶 建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力 [5] - 初步估计未来5年会新增10万亿元左右的市场空间 释放出巨大的发展动能和民生红利 [5] 新兴支柱产业打造 - 加快新能源 新材料 航空航天 低空经济等战略性新兴产业集群发展 [6] - 将催生出数个万亿级甚至更大规模的市场 [7] 未来产业前瞻布局 - 推动量子科技 生物制造 氢能和核聚变能 脑机接口 具身智能 第六代移动通信等成为新的经济增长点 [8] - 未来10年新增规模相当于再造一个中国高技术产业 [8]