核心观点 - 德国出口贸易面临显著压力，其最重要的两个海外市场美国和中国的需求疲软态势预计将持续至2026年，复苏前景不明朗，出口商需为充满挑战的时期做好准备 [1] 关键市场出口预测 - 2025年德国对美国的出口额预计将下降超过7%，降至略低于1500亿欧元的水平 [3] - 2025年德国对中国的出口同比降幅预计达到10%，出口额约为810亿欧元 [3] - 关键市场目前看不到明显回暖迹象，企业或许只能期待偶尔出现的短暂缓和 [3] 外部贸易壁垒 - 跨大西洋贸易正受到美国对欧盟商品加征关税措施的持续影响 [6] - 这些关税被形容为阻碍贸易的“沙粒”，额外成本不断挤压德国出口商的利润空间 [6] 内部结构性挑战 - 欧元相对走强，削弱了德国产品在国际市场上的价格竞争力 [6] - 持续处于高位的能源成本，增加了制造业的生产负担 [6] - 繁琐的手续以及德国国内投资活力的不足，共同构成了制约出口增长的不利因素 [6] - 内外压力交织，使得德国出口导向型经济短期内难以找到快速突围的路径 [6] 行业应对与展望 - 德国出口商可能需要进一步调整市场策略，并积极应对成本与结构性难题，以在低迷的外部需求中维持竞争力 [8] - 市场观察人士正密切关注相关经济数据的后续变化，以评估德国外贸何时能迎来更具确定性的复苏信号 [8]

宏观经济展望 - 2026年实际GDP增速预计保持在5%的合理区间[2][72] - 2026年经济增速波动幅度将显著缩小，运行稳定性提升[3][73] - 2025年前三季度GDP同比增长5.2%，但节奏前高后低，四季度增速可能依然不高[11][12] 增长动能与结构 - 消费有望稳定恢复：2025年1-11月社零同比增长4.0%，服务零售同比增长5.4%[40]，政策支持商品消费扩容与服务消费[2][42] - 基建投资增速有望企稳回升：2025年1-11月广义基建投资累计同比仅增长0.1%[46]，2026年将聚焦新型基建、公共服务及安全领域[2][47] - 制造业投资保持支撑：2025年1-11月制造业投资增长1.9%，设备工器具购置投资增长12.2%[51]，设备更新与科技创新是核心驱动[2][52] - 出口展现韧性：2025年1-11月美元口径出口累计同比增长5.4%，对东盟、欧盟出口分别增长13.7%和8.1%[23] 价格与名义增速 - 价格水平将温和回升：2025年1-11月PPI同比均值下降2.7%[74]，预计2026年PPI同比跌幅持续收窄，四季度有望止跌回升[3][75] - 2025年前三季度GDP平减指数累计同比为-1.1%，拖累名义GDP累计增长4.1%[12]，2026年名义经济增速有望提升[3] 房地产与风险 - 房地产投资降幅有望收窄：2025年1-11月房地产开发投资累计同比下跌15.9%[29]，预计2026年销售端率先企稳，投资拖累缓和[2][32] - 需关注政策不及预期、居民预期不稳、中美战略博弈及地缘政治冲突等风险[4][82]

宏观政策 - 预计2026年GDP增长目标设定为5%左右，宏观政策力度不低于2025年，但非强刺激，重心在于保持战略定力[5] - 预计2026年货币政策降息10BP，降准50BP，财政赤字率维持在4%，债务总规模小幅增加[5] 经济结构 - 房地产销售面积预计在2025年下降10%至8.8亿平方米后，2026年可能继续下降10%，房地产投资预计下降8%[37] - 制造业投资因产能利用率低位（2025年三季度为74.1%）及产能过剩（占GDP比重5.7%）而缺乏高增基础，预计增速在3-4%之间[43][44][46] - 基建投资有望发挥逆周期调节作用，预计2026年增长10%左右，并迎来开门红[51][52] - 消费受居民收入增速放缓（2025年三季度人均可支配收入累计增长5.1%）及消费倾向未修复制约，预计走向L型企稳，全年社零增长4-5%[56][61] - 出口展现韧性，预计2026年保持5%左右增速，机电与高新技术产品（如电子元件、新能源汽车）是主要驱动[65][71][78] 物价走势 - 2026年CPI中枢有望小幅回升至0.5%左右，因猪肉与能源价格拖累减轻，核心CPI保持韧性[5][79][92] - 2026年PPI预计在年中附近回正，全年中枢为-0.3%，受“反内卷”政策推动但上行动力有限[5][93][98] 市场展望 - A股存在慢牛基础，看好“科技+周期”双轮驱动行情，机构资金（理财、信托、资管、保险）合计超100万亿元，权益仓位平均9.2%，待入市资金规模达1.5-5.0万亿元[5][103][107]

高盛《2025年15张图表中的故事》核心观点 - 报告通过15张图表剖析2025年中国经济 呈现出口强劲与内需疲软的分化格局 同时面临房地产市场持续下行、就业市场承压等挑战 但科技领域展现出强劲发展势头 [1][54] 经济与出口表现 - 2025年11月经济活动呈现分化 出口及出口相关制造业投资强劲 贡献了约一半的实际GDP增长 而国内消费持续疲软 投资首次出现年度同比下降 房地产活动指标继续下滑 [5] - 中国对美出口在2025年同比下降20%-30% 但对东盟、拉美和非洲等新兴市场出口增长强劲 实现了出口市场的多元化 [7][10] - 人民币实际有效汇率在过去几年下降20% 增强了中国出口的竞争力 [13] - 2025年中国货物贸易顺差首次突破1万亿美元 预计未来几年将继续增长 得益于高科技制造业出口的结构性增长和政府推动的自给自足政策 [15] 房地产市场调整 - 房地产市场调整已进入第五年 新开工、销售和投资等指标较2020-2021年峰值下降50%-80% 短期内难以见底 [21] - 若参照历史经验 中国房地产实际价格可能到2027年才见底 未来可能还有10%的调整空间 [24] 内需与就业市场 - 消费刺激政策（如以旧换新计划）效果逐渐减弱 家庭消费倾向较低 储蓄意愿增强 [29][30] - 中国家庭积累了接近60万亿元人民币的“超额存款” 反映出消费意愿低迷 [34][35] - 尽管整体就业数据保持稳定 但青年失业率在2025年8月达到18.9%的新高 反映出国内劳动力市场压力 [26] 政策与通胀环境 - 2025年上半年宏观政策明显宽松 包括加快国债发行、地方政府债务化解和降息降准 但下半年因出口强劲 政策宽松步伐有所放缓 [44] - 尽管政府采取“反内卷”政策 但由于缺乏强劲的需求侧刺激 再通胀进程缓慢 供需失衡问题仍然存在 [38][39] 科技与创新 - 中国专利申请量位居世界第一 占全球总量的26% 反映出在科技研发和创新方面的强劲势头 [48][49] - 2025年股市表现分化 科技板块表现强劲 尤其是与人工智能相关的DeepSeek指数 而房地产板块表现低迷 [52] 未来战略方向 - 第十五个五年计划（2026-2030）的战略重点将聚焦于发展科技、安全和民生 继续扩大内需并推动高质量增长 同时面临新旧增长动力转换、供需平衡和消费信心提升等挑战 [54]

全球贸易环境与RCEP转口贸易的兴起 - 全球贸易保护主义升温，反倾销、反补贴措施从“个案应对”演变为“长期常态”，钢铁、化工、纺织、机电、纸制品等多类中国出口产品在欧美及部分新兴市场频繁遭遇高额关税壁垒 [1] - 在此形势下，RCEP转口贸易正逐步成为出口企业重构国际通道的重要工具 [1] RCEP制度红利与规则支撑 - RCEP通过简化原产地规则、扩大区域累积范围、降低成员间关税壁垒，为区域内贸易模式带来结构性变化 [4] - 根据RCEP原产地规则，产品在成员国范围内完成累计增值超过30%，即可被认定为RCEP原产产品并享受协定税率，显著降低了“原产地转换”的制度门槛 [4] - 2025年RCEP区域内中间品贸易占比已达68.3%，反映出以加工、转口、再分配为特征的区域供应链正在加速成型 [4] 东南亚作为转口核心节点的优势 - 在RCEP框架下，东南亚国家因其产业承接能力与关税结构优势，逐步发展为连接中国与全球市场的重要转口枢纽 [6] - 东南亚国家对欧美平均关税水平多在5%–15%，制造业基础完善适合中间加工与增值，且原产地证签发机制成熟，通关效率高 [6] - 国内如海南自贸港“零关税”政策覆盖约6600项商品，进一步降低了中转与区域分拨成本，为企业构建“国内—RCEP—第三市场”的多段式出口路径提供了制度空间 [6] “背对背原产地证书”的关键作用 - RCEP允许背对背原产地证明的签发，有效解决了转口贸易中“原产地资格无法延续”的现实难题 [8] - 货物在RCEP成员国之间中转，只要保持原产地属性并符合协定条件，即可重新签发原产地证明，使后续出口仍能享受关税减让 [8] - 以青岛口岸实践为例，2025年前7个月，当地企业凭RCEP原产地证书实现72.6亿元出口货值享惠，同比增长21.8%，部分中转贸易企业通过背对背原产地证书单年节省关税成本数十万元 [8] 转口贸易模式的升级与演进 - 当前的RCEP转口贸易已不再是简单的“物流中转”或“标签更换”，而是逐步向合规化、加工化、结构化方向演进 [9] - 具体表现为加工环节更加注重实质性增值，原产地规则核查趋严且单证合规要求提高，转口路径开始嵌入企业长期供应链规划 [9] - 这意味着转口贸易正从“应急手段”升级为系统性的出口解决方案 [9] 未来出口竞争的核心与RCEP的战略意义 - 在反倾销措施长期化、原产地审查精细化的趋势下，未来出口竞争的核心将转向是否具备区域化供应链布局能力、是否熟悉并运用RCEP原产地规则、是否能够在合规前提下实现身份转换 [11] - RCEP转口贸易将在未来数年持续扩容，并成为中国出口企业应对高关税壁垒、分散市场风险、提升出海韧性的关键路径之一 [11] - RCEP不只是一个降税协定，更是一套重构区域产业链与出口路径的制度工具，对于中国外贸企业而言，谁能更早理解并用好RCEP转口规则，谁就更有可能在高反倾销时代保持出口的连续性与主动权 [11]

公司资本运作 - 公司拟以非公开协议转让方式，将全资子公司高州市国星光电科技有限公司49%的认缴股权（对应出资额1470万元）转让给广东广晟百千万高质量发展产业投资母基金合伙企业（有限合伙），转让价格为3.59万元 [1] - 此次股权转让旨在引入战略投资者，以优化资本结构、提升资金运作效率及效益 [1] 公司财务与经营概况 - 公司当前市值约为51亿元 [2] - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：电子元器件行业占比77.04%，出口贸易业占比17.41%，其他业务占比5.55% [1]

香港出口增长预测与驱动因素 - 香港贸发局预测2026年香港出口增长达8%至9% 延续2025年优异表现 [1] - 53.2%受访香港出口商认为人工智能与新科技相关电子消费品需求上升是推动2026年业务增长的主要动力 [1] - 电子产品目前占香港出口总值逾七成 [1] 出口市场拓展重点 - 在未来两年的扩展计划中 亚洲仍是重点市场 [1] - 42%受访出口商将中国内地列为首要市场 其次是亚洲其他地区(30.3%)和东盟(18.9%) [1] - 按行业划分 几乎所有行业的出口商都将优先拓展中国内地的业务 [1] 全球出口前景与区域经济影响 - 香港贸发局表示2026年全球出口前景有望变得较明朗 [1] - 东盟2026年经济增长稳健 对产品需求上升有助于香港出口增长 [1]

国际机构对中国2025年经济增长的预测分歧 - 国际货币基金组织（IMF）将中国2025年经济增速预期上调至5% [3] - 经济合作与发展组织（经合组织）同步跟进IMF的5%增速预测 [3] - 亚洲开发银行（亚行）则给出4.8%的增速预期，与IMF存在0.2个百分点的差距 [3] IMF上调预测的核心依据 - 基于对中国2024年前三季度已实现5.2%增速的全面考量 [3] - 第三季度出口增长近7%，远超市场预期，显示经济韧性 [3] - 出口目的地多元化，对欧洲、东南亚等市场增长有效对冲了单一市场波动 [3] - 高质量产品出口占比提升，增强了贸易竞争力 [3] - 大规模设备更新和消费品以旧换新政策落地见效，直接拉动了消费增长 [4] - 低空经济等新兴领域突破及装备制造业快速发展，为经济提供新动能和增长弹性 [4] 亚行预测的认知偏差 - 亚行预测的核心担忧是房地产低迷和“国内需求疲软” [4] - 亚行总部的预测框架被指过度聚焦短期风险 [4] - 其评估被认为忽略了中国经济的多元支撑和积极因素 [4] 中国经济的内在支撑与结构转型 - 前三季度5.2%的增速中，内需贡献率已成为主力 [4] - 供应链适应力与贸易走廊建设成效显著 [4] - 经济并非依赖单一引擎，出口稳健增长与新兴产业崛起形成多重保障 [4] - 经济具有自我修复能力与政策效能 [5] - 政策工具箱充足、产业结构升级与市场主体活力共同构筑增长底气 [5] 国际社会的普遍看法 - IMF与经合组织的行动形成呼应，后者在2024年内三次上调对中国经济增长的预测 [5] - IMF将中国视为全球经济增长的关键贡献者 [5] - 预测差异反映了国际社会对中国经济转型成果的认可程度不同 [5]

日本央行货币政策转向与市场反应 - 日本央行行长植田和男宣布可能加息 导致日经指数一度暴跌近1000点 并跌破50000点关键大关[1] - 货币政策收紧引发债市剧烈波动 10年期国债收益率飙升 债券价格急剧下跌 形成股债双杀局面[1] - 日元汇率波动加剧 美元兑日元已突破155 对日本出口企业构成更大压力[1] 日本宏观经济与政策困境 - 日本经济面临人口老龄化 物价持续上涨及政府债务高企等多重困难 政府债务已超过其GDP的200%[1][3] - 若无法摆脱通缩并实现产业升级 日本经济可能进入低增长 高债务 缓加息的新常态[3] - 首相高市早苗推动积极财政政策 与日本央行政策步调不一致 政府内部不和谐可能向投资者传递错误信号[3] 国际关系与投资环境 - 首相高市早苗要求各国加大对日投资 但其强硬言论被指不合时宜 国际资本以盈利为导向 需评估在日投资回报[6] - 中日关系紧张及日本在台湾问题上的立场引发国际社会担忧 中方警告若日本在台湾问题上越线 整个日本可能成为战场[6] - 日本经济界及理性政治力量 如经济团体联合会会长筒井义信等 已向中方提出访华请求 但中方未明确答复 原因归咎于高市早苗在台湾问题上的错误言论[6][7]

核心观点 - 招商证券认为，明年中国经济与资本市场的核心逻辑是“再通胀”，其动力主要来自出口增长对房地产投资下滑的强力对冲，而非内部刺激 [1] - 只要出口保持稳定增长，即使国内消费和投资维持低位，总需求也不会收缩，结合供给侧“反内卷”改革，再通胀将是大概率事件，GDP平减指数预计在年中前后转正 [1] 再通胀逻辑与市场影响 - “再通胀”是理解明年中国经济与资本市场的关键，若价格弱势局面成功扭转，当前股市相对强势、债市相对弱势的资产表现可能延续 [2] - 市场对需求侧存在疑虑，担心仅靠供给侧“反内卷”改革而无需求政策配合，价格回升不可持续，但报告认为总需求仍有扩张支撑 [2] 出口对房地产缺口的对冲机制 - 当前总需求的主要拖累是房地产投资，其已连续3年负增长，今年跌幅可能扩大至-15%左右 [3] - 从支出法GDP视角看，出口的稳定增长可以完全对冲房地产投资造成的需求缺口 [3] - 以2022年为例，出口规模25万亿元，较2021年增加2.13万亿元，同期扣除土地购置费的房地产投资规模9.19万亿元，减少1.22万亿元，两者变动量相加净增需求9044.46亿元 [3] - 2024年，二者变动量之和扩大至13089.09亿元，出口对房地产投资的对冲作用进一步提高 [3] 明年出口前景与预测 - 招商证券预测，今年实际房地产投资规模将下降至6万亿元左右，而出口规模将提高至28.59万亿元左右，出口增量与房地产投资缺口之和仍将超过1万亿元 [4] - 即使假设明年地产投资增速进一步下滑至-20%，支出法下的出口规模仅需增长3.1%，便足以对冲其带来的需求缺口 [4] - 实现出口增长的可能性很高，报告预计2026年可能出现“中美政策共振”：美国中期选举后，特朗普政府（假设）可能采取财政货币双宽松政策，而中国正值“十五五”规划开局之年，重大项目可能集中开工，这将推动全球贸易需求扩张，支撑中国出口维持正增长 [4] - 结论是只要出口不出问题，即使国内消费和其他投资在低位波动，中国总需求水平也不会收缩，配合供给侧约束，明年出现再通胀的可能性较高，一个明确信号将是年中前后GDP平减指数同比增速由负转正 [4]