报告投资评级 报告未提供行业投资评级相关内容 报告核心观点 - 各行业市场表现分化 金融衍生品、贵金属、有色金属等受宏观政策、供需关系等因素影响 部分品种有投资机会也面临风险 投资者需关注经济数据、政策动态及市场供需变化 [2][8][13] 各行业总结 金融期货 股指期货 - 券商股推升盘面情绪 股指震荡上涨 四大期指主力合约全部随指数上涨且基差贴水有所修复 [2][3] - 国内关注政策支持企业参与“人工智能 +”行动 海外韩国与美国就汇率问题达成一致 [3][4] - 9 月 29 日 A 股市场交易量稍有放大 央行逆回购净投放 481 亿元 [4] - 建议轻仓卖出 MO2511 执行价 6800 附近看跌期权收取权利金 [4] 国债期货 - 股市强势压制下 国债期货收盘全线下跌 银行间主要利率债收益率多数上行 [5] - 9 月 29 日央行逆回购净投放 481 亿元 资金面整体平稳均衡但季末结构性矛盾凸显 [7] - 债市情绪谨慎 超长债回调明显 建议短期观望 关注经济数据情况 [7] 贵金属 - 美国政府关门风波持续发酵 贵金属延续强势上涨 国际金价和银价均创新高 [8][10] - 四季度美联储政策降息路径或打压美元指数 欧美政治局势动荡增加避险配置需求 金价有望到达 4000 美元附近 [10][11] - 白银受美联储宽松预期等因素提振 未来有更大上行空间 建议保持逢低做多思路 [11] - 建议十一长假前尝试买入宽跨式期权策略 后期单边可买入虚值看涨期权 [11] 集运指数（欧线） - 现货报价方面 各航司运费报价有区间差异 集运指数环比下跌 [12] - 全球集装箱总运力增长 需求方面欧元区和美国 PMI 有不同表现 [12] - 期货盘面偏弱震荡 考虑做多 12、02 合约 [13] 有色金属 铜 - 现货价格较上一工作日下跌 交投淡静 [13] - 美联储 9 月降息 关注后续宏观市场风格切换及美国 9 月非农与通胀数据 [14][15] - Grasberg 矿山扰动加剧供应担忧 铜精矿现货 TC 低位运行 精铜产量预计环比下降 [16] - 加工开工率有所回升 四季度需求增速或放缓但整体有韧性 [17] - LME 铜去库 国内社会库存和 COMEX 铜累库 [18] - 建议多单继续持有 主力关注 81000 - 81500 支撑 [19] 氧化铝 - 现货价格环比下跌 市场处于“高供应、高库存、弱需求”格局 [19][22] - 8 月产量环比增加 预计 9 月运行产能延续小幅增长 [20][21] - 港口、厂内库存有不同变化 仓单总注册量增加 [21] - 建议主力运行区间 2850 - 3150 [22][23] 铝 - 现货价格环比下跌 8 月产量同比和环比均增长 铝水比例回升 [23] - 下游开工率有所恢复 库存数据出现积极信号但双节期间预计累库 [24][25] - 建议主力参考 20600 - 21000 运行 [25][26] 铝合金 - 现货价格环比不变 8 月产量环比减少 开工率降低 [27] - 需求呈现结构性分化 库存累库 [27][28] - 建议主力参考 20200 - 20600 运行 可考虑在 500 以上的价差参与多 AD 空 AL 套利 [29][30] 锌 - 现货价格环比下跌 部分下游逢低点价补库 [30] - 锌矿供应宽松 国内精炼锌产量预计累计同比增加 [31] - 需求端整体偏弱 库存去库 [32] - 建议主力参考 21500 - 22500 [33] 锡 - 现货价格环比下跌 成交有限 [33] - 8 月进口量环比和同比有不同变化 自缅甸进口量有所回升 [34] - 需求疲软 库存减少 [35] - 建议运行区间参考 285000 - 265000 [36] 镍 - 现货价格整体回落 8 月产量同比增加 [36][37] - 需求端各板块表现不同 库存海外高位国内持稳 [38] - 建议主力参考 120000 - 125000 [39][40] 不锈钢 - 现货价格有变化 8 月产量环比增加 9 月排产继续增加 [40][41] - 库存去化慢 仓单数量趋势性回落 [41] - 建议主力参考 12600 - 13200 [42][43] 碳酸锂 - 现货价格小幅回落 成交少 [44] - 8 月产量环比增加 需求稳健偏乐观 库存去库 [44][45] - 建议主力价格中枢参考 7 - 7.5 万区间 [46] 黑色金属 钢材 - 现货走弱 成本有支撑 利润高位下滑 [46][47] - 1 - 8 月铁元素产量同比增长 预计前 9 月继续增加 需求季节性回落 [47][48] - 8 月开始累库 预计库存中枢保持上升走势 [48] - 建议螺纹波动参考 3100 - 3350 热卷波动参考 3300 - 3500 [49] 铁矿石 - 现货和期货价格下跌 基差有不同表现 [49] - 需求端铁水产量等指标有变化 供给端发运环比回落 到港量增加 [49][50] - 港口库存累库 钢厂进口矿库存增加 [50] - 建议单边震荡偏弱看待 区间参考 750 - 830 逢高做空铁矿 2601 合约 套利推荐多铁矿空焦煤 [51] 焦煤 - 期货弱势下跌 现货市场偏强运行 [52][56] - 供应端煤矿复产 进口煤价格上涨 需求端铁水产量回升 补库需求增加 [53][54][56] - 库存整体中位略增 [55] - 建议单边逢高做空焦煤 2601 合约 区间参考 1150 - 1300 套利多铁矿空焦煤 [56] 焦炭 - 期货弱势下跌 主流焦企开始提涨 [58][63] - 供应端开工下滑 需求端铁水回升 库存焦化厂和港口去库 钢厂累库 [60][61][62] - 建议投机逢高做空焦炭 2601 合约 区间参考 1550 - 1750 套利多铁矿空焦炭 [63] 农产品 粕类 - 豆粕现货价格持稳 成交增加 开机率下降 菜粕成交为 0 价格有变化 [64] - 阿根廷重启出口税 美豆缺乏利好 国内连粕供应充裕 [65][66] - 建议关注豆粕 1 - 5 价差走弱情况 [66] 生猪 - 现货价格震荡偏弱 出栏均重增加 养殖利润降低 [67][68] - 市场供应和需求双增 行情预计维持震荡调整 [68] 玉米 - 现货价格整体偏弱或局部反弹 港口库存有变化 [69][70] - 东北地区新季玉米上量增加 价格偏弱 华北地区后续价格或下跌 [71] - 建议关注新粮收购节奏及售粮心态 [71] 白糖 - 原糖价格震荡走弱 国内糖价维持偏空走势 [72] - 巴西生产迅速 印度新榨季出口潜力成重要变量 国内新糖即将上市 [72] - 建议维持偏空思路 [72] 棉花 - 美棉底部震荡 国内新花开始上市 供应套保压力大 需求不及往年 [73][74] - 建议关注新花上市及下游纺织订单情况 [73] 鸡蛋 - 现货价格有稳有降 供应充足 需求转淡 [76] - 建议关注蛋价短期底部震荡及中期压力情况 [76] 油脂 - 马棕震荡 连棕窄幅波动 连豆油低开震荡 现货小幅下跌 [77] - 印度食用油进口量预计增长 棕榈油和豆油价格预计上涨 [77][78] - 建议关注马棕和连棕油走势及豆油库存压力 [79] 红枣 - 现货市场价格有差异 新季减产幅度未定 [80] - 建议短线操作 [80] 苹果 - 现货市场处于双节备货尾声 西部晚富士质量或受降雨影响 [81] - 建议关注收购期质量及客商收购心态 [81] 能源化工 原油 - OPEC + 增产及伊拉克库尔德地区原油恢复出口使油价下跌 [82] - 预计 11 月 OPEC + 继续增产 沙特官方售价预计温和上调 [83] - 建议节假日前后波段操作 WTI 运行区间 [60, 66] 布伦特 [64, 69] SC [471, 502] [87] 尿素 - 现货价格有变化 供应端日产高位 需求端偏弱 库存增加 [88][89][90] - 印度可能启动招标 预计 2025 年进口突破 900 万吨 [91] - 建议单边逢高空思路 短期压力位 1720 - 1730 元/吨 期权端逢高做缩 [92] PX - 现货价格跌后反弹 供应端开工高位 需求端 PTA 负荷有变化 [92][94] - 四季度供需预期偏弱 PXN 存压缩预期 绝对价格或受油价拖累 [94] - 建议 PX11 短空或节前暂观望 [94] PTA - 现货市场商谈氛围一般 基差变化不大 供应端负荷有变化 需求端聚酯负荷回落 [95][96] - 短期基差有所修复 绝对价格或受油价拖累 [96] - 建议 TA 短空或节前暂观望 TA1 - 5 滚动反套对待 [96] 短纤 - 现货价格跟随原料波动 供应端负荷持稳 需求端下游销售尚可 [97][98] - 短期供需格局偏弱 跟随原料波动 [98] - 建议单边同 PTA 盘面加工费在 800 - 1100 区间震荡 [98] 瓶片 - 现货价格下调 供应端开工率下降 库存可用天数减少 需求端软饮料产量和瓶片消费量有变化 [99][100] - 四季度大概率进入累库通道 加工费上方承压 [100] - 建议 PR 单边同 PTA 主力盘面加工费预计在 350 - 450 元/吨区间波动 逢高做缩加工费 [100] 乙二醇 - 现货价格窄幅震荡 供应端开工率下降 库存减少 需求同 PTA [101] - 四季度预计进入累库通道 上方承压 [101] - 建议节前观望 [101] 烧碱 - 现货市场成交尚可 价格持稳 开工负荷率提升 库存华东区域略有提升 [102][103] - 预计四季度下方空间有限 需跟踪下游补库节奏 [104] PVC - 现货价格稳中有跌 成交清淡 开工负荷率提升 企业厂库库存天数增加 [105] - 三季度供需矛盾难缓解 四季度关注成本支撑和下游需求表现 [106] 纯苯 - 现货市场商谈平稳 供应端产量和开工率增加 库存减少 下游开工率有所回升 [107][108] - 供需预期偏宽松 价格驱动有限 [108] - 建议 BZ2603 单边跟随苯乙烯和油价震荡 [108] 苯乙烯 - 现货市场窄幅震荡 供应端产量和开工率下降 库存增加 下游产能利用率有变化 [109][110] - 供需预期偏宽松 价格或承压 [110] - 建议 EB11 价格反弹偏空对待 EB11 - BZ11 价差低位做扩 [110] 合成橡胶 - 原料和现货价格有变化 产量和开工率有不同表现 库存有增加和减少情况 [111] - 成本与供需驱动有限 跟随天胶波动 [113] - 建议考虑多 NR2511 空 BR2511 [113] LLDPE - 现货盘面反弹基差走弱 下游刚需备货 供应产能利用率下降 需求下游平均开工率上升 库存去库 [113][114] - 建议节前观望 [114] PP - 现货基差走强 成交一般 供应产能利用率上升 需求下游平均开工率上升 库存去化 [114] - 建议价格接近前低 高检修下库存去化 短期往下空间有限 观望 [115] 甲醇 - 现货价格维持 基差走弱 成交尚可 供应全国和非一体化开工率上升 国际下降 需求 MTO 开工率上升 库存去库 [116] - 建议节前观望 [116] 特殊商品 天然橡胶 - 原料和现货价格有变化 轮胎开工率有不同表现 库存部分上涨 [117][118] - 泰国出口数据有不同变化 [119] - 建议短期胶价偏弱震荡 01 合约区间参考 15000 - 16500 关注原料产出及拉尼娜现象 [120] 多晶硅 - 现货价格有报价 8 月产量增加 9 月预计环比下滑 需求端组件需求低位 库存累库 [120][121][122] - 建议暂观望 [123] 工业硅 - 现货价格有变化 8 月产量环比增加 预计 9 月继续增加 需求端各行业开工率有不同表现 库存持平 [123][124][125] - 建议主要价格波动区间 8000 - 9500 元/吨 [125] 纯碱 - 现货重碱主流成交价 1250 元/吨上下 本周产量增加 库存下降 [127] - 建议反弹短空思路操作 [128][129] 玻璃 - 现货沙河成交均价 1200 元/吨上下 日产量持平 库存减少 [127] - 建议谨慎观望 [129]

全球铜矿供应扰动 - 近期全球多个主要铜矿遭遇不可抗力导致产量下降 印尼Grasberg铜矿因泥石流事故预计2026年产量下降约35% 较原计划减少27万吨[1] - 刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿因矿震减产15万吨 智利埃尔特尼恩特铜矿因坍塌事故停产[1] - 美银证券预计格拉斯伯格矿区停产可能导致明年供应缺口扩大27万吨[2] 高盛与华泰证券预计Kamoa-kakula与Grasberg两矿2026年合计供给减量可能达40万吨 有望抵消全球铜矿全部增量[3] 铜价走势与预测 - 隔夜COMEX铜期货价格上涨2.94% 报收4.9120美元/磅[1] - 美银证券将明年及2027年铜价预测上调至每吨11313美元及13500美元 因供应面临压力且欧洲需求见底回升、中国需求趋稳[2] - 高盛指出电网升级与AI需求将推动铜价持续上涨 华泰证券判断铜价行情或启动 因供需平衡表大幅改善及全球财政货币宽松环境[3] 市场反应与政策支持 - 隔夜美股铜概念股走强 Hudbay Minerals涨近8% 麦克莫兰铜金与泰克资源涨超5% 南方铜业涨近4%[1] - 中国工信部等八部门印发有色金属行业稳增长工作方案 目标2025-2026年行业增加值年均增长5%左右 十种有色金属产量年均增长1.5%左右[1] - 方案提及铜等国内资源开发将取得积极进展 再生金属产量目标突破2000万吨[1] 投资关注标的 - 华泰证券建议关注优质铜矿公司[3] - 港股市场铜矿板块相关产业链公司包括洛阳钼业、紫金矿业、中国有色矿业、五矿资源、江西铜业股份等[4]

全球铜矿供应中断 - 自由港旗下印尼Grasberg铜矿因泥石流事故，预计2026年铜产量将下降约35%，较原计划减少27万吨 [1] - 刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿因矿震减产15万吨，智利国家铜业旗下埃尔特尼恩特铜矿因坍塌事故停产 [1] - 2026年Kamoa-kakula铜矿与Grasberg铜矿合计造成的供给减量可能达40万吨，有望抵消全球铜矿全部增量 [3] 铜价表现与预测 - 隔夜COMEX铜期货涨2.94%，报4.9120美元/磅 [1] - 美银证券将明年及2027年铜价预测上调至每吨11313美元及13500美元 [2] - 高盛指出电网升级与AI需求将推动铜价持续上涨 [3] 市场反应与投资机会 - 隔夜美股铜概念股走强，Hudbay Minerals涨近8%，麦克莫兰铜金、泰克资源涨超5%，南方铜业涨近4% [1] - 华泰证券判断铜价行情或启动，建议关注优质铜矿公司 [3] - 相关港股铜矿板块公司包括洛阳钼业、紫金矿业、中国有色矿业、五矿资源、江西铜业股份等 [4] 需求端因素 - 欧洲需求见底回升，中国需求趋稳，铜供应面临压力 [2] - 电网升级与AI相关基建铺开将驱动铜需求 [3] - 2025年四季度Grasberg矿减少20万吨供给有望助力电解铜去库，国内电解铜社会库存震荡运行意味着供需处于平衡状态 [3] 政策与行业目标 - 工信部等八部门印发方案，目标2025—2026年有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右 [1] - 方案提出铜、铝、锂等国内资源开发取得积极进展，再生金属产量突破2000万吨 [1]

宏观“十五五”规划展望 - “十五五”规划将围绕科技引领、内需提振与安全发展三大核心主线展开 [4] - 重要政策抓手包括稳定经济增速、提升全要素生产率、加速人工智能应用落地、稳定制造业占比、更多资源“投资于人” [4] 纯债基金投资风格分析 - 研究筛选约一千只纯债基金作为样本，重点从投资者结构、券种、久期、杠杆四个维度分析投资风格 [4] - 报告搭建了一个债基高频久期测算模型以准确刻画每只基金的久期风格 [4] 基金市场与ESG产品周度表现 - 新成立基金61只，合计发行份额为366.07亿份 [4] - 新能源、TMT主题基金净值涨幅占优，医药主题基金净值持续回撤 [4] - 被动资金主要加仓TMT主题、大盘宽基ETF，减仓科创板、中小盘等宽基主题ETF [4] 铜行业动态与展望 - 自由港因Grasburg矿难削减2025、2026年铜产量20万吨和27万吨，分别占2024年全球铜矿产量的0.9%和1.2% [6] - 10-12月国内空调排产环比持续改善，铜价后续有望上行 [6] 钢铁行业政策与盈利展望 - 工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并提及“推动落后产能有序退出” [6] - 钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股PB也有望随之修复 [6] - 沥青开工率处于五年同期最高，球墨铸管价格、加工费处于年内高位 [6] 建筑建材行业政策导向 - 建材行业稳增长工作方案要求供需两端协同发力，推动盈利水平有效提升 [6] - 供给侧优化包括传统建筑材料升级和先进无机非金属材料发展 [6] - 需求侧要求挖掘传统消费潜力和培育新兴应用，并以严禁新增产能和开展风险预警控总量 [6] 医药生物行业减肥药赛道动态 - 辉瑞宣布收购Metsera及其下一代减肥产品组合，是继礼来、诺和诺德后又一全球TOP药企对GLP-1赛道的背书 [7] - 全球GLP-1研发竞赛进入“下半场”，产业链的深度、技术迭代能力和成本控制将成为制胜关键 [7]

中国股市前景与资金流向 - 汇丰全球研究预测到2026年，上证综指将达4500点，沪深300指数将达5400点，深证成指将达16000点，涨幅为17-20% [1] - 汇丰的乐观预测基于三大假设：美国经济避免衰退、人工智能资本开支持续以及美联储继续降息 [1] - 摩根士丹利数据显示，截至8月底，外国多头基金对中国资产流入规模达10亿美元，而去年为流出170亿美元 [1] - 超过90%的摩根士丹利路演客户明确表示愿意增加对中国资产的敞口，为2021年初以来最高兴趣水平 [1] - 高盛指出全球对冲基金上个月在中国境内股票市场的活跃度为近年来最高 [2] - 官方数据显示各类资产的外资流入均在增加，这种同步增长现象在过去十年仅出现过三次 [2] - 富达国际表示全球投资者对中国资产兴趣明显增加，其投资组合经理在不断增持中国股票 [2] 全球宏观经济与政策展望 - 野村证券预计澳洲联储将维持官方现金利率不变，沟通口径可能转向不那么鸽派的立场 [3] - 澳洲联储预测第三和第四季度核心CPI环比涨幅约为0.65%，但野村认为第三季度涨幅可能达0.95% [3] - 野村证券预计美元/日元本周在146.50-151.50区间波动，波动性可能因日本和美国的数据事件而增加 [4] - 凯投宏观认为东京低于预期的CPI夸大了日本通胀放缓速度，坚持日本央行将在10月恢复紧缩政策 [6] - 华泰证券认为10月1日前美国两党达成协议概率较低，政府关门或是基准情形，平均关门一周对当季GDP拖累约0.1个百分点 [8] - 中金公司认为中美信用周期可能迎来各自拐点，美国信用周期在美联储降息后可能重启修复，中国信用周期可能震荡走弱 [9] 行业配置与投资主题 - 招商证券建议继续把握科技和有色金属市场主线，AI仍是港股市场主线，有色金属受益于降息和通胀预期 [6] - 银河证券指出科技板块受益于海内外产业趋势催化，短期压力释放后仍存在修复向上空间 [7] - 华泰证券建议小幅调整仓位，关注主线低位板块如港股科技、国产算力、机器人及"反内卷"中的化工、电池龙头 [8] - 广发证券称顺周期行业在四季度上涨概率超65%，且超60%概率跑赢沪深300，但需基于宏观经济基本面变好预期 [13] - 申万宏源认为调整后"红十月"是大概率，2026年春季可能是A股阶段性高点，科技产业催化仍在趋势中 [10] - 招商宏观预计国庆节后将出台稳增长政策，可能暂时迎来股债双牛，压制融资成本诉求令利率债或迎来短暂做多窗口 [7] 科技与AI产业链 - 方正证券认为AI终端爆发指日可待，端侧AI大趋势下国内厂商在算力SOC、存力、连接芯片领域大有可为 [9] - 天风证券指出"以存代算"技术通过将AI推理数据从DRAM和HBM迁移至SSD，显著降低推理成本并带动SSD需求 [17] - 中信证券认为存储景气度上行至少将延续到2026年下半年，建议重视企业级SSD需求景气度 [11] - 中信建投继续看好储能、锂电板块景气度抬升，国内储能需求超预期，驱动因素从强制配储转向经济性驱动 [18] 大宗商品与周期性行业 - 巴克莱银行认为相对于美元和美国国债，黄金价格似乎没有被高估，金价今年已飙升逾40% [2] - 华泰证券称铜矿再现较大扰动，全球第二大铜矿Grasberg因事故停产，预计2026年供给减量可能达40万吨 [16] - 华泰证券指出PTA行业扩产周期结束，未来两年基本无新增产能，行业拐点渐显，利润有望迎来筑底反弹 [16] - 天风证券看好行星滚柱丝杠在新能源汽车和机器人等新兴产业中的广泛应用 [17] - 华泰证券表示8月工业企业盈利同比从7月的-1.5%大幅上行至20.4%，PPI同比及工业企业利润有望延续修复态势 [14] 房地产市场与特定板块 - 中信证券认为房地产市场具备止跌回稳基础，新房供给过大局面已扭转，看好布局杭州、上海、成都等地的公司 [12] - 招商证券建议增配市场预期差较大的港股保险股以及"困境反转"和高股息等价值策略，部分超跌优质创新药个股可自下而上配置 [6]

活动概况 - 2025年9月23日举行中外知名企业四川行活动中的四川省战略性矿产资源矿业权出让区块集中推介会 [1] - 推介会集中介绍26个拟出让区块，涉及油气、锂、铜、金等四川优势矿种 [1] - 活动以激发市场活力、优化资源配置、促进矿业发展为导向，邀请85家产业链上下游知名企业参与 [1] 矿业权出让业绩 - “十四五”以来，全省累计出让矿业权372宗，实现出让收益398亿元 [1] - 2023年出让54宗，成交价142.82亿元，创十年来最高水平 [1] - 2024年出让111宗，成交价133.64亿元，实现矿业权出让数量和收益双百突破 [1] 产业发展现状 - 锂电产业已形成从原矿采选、基础锂盐、正负极材料到锂电池的全产业链，各环节产量规模均居全国前列 [1] - 油气产业凭借资源优势形成完整天然气产业链，涵盖勘探开发、管道运输、化工利用等领域，成为我国能源结构优化的重要支撑 [1]

国内大宗商品期货市场周度表现 - 周内（9月22日至9月26日）国内大宗商品期货涨跌不一，燃油、集运欧线、贵金属板块领涨，黑色系、农产品板块领跌，基本金属板块小幅震荡 [1] - 能源化工板块中，燃油周上涨4.36%，原油上涨0.88% [1] - 黑色系板块中，铁矿石周下跌2.17%，焦煤下跌2.88%，焦炭下跌2.65% [1] - 基本金属板块中，碳酸锂周上涨3.93%，沪锌下跌0.27%，沪铅下跌0.41%，沪铜上涨3.28% [1] - 贵金属板块中，沪金周上涨3.07%，沪银上涨6.63% [1] - 农产品板块中，豆粕周下跌2.55%，鸡蛋下跌2.44%，生猪下跌1.95% [1] - 航运板块中，集运欧线周上涨8.42% [1] 白银市场表现与驱动因素 - 9月26日国际白银价格强势上行，伦敦现货白银突破46美元/盎司，盘中触及46.62美元/盎司，创下自2010年以来14年新高，年内涨幅达59.52% [2] - 9月25日沪银收于10632元/千克，当日涨幅达2.27%，创该品种上市以来历史新高 [2] - 工业需求是核心驱动力，全球能源转型加速，预计2025年光伏新增装机量突破600GW，光伏银浆需求激增，工业需求占白银总需求58%，其中光伏贡献17% [2] - 金融属性和避险需求推动银价，地缘政治紧张和贸易不确定性升温，内外盘金银比分别处于82:85高位，远高于历史均值 [3] - 宏观层面，受美联储降息影响，美元指数月度下跌2.2%，降低白银持有成本，全球最大白银ETF持仓量周度增加184.93吨至15390.07吨，接近历史峰值 [3] 铜市场供应紧张与价格大涨 - 截至9月26日当周，沪铜主力合约收报82470元/吨，周涨幅达3.28%，创近期单周最大涨幅 [5] - 供应扰动显著，自由港旗下印尼Grasberg铜矿因泥石流事故，预计2026年铜产量下降约35%，较原计划减少27万吨，刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿因矿震减产15万吨 [5] - 矿端紧缺反映在加工费上，2025年三季度铜精矿现货TC持续处于-40美元/吨深度负值区间，创历史新低 [5] - 国内8月精炼铜产量同比增加14.8%至130.1万吨，但9月至10月国内计划检修冶炼厂达10家，预计产量环比减少1.4万吨 [6] - 需求端呈现分化，房地产低迷拖累建筑用铜，但新能源与电网投资具韧性，1-7月电网工程投资完成额达3315亿元，同比增长12.5%，新能源汽车8月销量同比增26.8% [6] 工业企业利润数据回升 - 1-8月全国规模以上工业企业利润同比增长0.9%，较1-7月的-1.7%显著回升，8月单月利润同比大幅增长20.4%，创2023年12月以来最高增速 [8] - 利润增长主要源自营收利润率改善，8月利润率同比提高0.9个百分点，每百元营收中的成本同比减少0.20元，为2024年7月以来首次下降 [8] - 上游行业利润改善显著，8月利润降幅收窄至-1.9%，钢铁行业扭亏为盈，有色加工利润增长超60% [9] - 8月末产成品存货增速继续回落至2.3%，但应收账款回收期延长至70.1天，企业仍面临现金流与库存去化压力 [10] 有色金属行业稳增长政策 - 八部门联合印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，明确未来两年行业保持年均5%左右增加值增长 [12] - 2024年规上有色金属工业增加值同比增长8.9%，高出工业平均增速3.1个百分点，十种常用有色金属产量达7919万吨，营业收入和利润分别同比增长15.8%和16.5% [12] - 工作方案提出十种有色金属产量年均增速预计达1.5%，铜、铝、锂等关键资源国内开发将加快推进，再生金属产量目标突破2000万吨 [12] - 政策从资源保障、产业创新、扩大有效投资、消费拓展和国际合作五大方面部署重点任务 [13] 各商品板块后市展望 - 燃油市场高硫燃料油供应压力缓解，新加坡库存连续回落，但夏季结束发电需求下滑，低硫燃料油供应偏紧但缺乏上行驱动，预计延续震荡格局 [14] - 焦煤供应充足，节前补库接近尾声，焦炭提涨预计落地，铁水产量维持高位，节后盘面或承压，预期焦煤维持宽幅震荡 [14] - 碳酸锂市场供需两旺，储能订单旺盛带动节前备货，周度库存下降706吨至13.68万吨，但周产量持续回升，节后需求存在回落预期，预计价格维持震荡 [15] - 生猪供应端压力犹存，需求边际改善但增长幅度不及供应端，供需维持偏松格局，限制价格上行 [15]

实物资产与供给扰动 - 印尼Grasberg铜矿因不可抗力停产，该矿2024年产量占全球3.5%，引发铜价快速上涨[3] - 美国关税政策锁定大量铜库存，导致非美地区铜供应处于紧平衡状态[3][12] - Grasberg停产预计导致2025年Q4减产20万吨，2026年减产50万吨，加剧供给侧收缩[12] - 2025年8月全球挖掘机开工小时数达近五年同期高位，表明全球基建活动同步回升[3][15] - 2025年8月中国制造业用电量同比增速达5.5%，反映外需韧性和实物消耗恢复[3][24] 企业盈利与政策影响 - 2025年1-8月中国工业企业利润由负转正，制造业利润累计同比增速抬升2.6个百分点至7.4%[4][33] - 中国制造业营收利润率修复至4.53%，接近2023年水平[4][33] - "十大重点行业稳增长方案"出台，针对钢铁、建材等行业明确产能规划与技术升级路径[4][30] - 自2025年7月"反内卷"政策加强后，光伏、锂电、钢铁等多品种价格出现上涨[4][33] 金融资产与市场风险 - 全球金融资产/GDP比值突破2倍标准差，表明金融扩张进入均值回归临界点[5][14] - 科技龙头企业资本开支占经营现金流净值比重接近50%，依赖外部融资支撑扩张[5][38][44] - 甲骨文发行80亿美元债券，反映经营现金流无法支撑资本开支，需依赖估值叙事[5][39] - 大宗商品相对于股票市场处于历史低位，可能成为金融波动中的稳定剂[5][51] - 中国TMT板块与美股联动性较强，但耐用消费品行业受益于降息周期仍具韧性[5][55][59] 配置建议与风险提示 - 推荐配置上游资源（铜、铝、油、金）、资本品（工程机械、重卡）及原材料（钢铁、化工品）[6][61] - 盈利修复后内需领域（如食品饮料、生猪）将出现机会[6][61] - 保险资产端受益于资本回报见底回升[6][61] - 风险包括国内经济修复不及预期及海外经济大幅下行[7][59]

化工行业 - 七部门发布化工稳增长方案 明确限制新增产能并推动老旧设备改造 被视为行业“反内卷政策”[7] - 欧洲化工产能受能源成本高企影响 开工率不足75% 大量生产线因亏损停产 为中国化工企业提供市场机会[7] - 化工板块估值与盈利均处于历史底部区间 部分子行业长期亏损 为政策驱动带来的盈利弹性释放提供空间[9] - 化工企业不再盲目扩产 多余资金用于分红 部分企业分红率接近煤炭行业水平[9] - 化工行业近期表现强劲 8月买入的投资者已获得10%以上收益[5] 绿色电力 - 绿色电力已实现市场化盈利 发电成本低于煤电 例如嘉泽新能上半年盈利显著[11] - 当前面临挑战包括煤炭价格低迷导致煤电企业低价竞争 挤压绿电利润增长空间[11] - 未来增长潜力在于直接向数据中心供电 以及煤炭价格上涨或用电紧张推动电价上行[11] - 国内月度用电量已超万亿度 随着新能源车普及和数据中心建设 用电需求将持续紧张[9] 有色资源 - 全球第二大铜矿因事故停产 预计导致2025年全球铜供应减少25万吨 2026年供应缺口可能更大[13] - 美联储降息导致美元走弱 推动黄金 白银等资源价格上涨[13] - 资源类资产进入新配置周期 部分资源基金收益率已超过50%[13] - 美联储降息周期开启 叠加各国央行增持黄金需求 支撑资源价格[14] 红利板块 - 红利板块近期下跌与长期利率上行相关 10年期国债利率在9月25日升至1.83% 削弱其吸引力[3] - 红利板块企业分红稳定 部分企业分红率超过5% 可作为资产“压舱石”[14] - 在经济复苏尚不稳固 房地产行业未企稳的背景下 回调后的红利板块仍具备配置价值[14] 游戏行业 - 游戏行业近期表现突出 单日涨幅超过4个百分点[5] - 今年游戏版号发放数量同比增加21% 玩家平均消费金额也有所增长[5]

行业投资评级 - 有色金属行业涨幅3.52%，在申万一级行业中排名第2位，显著跑赢上证指数3.31个百分点 [11] - 细分板块中贵金属上涨5.55%，工业金属上涨5.15%，能源金属上涨3.20% [11] 核心观点 - 全球铜矿供给扰动加剧，Grasberg矿难导致2026年铜产量预期下调27万吨（从77万吨降至50万吨），减产幅度达35% [1][17] - 铜冶炼行业"反内卷"政策有望提速，严控产能扩张以改善铜精矿加工费低位问题 [2][18] - 钢铁行业稳增长目标明确，2025-2026年增加值年均增长4%，严禁新增产能并推动资源向优势企业集中 [3][19] - 刚果（金）延长钴出口禁令至10月15日，2025年剩余时间出口配额限18,125吨，2026-2027年年度上限96,600吨 [4][20] - 全球黄金ETF持仓量创三年最快增长，总持金量达3,779.4吨（2022年8月以来最高），SPDR Gold Shares年内流入122.1吨 [5][21][22] 工业金属板块 - **铜价强势上行**：LME铜价周涨2.09%至10,205美元/吨，沪铜涨3.20%至82,470元/吨；LME库存周降0.67%至14.44万吨 [23][26] - **铝价小幅调整**：LME铝价周跌1.01%至2,649美元/吨，沪铝微跌0.24%至20,745元/吨；LME库存周增0.74%至51.78万吨 [23][27] - **锌库存分化**：LME锌库存周降8.65%至4.27万吨，但SHFE锌库存周增1.24%至10.05万吨 [24][27] 贵金属板块 - **金价显著上涨**：COMEX黄金周涨1.89%至3,789.80美元/盎司，SHFE黄金涨3.07%至856.06元/克 [40][45] - **白银表现更强**：COMEX白银周涨6.95%至46.39美元/盎司，SHFE白银涨6.63%至10,632元/千克 [40][45] 能源金属板块 - **钴价大幅反弹**：电解钴周涨12.68%至31.1万元/吨，主因刚果（金）出口禁令延长加剧供应收紧预期 [46] - **碳酸锂震荡企稳**：电池级碳酸锂周涨1.03%至7.39万元/吨，工业级碳酸锂涨0.56%至7.13万元/吨 [44] 战略金属与小金属 - **稀土价格高位震荡**：氧化镨周跌1.73%至62.7万元/公斤 [49] - **钨锑价格回调**：黑钨精矿价格小幅回落，锑价出现阶段性调整 [53][55] 重点公司追踪 - **铜板块推荐**：紫金矿业（2025E PE 15.57x）、洛阳钼业（2025E PE 17.69x）、西部矿业（2025E PE 14.50x） [58] - **贵金属关注**：赤峰黄金（2025E PE 19.38x）、山东黄金（2025E PE 24.66x） [58] - **铝一体化龙头**：中国宏桥（2025E PE 10.76x）、神火股份（2025E PE 8.03x） [58] - **小金属标的**：华友钴业、湖南黄金、厦门钨业 [56][57]