业绩表现 - 2025年H1公司实现营收32.4亿元，同比增长21.6% [1] - 2025年H1公司实现归母净利润1.83亿元，同比增长113% [1] - 2025年H1公司实现核心经营利润1.9亿元，同比增长52% [1] - 2025年H1公司实现归母净利率5.7%，同比提升2.4个百分点 [2] - 2025年H1公司实现核心经营利润率5.9%，同比提升1.2个百分点 [2] 业务发展 - 2B等其他渠道2025年H1实现营收5.6亿元，同比增长125%，营收占比达17.3% [1] - 2025年H1公司向加盟商销售产品收入同比增长11% [1] - 加盟门店数量达10386家，同比增长约8%，较年初增长251家 [1] - 乡镇店净增270家，进一步夯实公司下沉战略 [1] - 公司完成超2000家零售门店的智慧化、无人化改造 [1] 产品与客户 - 2025年H1公司共推出175个火锅及烧烤类sku [1] - 公司会员数超5000万人，较年初增加约900万人 [1] - 会员预付金达5.9亿元，同比增长37.2% [1] 成本与费用 - 2025年H1公司毛利率22.1%，同比下降0.7个百分点 [2] - 2025年H1销售费用率同比下降1.82个百分点 [2] - 2025年H1管理费用率同比下降1.85个百分点 [2] - 其他收入及收益净额约0.6亿元，同比增长93% [2] 股东回报 - 2025年H1派付中期利息0.0716元/股（含税），共计派发中期股息约1.9亿元 [2] - 预计2025年度公司股东回报金额超4.99亿元，同比增长130.7% [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.93/4.87/5.96亿元 [2] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为70.7%/23.7%/22.5% [2] - 当前股价对应的PE分别约23/19/15倍 [2]

投资评级 - 报告给予锅圈"谨慎增持"评级 [1] - 目标价4.24港元（按1港元=0.92元人民币折算），对应2025年26倍PE [11] 核心财务数据 - 2025H1收入32.40亿元（同比+21.6%），毛利7.17亿元（同比+17.8%），净利润1.90亿元（同比+122.5%） [11] - 2025-2027年归母净利润预测：4.20/5.05/6.17亿元（同比+82%/20%/22%） [5][11] - 2025H1核心经营利润率5.9%（同比+1.2pct），销售费用率9.5%（同比-1.8pct），管理费用率6.5%（同比-1.9pct） [11] - 中期股息每股0.0716元人民币，分红率100% [11] 业务表现 - **门店拓展**：截至2025H1门店数10,400家（同比+8%），净增250家（其中乡镇店270家） [11] - **单店收入**：按平均门店数计算加盟店店均收入同比+8% [11] - **产品创新**：2025H1推出175个火锅及烧烤类新SKU，新增酒水饮料产品线 [11] - **会员增长**：注册会员达5,030万名（同比+62.8%） [11] 战略规划 - **渠道拓展**：重点渗透下沉市场，计划探索海外市场 [11] - **供应链建设**：实施"单品单厂"策略，拟在海南儋州建设食品生产基地 [11] 市场数据 - 当前股价3.61港元，52周区间1.67-4.10港元，市值100亿港元 [7] - 2025年预测PE 23.21倍，PB 3.08倍 [5] 行业对比 - 可比公司2025E平均PE 17倍，锅圈估值高于行业平均（26倍PE） [13]

这意味着品牌总部必须突破加盟合同的自我设定，将各环节纳入统一管理体系。可以说，这也是对过去 长期存在于行业的"加盟即免责"商业模式的一种"拨乱反正"。 ▲拟出台的新规要求，食品连锁企业总部必须压实食品安全责任。图/IC photo 食品销售连锁企业的食品安全问题，将有专门的监督管理规定了。 据《新京报》报道，近日，市场监管总局组织起草《食品销售连锁企业落实食品安全主体责任监督管理 规定（征求意见稿）》，并于8月5日至9月4日向社会公开征求意见。 此次征求意见稿共34条，重点明确了各级管理事权、风险防控要求及法律责任。如细化食品销售连锁企 业总部"日管控、周排查、月调度"制度落实要求，要求总部加强从业人员、采购、配送等环节管理，及 时处置发现的问题，健全风险隐患防控机制；要求食品销售连锁企业实施覆盖总部、分支机构、仓储及 配送中心、门店等全链条的食品安全风险管控。 中国连锁经营协会数据显示，我国餐饮连锁化率已从2019年的13%提升至2024年的21%，连锁品牌市场 渗透率显著增强。然而，企业快速扩张的同时，也出现了食品安全把控滞后于企业规模发展的问题。特 别是在加盟模式下，虽然不少连锁品牌在短期内实现了门店数 ...

每经编辑｜蒙锦涛 8月5日的清晨，新疆和田的阳光洒在成片的辣椒田上，微风拂过，红艳的博湖辣椒在枝头轻轻摇曳。花小小创始人赵刚蹲下身，捻起一粒饱满的干椒，轻 轻一捏，香气四溢。 "以前我们种辣椒，靠天吃饭；现在我们种标准，靠平台推动让好味道走向全国。"赵刚表示，"这一轮外卖市场的变化，是机会。" 在同一时间，花小小美国法拉盛门店外正在排起长队。这家30平米的小店，日均营收突破4500美元，成了当地名副其实的"三冠王"。美国门店爆火的背 后，得益于国内市场蓬勃发展的市场机会。 "以前的餐饮人靠口碑慢慢积累，而现在线上平台把好味道送进了千万用户餐桌。"赵刚说。淘宝闪购入局以来，花小小闪购的订单同比增长超100%，在 深圳、江西等区域，增幅甚至超过200%。 这并非孤例。在北京，小吊梨汤整体营收增长约两成，年轻用户占比提升至外卖订单的三成，"养生一人食"正在成为年轻人日常就餐的新潮流；和合谷门 店里，员工忙着打包工作餐，店长直言，"不是亏本，是平台补贴让我们订单翻倍，人效上去了，反而更赚钱"；小谷姐姐后台的订单曲线一路飙升，"消 费者花得少，我们赚得多，这才是真正的三方共赢。" "谁说我们没定价权？"赵刚反问，"现在 ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心财务数据 - 2025年中期收入32.40亿元人民币，同比增长21.6% [2][5] - 净利润1.90亿元人民币，同比增长122.5% [2][5] - 核心经营利润1.90亿元人民币，同比增长52.3% [2][5] - 归母净利润1.83亿元人民币，同比增长113.2% [2][5] - 毛利率22.1%，同比下降0.7个百分点 [7] - 净利率和核心经营利润率5.9%，核心经营利润率同比提升1.2个百分点 [7] 门店运营 - 上半年净增门店250家，其中新乡镇门店270家 [7] - 加盟门店报表店均收入同比增长7.9% [7] - 推出175个火锅及烧烤产品新SKU [7] - 完成超2000家社区门店24小时无人零售改造 [7] - 企业客户及终端直销收入大增125.1% [7] 会员与供应链 - 注册会员数超5000万，同比增长62.8% [7] - 预付卡金额约5.9亿，同比增长37.2% [7] - 通过抖音账号矩阵实现32亿次平台曝光量 [7] - 新增四川广元澄明食品工厂和1个数字化中央仓库（总数达19个） [7] - 计划在海南投资建设生产基地并尝试布局海外市场 [7] 费用与分红 - 销售开支占比下降1.8个百分点，广告营销效率提升 [7] - 行政开支占比下降1.8个百分点，运营效率优化 [7] - 拟派中期股息0.0716元/股，合计约1.9亿元人民币，分红率接近100% [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利分别为4.50、5.61、6.80亿元 [7] - 对应PE分别为20、16、13倍 [7]

宏观策略 - 报告通过分析19世纪后期美欧长期萧条、1929大萧条和日本70年代与90年代两次去产能案例，总结出产能失衡若不加控制可能持续二三十年，形成负反馈循环机制[1][13] - 政府干预比不干预更有效，1929大萧条后罗斯福新政通过多环节同步发力较快走出萧条，而日本90年代政策反复导致失去的三十年[1][13] - 供需再平衡需在控制产能、修复信用、稳定就业等多环节同步发力，单靠供给或需求政策效果有限[1][13] - 新兴产业去产能后可能形成垄断组织，需规范政府与市场关系，如美国通过《州际商业法》和《谢尔曼反托拉斯法》规范竞争秩序[13] 固收金工 - 陕西省2024年GDP达3.55万亿元同比增5.3%，财政预算收入3393亿元同比下降1.3%，债务率居全国中游但城投债务率近年下降[14][15] - 陕西省存量城投债余额2327亿元平均票面利率4.14%，AAA和AA+主体占比高，剩余期限集中在1-3年[14][15] - 2025年上半年新发城投债557亿元净融资-1亿元，平均票面利率3.01%显著低于存量利率，期限拉长至3-5年为主[15] - 建议配置AA+及以上核心平台3-5年期个券，谨慎下沉因等级利差已压缩至历史低位[3][15] 计算机行业 - Scale AI 2024年收入8.7亿美元同比高增，毛利率49%但未盈利，预计2025年收入20亿美元并实现EBITDA盈利[4][16] - 公司最新估值290亿美元，但Meta投资后中立性受质疑，谷歌计划停止合作[16] - AI训练数据需求刚性且复杂度提升，第三方厂商在自动标注平台、模型评估等环节具规模优势[4][16] 自动驾驶 - 小马智行自动驾驶套件BOM成本降70%至30万元内，激光雷达成本降68%，计划2025年底车队扩至千辆[5][18] - 公司累计安全运营超50万小时，Robotaxi日均订单超15单，与Uber合作拓展海外市场[18] - 预计2025-2027年营收0.78/1.05/3.42亿美元，当前PS 61.5/45.5/13.9倍[5][18] 汽车行业 - 宇通客车7月销量3219辆同环比-4%/-46%，但欧洲市占率升至16%，获巴基斯坦400辆电动大巴订单[6][20][21] - 维持2025-2027年营收预测429/499/567亿元，归母净利46.3/55.2/66.8亿元[6][7][20][21] 消费行业 - 锅圈2025H1营收32.4亿元同比+21.6%，归母净利1.83亿元同比+113.2%，乡镇门店净增270家[8][22][23] - 上调2025-2027年盈利预测，归母净利4.2/5.0/5.8亿元，对应PE 21/18/15倍[8][23] 医疗信息化 - 嘉和美康电子病历市占率连续11年第一，拓展AI应用如临床辅助决策、病历自动生成等场景[10][24] - 预计2025-2027年收入7.55/9.65/12.37亿元，归母净利0.42/0.81/1.29亿元[10][24] 传媒娱乐 - 中国儒意预计2025H1税后净利10-12亿元扭亏为盈，收购快钱金融30%股权获支付全牌照[11][26] 新能源与环保 - 仕净科技光伏电池项目转换效率≥26.5%，预计2025-2027年归母净利0.22/1.53/2.55亿元[12][30] - 九号公司2025H1营收117.4亿元同比+76%，电动两轮车销量239万辆同比+99%，归母净利12.4亿元同比+108%[12][27]

公司概况 - 公司名称：锅圈[1] - 主营业务：在家吃饭的餐食产品，包括火锅、烧烤、饮料和一人食等[6] - 价格定位：行业较低水平，低于海底捞自提餐食、天猫旗舰店、东方甄选等渠道[6] - 业务体系：涵盖上游食材、中间生产加工到终端销售，拥有7家食材生产工厂和8大品类[7] - 供应链：通过19个第三方中心仓库配送至超过10,400家门店，主要分布在中原、华东和华北地区[7] 2025年上半年业绩 - 收入：略超市场预期[3] - 利润：落在指引中枢位置，略偏下[3] - 门店净增：250家，闭店率降至约3%[12] - 店效增长：8%，单店平均收入同比增长7.9%[3][12] - 净利率：从去年的4.8%提高至5.9%[9] - 销售费用率：显著下降，主要归功于规模效应[9] 全年目标与预测 - 门店新增：计划全年新增1,000家，主要集中在旺季开设[2][3] - 利润目标：预计全年利润可达4.5亿元[2][3] - 收入增长：预计全年增长15%-20%[5][21] - 净利率：预计全年接近6%，未来有望逐步提升至10%[9][21] 未来五年发展规划 - 门店扩张：计划新增1万家门店，超过50%位于乡镇市场[2][4] - 收入增速：预计保持15%-20%的增速[4] - ToB业务：增长迅速，预计利润率从5.9%提升至10%，在2万家门店基础上实现12-13亿元以上的利润[4] - 利润复合增长率：预计未来几年在20%-25%左右[21] 单店模型与盈利情况 - 单店效益：全国平均约100万元，面积60-70平方米[8] - 前期投资：21万元，净利润率约10%[8] - 投资回收期：平均20-21个月，部分优质门店可在一年内回本[8] - 下沉市场：电效低但成本低，回收期较短[8] 门店分布与拓展 - 当前分布：一线城市占比3%，新一线城市约20%，二线城市不到20%，三线城市30%，四五线城市及乡镇市场占比超过20%[7] - 乡镇市场：上半年新增270家门店，占净增门店主导地位[14] - 未来计划：1万家新增门店中超过50%将开设在乡镇[14] - 加盟商结构：个人加盟商为主，多点职业加盟商占比20%-30%[14] 线上与线下业务 - 线上渠道：通过抖音平台销售套餐产品，小程序折扣率高达70%[15] - 线下举措：升级改造社区和乡镇门店，推出无人零售、爆品套餐等策略[15] - ToB业务：直接销售给餐饮企业及爱锅圈平台，占比已达17%以上[11] - 新业态：开发预制菜、锅圈小炒及酒饮到家模式[15] 海外市场拓展 - 测试市场：计划在越南和泰国进行测试[16] - 子公司：已在香港成立子公司与办事处，辐射东南亚及欧洲市场[16] - 考虑方向：经销渠道、门店渠道及供应链建设[16] 供应链与品牌力 - 工厂布局：7家工厂，其中6家为去年年底前建立，今年新增四川广元火锅调料工厂[17] - 海南基地：计划投资4.9亿元建设海南生产基地[17] - 会员数量：已超过5,000万，全年预计达6,000万[17] - 品牌推广：通过形象代言人岳云鹏及卡通IP"郭宝"加强推广，在CCTV5等媒体投放广告[17] 行业与竞争分析 - 预制菜行业：规模持续增长，与家庭小型化趋势相符[18] - 火锅与烧烤赛道：在家吃火锅成为仅次于大型火锅店的第二大选择[18] - 一线城市：面临新零售和即时零售平台竞争，优势不明显[19] - 二线城市：主要竞争对手是传统超市和菜市场，性价比和SKU齐全性占优[19] - 三线及以下市场：价格略低于超市但高于菜市场，SKU齐全性和食品安全占优[19] 财务与估值 - 市值：不到90亿元人民币，对应估值约20倍[21] - 分红：中报已分红1.9亿元，全年回报规模预计超过5亿元[23] - 估值修复：认为仍有估值修复空间，存在超预期可能[21] 其他重要信息 - 会员复购：频次有望提高[17] - 营销活动：开展啤酒节、美食评权等[17] - 套餐产品：优化结构，实现均衡化发展[11]

核心业务发展 - 各项贷款余额突破2500亿元 [1] - 科创企业贷款余额同比增长11.82% [2] - 战略性新兴产业贷款余额突破300亿元 [2] - 涉农贷款余额328.18亿元，较年初增长25.94亿元，同比增长14.12% [3] 产业金融服务 - 累计为169户专精特新企业提供贷款28.8亿元 [2] - 为甘肃蓝科石化提供5000万元流动资金贷款支持能源装备技术升级 [2] - 为兰州西脉记忆合金公司定制2800万元抵押类流动资金贷款支持医疗技术迭代 [2] - 构建"投贷联动+场景生态"服务体系助力培育新质生产力 [2] 乡村振兴支持 - 为华羚乳品提供9800万元融资支持牦牛乳产品出口业务 [3] - 为甘肃薯香园农业科技提供980万元循环贷款支持马铃薯精深加工 [3] - 金融支持覆盖40838户农户 [3] - 服务范围涵盖原料收购、设备更新和技术研发等环节 [3] 民生领域创新 - 推出"智慧餐饮"系统改造传统餐饮支付流程 [4] - 系统从牛肉面延伸到标准中餐并形成品牌效应 [4] - 通过产业扶持、基础设施建设和教育帮扶等多维度助力民生改善 [4] - 金融支持覆盖民生产业链各个环节 [4]

美国餐饮供应链现状 - 美国供应链极度碎片化，前三大供应商Sysco、US Foods、Performance Food Group合计市场份额仅28%，但年营收达数千亿美元[17][24] - 单店运营需对接5-6个供应商，每周处理多个订单，跨州运输面临复杂审批和包装要求[17][21][28] - 冷链物流环节多且封闭，从进口到餐厅需经FDA/USDA认证及多层分销商，成本远高于中国[21][24] 中美市场差异与扩张策略 - 美国下沉市场标准化程度高于大城市，人工成本优势显著（德州服务员时薪2.13美元 vs 加州16-20美元）[8][11] - "农村包围城市"策略更有效，避开高竞争的纽约/洛杉矶，聚焦德州-佛罗里达区域[8][11] - 美国3亿中产阶级主要分布在郊区，消费习惯与中国截然不同[10][11] 数字化转型挑战 - 美国POS系统疫情后才实现云端化，此前30年依赖本地服务器存储数据[15] - 现金管理漏洞普遍存在，门店经理可通过优惠券/礼品卡系统截留数万美元现金[15][16] - 供应链信息化水平落后，仍广泛使用电话订货和纸质单据[33][37] 本地化运营实践 - 通过收购区域性供应商构建物流网络，已覆盖全美48州[29][30] - 建立小型中央厨房实现"去大厨化"，将重复工序集中处理[37] - 借鉴中国预制菜模式但调整为"预备菜"概念，适应美国法规[28] 行业整合机会 - 冷链仓储成为关键资源，现有仓库利用率不足但新建成本高昂[32][36] - 参照中国2008年后餐饮爆发路径，美国正处于标准化扩张前夜[31][33] - 亚餐品牌通过收并购小型供应链企业加速扩张，年增长率达20-30家店[31][37]

中国餐饮品牌出海美国的核心动因 - 国内餐饮市场内卷严重、增长趋缓，出海成为寻找新增长曲线的战略选择[1] - 美国拥有全球最大消费市场（2025年餐饮服务销售额预计达1.5万亿美元，年增长4%）和成熟资本市场[8] - 美国中产阶级消费群体规模达2亿+，虽门店数量约为中国市场的1/10，但单店营收高，总盘与中国相当[9][12][13] 美国市场的独特挑战 - **高准入门槛**：单店投资需80-100万美元（含加盟费/装修/货品），装修周期长达8-12个月[23][63] - **合规复杂性**：消防/卫生法规严苛（如纽约寿司传送带温度强制标准、撒盐操作限制）[68] - **劳动力困境**：纽约服务员时薪需20美元才能招到稳定员工，蓝领劳动力极度稀缺[74] - **房东强势地位**：优质地段竞业协议普遍，同一业态在shopping mall内仅允许单品牌入驻[60][61] 运营模式的本土化冲突 - **服务标准差异**：海底捞式服务在美国难以复制（德州门店取消免费冰淇淋、服务响应慢）[46] - **供应链断层**：美式中餐供应链成熟（Sysco/US Foods覆盖全美），但正宗中餐/茶饮供应链依赖中国进口[78][80] - **菜单定位两难**：融合餐厅（40%正宗菜+60%本地化）因管理成本高被淘汰，需明确华人或主流市场目标[34][36] - **加盟体系水土不服**：缺乏区域保护导致同品牌加盟商恶性竞争（纽约出现5分钟步行距同品牌店）[21][22] 成功案例与关键突破点 - **茶饮赛道**：茉莉奶白单店月营收达20-50万美元，年利润超百万美元[70][71] - **特殊品类**：麻辣烫/灌汤包等跨文化接受度较高，张亮麻辣烫部分门店70%客户为老外[83] - **资本路径**：美国资本市场估值溢价显著（Chipotle PE达70倍），纽约门店对品牌估值提升明显[18][19] - **长周期红利**：签约租约普遍5+5年起，社区型品牌可持续经营20年以上[71][72] 战略建议与行业洞察 - **创始人亲历性**：一号位需All in北美市场，职业经理人决策效率不足[56][57] - **细分赛道选择**：EBITDA需超15%才适合连锁化，特殊品类利润率可达30%[51] - **节奏把控**：美国市场扩张缓慢（Panda Express年均新增几十家店），需放弃短期千店幻想[77][60] - **文化输出窗口**：国际化大城市（纽约/洛杉矶）对亚裔文化接受度高，媒体曝光助力品牌破圈[85]