报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 科创债呈现量增价涨态势，一级市场供给规模放量且新债认购情绪企稳，二级市场交易活跃度提升、价格修复，但收益率因一级供给节奏快难以大幅下行，预计维持震荡格局，年末债市走向不确定，择券应以高评级、指数成分券为核心标的 [2][3][32] 各目录内容总结 一级发行规模与结构 - 本周（2025.12.15 - 2025.12.19）科创债一级市场供给规模达 546.1 亿元，延续前一周放量趋势，1 - 3 年品种是发行主力 [2][12] - 因投资者对宽货币预期升温，现券市场情绪边际修复，科创新债认购情绪趋于稳定 [2][12] 二级交易活跃度与定价 - 存量科创债评级高度集中，AA + 及以上隐含评级债券数量占比 72.8%，AA 级中等资质个券占比 23%，反映部分中小科创主体融资需求；行业分布以传统行业为主导，建筑装饰、公用事业、综合行业债券数量占比 37.6%，纺织服饰、医药生物、通信行业较该行业全部信用债估值存在 12bp 以上超额利差 [3][18] - 受央行公开市场操作稳定资金面预期、科创债 ETF 资金净流入与交易活跃驱动，本周科创债周度换手率回升至 1.72%，成交笔数增长至 989 笔，3 年内品种成交笔数已上升至年内 90%以上高位 [3][27] - 本周交易所中短久期科创债价格修复，1 - 3 年品种成交收益均值下行 4bp 至 1.96%；短期内，流动性宽松预期、政策红利持续释放、ETF 配置资金流入将推动科创债收益率下行，但因一级供给节奏快，市场需时间消化，收益率难以大幅下行，预计维持震荡格局 [3][32] - 最新一周科创债指数成分券与非成分券的利差压缩至 13.7bp，银行间品种与成分券利差基本控制在 2bp 内，1 - 3 年品种与指数成分券仍有 23bp 压缩空间；年末债市走向不确定，科创债择券应以高评级、指数成分券为核心标的，抵御市场情绪反复风险 [4][37]

纪要涉及的行业或公司 * 固收行业（债券与可转换公司债券）[1] * 可转换公司债券（转债）市场[1][4] * 具体提及的债券：10年期国债、2年普信、5年国开、4年二永、5年以上老国开（如21年205,210）、浮息金融债（如25江苏银行债、25兴业银行绿色债）、10年期农发债250,420、30年期2,502个券[1][2][3] * 具体提及的转债：华安转债、本钢转债、建友转债、紫银环转债、冀东转债、青龙转债、能化转债、国投转债[1][2][5][6][9] * 具体提及的上市公司：亚泰科技、精工钢构、岱美股份、奥锐特[14] 核心观点和论据 **债券市场观点与策略** * **长端债券**：资本利得空间有限，10年期国债利率目前约为1.83-1.84%，预计明年1月可能上行至1.9%左右，持续持有价值不高[1][2] * **中短端债券**：更具确定性和票息价值，建议关注2年普信、5年国开等品种，可通过加杠杆和子弹型策略配置[1][2] * **个券选择**： * 推荐五年期国开活跃券及5年以上老国开（如21年205,210），适合银行和摊余成本法基金需求[1][3] * 关注便宜的浮息金融债，如25江苏银行债、25兴业银行绿色债[1][3] * 长端可关注10年期农发债250,420，收益率明显高于同期限国开；关注明年1月可能发行的新券[1][3] * 30年期可关注2,502个券，博弈价值较高，但需注意调整时机，不建议追涨[3] **可转换公司债券（转债）市场观点与策略** * **零息/债性转债抄底价值评估**：可通过分析存续超过5年的转债历史价格走势，评估当前价格合理性[1][4] * **案例-华安转债**：评价113点，溢价率7%，价格121元，剩余79天[1][4] * **历史数据结论**：债性转债（如本钢、建友）在最后一年价格波动小，基本维持区间震荡，60平价以下转债价格基本不超过107，不低于103[1][5][6] * **华安转债合理性判断**：历史上最后80天内，112平价的平均价格约为120左右，当前价格已接近历史合理水平[1][5] * **股性转债表现**：因期权和时间价值消失，价格会有回落，趋向兑付价[1][6][7] * **下修操作概率**：历史数据显示，转债在最后一年进行下修操作并不常见，在94个样本中仅23个进行了下修，占比约25%[2][8] * **临期转债关注标的**：目前值得关注的临期期满转债包括紫银环、冀东、青龙、能化和国投等，这些标的接近历史均值且市场预期良好[2][9] * **市场供需与情绪**：市场对股性转债和次新转债需求偏强，源于股票市场预期升温；供给收缩且逻辑良好的资金转债受青睐[10][11] * 历史上，当股票市场预期较强时，转债的高溢价通常能维持，直到股票市场连续下跌两个月左右，次新转债的溢价率才会开始压缩[10] * **未来投资策略建议**： 1. **平衡型转债**：90平价到120平价之间的平衡型转债仍具备一定价值[12] 2. **股性次新券**：重点关注偏次新、溢价率合理且无强赎预期的品种[12] 3. **行业机会**： * 上游材料：如光伏、有色等领域，百元评价左右、价格在130-135元区间的相关转债存在短期博弈机会[12] * 制造业出海：包括东南亚和沙特基建、欧洲汽车复苏及美国能源需求等领域[12] * 政策博弈型：如航天、量子、核聚变及氢能等领域[12] 其他重要内容 * **异常数据剔除**：在转债历史统计分析中，剔除了魔数、广电、伊利、圣路等异常标的[5] * **临期转债价差现象**：统计发现仅有7个临期转债出现倒挂，大部分临期转债仍有5~10元以上的差值[5] * **老券强赎风险**：一些老券可能面临强赎风险，需关注其强赎口径及预期；部分溢价率已在零轴附近或负溢价的老券仍存在博弈机会[11] * **具体公司简析**： * **亚泰科技**：主业铝挤压材加工，有望通过产能释放实现利润修复，并涉及机器人、液冷及航空合作项目；预计明年估值约15倍，股息率超过4%，26年6月前不强赎[14] * **精工钢构**：双低（低估值低风险）特征明显；公司未来三年平均净利润预计为6.8亿，并提高分红比例；Q1-Q3营收和利润增速均超过20%，海外订单增长显著[14] * **岱美股份**：主要业务为汽车配件，同时布局机器人业务；预计明年遮阳板、头枕及顶棚系统集成业务将继续增长；公司历史分红比例高达80%左右，股息率约4%[14] * **奥锐特**：主营医药，同时投资量子计算公司华易博奥，该公司正在推进离子阱量子计算路线，并已获得社保基金和北京产投投资[14]

日本政府债券发行计划调整 - 日本政府计划在下一财年将新发超长期政府债券规模降至约17万亿日元（1090亿美元）为17年来最低水平[1] - 财务省计划对20年期、30年期及40年期日本国债的月度发行额各削减1000亿日元[2] - 财务省将维持10年期国债发行量不变下一财年可能发行31.2万亿日元每月发行额保持2.6万亿日元[1][2] - 财务省还将保持2年期日本政府债券每月2.8万亿日元、5年期债券每月2.5万亿日元的发行额不变[2] 政策调整背景与市场影响 - 此举旨在缓解市场对债券供应过剩的担忧以及应对超长期国债收益率创历史新高的压力[1] - 市场此前普遍预期首相高市早苗提出的大规模支出计划及扩张性财政政策将引发巨额政府债券发行从而推高收益率[1] - 此次削减是继本财年将超长期国债发行规模从24.6万亿日元削减至21.4万亿日元后的进一步大幅收缩[2] - 该举措反映出政府在推动经济刺激与遏制债务成本之间所面临的艰难权衡[1] 财政政策与预算动态 - 高市早苗政府自10月上台以来强调需要专注于振兴经济并暗示将淡化恢复财政状况的目标[3] - 政府预计将于周五敲定规模创纪录的下一财年年度预算该预算基于11月编制的21.3万亿日元刺激计划[3] - 随着债券收益率攀升政府已淡化了激进财政支出的言论高市早苗表示政府不会诉诸“不负责任”的债务发行或减税[3]

商业航天 - 长征十二号甲运载火箭完成首飞，二级入轨目标完美达成，载荷被精准送入预定轨道，但一级火箭回收未达预期[3] - 液氧甲烷技术路线验证成功，该燃料不积碳且利于复用，被视为火箭界的“清洁汽油”[5] - 火箭回收尝试虽未完全成功，但获取了发动机再点火、气动控制等真实飞行数据，价值极高[5] - 行业采用国家队与民营企业协作的创新模式，例如航天八院搭框架，民企提供核心发动机，激活了整条产业链[5] - 发展商业航天的核心驱动力包括：抢占有限的优质轨道和频谱资源（如星网工程、G60星座）；通过火箭回收复用将发射成本从每公斤数万元降至3万元以下；带动卫星制造、数据应用等产业链发展，创造就业与经济价值[5] 市场表现 - 昨日沪指上涨0.07%，深成指上涨0.27%，创业板指上涨0.41%[4] - 沪深两市成交额达到1.9万亿元，较前一日放量379亿元[4] - 尽管主要指数收红，但全市场超过3800只个股下跌，涨跌中位数为-0.81%，市场呈现明显的指数强、个股弱的“亏钱效应”[6] - 市场当前在5日线附近震荡上行，短线分歧加大，面临方向选择[7] 宏观与固收市场 - 30年期国债期货价格大幅上涨0.89%，盘中价格接近113[7] - 30年期超长国债收益率已跌至2.2%，对保险、银行等配置型机构吸引力增强[7] - 市场流动性保持宽松，尽管央行净回笼资金，但由于税期压力小且大行融出资金积极，短端资金价格便宜且充足，为债市提供支撑[7] - 美国第三季度GDP年化增速达4.3%，创两年新高，远超3.3%的预期，主要由消费（增速3.5%）拉动，但核心PCE通胀升至2.9%，高于美联储2%的目标，导致市场对降息的预期降温[8] - 人民币汇率走强，在岸与离岸人民币双双升破7.05，触及14个月新高，年内累计升值3%，在全球股市承压时表现强势，吸引外资配置人民币资产[8]

在下一财年的债券发行计划中，财务省还将暂缓增加基准10年期日本国债的发行量。 日本财务省将考虑在下一财年每月减少20年期、30年期和40年期日本国债的发行量1000亿日元。 责任编辑：刘明亮 在下一财年的债券发行计划中，财务省还将暂缓增加基准10年期日本国债的发行量。 日本财务省将考虑在下一财年每月减少20年期、30年期和40年期日本国债的发行量1000亿日元。 责任编辑：刘明亮 消息人士透露，日本下一财年超长期国债新发行规模可能降至约17万亿日元（1090亿美元），为17年来 最低水平 消息人士透露，日本下一财年超长期国债新发行规模可能降至约17万亿日元（1090亿美元），为17年来 最低水平 ...

核心市场观点 - 超预期的美国经济增长数据削弱了市场对美联储近期降息的押注，全球股市普遍承压 [1] - 尽管降息预期受挫，但随着年末临近，整体风险偏好有所回暖，市场信心正在修复，对企业2026年实现稳健盈利增长的预期成为新的支撑 [1] - 如果消费者在假期和第四季度保持韧性，将有利于美国GDP和企业盈利，企业盈利持续超出预期，乐观人士希望这一趋势能在2026年延续 [2] 全球股指与期货 - 美股指期货齐跌：道指期货跌超0.1%，标普500指数期货跌0.13%，纳指期货跌0.12% [2] - 亚股指多数下跌：日经225指数收跌0.1%至50344.10点，日本东证指数收跌0.5%至3407.37点，韩国首尔综指收盘跌0.2%至4108.62点 [2] 国债与外汇市场 - 10年期美国国债收益率基本持平于4.16%，日本10年期国债收益率上升1个基点至2.040% [3] - 美元指数跌0.2% [3] - 日元兑美元上涨0.4%至155.67，连续第三个交易日走强，交易员正密切关注东京方面警告避免汇率过度波动后市场是否会有干预迹象 [1][3] - 韩元上涨，韩元兑美元逼近1500关口，韩国当局对韩元过度疲软发出警告后汇率应声上扬 [3][6] - 人民币延续涨势，逼近7关口 [3] 贵金属市场 - 现货黄金首次突破每盎司4500美元关口后小幅回落至4485美元，今年以来累计上涨超过三分之二，有望创下自1979年以来的最佳年度表现 [1][3][8] - 现货白银突破70美元关口，涨近1%至72.11美元/盎司，价格上涨逻辑融合了投资需求和工业需求的双重驱动 [1][3][11] - 铂金价格涨超3%，创下每盎司2300美元上方的历史新高，年内涨幅超过150% [1][3][8] - 铂金市场正走向连续第三年的供应短缺，主要因南非供应中断，同时高昂借贷成本使工业用户更倾向于租赁而非购买，加剧了现货市场紧张 [14] - 现货钯金日内涨超4%，现报1933.49美元/盎司 [3] 工业金属市场 - 伦敦铜价创历史新高，突破每吨12220美元（原文亦提及12159.50美元及12224美元） [1][3][17] - 伦锡日内涨超2.00%，现报43460.00美元/吨 [3] 农产品与能源市场 - 芝加哥小麦期货再度走高，已连续五个交易日上涨，正迈向自4月以来持续时间最长的反弹行情 [1][18] - 小麦价格上涨因黑海敖德萨港口设施受损及电力短缺导致粮食出口物流受阻，同时美国中南部平原遭遇创纪录高温干旱，水分严重短缺，双重因素叠加使市场重新评估供应前景 [18] - WTI原油涨超0.45%至62美元/桶 [3] 加密货币市场 - 加密货币承压：比特币下跌0.8%至86,928.49美元，以太坊下跌1.4%至2930.79美元 [1][3]

债市要闻 - 万科企业股份有限公司对其已到期的20亿元中期票据“22万科MTN004”提出新的展期方案，将本金兑付时间展期12个月至2026年12月15日，并计划在宽限期（2025年12月22日）内支付到期利息6,000万元，展期期间票面利率维持3.00%并承诺提供增信措施 [1][2][45] - 万科新方案同时提议将本期中票的本息兑付宽限期由原5个工作日大幅延长至30个交易日，宽限期届满日定为2026年1月28日，宽限期内足额偿付则不构成违约且不产生罚息 [2][46] - 国家发改委发文提出“十五五”时期要研究调整地方政府专项债券项目“自审自发”试点范围，以进一步优化专项债券项目和资金管理机制 [4][47] - 沪深交易所与中国结算联合发布通知，支持境外机构投资者通过QFII/RQFII渠道开展交易所债券回购业务，此举被视为中国债券市场制度型开放的又一重大进展 [6][48] 一级市场 - 上周（2025/12/15-2025/12/21）非金融企业信用债发行规模为2,649.67亿元，环比下降3.70%，净融资560.48亿元，环比下降19.63% [7][49] - 分品种看，企业债净偿还59.48亿元，公募公司债净融资257.81亿元（环比上升219.46%），私募公司债净融资160.37亿元（环比上升5.44%），短融由净融资转为净偿还189.65亿元，中票净融资375.75亿元（环比下降6.67%），PPN由净偿还转为净融资7.80亿元 [13][53] - 城投债发行规模为413.70亿元，环比下降19.80%，净偿还177.48亿元，环比大幅上升131.3% [16][55] - 地产债发行规模为77.30亿元，环比下降36.74%，净偿还17.70亿元，环比下降35.49% [16][55] - 国企净融资766.06亿元，环比上升10.13%，民企则由前一周的净融资1.72亿元转为净偿还205.59亿元，其偿还规模环比增加201.18% [16][55] - 上周发债主体中AA+及以上级别占比87.59%，较前一周减少2.17个百分点，其中AAA级主体占比53.79%，减少2.11个百分点 [7][49] - 上周有9只非金融企业信用债取消或推迟发行，金额42.85亿元，近一个月累计取消发行29只，规模165.65亿元 [7][49] - 发行利率与利差方面，3年期AAA级中票平均发行利率为2.13%，利差为41个BP，分别较前一周下行17个BP和收窄16个BP [22][23][60] - 3年期AAA级公募公司债平均发行利率为2.09%，下行4个BP，利差为39个BP，扩大1个BP [22][60] - 3年期AAA级私募公司债平均发行利率为2.47%，上行4个BP，利差为76个BP，扩大9个BP [22][60] - 9个月AAA级短融平均发行利率为1.74%，下行11个BP，利差为14个BP，扩大12个BP [23][60] 二级市场 - 上周债券总成交90,430.16亿元，较前一周上升3.75%，其中信用债成交额占比为14.69%，较前一周上升0.12个百分点 [27][63] - 主要信用品种中，公司债成交3,968.39亿元，环比上升10.96%，中期票据成交3,075.91亿元，环比上升4.61%，短期融资券成交1,701.96亿元，环比下降7.42%，企业债成交234.90亿元，环比微降0.05% [27][63] - 10年期国债到期收益率下行0.88个BP至1.83%，利率债收益率整体下行，其中国债1年期品种下行幅度最大达3.32个BP，国开债3年期品种下行幅度最大达5.46个BP [29][67] - 信用债收益率整体下行，AAA级企业债3年期品种下行3.90个BP，AAA级中短期票据3年期品种下行2.69个BP [29][67] - 信用债利差方面，3年期AAA级中短期票据平均利差为20个BP，较前一周收窄0.05个BP，1年期、5年期AAA级中短期票据及7年期AAA级企业债利差均较前一周扩大1-2个BP [33][71] - 城投债收益率整体下行，其中3年期各等级城投债收益率均下行4个BP，AAA级1年期和5年期品种分别下行1个BP和2个BP [37][75] - 从历史分位看，AAA、AA+、AA等级城投债收益率所处历史分位数在2.6%至5.4%区间，较上周整体下行 [37][75] 评级调整与违约 - 上周（2025/12/15-2025/12/21）非金融企业债券无评级调整 [40][78] - 上周发生1起信用风险事件，涉及主体为万科企业股份有限公司，其“22万科MTN004”正在协商展期 [40][78] - 上周有2起信用风险事件有更新进度，涉及主体为鸿达兴业股份有限公司（“鸿达退债”）和武汉天盈投资集团有限公司（“20天盈03”），两者均发生实质性违约 [41][79]

国内政策与高层指示 - 中央企业被要求聚焦主责主业、优化国有经济布局、增强核心功能和竞争力，并立足实体经济推动科技创新与产业创新融合[2] - 中央企业需在“十五五”期间适度超前开展新型基础设施建设，并在实现产业链供应链自主可控中担当主力[3] - 全国住房城乡建设工作会议指出，房地产仍有较大发展潜力，需准确把握市场供求关系重大变化，并加快构建房地产发展新模式[4] 宏观经济数据（美国） - 美国第三季度实际GDP年化季环比增长4.3%，远超预期的3.3%，消费者支出增长3.5%是主要推动力[5] - 美国10月耐用品订单环比下降2.2%至3074亿美元，逊于预期的下降1.5%，但核心订单同比增速达3.57%[6] 大宗商品市场 - 12月23日，WTI原油期货收涨0.64%至58.38美元/桶，布伦特原油期货收涨0.50%至62.38美元/桶[7] - NYMEX天然气价格大幅收涨10.46%至4.412美元/盎司，COMEX黄金期货收涨0.81%至4505.7美元/盎司[7] 资金面与公开市场 - 央行12月23日开展593亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因有1353亿元到期，单日净回笼资金760亿元[8] - 资金面保持宽松，DR001利率下行0.14个基点至1.269%，DR007利率下行2.32个基点至1.411%[9] 利率债市场 - 配置盘入场提振债市，10年期国债活跃券收益率下行0.85个基点至1.835%，10年期国开债活跃券收益率下行0.85个基点至1.898%[11] - 各期限国债收益率普遍下行，其中30年期国债收益率下行1.45个基点，7年期国债收益率下行1.70个基点[12] 信用债市场事件 - 产业债出现价格异动，“21万科06”跌超10%，“23万科MTN001”涨超23%[14] - 多家公司发布信用事件：泰禾集团逾期有息负债本金余额698.36亿元[17]；利源股份新增逾期债务本金约4556万元[14]；奥园美谷子公司未如期偿还800万元银行债务[16]；昊海生科控股股东被证监会罚款1462.92万元[15] 可转债市场 - 转债市场调整，中证转债指数收跌0.21%，市场成交额713.32亿元，较前一日放量8.65亿元[17] - 转债个券多数下跌，392支中288支收跌，利柏转债涨超12%，新致转债跌逾10%[17] - 金钟转债、凯盛转债公告提前赎回，英特转债公告即将触发提前赎回条件[19] 海外债券市场 - 各期限美债收益率普遍上行，2年期美债收益率上行4个基点至3.48%，10年期美债收益率上行1个基点至4.18%[20] - 主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍下行，德国下行4个基点至2.86%，法国下行7个基点[23] - 中资美元债价格变动显著，华住酒店集团债券日涨幅达4.2%，佳源国际控股债券日跌幅达6.9%[25]

市场表现与价格变动 - 日本超长期债券在周三下跌，推升长期收益率至历史新高 [1] - 日本30年期国债收益率日内上涨2.5个基点，至3.45%，突破本周稍早创下的纪录 [1] - 40年期国债收益率上涨1.5个基点，至3.715% [1] 收益率变动驱动因素 - 长期债券收益率自11月初以来一直大幅攀升，因市场在猜测日本首相高市早苗举债刺激计划的规模 [1] - 短期债券收益率则在日本央行暗示准备继续加息后上升 [1] 政府财政与发债计划 - 据日本放送协会NHK报道，日本正准备为2026财年预算发行约29.6万亿日元（约合1895.5亿美元）的新国债 [1]

中央政治局会议政策基调 - 会议通稿内容简短，市场解读偏中性，未出现“超常规”词汇，意味着市场对大规模刺激政策期待较低[1] - 政策强调利用好现有政策、盘活存量政策、持续扩大内需，实施更加积极有为的宏观政策，增强前瞻性和协同性[1] - 对地产领域未采取激进、强有力的托底措施，债券市场总体呈中性偏多态势[1] 宏观政策方向与市场反应 - 会议着重强调加大逆周期和跨周期调节力度，发挥存量政策与增量政策的集成效应[1] - 财政政策将更加积极作为，货币政策继续实施适度宽松取向，增强两者协同性[1] - 2025年整体以财政政策为主导，货币政策予以配合，对2026年货币政策的发力抱有期待[1] - 政治局会议后，市场经历调整，收益率出现小幅下行，且下行趋势在后续盘面中持续[1] 扩大内需与消费表现 - 会议持续提出要扩大内需、优化供给，培育并壮大国内市场，该过程偏向长期[2] - 近期消费数据有所增长，社零数据近几个月表现较为亮眼，以上海为例，当地消费补贴叠加促销活动带动本月社零数据预计增长4%[2] - 只要补贴政策持续推出，消费数据有望持续温和改善，但改善幅度预计不会特别显著[2] 债券市场与投资工具观点 - 2026年债市政策支撑明确、通胀压力温和[2] - 十年国债ETF(511260)凭借久期优势、估值合理性、交易便捷性等核心亮点，被视为把握债市机遇的优质工具[2] - 建议延续“每调买基”策略，逢低布局以分享长期收益[2]