报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 债市延续震荡修复，中长久期信用表现强势，信用利差多数压缩或下行，民企和混合所有制地产债利差走扩 [2][3] 各部分总结 信用债收益率与利差 - 本周债券利率整体小幅回落，1Y、3Y、5Y 和 10Y 期国开债收益率下行 1BP，7Y 期上行 1BP [3][10] - 信用债收益率整体跟随利率下行，3Y 以上品种表现偏强，各期限不同等级收益率有不同变化 [3][10] - 中长久期信用利差压缩，各期限不同等级信用利差有不同变化，评级利差和期限利差也有相应变动 [3][10] 城投债利差 - 城投债利差多数下行 1 - 2BP，不同外部评级平台利差有不同表现 [4][15] - 分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差普遍下行 1 - 2BP，部分地区有差异 [4][19] 产业债利差 - 产业债利差多数下行，民企和混合所有制地产债利差继续走扩 [4][25] - 央国企地产债利差收敛 1 - 3BP，民企地产债走扩 3BP，混合所有制地产债利差走扩 51BP [4][25] - 不同等级煤炭债、钢铁债、化工债利差有不同收敛情况 [4][25] 二永债收益率与利差 - 二永债收益率多数下行，中长久期品种表现强势 [4][33] - 各期限不同等级二永债收益率和利差有不同变化 [4][33] 永续债超额利差 - 产业永续债超额利差小幅走扩，城投永续超额利差大致平稳 [5][35] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差等基于中债中短票和中债永续债数据求得，城投和产业债相关信用利差由研究所整理统计 [37] - 产业和城投个券信用利差、银行二级资本债/永续债超额利差、产业/城投类永续债超额利差有相应计算方法 [39] - 样本筛选有标准，产业和城投债选取中票和公募公司债样本并剔除部分债券，对剩余期限有要求，评级采用不同方式 [39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告关注交易所公司债存续规模、到期分布、发债主体规模占比及评级分布，提示中低等级发债主体债务接续压力，建议关注4月到期压力高峰期主体债务接续能力，以及一二级套利机会 [3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 交易所公司债存续规模及到期分布 - 截至2026年3月25日，交易所公司债存续规模约16.48万亿元，正常存续债券约15.86万亿元，约3.53万亿元将于2026年内到期，占存续比重约22.2%，其中1.26万亿元将于6月底前到期，占存续比重约8.0% [5] 不同类型发债主体规模占比及评级分布 - 交易所公司债主要分城投、产业与券商债，城投债规模7.42万亿元，占比46.8%；产业债规模5.37万亿元，占比33.8%；券商债规模3.07万亿元，占比19.4% [5] - 中债隐含AA+与AA评级存量规模均超3万亿元，分别占比21.3%与21.6%，AA（2）占比17.8%，AAA与AAA - 分别占比16.8%与14.1% [5] 关注中低等级发债主体债务接续压力以及一二级套利机会 - 约1.64万亿元中低等级（AA及以下）公司债将于2026年内到期，其中5961亿元上半年到期，主要为城投主体 [5] - 上半年到期的中低等级公司债中，超4000亿元为城投主体，TOP15到期压力合计422亿元；产业主体TOP15到期压力合计502亿元；券商主体中低等级到期压力较少，仅6家，规模合计172亿元 [5] - 4月是到期压力高峰期，应关注主体债务接续能力，投资者可关注一级发行票面偏离带来的一二级套利机会 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月24日资金面平稳宽松，债市小幅回暖，转债市场主要指数集体上涨，转债个券多数上涨，各期限美债收益率普遍上行，主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行[1][2] 各目录总结 债市要闻 国内要闻 - 3月25日央行将开展5000亿元1年期MLF操作，净投放500亿元，连续13个月加量续做；本月开展13000亿元买断式逆回购，净回笼3000亿元，3月中期流动性净回笼2500亿元[4] - 工信部推动出台数据要素赋能新型工业化政策，国家数据局将梯次布局数据标注产业创新试验区、培育数字产业集群和创新型企业[5] 国际要闻 - 美国3月综合PMI降至51.4，制造业扩张提速，服务业增长放缓，面临“滞胀”风险[7] 大宗商品 - 3月24日WTI 5月原油期货收涨4.79%，布伦特5月原油期货收涨4.55%，COMEX黄金现货价格涨1.15%，NYMEX 5月天然气期货价格收跌0.48%[8] 资金面 公开市场操作 - 3月24日央行开展175亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日有510亿元逆回购到期，净回笼资金335亿元[10] 资金利率 - 3月24日资金面平稳宽松，DR001上行0.25bp至1.323%，DR007下行1.43bp至1.412%[11] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：3月24日海外美伊冲突缓和消息使债市震荡回暖，10年期国债活跃券250022收益率下行0.80bp至1.8310%，10年期国开债活跃券250220收益率下行0.30bp至1.9730%[14] - 债券招标情况：涉及多只债券招标，如26国开02（增3）等，各有不同期限、发行规模、中标收益率等[16] 信用债 - 二级市场成交异动：3月24日3只产业债成交价格偏离幅度超10%，“H2万科04”跌20%，“H2万科02”涨超14%，“H1万科06”涨17%[17] - 信用债事件：涉及中南建设、荣盛发展等多家公司的债券相关事件，如本金兑付展期、担保、境外债重组等[18] 可转债 - 权益及转债指数：3月24日A股强势反弹，三大股指集体收涨，成交额2.1万亿元；转债市场主要指数集体跟涨，成交额762.14亿元，个券多数上涨[19] - 转债跟踪：3月26日祥和转债即将上市；多家主体及债项评级终止；金宏转债公告即将触发提前赎回条款[20][21][22] 海外债市 - 美债市场：3月24日各期限美债收益率普遍上行，2/10年期美债收益率利差收窄2bp至49bp，5/30年期美债收益率利差收窄5bp至91bp；10年期通胀保值国债损益平衡通胀率保持2.33%不变[23][24][25] - 欧债市场：3月24日德国10年期国债收益率下行1bp至3.01%，其余主要欧洲经济体10年期国债收益率普遍上行[26] - 中资美元债每日价格变动：截至3月24日收盘，部分中资美元债有涨有跌[28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 普信债成交久期中枢稳定在2.2年附近 票息久期拥挤度指数有所下降 不同品种债券成交期限和久期历史分位有不同表现[2][9][12] 根据相关目录分别进行总结 全品种期限概览 - 普信债成交久期中枢稳定在2.2年附近，截至3月20日，城投债、产业债成交期限分别加权于2.16年、2.29年，分别处于2021年以来90%、74%的历史分位水平[2][9] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为4.15年、3.41年、1.73年，二级资本债久期分位数较高，一般商金债久期分位数仍处于较低历史水平[2][9] - 其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.96年、2.87年、3.52年、1.23年，较上周均有所拉长，且历史分位数均处于相对高位[2][9] - 票息久期拥挤度指数在2024年3月达到最高值后回落，本周较上周有所下降，目前处于2021年3月以来48%的水平[12] 品种显微镜 城投债 - 城投债加权平均成交期限徘徊在2.37年附近，四川省级城投债久期拉长至4.05年，河南省级城投债成交久期缩短至1.65年附近[3][16] - 江苏区县级、北京区县级城投债久期历史分位数已逾90%，江苏地级市城投债久期逼近2021年以来最高[3][16] 产业债 - 产业债加权平均成交期限较上周有所缩短，总体处于1.94年附近，房地产行业成交久期拉长至1.84年，公用事业行业成交久期缩短至2.58年[3][23] - 建筑材料行业成交久期处于较高历史分位，交通运输、煤炭行业位于较低历史分位[3][23] 商业银行债 - 一般商金债久期缩短至1.73年，处于13.8%的历史分位，低于去年同期水平[3][25] - 二级资本债久期缩短至4.15年，处于86.4%的历史分位，高于去年同期水平[3][25] - 银行永续债久期拉长至3.41年，处于49%的历史分位数，低于去年同期水平[3][25] 其余金融债 - 从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于77.3%、88.4%、83.3%、66%的历史分位数，较上周均有小幅攀升[3][28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周利率曲线延续陡峭化，中短端弱资质利差压缩；城投债利差多数小幅下行；产业债利差总体小幅下行，混合所有制地产债利差反弹；二永债收益率全线回落，10Y期利差显著收敛；3Y产业永续债超额利差收敛，城投超额利差走扩 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 利率曲线延续陡峭化，中短端弱资质利差压缩 - 本周中短端利率债总体震荡下行，长债依然偏弱，利率曲线进一步陡峭化，1Y、3Y、5Y和7Y期国开债收益率下行2BP，10Y期上行1BP [3][10] - 信用债呈现短端强、长端弱特征，不同期限和等级信用债收益率有不同变化，中短久期弱资质品种利差压缩 [3][10] - 评级利差方面，不同期限和等级评级利差有不同变化；期限利差方面，不同等级期限利差有不同变化 [10] 城投债利差多数小幅下行1BP - 外部评级AAA、AA+和AA平台信用利差总体较上周均下行1BP，各区域利差多数下行0 - 1BP，不同区域和行政级别平台信用利差有不同变化 [4][15][19] 产业债利差总体小幅下行，混合所有制地产债利差反弹 - 央国企地产债利差收敛1BP，民企地产债收敛2BP，混合所有制地产债利差走扩20BP，部分地产企业利差有不同变化 [4][25] - AA+级煤炭债利差收敛4BP，其余等级收敛1BP；AAA级钢铁债利差收敛1BP，AA+级收敛4BP；AAA和AA+级化工债利差均收敛1BP，部分企业利差收敛 [4][25] 二永债收益率全线回落，10Y期利差显著收敛 - 1Y期各等级二级资本债收益率下行1 - 2BP，利差走扩0 - 1BP；各等级永续债收益率下行2BP，利差持平 [32] - 3Y期各等级二永债收益率下行3BP，利差收敛1BP；5Y期各等级二级资本债和AAA - 级永续债收益率下行1 - 2BP，利差走扩1 - 2BP，AA+与AA级永续债收益率下行3 - 4BP，利差收敛1 - 2BP [32] - 10Y期各等级二永债收益率下行2 - 3BP，利差收敛2 - 3BP [32] 3Y产业永续债超额利差收敛，城投超额利差走扩 - 产业AAA级3Y永续债超额利差较上周收敛1.01BP至8.96BP，处于2015年以来的10.86%分位数，产业5Y永续债超额利差持平于上周的13.20BP，处于2015年以来的33.02%分位数 [5][35] - 城投AAA级3Y永续债超额利差走扩1.00BP至7.06BP，处于15.92%分位数；城投5Y永续债超额利差走扩0.56BP至10.64BP，处于18.71%分位数 [5][35] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数自2015年初以来；城投和产业债相关信用利差由华福证券研究所整理与统计，历史分位数自2015年初以来 [37] - 产业和城投个券信用利差、银行二级资本债/永续债超额利差、产业/城投类永续债超额利差有相应计算方法 [39] - 样本筛选标准：产业和城投债选取中票和公募公司债样本，剔除担保债和永续债；剩余期限在0.5年之下或者5年之上的个券剔除；产业和城投债为外部主体评级，商业银行采用中债隐含债项评级 [39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 核心矛盾切换与资产配置平衡延续，债券进入“每涨卖机”窗口，利率曲线陡峭化 [39][43] - 关注供需格局变化对信用债行情的潜在影响，二季度关注信用债需求的潜在增量 [3][45] - 估值比价下当前信用债性价比可能不高，但潜在调整压力相对可控，信用跟调而非超调 [4][162] - 信用策略上，从降久期到控久期，从守势到出击，把握4 - 5月潜在信用行情机会，对久期保持克制 [4][193] 各部分总结 2026年以来市场回顾 一级市场 - 2026Q1传统信用债发行、净供给环比均下降，产业债、城投债发行均环比下降，产业债净融资环比下降、城投债净融资环比提升 [8] - 2026Q1银行二永债无新增发行，到期476亿元，净融资转负，二级资本债和永续债均无新增发行 [15] 二级市场 - 26年1月信用债全面走强，2月市场整体震荡，3月至今债市整体走弱但信用债表现仍具韧性 [18][19][25] - 各期限品种收益率全面下行，二永债、弱资质城投债、部分3 - 5Y中票下行幅度更大 [19] - 各期限品种信用利差大多收窄，短端二永债收窄幅度最大 [19] - 除城投债1Y AA + 减AAA外、普信债等级利差均收窄，二永5Y等级利差全部收窄，短端走势分化 [25] - 普信债高等级品种期限利差大多收窄、弱资质则表现分化；二永债期限利差表现分化 [25] - 债市Q1表现先强后弱，中长端资本利得收入较为可观，二永表现优于普信、长端表现优于中短端 [30] 2026年3 - 5月市场展望 债券过渡到“每涨卖机”的时间窗口，利率曲线陡峭化 - 债市核心矛盾切换，从年初配置行情到关注物价、名义增长修复、资产配置再平衡延续 [39] - 3 - 5月驱动资产配置再平衡的逻辑包括物价回升、名义增长修复，降准降息难以驱动债券利率单边下行 [43] - 曲线继续陡峭化修正，10年国债收益率运行区间或在1.77% - 1.95%，存在向上突破1.9%的可能性 [43] - 建议谨慎对待长久期资产、超长久期资产，以中短久期信用债和确定性更高的票息策略作为重点配置方向 [43] 关注供需格局变化对信用债行情的潜在影响 - 年初以来信用债供给偏弱、需求走强，驱动信用债行情表现亮眼 [48] - 从季节性规律看，3月供给不弱但需求减弱，4月供给放量且需求走强，5月供给减弱且需求仍强 [59] - 今年3 - 5月信用债供需总体特征可能延续历史，但结构变化更明显 - 供给端（普信债）：城投净融入，产业供给仍强，整体符合季节性规律 [67][72] - 供给端（金融债）：二永无新发、券商普通债放量，极端结构特征后续难以持续 [76][79] - 需求端（理财）：一季度规模走势平稳，3月有季节性回表压力，二季度季节性增长明显，需求主要在中短端 [82] - 需求端（基金）：摊余债基规模换挡结构切换，关注固收 + 基金的潜在增量，信用债ETF季末或仍有冲量诉求 [86][101][129] - 需求端（保险）：保险负债端分红险占比提升、传统险下降，对长债配置需求减弱，对弹性收益需求加强，直投买盘力量边际减弱 [138][141] - 需求端的其他潜在变化①：年初以来5年以上超长信用债信用利差下行，但交易盘对超长信用债态度仍偏谨慎 [144] - 需求端的其他潜在变化②：银行间规则优化，推动科创债指数及指数化产品落地，关注银行间科创债品种的潜在机会 [148][149][159] 估值比价下当前信用债性价比可能仍不高，但潜在调整压力亦相对可控 - 年初以来信用债收益率和信用利差整体下行，当前仍处于历史相对低位，信用债整体估值性价比可能不高 [162] - 从季节性规律看，3月信用利差多反弹，3月底和4月初触顶回落，4 - 5月震荡下行 [172][177] - 长端利率震荡偏弱但资金面平稳，曲线陡峭化修正，信用债作为票息资产有优势，二季度配置力量季节性走强，信用利差大幅走阔风险相对可控 [178][181] - 3月利差可能震荡偏弱，4 - 5月或有行情机会 [185] 信用策略 - 在利率曲线陡峭化背景下，3月逐渐从中等久期切换至中短久期，从高弹性、低安全垫品种切换至低弹性、有一定安全垫的品种，关注估值修复和跨季前后配置力量走强的潜在增配机会 [193] - 城投债：3年以内下沉增厚收益，3年以上逢跌增配 [197][201][203] - 产业债：控制久期，套息为主，关注3年左右中高等级普信债套息价值、中短端偏高等级品种下沉、成份券策略 [207][212][216] - 银行二永债：整体多看少动，关注中短端中小银行二永债的参与机会 [220][223]

分组1：报告行业投资评级 未提及相关内容 分组2：报告的核心观点 - 本周信用债收益率下行，修复幅度小于利率债，信用利差被动走阔，2月通胀及1 - 2月进出口数据扰动市场预期，债市情绪阶段性转弱，但资金环境稳定对债市有缓冲，权益市场震荡对债市影响有限 [2][11] - 当前收益率曲线在4年期附近有凸点，4Y部分评级债券持有期收益高于5Y同评级品种，负债端稳定机构可关注骑乘价值，且部分4Y债券抗波动能力较强 [13] - 7Y城投债需谨慎，收益率上行时回撤幅度大且流动性弱，二季度对5Y以上信用债配置支撑或减弱；7Y二永债价格波动或放大，但有配置价值，配置型资金可市场调整后布局 [14] - 二永债发行有季节性，1 - 2月为淡季，3 - 5月及9 - 11月为高峰期，今年处于到期高峰有续发需求，但长期净融资规模回落，银行资本补充渠道多元化，未来供给规模或下行 [17][18] 分组3：根据相关目录分别总结 1.关注凸点骑乘，二永供给或下行 - 本周信用债收益率下行、信用利差走阔，2月通胀及1 - 2月进出口数据影响市场预期，债市情绪阶段性转弱，资金环境稳定缓冲债市，权益市场震荡对债市影响有限 [2][11] - 收益率曲线4年期附近有凸点，4Y部分评级债券持有期收益高且抗波动能力强，负债端稳定机构可关注骑乘价值 [13] - 7Y城投债需谨慎，收益率上行回撤大、流动性弱，二季度对5Y以上信用债配置支撑或减弱；7Y二永债价格波动或放大但有配置价值，配置型资金可市场调整后布局 [14] - 二永债发行有季节性，今年到期高峰有续发需求，但长期净融资回落，银行资本补充渠道多元化，未来供给或下行 [17][18] 2.银行间流动性量价回顾 - 本周银行间质押式回购市场量降价升，成交量中位数8.51万亿较上周降2602亿元，R001中位数1.39%较上周升4bp，R001与DR001价差中位数降0.6bp，GC001与R001价差中位数升20.3bp，交易所融资成本高于银行间 [38][40] - 利率互换方面，FR007IRS 1年期利率较上周上升，SHIBOR 3月IRS1年期中位数处于2020年以来后4%分位数 [43] 3.同业存单市场回顾 - 3月13日，SHIBOR隔夜及以上期限较3月6日有不同变化，中债商业银行AAA评级1M及以上期限同业存单到期收益率较3月6日有不同变化 [44] - 本周同业存单一级发行量合计8425亿元较上周升1252亿元，发行期限上6M、9M占比上升 [48] - 3月13日，FR007IRS1年期利率较上周上升，同期1年期AAA同业存单收益率较上周下降，两者利差较上周收窄5bp；1年期AAA评级同业存单到期收益率与R007利差持平，与DR007利差收窄，与10年期国债利差走阔 [50][54] 4.信用债发行情况 4.1.发行量与净融资 - 本周信用债供给环比、同比均增加，发行3503.33亿元，环比增18.21%，较去年同期增962.11亿元；净融资额环比减少367.07亿元、同比增加612.62亿元，城投债、产业债净融资额环比下降，金融债净融资额环比增加 [55] 4.2.发行成本 - 信用债平均发行利率较上周下降，为2.81%，较上周降6bp；产业债、城投债平均发行利率环比下降，金融债平均发行利率环比上升；AA、AA+、AAA平均发行利率环比下降 [66] 4.3.发行期限 - 信用债平均发行期限较上周上升，为2.97年，较上周涨0.02年；产业债、金融债平均发行期限环比上涨，城投债平均发行期限环比下降 [68] 4.4.取消发行情况 - 本周信用债取消发行数量持平上周、规模下降，共12只取消发行，与上周持平，取消发行规模合计75亿元，较上周减少4.6亿元 [69] 5.信用债成交、估值情况 5.1.成交量 - 本周信用债合计成交14350亿元较上周减少13亿元，各品种成交规模涨跌互现，城投债成交金额下降幅度最大，产业债成交规模减少，银行永续债和银行二级资本债成交规模增加，券商次级债和保险次级债成交规模小幅减少 [74] - 从剩余期限看，各债券成交期限结构有不同变化；从隐含评级看，各债券评级结构有不同变化 [75][76] 5.2.利差跟踪 - 信用债收益率各等级、各期限表现分化，除5Y各等级、AAA级3Y、4Y收益率整体上行，其他整体下行，1Y各等级收益率均小幅下行1.73BP，5Y AA级收益率下降幅度最大为2.15BP；信用利差1Y各等级、4Y AA+、AA级有所收窄，其余走阔，4Y AA级利差收窄幅度领先为1.73BP，1Y各等级收窄幅度为0.09BP [79] - 城投债收益率各等级、各期限表现分化，1Y整体下行，2Y、4Y、5Y整体上行，1Y各等级收益率下行幅度显著领先，5Y各等级收益率同步上行；城投债各等级、各期限品种利差均走阔，走阔幅度集中在0.05 - 3.83BP，2Y各等级利差走阔幅度相对领先 [80][82] - 地产债收益率和利差表现分化，AAA - 地产除1Y回落其余期限上升，AA+地产和AA地产除部分期限上升其余下行；AAA - 地产除1Y收窄其余走阔，4Y、5Y的AA+和AA分别收窄 [82][83] - 煤炭债各期限各等级收益率和利差表现分化；钢铁债高等级收益率下行、利差收窄，AAA - 钢铁和AA+钢铁部分期限走阔 [84] - 二永债方面，银行二级资本债和银行永续债各品种收益率和利差表现分化，中长期限收益率普遍上行，短端有所下行；除1Y各期限，其余各等级各期限利差普遍走阔 [85][86]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 信用债"资产荒"背景下利率持续低位震荡、资本利得博弈难度加大建议关注高票息资产稳健收益价值；本周 AA+通信、非银金融行业信用利差大幅走扩，AA+机械设备行业信用利差小幅走扩，其余行业评级信用利差波动不超 10BP；城投债不同期限信用利差在 3BP 内小幅波动；产业债除部分利差小幅走扩外其余期限信用利差有不同程度压缩；银行资本债 3Y 以内二永债信用利差大多小幅压缩，5Y 及以上长端信用利差大多小幅走扩 [4][5][42] 各部分内容总结 本周信用热点事件 部分成员银行参加市场利率定价自律机制会议，被要求加强自律管理，超 10 万亿同业存款或迎利率下调，对短债构成直接利好；截至 2026/3/13，3M/6M 同业存单利率逼近 2020 年以来低点，带动本周短端信用债收益率走低，如 1Y AA、AAA-、AAA+信用债收益率较上周分别下行 2BP/3BP/1BP [9] 一级市场 本周信用债净融资额 1191 亿元，环比增加 690 亿元，总发行量 4195 亿元，环比增加 1518 亿元，总偿还量 3004 亿元，环比增加 828 亿元；资产支持证券净融资额 -44 亿元，环比减少 6 亿元；分产品类型，城投债净融资额 185 亿元，环比增加 75 亿元；产业债净融资额 786 亿元，环比增加 388 亿元；金融债净融资额 220 亿元，环比增加 227 亿元；发行和兑付数量上，城投债发行数量环比增加 61 支，兑付数量环比增加 52 支；产业债发行数量环比增加 75 支，兑付数量环比增加 18 支；金融债发行数量环比增加 9 支，兑付数量环比增加 4 支 [13][15] 二级市场 成交情况 本周信用债成交量环比减少 182 亿元，城投债成交量 2307 亿元，环比减少 261 亿元；产业债成交量 3499 亿元，环比减少 151 亿元；金融债成交量 4979 亿元，环比增加 230 亿元；资产支持证券成交量 108 亿元，环比减少 54 亿元；换手率方面，城投债换手率 1.47%，环比下行 0.17pct；产业债换手率 1.76%，环比下行 0.08pct；金融债换手率 3.16%，环比上行 0.14pct；资产支持证券换手率 0.3%，环比下行 0.13pct [18] 收益率 本周不同评级不同期限信用债收益率较上周波动不超 3BP，如 1Y AA、AAA-、AAA+信用债收益率较上周分别下行 2BP、3BP、1BP；5Y AA、AAA-、AAA+信用债收益率较上周分别上行 1BP、1BP、2BP；10Y AA、AAA-、AAA+信用债收益率较上周分别上行<1BP、<1BP、2BP；分品种看，以各品种 AA+级 5Y 为例，产业债、城投债、金融债、资产支持证券收益率均有不同幅度上行 [22][24] 信用利差 总体上，本周 AA+通信、非银金融行业信用利差大幅走扩，AA+机械设备行业信用利差小幅走扩，其余行业评级信用利差波动不超 10BP，如 AA+通信、非银金融行业信用利差较上周分别走扩 29BP、13BP，AA+机械设备行业信用利差较上周小幅走扩 6BP，AA+医药生物行业信用利差较上周压缩 6BP [28] - **城投债**：分期限，本周不同期限城投信用利差在 3BP 内小幅波动，如 0.5 - 1Y 城投信用利差为 25BP，较上周压缩 2BP；1 - 3Y 城投信用利差为 34BP，较上周走扩 2BP 等；分地区，本周除少部分地区城投信用利差小幅压缩外，大多地区城投利差走扩不超 5BP，还列出了不同评级城投债信用利差前五地区 [30][33] - **产业债**：本周除 1Y AAA、AA 以及 3Y AAA 可续期产业债利差小幅走扩，其余期限产业债信用利差均有不同程度压缩 [35] - **银行资本债**：本周 3Y 以内银行二永债信用利差大多小幅压缩，5Y 及以上长端信用利差大多小幅走扩，如 1Y AAA-、AA+、AA 二级资本债信用利差较上周分别压缩 1BP、2BP、2BP，10Y AAA-、AA+、AA 二级资本债信用利差较上周分别走扩 4BP、4BP、4BP 等 [37] 本周债市舆情 本周广州市城市建设开发有限公司所发 27 只债项隐含评级调低；深圳前海联易融商业保理有限公司所发 4 只债项隐含评级调低；中节能铁汉生态环境股份有限公司主体评级调低 [39] 投资建议 本周公开市场逆回购到期 2776 亿元，国库现金定存到期 1500 亿元，央行开展 1765 亿元逆回购操作，全周净回笼 2511 亿元；建议关注高票息资产稳健收益价值，城投债关注天津城建等主体，产业债关注晋能电力等主体，银行二级资本债关注广发银行等主体，其他金融债关注平安人寿等主体 [42][43]

核心观点 - 报告核心观点为：本周（2026年3月9日至3月13日）债券市场呈现利率曲线陡峭化、信用利差整体略有提升的特征，其中城投债利差普遍上行，产业债利差窄幅波动，而商业银行二级资本债和永续债（合称“二永债”）则表现出短端强、长端弱的格局 [2][3] 利率与信用利差整体走势 - 利率曲线呈现长端偏弱、短端偏强的陡峭化特征：1年期和3年期国开债收益率分别下行2BP和1BP，10年期上行1BP，5年期和7年期持平 [3][10] - 信用债收益率表现分化：1年期各等级信用债收益率跟随利率下行2BP，但3年期及以上期限表现弱于利率债，其中5年期各等级收益率上行1-2BP，10年期AAA级收益率上行2BP [3][10] - 信用利差整体略有提升，高等级上行幅度更大：具体来看，3年期各等级信用利差走扩0-2BP，5年期走扩1-2BP，10年期AAA级利差走扩2BP [3][10] - 当前各期限信用利差处于历史较低分位数：例如，1年期AAA级信用利差为14BP，处于2015年以来的3.70%分位数；3年期AAA级利差为19BP，处于7.10%分位数 [11] 城投债市场 - 城投债信用利差多数上行1BP：外部评级AAA、AA+和AA级平台的信用利差总体均较上周上行1BP [4][15] - 区域表现分化：AAA级平台中，宁夏利差上行3BP，海南下行1BP；AA+级平台中，浙江、新疆上行2BP，北京、海南下行1-2BP；AA级平台中，福建、四川、上海上行2-3BP，河南、贵州下行1BP [4][15] - 分行政级别看，各级平台利差均上行：省级、地市级和区县级平台信用利差总体均上行1BP，其中省级平台的海南下行1BP，地市级平台的辽宁上行2BP [4][20] 产业债与地产债市场 - 产业债利差窄幅波动：央国企地产债利差走扩0-1BP，民企地产债利差持平 [4][26] - 混合所有制地产债利差显著回落：本周下行20BP，其中万科利差大幅下行240BP [4][26] - 其他重点产业债表现：AA+等级煤炭债利差下行1BP；AAA等级钢铁债利差走扩1BP；AA+等级化工债利差走扩1BP [4][26] - 个券方面：龙湖、美的置业利差持平；华发利差走扩11BP；保利走扩1BP；陕煤、晋能煤业利差持平；河钢利差走扩1BP [4][26] 商业银行二永债市场 - 二永债呈现“短端强、长端弱”特征：1年期各等级二级资本债收益率下行2-3BP，利差收窄1BP；而3年期及以上期限利差普遍走扩 [5][32] - 期限利差变化显著：3年期AA+及以上二级资本债利差走扩0-1BP，AA级二级资本债和各等级永续债利差走扩2BP；5年期各等级二级资本债利差等幅走阔4-5BP，永续债利差走扩4BP；10年期各等级二永债利差走扩6-7BP [5][32] - 当前二永债利差历史分位数随期限拉长而升高：例如，1年期AAA-二级资本债利差处于3%分位数，而10年期同类债券利差则处于45%分位数 [34] 永续债超额利差 - 产业永续债超额利差走扩：产业AAA级3年期永续债超额利差较上周走扩0.34BP至9.97BP，处于2015年以来的15.58%分位数；5年期产业永续债超额利差持平于13.2BP，处于32.80%分位数 [5][35] - 城投永续债超额利差收窄：城投AAA级3年期永续债超额利差收敛1.40BP至6.06BP，处于11.23%分位数；5年期城投永续债超额利差收敛0.90BP至10.08BP，处于14.97%分位数 [5][35]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 截至2026年3月9日，存量信用债中民企地产债和产业债估值收益率及利差整体高于其他品种；与上周相比，非金融非地产类产业债、国企地产债、金融债等收益多数下行，不同券种和期限表现存在差异[2][3][4][8] 各券种情况总结 城投债 - 公募城投债江浙两省加权平均估值收益率在2.35%以下，黑龙江省级、贵州地级市及区县级收益率超4%，云南、甘肃、陕西等地利差较高；与上周相比收益率基本下行，1年内品种平均下行约2.6BP，2 - 3年、3 - 5年贵州地级市非永续等品种收益下行幅度较大[2][15] - 私募城投债上海、浙江、广东、福建等沿海省份加权平均估值收益率在2.65%以下，贵州地级市、甘肃区县级、云南地级市及区县级收益率高于3.5%且利差较高；与上周相比收益率多数下行，1年内品种平均下行2.2BP，2 - 3年贵州区县级非永续等品种收益下行幅度较大[2][25] 产业债 - 民企地产债和产业债估值收益率及利差整体高于其他品种 - 非金融非地产类产业债收益悉数下行，1年内民企公募永续债下行超4BP，国企债中2年内私募永续品种收益下行幅度较大 - 国企地产债收益下行为主，3 - 5年私募非永续、1 - 2年公募永续品种压降达3.1BP、3.9BP [3][8] 金融债 - 估值收益率和利差较高的品种有城农商行资本补充工具、租赁公司债 - 与上周相比收益下行占比不及普信债 - 租赁债是近期相对占优的券种，1年内公募、私募永续债收益分别下行6.8BP、4.4BP - 银行次级债期限间分化明显，2年内品种有配置偏好，2年以上品种有调整，3 - 5年国股行永续债收益回调4BP以上 - 1年内商金债优于同期限国股行二永债，股份行、城商行品种收益降幅在4BP附近 - 证券公司债收益下行，短端私募永续、公募非永续次级债收益下行幅度可达5BP上下 [4][8] 图表总结 存量信用债相关图表 - 图表1展示存量信用债加权平均估值收益率（3月9日）[7] - 图表2展示存量信用债加权平均利差（3月9日）[7][10] - 图表3展示存量信用债加权平均估值收益率较上周变动（3月9日）[7][12] - 图表4展示存量信用债加权平均利差较上周变动（3月9日）[7][13] 公募城投债相关图表 - 图表5展示公募城投债加权平均估值收益率（3月9日）[7][16] - 图表6展示公募城投债加权平均利差（3月9日）[7][19] - 图表7展示公募城投债加权平均估值收益率较上周变动（3月9日）[7][22] 私募城投债相关图表 - 图表8展示私募城投债加权平均估值收益率（3月9日）[7][26] - 图表9展示私募城投债加权平均利差（3月9日）[7][29] - 图表10展示私募城投债加权平均估值收益率较上周变动（3月9日）[7][32]