新华财经墨西哥城11月30日电（记者翟淑睿吴昊） 墨西哥最新经济数据显示，下行压力正在快速积 聚。2025年第三季度经济增速由正转负，工业下滑拉低整体经济表现。11月26日，墨西哥央行将全年经 济增长预期由0.6%降至0.3%，并对短期通胀预期上调。综合来看，墨西哥经济当前面临"增长疲软、通 胀阻力、政策不确定"三重夹击。 三季度GDP重回负区间，工业低迷拖累整体经济 根据墨西哥国家地理统计局发布的经季节调整数据，墨西哥2025年第三季度GDP同比下降0.19%，环比 下降0.3%，年度增速为自2021年第四季度以来首次转负，也终结了此前连续17个季度的正增长。 墨央行将下调增长预期归因于三季度经济表现"明显差于预期"，尤其是工业生产下滑以及在美国关税战 背景下，对美汽车出口疲弱的影响。 墨央行也对通胀前景作出调整。其报告显示，2025年11月上半月全国年化总体通胀率为3.61%，核心通 胀率达4.32%。墨西哥央行行长维多利亚·罗德里格斯表示，鉴于经济出现产出缺口，维持当前降息周期 是符合通胀与经济走势的政策选择。 不过，并非所有经济官员对此判断认同。墨央行副行长乔纳森·希思曾公开表达异议，他指出央行长期 ...

央行政策与监管动态 - 中国人民银行重申虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动，将继续坚持禁止性政策并打击相关非法金融活动[1] - 个人存取现金超5万元需登记资金来源的规定取消，银行将根据风险状况决定是否对客户进行强化调查[5] - 中国证监会就商业不动产投资信托基金试点公开征求意见，旨在推动REITs市场高质量发展和支持构建房地产发展新模式[7] - 工信部召开动力和储能电池行业座谈会，计划加快推出针对性政策举措以治理产业非理性竞争[8] 宏观经济数据 - 11月份制造业采购经理指数为49.2%，较上月上升0.2个百分点，其中中、小型企业PMI分别上升0.2和2.0个百分点至48.9%和49.1%[2] - 11月份非制造业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.6个百分点，服务业商务活动指数下降0.7个百分点至49.5%[2] - 11月份综合PMI产出指数为49.7%，较上月下降0.3个百分点[3] 金融市场表现 - 现货白银史上首次突破56美元/盎司，纽约期银涨超6%并首次突破57美元/盎司，白银现货涨超5%[6] - 黄金收复4200美元，伦铜创新高，贵金属市场受到美联储降息预期升温、资金流入ETF及供应紧张支撑[6] - 沪深300、中证500、上证50等多个重要指数将调整指数样本，调整于12月12日收市后正式生效[4] 券商策略观点 - 中信证券认为市场呈现低波慢牛特征，打破僵局需内需重大变化，建议关注资源/传统制造业定价权重估及企业出海方向[9] - 中信建投证券建议择机布局跨年行情，重点布局科技成长和资源品等景气赛道，包括有色、AI、新能源、创新药等[10] - 招商证券预计12月市场将发动指数级别上行的跨年行情，关注非银金融、涨价资源品、服务消费和科技自主可控[14] - 兴证策略认为跨年行情已具备良好基础，建议保持多头思维，岁末年初行情呈现价值搭台、成长唱戏特征[19] 行业与主题投资 - 申万宏源证券看好基础化工和工业技术等周期Alpha，以及创新药、国防军工、AI算力、存储、储能等科技板块反弹机会[11][12] - 华安证券建议布局AI产业链核心主线，同时关注供需双振、景气上行领域包括存储和储能链[13] - 中国银河证券指出12月市场或以结构性行情为主，关注中央经济工作会议政策主线及人工智能、脑机接口等产业会议催化[16] - 浙商证券建议在区间震荡中持仓等待，根据不同宽基指数设定目标伺机出击[17] 相关ETF数据 - 食品饮料ETF近五日上涨0.17%，市盈率20.77倍，最新份额109.1亿份增加450.0万份[21] - 游戏ETF近五日上涨4.37%，市盈率36.05倍，最新份额77.5亿份减少1000.0万份[21] - 科创50ETF近五日上涨3.10%，市盈率149.48倍，最新份额517.2亿份减少3.6亿份[21] - 云计算50ETF近五日上涨5.57%，市盈率92.94倍，最新份额2.8亿份减少200.0万份[21][22]

文 | 赵伟、屠强 联系人 | 屠强 耿佩璇 摘要 事件 ：11月30日，国家统计局公布11月PMI指数，制造业PMI为49.2%、前值49%；非制造业PMI为 49.5%、前值50.1%。 核心观点：11月PMI回升幅度有限，更多受库存累高、假期效应消退等短期因素影响。 制造业方面，11月PMI在低基数下呈现"弱改善"特征，结构上生产指数表现弱于新订单。 在10月PMI大 幅回落0.8pct至49%的背景下，11月制造业PMI仅较前月回升0.2pct至49.2%，实际PMI也仅回升0.2pct，整 体表现偏弱。从主要分项看，生产指数在前月回落2.2pct的基础上，本月仅上行0.3pct至荣枯线 （50%），反映整体生产仍较弱。新订单指数表现相对较高，本月上行0.4pct至49.2%、略好于往年同 期。 生产指数回升幅度有限，或源于前期库存累高仍对当前生产构成约束。 9月制造业存在阶段性"补库存抢 生产"现象，数据上9月产成品库存、生产指数均有明显回升，分别上行1.4、1.1pct。在前期库存走高下， 后续生产持续偏弱，11月采购量指数（+0.5pct至49.5%）的回升幅度也明显弱于前月的回落幅度（-2.6 ...

制造业PMI表现 - 11月制造业PMI仅环比回升0.2个百分点至49.2%，呈现“弱改善”特征[2][8] - 生产指数在前月回落2.2个百分点的基础上仅上行0.3个百分点至50%，表现弱于新订单指数[2][8] - 新订单指数环比上行0.4个百分点至49.2%，其中新出口订单指数大幅回升1.7个百分点至47.6%[2][19][32] 库存与生产约束 - 9月产成品库存指数曾大幅上行1.4个百分点至48.2%，对后续生产构成约束[3][12] - 11月产成品库存指数回落0.8个百分点至47.3%，去库加快或减轻对生产的制约[3][13] - 11月采购量指数回升0.5个百分点至49.5%，但回升幅度弱于前月的回落幅度（-2.6个百分点）[3][12] 行业分化与政策影响 - 高技术制造业PMI降至50.1%，装备制造和消费品行业PMI均回落至收缩区间（分别为49.8%和49.4%）[3][16] - 高耗能行业PMI回升1.1个百分点至48.4%，建筑业PMI上行0.5个百分点至49.6%，反映化债挤出效应边际缓和[3][16][22] 非制造业与服务業 - 11月非制造业PMI为49.5%，较前值回落0.6个百分点；服务业PMI回落0.7个百分点至49.5%，时隔1年降至收缩区间[1][4][24] - 服务业新订单指数和从业人员指数分别回落0.4和0.2个百分点至45.6%和45.9%[5][39] 风险提示 - 报告提示需关注外部环境变化、房地产形势变化及稳增长政策推进速度不及预期等风险[5][44]

总体PMI表现 - 11月综合PMI产出指数回落0.3个百分点至49.7%，自2023年初以来首度跌破荣枯线[1] - 10-11月综合PMI平均值仅为49.85%，较三季度平均值50.43%大幅放缓[6] 服务业表现 - 11月服务业商务活动指数环比下降0.7个百分点，拖累综合PMI[1] - 11月服务业商务活动指数回落幅度在近10年中仅次于2022年(-1.9个百分点)和2023年(-0.8个百分点)[1] - 服务业销售价格反弹1.5个百分点至49.2%，为2024年5月以来最高[4] 制造业表现 - 11月制造业PMI反弹0.2个百分点至49.2%，仍低于荣枯线[2] - 制造业新订单反弹0.4个百分点至49.2%，生产反弹0.3个百分点至50.0%[2] - 新出口订单反弹1.7个百分点至47.6%，高于6-9月平均值47.5%[3] - 制造业原材料购进价格指数反弹1.1个百分点至53.6%，创近18个月最高[3] 建筑业表现 - 11月建筑业商务活动指数反弹0.5个百分点至49.6%，为近四个月高点[4] - 建筑业从业人员分项反弹1.9个百分点至41.8%，创近三个月高点[4] 政策与市场预期 - 政策性开发性金融工具投放5000亿元，追加5000亿元地方债结存限额中2000亿元用于项目建设[4] - 货币政策加力的可能性上升，12月或明年初宽货币发力的可能性上升[6][7] - 权益市场板块或将继续轮动，AI、半导体上涨后，有色金属、新能源和红利板块有望轮番占优[7]

制造业PMI - 11月制造业PMI为49.2%，环比上升0.2个百分点，表现略强于近五年同期均值（+0.1个百分点）[3] - 生产指数回升至50.0%（荣枯线），环比上升0.3个百分点；新订单指数回升至49.2%，环比上升0.4个百分点[3] - 新出口订单指数明显回升至47.6%，环比大幅上升1.7个百分点，高于今年前10个月均值47.2%[3] - 主要原材料购进价格指数升至53.6%，环比上升1.1个百分点；出厂价格指数升至48.2%，环比上升0.7个百分点，但年内始终低于荣枯线[3] - 高耗能行业PMI低位回升至48.4%，环比上升1.1个百分点；装备制造业PMI（49.8%）和消费品行业PMI（49.4%）则连续两个月回落[3] 非制造业PMI - 11月非制造业PMI为49.5%，环比回落0.6个百分点，表现略弱于近五年同期均值（-0.5个百分点）[3] - 服务业PMI为49.5%，环比下降0.7个百分点，居民服务相关行业回落至荣枯线以下[3] - 建筑业PMI为49.6%，环比上升0.5个百分点，连续两个月强于季节性；其业务活动预期指数进一步升至57.9%，为2024年3月以来最高[3] 行业与风险 - 细分行业中，农副食品加工、有色金属加工的供需指数均位于扩张区间；有色金属加工、铁路船舶航空航天设备等行业预期指数位于57.0%以上高景气区间[3] - 风险提示包括稳增长政策落地不及预期、房地产下行风险以及美联储降息节奏不及预期[3]

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 11 月 PMI：供需弱修复，蓄势待春归 —2025 年 11 月 PMI 数据解读 核心观点 11 月制造业采购经理指数（PMI）为 49.2%，比上月回升 0.2 个百分点，表明 经济有所改善。从结构上看，制造业企业生产和市场需求均温和修复。11 月 份，综合 PMI 产出指数为 49.7%，非制造业商务活动指数有所回落，但我国 企业生产经营活动总体稳定。综合来看，我们认为，11 月经济活动相较上月 总体企稳，12 月随着内外需修复及年底各行业年度收官冲刺，有望延续向上 态势，顺利完成全年 5%左右目标难度不大。 结构上新动能延续扩张。高技术制造业 PMI 为 50.1%，继续位于扩张区间， 新动能明显高于制造业总体水平。但装备制造业和消费品行业 PMI 分别为 49.8%和 49.4%，位于收缩区间，高耗能行业 PMI 为 48.4%，景气水平低位 回升。 ❑ 11 月供给侧重回临界点，高质量特征为主 11 月生产指数 50.0%，比上月上升 0.3 个百分点，位于临界点，表明制造业生产 总体稳定，同时，生产相关的原材料采购活动和就业活动平稳。中美经贸磋商达 ...

制造业PMI总体情况 - 11月份制造业PMI为49.2%，较上月上升0.2个百分点，景气水平有所改善 [1] 制造业企业规模分析 - 大型企业PMI为49.3%，较上月下降0.6个百分点，低于临界点 [1] - 中型企业PMI为48.9%，较上月上升0.2个百分点，低于临界点 [1] - 小型企业PMI为49.1%，较上月上升2.0个百分点，低于临界点 [1] 非制造业商务活动指数 - 11月份非制造业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.6个百分点 [1] 非制造业分行业情况 - 建筑业商务活动指数为49.6%，较上月上升0.5个百分点 [1] - 服务业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.7个百分点 [1] - 铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间 [1] - 房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点 [1] 综合PMI产出指数 - 11月份综合PMI产出指数为49.7%，较上月下降0.3个百分点 [2]

制造业PMI总体表现 - 11月制造业PMI为49 2% 较上月上升0 2个百分点 景气水平有所改善 [1][3] - 综合PMI产出指数为49 7% 较上月下降0 3个百分点 经济景气水平总体平稳 [1] 制造业供需分析 - 生产指数为50 0% 较上月上升0 3个百分点 重回临界点 [6] - 新订单指数为49 2% 较上月上升0 4个百分点 产需两端均有改善 [6] - 需求端恢复提振企业生产意愿 制造业生产活动持稳运行 [6] 不同规模企业PMI表现 - 大型企业PMI为49 3% 较上月下降0 6个百分点 景气水平回落 [6] - 中型企业PMI为48 9% 较上月上升0 2个百分点 景气度有所改善 [6] - 小型企业PMI为49 1% 较上月大幅上升2 0个百分点 为近6个月高点 [1][6] 制造业细分行业表现 - 高技术制造业PMI为50 1% 连续10个月位于临界点以上 保持扩张 [6] - 装备制造业PMI为49 8% 较上月下降0 4个百分点 [6] - 消费品行业PMI为49 4% 较上月下降0 7个百分点 [6] - 高耗能行业PMI为48 4% 较上月上升1 1个百分点 景气水平低位回升 [6] 市场预期与信心 - 生产经营活动预期指数为53 1% 较上月上升0 3个百分点 企业对市场发展信心增强 [7] - 有色金属冶炼及压延加工 铁路船舶航空航天设备等行业预期指数均位于57 0%以上高景气区间 [7] - 年底行业进入收官冲刺阶段 政策落实和资金投放将推动市场需求趋稳回升 [7] 非制造业总体表现 - 非制造业商务活动指数为49 5% 较上月下降0 6个百分点 景气水平有所下降 [1][9] - 服务业活动指数回落是主要拖累因素 受假期效应消退影响 [12][13] 服务业细分表现 - 铁路运输 电信广播电视及卫星传输服务 货币金融等行业商务活动指数均位于55 0%以上高景气区间 [13] - 房地产 居民服务等行业商务活动指数低于临界点 市场活跃度偏弱 [13] - 服务业业务活动预期指数为55 9% 仍位于较高景气区间 企业对未来保持乐观 [13] 建筑业表现 - 建筑业商务活动指数为49 6% 较上月上升0 5个百分点 景气水平有所改善 [1][13] - 建筑业业务活动预期指数为57 9% 较上月上升1 9个百分点 企业对行业发展信心回升 [13] - 房屋建筑活动有所恢复 土木工程建筑业保持增长 年底重点项目进入冲刺阶段 [13]

文章核心观点 - 11月份中国制造业PMI为49.2%，较上月小幅上升0.2个百分点，显示制造业市场信心有所改善，但指数仍处于荣枯线以下，经济存在下行压力[3] - 非制造业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.6个百分点，主要受消费相关服务业淡季回落影响[3] - 专家建议加强宏观经济政策逆周期调节力度，加大政府投资规模，以扭转需求收缩趋势[3] 制造业PMI分析 - 新出口订单指数为47.6%，较上月上升1.7个百分点，升幅明显，显示外贸环境改善带动出口趋稳[5] - 新订单指数为49.2%，较上月上升0.4个百分点，市场需求整体有所恢复[5] - 生产指数为50%，较上月上升0.3个百分点，回到荣枯线水平，生产活动持稳运行[5] - 高技术制造业新出口订单指数较上月上升超过3个百分点，消费品制造业新出口订单指数较上月上升超过2个百分点[5] - 装备制造业、高技术制造业和消费品制造业生产指数均保持在扩张区间，基础原材料行业生产指数较上月有所上升[5] 制造业库存与价格 - 产成品库存指数为47.3%，较上月下降0.8个百分点，连续2个月下降，显示企业销售活动较为顺畅[6] - 原材料购进价格指数为53.6%，较上月上升1.1个百分点，原材料价格加快上升[8] - 产成品出厂价格指数为48.2%，较上月上升0.7个百分点，价格降势有所收窄[8] 非制造业PMI分析 - 服务业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.7个百分点，受假期效应消退影响[10] - 铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间[10] - 房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点，市场活跃度偏弱[10] - 建筑业商务活动指数为49.6%，较上月上升0.5个百分点，景气水平有所改善[11] - 建筑业业务活动预期指数为57.9%，较上月上升1.9个百分点，企业对行业发展信心回升[11] 行业展望 - 12月各行业进入年底收官冲刺阶段，政策落实和资金投放的重要节点，制造业市场需求仍有趋稳回升空间[8] - 原材料价格或继续稳定上升，产成品价格也将趋稳运行[8] - 随着年底重点项目加快推进，将形成大量实物工作量，投资有望在年底继续发力托底稳增长[11] - 金融活动持续发力、新动能发展态势良好，建筑业活动有所恢复等积极因素显现[11]