集团整体业绩概览 - 2025年集团新业务价值（VONB）同比增长15%，达到创纪录的55.16亿美元，税后营运溢利（OPAT）增长12%，并宣布新一轮17亿美元的股份回购计划[1][35] - 集团增长高度依赖香港单一市场，香港贡献了集团VONB 61%的增量（8亿美元绝对增量中的占比）[1][35]，若剔除香港，集团年化新单保费（ANP）增速将回落至3%，VONB增速将从28%回落至10%[5][39] - 集团VONB增长是“量价齐升”的结果，但“量”的贡献高度集中：香港ANP同比激增25.8%至32.83亿美元，贡献集团ANP总增量的76.8%；新加坡ANP增长25.7%至11.28亿美元，贡献增量2.31亿美元；两地合计贡献集团ANP增量的103%[3][38] - 集团“价”（新业务价值利润率NBM）的提升主要得益于泰国（+11.4个百分点）与香港（+3.0个百分点）的产品结构优化，以及中国内地预定利率下调带来的价值率修复（自2023年低点回升6.3个百分点）[4][39] 中国香港市场表现 - 香港是集团绝对第一增长极，VONB达22.56亿美元，同比增长28%，在集团VONB中占比40.9%，新业务价值率（VONB margin）提升3个百分点至68.5%[2][37][40] - 增长由“内地访客”和“本地保障需求复苏”双轮驱动：内地访客（MCV）VONB增长35%至11.72亿美元，历史上首次超越本地客户（10.84亿美元，+21%），且65%客户来自大湾区以外，渗透尚处初期[9][42][44]；本地客户VONB增长21%，其中75%的件数来自保障型产品[10][44] - 渠道表现均衡且强劲：最优秀代理（个险）渠道贡献70%的VONB，同比增长26%；合作伙伴（银保/经代）渠道贡献30%的VONB，同比增长46%，其中经代渠道增长49%，银保渠道增长41%[12][13][46][47] 中国内地市场表现 - 内地市场处于新旧动能转换阵痛期，VONB仅12.40亿美元，微增2%，年化新单保费（ANP）同比收缩0.7%至21.52亿美元，出现罕见的“量缩”[2][14][37][48] - 增长逻辑转变，依赖价值率修复和产品结构优化驱动：VONB margin同比提升1.5个百分点至57.6%（较2023年51.3%的低点已修复6.3个百分点），个险渠道产品结构中保障型与分红储蓄型产品各占44%[14][17][48][51] - 渠道以个险为主导：最优秀代理渠道贡献85%的VONB，利润率稳定在65%左右，活跃代理人总数增加8%，新入职代理人增加14%；银行保险渠道贡献15%的VONB，利润率稳定在35%左右[19][21][53][55] 东南亚市场表现 - 泰国市场利润率创造奇迹，新业务价值率（NBM）高达110.9%，同比提升11.4个百分点，VONB同比增长22%，主要由2025年3月医疗险新规出台前的抢购潮驱动，预计2026年第一季度VONB将同比降低[24][27][58][61] - 新加坡市场选择“以价换量”，VONB达5.30亿美元（+17%），但margin从2023年的67.2%骤降至47.0%，同期ANP激增25.7%至11.28亿美元，增长核心来自高净值客群对储蓄产品的需求[28][62] - 马来西亚市场坚持“结构驱动，利润为王”，新业务价值率（NBM）达72.2%，保障型产品占比超90%，VONB为3.73亿美元（+7%），但ANP为5.15亿美元基本持平（-0.4%）[30][31][64][66]

报告投资评级 - 海天国际 (1882) ：**买入** 评级，目标价 **30.00** 港元 [2][5][10] - 康哲药业 (867) ：**买入** 评级，目标价 **19.30** 港元 [2][12][14] 报告核心观点 - 报告认为，在行业景气度分化的背景下，**海天国际**凭借海外市场的强劲增长和全系机型的稳健表现，有望实现持续增长 [7][8][9] - 报告指出，**康哲药业**已度过集采冲击，创新产品管线开始发力，公司正重回快速增长轨道 [12][13] - 报告对**艾迪康控股**和**阳光保险**进行了未评级的深度分析，认为前者通过“ICL+CRO”双平台战略驱动价值重估，后者则在寿险新业务价值高增长和财险承保盈利改善的驱动下，利润创上市新高 [16][17][39][40] 【公司研究】部分总结 海天国际 (1882) - **业绩创历史新高**：2025年营收 **177.33** 亿元，同比增长 **10.0%**；归母净利润 **33.01** 亿元，同比增长 **7.2%**；毛利率为 **32.7%**，同比提升 **0.5** 个百分点 [7] - **全系机型正增长**：Mars、Jupiter、长飞亚电动系列营收分别达 **113.17** 亿元、**24.21** 亿元、**21.53** 亿元，同比分别增长 **8.1%**、**16.4%**、**8.9%**；Jupiter系列销量 **2095** 台，同比大增 **21%** [8] - **海外市场成主要驱动力**：2025年海外销售 **76.02** 亿元，同比大增 **26.4%**，海外营收占比提升 **5.6** 个百分点至 **42.9%** [9] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年收入分别为 **195** 亿元、**208** 亿元、**227** 亿元，净利润分别为 **36** 亿元、**40** 亿元、**43** 亿元 [10] 康哲药业 (867) - **2025年业绩概览**：收入同比增长 **9.9%** 至 **82.1** 亿元；调整后归母利润同比增长 **3.6%** 至 **17.8** 亿元；独家及创新药收入 **56.1** 亿元，同比增长 **23.3%**，占比达 **60%** [12] - **创新产品管线发力**：治疗白癜风的**百卢妥**预计2026年收入可达 **5** 亿元，销售峰值有望达 **60** 亿元；多款创新药将于2026-2028年陆续上市，包括**替瑞奇珠单抗**、**Povorcitinib**、**注射用洛贝米柳**及**ABP-671**等 [13] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年营业额分别为 **101.17** 亿元、**127.01** 亿元、**158.12** 亿元；归母净利润分别为 **19.33** 亿元、**22.79** 亿元、**26.90** 亿元 [15] 【公司评论】部分总结 艾迪康控股 (9860.HK) - **双平台战略**：公司正从独立医学实验室向“ICL+CRO”双平台一体化服务提供商转型，拟以 **2.04** 亿美元收购临床前CRO公司冠科生物 [17][26] - **ICL基石业务**：作为中国独立医学实验室三强之一，拥有 **34** 家自营实验室，可提供超 **4000** 项检验服务 [18] - **特检业务高速成长**：2024年特检业务营收同比增长超 **18%**，其中肿瘤检测增长 **47%**；近五年复合年增长率达 **33%** [21] - **共建业务迅猛发展**：2025年上半年共建业务收入同比增长 **30%**，近四年复合增长率高达 **48%** [17][23] - **CRO增长引擎**：2025年上半年CRO业务收入同比增长 **18%**；冠科生物拥有超 **5000** 种患者源性异种移植模型，客户包括全球前20大肿瘤药企中的 **95%** [26][27] - **市场前景广阔**：中国ICL市场渗透率仅 **6%**，预计2026年市场规模将达 **513** 亿元；全球及中国临床前CRO市场预计2026年规模分别为 **332.5** 亿美元和 **528.6** 亿人民币 [31] 阳光保险 (6963.HK) - **业绩创上市新高**：2025年归母净利润 **63.1** 亿元，同比增长 **15.7%**；下半年归母净利润 **29.2** 亿元，同比大增 **26.5%** [40][43] - **寿险新业务价值大增**：2025年新业务价值 **76.4** 亿元，同比大增 **48.2%**；其中银保渠道新业务价值 **47.2** 亿元，同比大增 **64.6%**，贡献了 **73%** 的增量 [44][45] - **财险承保盈利实质改善**：剔除一次性计提 **15.1** 亿元的融资保证险准备金影响后，承保利润为 **4.87** 亿元，同比大增 **596%**；车险综合成本率优化至 **98.2%** [49][50][51] - **投资表现分化**：总投资收益率回升至 **4.8%**，但净投资收益率降至 **3.7%**，续创新低；权益类资产配置占比 **21.4%**，处于行业高位 [53][54] 【行业评论】部分总结 互联网行业 - **OpenClaw浪潮**：国产互联网公司集体跟进AI Agent，字节跳动、腾讯、阿里巴巴、小米等均已推出相关产品或服务 [60][61] - **电商平台新商政策**：天猫、京东、快手三大平台2026年新商扶持政策合计投入资源超 **400** 亿元，通过降成本、给流量、技术赋能吸引商家 [64] - **阿里巴巴动态**：阿里千问完成人事调整，由周靖人代管；阿里云将在上海金山建设超大规模算力中心，重点部署自研“真武”芯片 [66][67] - **腾讯动态**：腾讯云成为OpenClaw官方赞助商；微信正秘密开发AI智能体项目，拟于2026年第三季度向全量用户开放 [68] - **拼多多动态**：修订“百亿补贴”规则；其海外版Temu在2025年全球跨境电商市场渗透率达 **24%**，与亚马逊并列第一 [69] - **字节跳动动态**：豆包APP内测AI电商功能，支持应用内直接下单支付 [73] - **月之暗面动态**：Kimi个人订阅订单爆发，1月订单量环比增长 **8280%**；公司最新估值已涨至 **180** 亿美元 [75]

宏观策略 - **3月FOMC会议维持利率不变，但释放鹰派信号**：美联储3月FOMC会议如期维持政策利率在[3.5， 3.75]%不变，仅一票反对降息，点阵图维持2026年降息1次的指引，一度令市场反应鸽派[1][11]。但发布会上鲍威尔释放两个鹰派信号（若通胀无进展则不降息、特朗普调查撤销前不会离开美联储），叠加中东局势升级和油价上涨，导致全年降息预期持续回撤[1][11] - **市场反应为“紧货币交易”**：鹰派信号叠加地缘局势导致市场交易“紧货币”，黄金、美股、铜下跌，美元指数和美债利率上涨[1][11] - **未来降息前景高度依赖油价走势**：美联储降息决策仍取决于油价，若海峡封锁时间2个月及以上，油价迎来二次达峰，年内美联储降息可能清零[1][11]。相较之下，加息面临更大的经济约束与政治压力，加息决策应是通胀失控的右侧确认[1][11] - **经济预测上修增长和通胀预期**：美联储上调2026Q4至2028Q4的GDP同比增长预测分别0.1、0.3、0.2个百分点至2.4%、2.3%、2.1%；上调2026Q4、2027Q4 PCE预测值分别0.3、0.1个百分点至2.7%、2.2%[11] - **黄金长期逻辑未动摇**：若油价上涨导致降息归零，黄金将受益于避险和通胀失控逻辑；若油价回落，降息预期回暖同样利好黄金；同时，地缘冲突与央行购金等长期逻辑并未动摇[1][11] 固收研究 - **中美债券市场运行逻辑存在“战术防御”与“战略重构”差异**：两国债务管理底层均遵循“顺周期降本”的财务规律，但在当前相反的利率周期下，中国操作重心为“战术防御”，美国则为“战略重构”[2][14] - **中国债券供给结构变化将产生深远影响**：未来变化将影响基础货币投放机制的范式转移、机构承接能力的政策优化、人民币资产定价基准的确立[2][14] - **收益率曲线陡峭化态势进一步确立**：本周（2026.3.9-3.13）10年期国债活跃券250022收益率从1.79%上行3.25bp至1.8225%[15]。同业活期存款利率下调预期利好短端利率下行，而长端利率因通胀预期和供需错配可能震荡上行，维持收益率曲线陡峭化判断[3][15] - **绿色债券发行规模环比增加**：本周（20260309-20260313）新发行绿色债券23只，合计规模约286.05亿元，较上周增加73.28亿元；二级市场周成交额598亿元，较上周减少60亿元[5][20] - **二级资本债成交量环比增加**：本周（20260309-20260313）二级资本债周成交量合计约2183亿元，较上周增加69亿元；无新发行[5][21] 行业研究：计算机 - **“十五五”规划高度重视数智化发展**：与“十四五”相比，“数字化”变为“数智化”，且位置提前，从算力、数据、算法、应用等维度进行政策部署[6][23] - **加强算力设施支撑**：预计2026年中国算力基础设施规模有望维持30%左右增速；2026年国内十万卡集群有望突破；政策要求加快培育自主可控软硬件生态，国产算力占比有望提升[6][23] - **促进模型算法迭代与深化数据资源利用**：建议关注Transformer架构以外的AI算法技术路线；2026年作为“数据要素价值释放年”，国家数据局将重点完善基础制度、推动产业应用[6][23] - **全方位推进数智技术赋能**：关注国家人工智能应用中试基地在制造、医疗、能源、金融等垂直领域的快速拓展[6][23] - **投资建议覆盖算力、数据、算法、应用全链条**：报告列出了包括算电协同、智算云、国产算力、数据要素、大模型及垂直行业应用在内的详细标的推荐清单[6][23] 行业研究：燃气 - **中石油管道气新合同价格同比持平**：2026-2027年度中石油管道天然气购销合同政策发布，各气量类型资源配置比例、气价上浮比例均无调整，销售价格同比保持不变[7][25] - **定价稳定有望带动下游需求平稳发展**：中石油在国内天然气供应中占据主导地位（2024年自产气占国内产量57%），其稳定定价有助于稳定国内气价大盘，其他气源企业有望参照其方案定价[25] - **投资建议关注三条主线**：1）地缘冲突导致气价上涨，关注具备气源生产能力的资源端机会，如首华燃气；2）关注具备优质长协资源、成本优势的企业，如新奥股份（26年股息率4.0%）、九丰能源（26年股息率3.5%）；3）城燃顺价持续推进，关注新奥能源（26年股息率5.5%）、华润燃气等[7][25] 公司点评 - **盛业（06069.HK）：创新业务强劲增长，股息率有吸引力**：2025年平台科技服务收入同比大幅增长36.6%至4.735亿元；净利润同比增长23.6%至4.832亿元；电商板块累计平台服务业务规模超60亿元，增长超4.4倍；预计2026-2028年归母净利润分别为6.133亿元、8.5752亿元、10.0911亿元，对应PE为16/11/10倍[8][27] - **友邦保险（01299.HK）：NBV同比增长15%，新增股份回购计划**：2025年新业务价值（NBV）同比+15%至55.2亿美元；其中中国香港NBV同比+28%至22.6亿美元；NBV Margin同比+4pct至58.5%；新增17亿美元股份回购计划；预计2026-2028年内含价值分别为857亿美元、953亿美元、1058亿美元[9][28] - **招商蛇口（001979）：投销聚焦核心城市，财务保持稳健**：2025年签约销售金额1960.09亿元，行业排名第4；在“核心10城”投资占比近90%；2025年末综合资金成本2.74%，较年初下降25BP；预计2026-2028年归母净利润分别为11.33亿元、13.79亿元、19.53亿元[10][30]

文章核心观点 - 友邦保险2025年业绩稳健，新业务价值同比增长15%，每股营运利润增长12%，每股股息增长10%至1.93港元，机构基于此维持“买入”评级并上调目标价至100港元 [1][2][3] 分区域新业务价值表现 - **中国香港市场**：NBV同比增长28%，表现强劲，是公司NBV增长的主要驱动力 [1] - 内地访客与本地居民NBV分别同比增长35%和21% [1] - 代理人渠道NBV增长26%，得益于活跃代理人人数增长9%及产能提升14% [1] - 银保渠道NBV增长41%，中介伙伴分销渠道在低基数下NBV增长49% [1] - NBV利润率同比上升3.0个百分点至68.5%，处于十余年较高水平 [1] - 预计2026年该市场NBV增长27% [1] - **中国大陆市场**：受调整经济假设影响，2025年NBV仅同比增长2% [2] - 下半年增速为14%，明显快于上半年的-4%，2026年前两个月延续20%以上的高增长 [2] - 代理人渠道贡献85%的NBV [2] - 新区域市场NBV增长45%，占比超9%，重申2025-2030年新区域NBV复合年增长率指引为40% [2] - 预计2026年该市场NBV增长17% [2] - **东南亚及其他市场**： - 泰国、新加坡、马来西亚市场NBV分别同比增长13%、14%和0%，表现分化 [2] - 泰国市场下半年NBV同比下降4%，主要受医疗险共付额监管政策影响 [2] - 新加坡市场伙伴分销渠道NBV增长31% [2] - 预计2026年新马泰市场NBV合计增长约5% [2] - 其他市场（印度、越南、韩国等）2025年NBV总体增长7%，预计2026年增长5% [2] 盈利与资本回报 - 2025年营运利润同比增长7%，因回购导致股票数量下降，每股营运利润同比增长12%，优于公司此前指引的9%-11%复合年增长率 [2] - 营运ROE为15.5%，同比增长0.7个百分点 [2] - 预计2026年每股营运利润增长10% [2] - 2025年每股股息同比增长10%至1.93港元 [1] - 2025年回购与分红金额分别为23亿美元和24亿美元 [2] - 公司宣布2026年新回购计划为17亿美元，预计今年分红和回购总额约相当于当前股价的4% [2] 盈利预测与估值 - 微调2026/2027/2028年每股收益预测至0.72/0.81/0.91美元 [3] - 预计2026年公司NBV同比增长16% [3] - 基于账面价值法和内含价值法，上调目标价至100港元，维持“买入”评级 [3]

核心财务表现 - 2025年公司实现新业务价值55.16亿美元，按固定汇率基准同比增长15% [1] - 新业务价值利润率同比提升3.6个百分点至58.5% [1] - 2025年公司税后营运溢利为71.36亿美元，同比增长7% [1] - 公司EPS同比增长12%至67.65美仙 [1] 分市场新业务价值表现 - 香港市场作为最重要增长引擎，NBV同比增长28%至22.56亿美元，其中本地客户业务增长21%，内地访客业务NBV强劲增长35% [1] - 中国内地市场全年NBV在经济假设变动后同比增长2% [1] - 下半年NBV增长加速至14% [2] - 内地九个新拓展地区（天津、四川、河南等）的NBV合计增长45% [2] - 泰国市场NBV增长13%，新业务价值利润率高达110.9% [2] - 新加坡市场NBV稳健增长14% [2] - 马来西亚市场NBV基本持平，下半年已呈现改善迹象 [2] 分销渠道表现 - “最优秀代理”渠道贡献集团73%的NBV，全年NBV同比增长13%至42.73亿美元，新业务价值利润率提升3.4个百分点至71.5% [2] - 公司连续11年蝉联MDRT会员人数榜首 [2] - 伙伴分销渠道NBV同比增长22%至15.93亿美元，银行保险和中介伙伴分销均实现强劲双位数增长 [2] 股东回报 - 公司宣布派发末期股息每股144.08港仙，全年股息合计193.08港仙，同比增长10% [3] - 董事会批准新一轮17亿美元的股份回购计划 [3] 未来展望与投资观点 - 公司将继续受益于亚洲地区强劲的人口结构变化、财富增长以及保险渗透率提升的长期趋势 [3] - 公司在科技赋能、人工智能应用和产品创新方面的投入将进一步增强其竞争力 [3] - 研究机构上调公司2026年至2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026至2028年EPS为0.68/0.77/0.86美元/股 [3] - 当前股价对应2026至2028年P/EV为1.21/1.05/0.92倍 [3]

南向资金交易动态 - 3月19日南向资金减持中国人民保险集团2986.89万股 [1] - 近5个交易日全部为减持日，累计净减持4844.67万股 [1] - 近20个交易日中有18天为减持日，累计净减持1.28亿股 [1] 公司股权结构 - 截至目前，南向资金持有中国人民保险集团23.8亿股 [1] - 南向资金持股占公司已发行普通股比例为27.26% [1] 公司业务概况 - 公司为一家主要提供保险产品的控股公司 [1] - 公司及其子公司主营业务包括财产保险、健康保险、人寿保险、再保险、香港保险及养老保险 [1] - 财产保险业务主要产品包括机动车辆险、农业保险、财产保险和责任保险 [1] - 健康保险业务主要包括健康和医疗保险产品 [1] - 人寿保险业务主要产品包括分红、两全、年金及万能人寿保险产品 [1] - 香港保险业务指在中国香港的财产保险业务 [1] - 养老保险业务包括企业年金和职业年金等业务 [1]

公司招聘计划与规模 - 公司于3月18日启动2026年春季全球校园招聘，旗下10余家成员公司参与，提供超过3000个校招岗位及1500个实习生岗位 [2] - 招聘岗位涵盖业务类、投融类、科技类、产品类、运营类、职能类等8大类，工作地点遍及全国超过300个城市 [2] - 除金融岗位外，公司开放大量科技、医疗、养老等领域的职位，其中人工智能、大数据、算法工程、基础医学、临床医学、卫生管理等科技、医疗、养老岗位占比近30% [2] 招聘策略与技术创新 - 公司通过线上系列直播与线下校园活动相结合的形式开展本次春招 [2] - 公司将AI技术融入校招全流程，旨在提升应聘体验和效率，具体应用包括AI人岗匹配、AI辅助面试以及求职AI Agent [2][3] - AI智能人岗匹配与AI辅助面试基于岗位胜任力模型，对候选人进行多维度分析，实现精准匹配，将筛选流程从人工转向人机结合甚至完全自动化，大幅降低了等待时长 [3] - 公司试点推出的求职AI Agent可全天候为毕业生解答招聘流程、岗位信息及面试技巧等疑问 [3]

友邦保险在中国内地的全资子公司友邦人寿，2025年下半年的新业务价值增长势头加速，按年增长14%，今年 1—2月新业务价值同比增长超过20%。 据了解，2025年友邦人寿经营范围覆盖中国内地14个区域，其中自2019年设立的9个新市场分支机构的新业务 增长45%，为友邦人寿的新业务价值贡献超过9%。 友邦保险在中国内地的业务增长势头强劲。 3月19日，友邦保险公布2025年业绩。去年全年新业务价值上升15%，内涵价值权益每股上升14%，每股税后 盈利增加12%。其中，亚洲市场尤其是中国内地业务的扩张势头尤为引人瞩目。友邦保险披露，董事会建议增 派末期股息10%，并已批准新一轮17.43亿美元股份回购计划。 友邦保险集团的董事长杜嘉祺表示："亚洲区内对友邦保险产品和服务的结构性及商业需求动力依然强劲。人 口结构趋势、财富增长以及社会保障相对低水平，导致市场对人寿和健康保障以及长期储蓄方案的庞大需求一 直未被满足。这些因素使业务在不同的经济周期中展现高度稳健性，为持续增长奠定坚实基础。" 去年新业务价值上升15% 继2024年新业务价值同比增长18%，刚刚披露业绩的友邦保险2025年新业务价值同样录得两位数增长， ...

投资评级与核心观点 - 报告对友邦保险维持“买入”评级 [1] - 报告核心观点：公司2025年新业务价值（NBV）同比增长15%，表现强劲，并宣布新增17亿美元股份回购计划，随着中国内地新分公司不断落地以及中国香港、东盟地区强劲增长，公司表现有望进一步提升 [1][8] 2025年业绩关键财务数据 - 税后营运利润：71.4亿美元，同比增长7%（按固定汇率），其中下半年同比增长9.6% [8] - 净利润：62.3亿美元，同比下降9%，但下半年同比增长5.1% [8] - 内含价值：截至2025年末为768亿美元，同比增长8% [8] - 内含价值营运回报：2025年为15.8%，同比提升0.9个百分点 [8] - 末期股息：预计每股144港仙，同比增长10% [8] - 新业务价值（NBV）：55.2亿美元，同比增长15%，其中第四季度单季同比增长9.7% [8] - 年化新保费（ANP）：94.8亿美元，同比增长9%，其中第四季度单季同比增长7.8% [8] - 新业务价值率（NBV Margin）：58.5%，同比提升4.0个百分点 [8] 分地区业务表现 - 中国香港：NBV同比增长28%至22.6亿美元，在集团内占比提升3.6个百分点至38.4%，其中本地客户NBV增长21%，内地访客NBV增长35% [8] - 中国内地：NBV同比增长2%至12.4亿美元，下半年同比增长14%，其中九个新成立分公司NBV同比增长45%至1.2亿美元，2026年前两月累计NBV同比增长超20% [8] - 泰国：NBV同比增长13% [8] - 新加坡：NBV同比增长14% [8] - 马来西亚：NBV同比持平 [8] - 其他地区：NBV同比增长7% [8] 分地区新业务价值率 - 中国香港：NBV Margin为68.5%，同比提升3.0个百分点 [8] - 中国内地：NBV Margin为57.6%，同比提升1.5个百分点 [8] - 泰国：NBV Margin为110.9%，同比大幅提升11.4个百分点 [8] - 新加坡：NBV Margin为47.0%，同比下降3.5个百分点 [8] - 马来西亚：NBV Margin为72.2%，同比提升4.9个百分点 [8] 渠道与人力表现 - 代理人渠道：NBV同比增长13%至42.7亿美元，占比73.0%，NBV Margin为71.5%，同比提升3.4个百分点，集团MDRT会员人数连续第十一年蝉联全球最多 [8] - 代理人队伍：代理人主管人数同比增长7%，新入职代理人人数同比增长8% [8] - 伙伴渠道：NBV同比增长22%至15.9亿美元，其中银保及经纪渠道全年NBV均录得两位数增长，NBV Margin为45.4%，同比提升3.5个百分点 [8] 投资组合与收益 - 投资组合配置（截至2025年末）：固收类占比67.5%（同比-3.6pct），权益类占比26.2%（同比+3.8pct），不动产占比3.0%（同比-0.3pct），其他占比3.4%（同比+0.1pct） [8] - 投资收益率：2025年净投资收益率为4.0%（同比持平），总投资收益率为6.7%（同比提升1.8个百分点） [8] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年税后营运利润分别为76.5亿、83.6亿、90.3亿美元 [1] - 内含价值预测：预计2026-2028年内含价值分别为857亿、953亿、1058亿美元 [8] - 估值：当前股价对应2026-2028年PEV估值分别为1.30倍、1.17倍、1.05倍 [1][8] - 保险收益预测：预计2026-2028年保险收益分别为225.5亿、235.7亿、246.6亿美元 [1] 历史财务数据趋势（2021-2025年） - 新业务价值（NBV）：从2021年的33.7亿美元增长至2025年的55.2亿美元 [10] - 新业务价值率（NBV Margin）：从2021年的59.3%降至2023年的52.6%后，回升至2025年的58.5% [12] - 年化新保费（ANP）：从2021年的56.5亿美元增长至2025年的94.8亿美元 [17] - 总加权保费：从2021年的368.6亿美元增长至2025年的469.0亿美元 [14] - 税后营运利润：从2021年的64.1亿美元增长至2025年的71.4亿美元 [18] - 归母净利润：2025年为62.3亿美元，低于2021年的74.3亿美元 [15] - 内含价值：从2021年的729.9亿美元增长至2025年的768.1亿美元 [19] - 内含价值营运回报：从2021年的12.1%提升至2025年的15.8% [26] - 渠道结构：代理人渠道NBV占比从2021年的80.5%下降至2025年的72.8%，伙伴渠道占比从19.5%上升至27.2% [22] - 地区结构：中国香港NBV占比从2021年的20.9%显著提升至2025年的38.4%，中国内地占比从30.6%下降至21.1% [28] - 投资组合：固收类资产占比从2021年的79.8%下降至2025年的67.5%，权益类占比从15.4%上升至26.2% [30] - 投资收益率：净投资收益率在4.0%左右波动，总投资收益率从2021年的5.1%提升至2025年的6.7% [24]

投资评级与核心观点 - 报告对友邦保险维持“买入”评级 [1] - 核心观点：随着中国内地新分公司的不断落地以及中国香港、东盟地区强劲的增长，报告看好友邦保险表现的进一步提升 [8] 2025年业绩表现总结 - 2025年新业务价值（NBV）为55.2亿美元，同比增长15% [8] - 2025年税后营运利润为71.4亿美元，同比增长7%（按固定汇率口径） [8] - 2025年内含价值为768亿美元，同比增长8% [8] - 2025年每股税后营运利润同比增长12% [8] - 2025年预计末期每股股息为144港仙，同比增长10% [8] - 2025年净利润为62.3亿美元，同比下降9% [8] 各地区新业务价值（NBV）表现 - 中国香港市场NBV同比增长28%至22.6亿美元，在集团内占比提升3.6个百分点至38.4%，其中本地客户、内地访客分别同比增长21%、35% [8] - 中国内地市场NBV为12.4亿美元，同比增长2%，下半年同比增长14%；九个新成立分公司2025年NBV同比增长45%至1.2亿美元；2026年前两月中国内地累计NBV同比增长超20% [8] - 泰国市场NBV同比增长13% [8] - 新加坡市场NBV同比增长14% [8] - 马来西亚市场NBV同比持平 [8] - 其他地区NBV同比增长7% [8] 产品结构与价值率 - 2025年集团新业务价值率（NBV Margin）同比提升4.0个百分点至58.5% [8] - 中国香港市场NBV Margin同比提升3.0个百分点至68.5% [8] - 中国内地市场NBV Margin同比提升1.5个百分点至57.6% [8] - 泰国市场NBV Margin同比大幅提升11.4个百分点至110.9% [8] - 新加坡市场NBV Margin同比下降3.5个百分点至47.0% [8] - 马来西亚市场NBV Margin同比提升4.9个百分点至72.2% [8] 渠道与人力表现 - 代理人渠道NBV同比增长13%至42.7亿美元，占比73.0%，其NBV Margin同比提升3.4个百分点至71.5% [8] - 集团MDRT会员数量连续第十一年蝉联全球最多 [8] - 代理人主管人数同比增长7%，新入职代理人人数同比增长8% [8] - 伙伴渠道（含银保及经纪）NBV同比增长22%至15.9亿美元，其NBV Margin同比提升3.5个百分点至45.4% [8] 投资表现与资产配置 - 截至2025年末，投资组合中固收/权益/不动产/其他资产占比分别为67.5%/26.2%/3.0%/3.4%，较上年同期变化为-3.6/+3.8/-0.3/+0.1个百分点 [8] - 2025年净投资收益率为4.0%，与上年持平；总投资收益率为6.7%，同比提升1.8个百分点 [8] 财务预测与估值 - 报告上调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [8] - 预计公司2026-2028年保险收益分别为225.53亿、235.67亿、246.64亿美元，同比增速分别为4.32%、4.50%、4.66% [1] - 预计公司2026-2028年税后营运利润分别为76.53亿、83.55亿、90.25亿美元，同比增速分别为7.24%、9.18%、8.01% [1] - 预计公司2026-2028年内含价值分别为857亿、953亿、1058亿美元 [8] - 预计公司2026-2028年每股内含价值（EV）分别为8.15、9.07、10.07美元 [1] - 当前股价对应2026-2028年市盈率估值（P/EV）分别为1.30倍、1.17倍、1.05倍 [1][8]