投资评级 - 报告对百度集团-SW（9888 HK）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 百度集团是全球为数不多的提供四层全栈AI的公司之一，其AI能力的独特广度与深度为公司所有业务提供了差异化的技术基础 [7] - 尽管2025年第三季度总收入同比下滑7%至311.74亿元，但AI相关业务展现出强劲增长势头，特别是AI原生营销服务收入同比增长262%至28亿元，智能云基础设施收入同比增长33%至42亿元 [4][5][6] - 公司的AI应用采用黏性较高的订阅模式，带来高质量收入，2025年第三季度AI应用收入达到26亿元，AI高性能计算设施收入的订阅收入同比增长128% [6] - 智能驾驶业务持续推进全球扩张，截至2025年10月，萝卜快跑服务覆盖22个城市，2025年10月全无人自动驾驶运营每周平均订单超25万单，累计订单量超过1700万单 [6][7] 财务表现与预测 - 2025年第三季度，公司non-GAAP净利润为37.70亿元，同比下滑36%，毛利率约为41.25% [4] - 百度核心业务2025年第三季度收入为246.59亿元，non-GAAP经营利润为22.25亿元，同比下滑67% [4] - 报告调整公司盈利预测，预计2025年至2027年营收分别为1302亿元、1368亿元、1454亿元，non-GAAP净利润分别为192亿元、201亿元、227亿元 [7] - 对应2025年至2027年的non-GAAP每股收益（EPS）预测分别为6.99元、7.29元、8.26元，non-GAAP市盈率（P/E）分别为14.9倍、14.3倍、12.6倍 [7][9] 业务板块分析 - **在线营销业务**：2025年第三季度百度核心在线营销收入约153亿元，同比减少18%，但公司持续推进百度搜索的AI改造，2025年10月约70%的移动搜索结果页面包含AI生成内容 [5] - **云服务业务**：百度的MaaS平台千帆升级为以智能体为中心的平台，以加速企业AI原生应用的开发 [6] - **智能驾驶业务**：萝卜快跑在中国内地所有运营城市实现100%全无人驾驶运营，并在瑞士、阿布扎比、香港等市场取得进展，获得全无人商业化运营牌照并扩大测试区域 [6][7] 市场数据 - 截至2025年11月20日，百度集团-SW股价为113.90港元，总市值约为3132.44亿港元 [3] - 公司股票近期表现强劲，过去3个月上涨30.5%，过去12个月上涨35.6%，同期恒生指数涨幅分别为2.7%和31.4% [3]

公司股份回购 - 公司于2025年11月21日斥资4777.14万港元回购75万股股份 [1] - 每股回购价格区间为63.05港元至64.25港元 [1] 公司股份发行 - 公司于2025年11月21日根据首次公开发售后购股权计划行使期权发行1.5万份股份 [1] - 公司于同日根据首次公开发售前雇员持股计划行使期权发行618份股份 [1]

财务业绩 - 第三季度营收356亿元人民币，同比增长14.2% [1] - 非国际财务报告准则下调整后净利润49.86亿元人民币，同比增长26.3% [1] - 线上营销服务收入201亿元人民币，同比增长14%，占营收半壁江山 [6] - 可灵AI业务收入突破3亿元人民币 [7] 用户数据 - 平均日活跃用户数4.16亿，同比增长2.1% [2] - 平均月活跃用户数7.31亿，同比增长2.4% [2] 战略重心转变 - 公司发展逻辑从横向规模扩张转向纵向价值深化 [3] - 本地生活业务与线索广告整合为生活服务事业部，资源配置更注重确定性回报 [5] - 用户规模高位缓慢增长，收入利润保持双位数增长，体现价值叙事倾向 [3] AI技术应用与投入 - 生成式推荐大模型OneRec与强化学习出价模型G4RL为国内线上营销业务贡献4%-5%的增量 [6] - AI技术提升审核、客服效率，降低运营成本 [6] - 第三季度研发投入36.5亿元人民币，同比增长17.7%，主要用于AI相关投入与人才储备 [9] 可灵AI发展路径 - 可灵AI聚焦AI影视创作场景，采取专业创作者先行、C端后行的差异化路线 [12] - 可灵AI 2.5 Turbo模型视频生成成本优化约30%，已在广告、电商、影视等专业场景落地 [12] - 与Sora等模型竞争，公司需持续投入算力、训练及AI人才 [8] AI漫剧布局 - AI深度赋能漫剧内容制作，公司推出扶植计划提供千万级灵感值、亿级流量入口及全额算力成本覆盖 [16] - AI可将真人短剧转译为二次元形式，三五人一个月可产出一部AI漫剧，颠覆传统动画行业效率 [18] - 漫剧内容去人化特性与AI高度兼容，AI在漫剧中可主导而非仅协同 [19] - AI漫剧当前核心受众为年轻男性泛二次元用户，娱乐供给饱和，需进一步切碎场景以扩大市场 [22] 行业竞争与挑战 - OpenAI Sora2等模型重新定义内容生产方式，可能重构短视频行业供给侧逻辑 [10] - AI赛道存在不确定性，部分行业AI应用难以替代基础岗位，长期收益与成本优化曲线需审视 [26]

AI概念股盘前表现 - 英伟达盘前跌幅一度扩大至3% [1] - 台积电盘前下跌2.9% [1] - AMD盘前跌幅超过2% [1] - 甲骨文盘前跌幅超过2% [1] 明星科技股盘前表现 - 苹果公司盘前走低 [1] - 特斯拉盘前走低 [1] - 谷歌盘前走低 [1] - 微软盘前走低 [1] 中概股盘前表现 - 小鹏汽车盘前跌幅超过3% [2] - 阿里巴巴盘前跌幅超过2% [2] - 百度集团盘前下跌1.35% [2]

市场表现 - 11月21日A股市场大幅调整，沪指跌2.45%失守3900点，深证成指跌3.41%，创业板指跌4.02% [2] - 互联网、传媒娱乐等板块涨幅居前，有色、化工、半导体、电气设备等板块跌幅居前 [2] 调整原因 - 海外AI泡沫担忧加剧导致全球风险偏好下行，英伟达超预期财报未能消除市场对AI盈利可持续性的疑虑 [3] - 美联储降息预期回落扰动流动性环境，12月降息概率降至40%以下，对成长板块估值形成压制 [3][4] - 受美股跳水情绪传导，亚太市场普遍承压，日经225、韩国综指等主要指数均出现较大跌幅 [3] - 国内市场处于政策与业绩真空期，缺乏新催化，年末资金行为加剧风格再平衡，部分资金选择阶段性调仓或兑现收益 [3] 后市展望 - 市场短期或延续震荡整固走势，以时间换空间，但中期不必过度悲观 [5][6] - 长期看好指数再创新高，牛市基础未变，依据包括中国应对中美风险挑战更系统成熟、宏观尾部风险降低、人民币资产收缩周期走向结束 [5][6] - 国内流动性环境保持合理充裕，上市公司盈利底逐步确认，若美联储未来降息路径明朗化将缓解外部压力 [6] - AI产业趋势和国内经济基本面复苏趋势未改变，叠加12月经济工作会议的潜在政策预期及居民存款搬家的中长期趋势 [6] 配置策略 - 配置上可采取均衡策略，关注红利、AI、"反内卷"、产业出海概念等 [8] - 短期科技尤其是AI硬件领域需要消化窗口期，市场热点预计维持快速轮动 [8] - 中期科技成长为主力军，AI产业化加速、优势产业出海与"反内卷"是增长改善的三大动能 [8] - 一方面关注受益于"反内卷"政策、供需格局改善的周期板块，另一方面布局估值消化充分的优质科技成长股，同时重视红利资产的防御价值 [8]

指数本周表现 - 中证港股通消费主题指数本周下跌4.2% [1] - 中证港股通互联网指数本周下跌6.1% [1] - 恒生港股通新经济指数本周下跌6.7% [1] - 恒生科技指数本周下跌7.2% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数本周下跌7.5% [1] - 恒生科技ETF易方达（513010）本周净流入超10亿元 [1] 指数成分与行业分布 - 恒生科技指数由港股科技主题相关、市值最大的30只股票组成，信息技术及可选消费行业合计占比超90% [3] - 中证港股通医药卫生综合指数由港股通范围内医疗卫生行业50只流动性较好、市值较大的股票组成，医疗保健行业权重占比超90% [3] - 中证港股通互联网指数由港股通范围内30家互联网龙头公司股票组成，主要包括信息技术、可选消费行业 [3] - 中证港股通消费主题指数由港股通范围内50只流动性较好、市值较大的消费主题股票组成，可选消费占比超55% [3] 指数历史累计涨跌幅 - 近1月累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数-8.0%，恒生科技指数-8.9%，中证港股通医药卫生综合指数-4.5%，中证港股通互联网指数-8.5%，中证港股通消费主题指数-4.9% [5] - 近3月累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数-7.1%，恒生科技指数-4.5%，中证港股通医药卫生综合指数-12.9%，中证港股通互联网指数-8.7%，中证港股通消费主题指数-4.6% [5] - 今年以来累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数27.5%，恒生科技指数20.8%，中证港股通医药卫生综合指数70.7%，中证港股通互联网指数28.9%，中证港股通消费主题指数21.7% [5] - 近1年累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数33.5%，恒生科技指数27.1%，中证港股通医药卫生综合指数71.3%，中证港股通互联网指数31.9%，中证港股通消费主题指数25.3% [5] - 近3年累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数45.4%，中证港股通医药卫生综合指数53.5%，中证港股通互联网指数18.9%，中证港股通消费主题指数46.1% [5] - 近5年累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数-20.9%，恒生科技指数-32.5%，中证港股通医药卫生综合指数-33.8%，中证港股通消费主题指数-21.6% [5] - 基日以来累计涨跌幅：恒生港股通新经济指数43.2%，恒生科技指数79.8%，中证港股通医药卫生综合指数15.3%，中证港股通互联网指数2.9%，中证港股通消费主题指数55.5% [5] - 基日以来年化涨跌幅：恒生港股通新经济指数3.4%，恒生科技指数5.6%，中证港股通医药卫生综合指数1.3%，中证港股通互联网指数0.3%，中证港股通消费主题指数4.0% [5] 市场展望 - 随着下周多家港股核心科技企业即将披露业绩，市场焦点有望从情绪博弈回归至产业基本面与盈利质量 [1] - 业绩验证将成为稳定市场的压舱石 [1] - 在消化短期不确定性因素后，板块估值优势进一步显现，港股科技板块进一步具备中长期布局价值 [1]

北水关注个股 港股今日大跌，南下资金逆势净买入港股1.05亿港元。 其中：净买入腾讯控股17.36亿、小米集团-W 12.68亿、阿里巴巴-W 11.58亿、快手-W 2.36亿、美团-W 1.46亿、小鹏汽车-W 1.34亿；净卖出盈富基金51.43亿、华虹半导体3.37亿、赣锋锂业1.9亿、中芯国际 1.89亿。 据统计，南下资金已连续7日净买入阿里，共计133.21亿港元；连续4日净买入小鹏汽车，共计18.7077亿 港元。 腾讯控股：今日在腾讯全球数字生态大会无锡峰会上，腾讯集团副总裁、政企业务总裁李强透露，腾讯 混元3D正加速出海进程，近期即将推出国际站，面向全球用户开放。混元3D模型API也已经在腾讯云 国际站上线，开发者和企业用户可快捷接入。 阿里巴巴-W：海通国际发表研究报告，首次给予阿里巴巴H股"优于大市"评级，目标价为200港元。该 行憧憬阿里正进入由AI引领的复苏阶段，整体收入增长将重新加快。 小鹏汽车-W：小鹏汽车董事长、CEO何小鹏在广州车展上表示，小鹏X9超级增程版1小时打破小鹏X9 历史全天大定数，北方地区订单占比首次超过50%。何小鹏还谈到，2026年1月，小鹏P7+将正式在海 ...

南向资金整体流向 - 本周南向资金累计净流入386.02亿港元，较上周多流入约139亿港元 [2] - 本周总成交额为4878.91亿港元，占恒生指数总成交额的41.88% [2] - 尽管港股市场延续调整，南向资金连续五个交易日保持净流入态势 [2] 重点增持个股（本周） - 阿里巴巴-W获净买入133.20亿港元，连续7日获增持 [2][3] - 小米集团-W获净买入55.81亿港元 [3] - 腾讯控股获净买入28.95亿港元 [3] - 小鹏汽车-W获净买入22.85亿港元 [3] - 南方恒生科技ETF获净买入21.44亿港元 [3] 重点减持个股（本周） - 盈富基金遭净卖出17.07亿港元 [3] - 泡泡玛特遭净卖出4.62亿港元 [3] - 信达生物遭净卖出4.20亿港元 [3] - 恒生中国企业ETF遭净卖出3.76亿港元 [3] 个股表现与资金流向详情 - 阿里巴巴-W本周累计下跌4.71%，资金前5日加仓5710万股 [4] - 小米集团-W本周累计下跌10.10%，资金前5日加仓5982万股 [4] - 腾讯控股本周累计下跌4.84%，资金前5日加仓180万股 [4] - 小鹏汽车-W本周累计下跌20.47%，资金前5日加仓1878万股 [4] - 泡泡玛特本周累计下跌7.90%，资金前5日加仓225万股 [4] - 信达生物本周累计下跌5.42%，资金前5日减持249万股 [4] 单日（11月21日）资金流向 - 南向资金逆势净买入1.05亿港元，沪港股通净流入4.98亿港元，深港股通净流出3.93亿港元 [5] - 单日成交1181.47亿港元，占恒指当日成交额的41.35% [5] - 单日大幅净买入：腾讯控股17.36亿港元，阿里巴巴-W11.58亿港元，小米集团-W10.82亿港元 [5] - 单日大幅净卖出：华虹半导体3.37亿港元，赣锋锂业1.91亿港元，中芯国际1.90亿港元 [5] 沪市港股通十大成交活跃股（11月21日） - 阿里巴巴-W资金净流入8.47亿元，股价下跌4.65% [7] - 小米集团-W资金净流入9.48亿元，股价上涨1.01% [7] - 腾讯控股资金净流入9.61亿元，股价下跌1.77% [7] - 盈富基金资金净流出37.55亿元，股价下跌2.46% [7] 深市港股通十大成交活跃股（11月21日） - 腾讯控股资金净流入7.75亿元 [9] - 阿里巴巴-W资金净流入3.10亿元 [9] - 小米集团-W资金净流入3.20亿元 [9] - 中芯国际资金净流出3.39亿元 [9]

港股市场整体表现 - 11月21日港股三大指数集体大幅下跌 恒生指数下跌2.38% 国企指数下跌2.45% 恒生科技指数下跌3.21% [4] - 港股全天交易额为2857亿港元 南向资金净买入额为1亿港元 [4] - 市场下跌主要受美联储降息预期降温引发的全球流动性担忧和人工智能泡沫担忧影响 [4] 科技与半导体板块 - 大型科网股集体承压 百度集团-SW下跌5.79% 阿里巴巴-SW下跌4.65% 腾讯控股下跌1.77% [9][10] - 半导体板块遭遇重挫 中芯国际下跌6.39% 华虹半导体下跌6.09% 贝克微下跌5.20% [10][11] - 隔夜美股纳斯达克指数重挫2.15% 纳斯达克中国金龙指数大跌3.26% 拖累港股科技资产 [8] - 桥水基金创始人警示AI热潮正推动市场形成资产泡沫 建议采取防御性措施 [11] 黄金板块 - 降息预期降低导致国际金价震荡下调 COMEX黄金期货日内回落至4040美元/盎司附近 [13] - 港股黄金股走低 中国白银集团下跌6.25% 万国黄金下跌5.61% 灵宝黄金下跌5.47% [13][14] - 交易员认为美联储12月进一步降息的可能性仅为33% 地缘政治风险溢价回落也令金价承压 [14] - 中长期看 在多极化格局深化和去全球化背景下 对安全资产的需求将为金价提供支撑 [15] 锂业板块 - 锂电池概念股领跌市场 赣锋锂业下跌12.47% 天齐锂业下跌11.93% [17][18] - 广州期货交易所宣布自2025年11月24日起上调碳酸锂期货相关合约的交易手续费标准 [18] - GFEX碳酸锂期货收盘下跌9% [18] 机构观点与投资主线 - 招商证券认为市场前期预期的多项边际利好正逐步兑现 构成推动市场情绪转向乐观的核心动力 [2][21] - 建议重点关注AI及科技股 包括恒生科技指数成份股 资讯科技行业 人形机器人 自动驾驶等细分领域 [21] - 电力相关板块因AI发展对电力需求呈指数级增长 在短中长期均具备投资机会 [21] - 有色金属板块受益于全球降息周期开启 通胀预期回升以及海外电力短缺对铜铝等金属需求的推动 [21] - 高股息策略和精选必需消费等"困境反转"板块可作为市场波动加剧环境下的优质防御品种 [21]

沪港通（南向）成交概况 - 2025年11月21日沪港通南向成交额前三名为阿里巴巴-W（75.13亿元）、小米集团-W（50.10亿元）和盈富基金（39.92亿元）[1] - 盈富基金出现显著净流出，净卖出额达37.55亿元，而腾讯控股获得最大净买入额9.61亿元[1] - 十大活跃成交公司中，净买入额为正的公司包括阿里巴巴-W（+8.47亿元）、小米集团-W（+9.48亿元）、腾讯控股（+9.61亿元）、中芯国际（+1.49亿元）和中国海洋石油（+6503.88万元）[1] 深港通（南向）成交概况 - 2025年11月21日深港通南向成交额前三名为阿里巴巴-W（59.52亿元）、小米集团-W（26.55亿元）和腾讯控股（24.41亿元）[1] - 盈富基金和中芯国际在深港通出现大额净卖出，净卖出额分别为13.88亿元和3.39亿元[1] - 十大活跃成交公司中，腾讯控股获得最大净买入额7.75亿元，快手-W净买入额为2.36亿元，美团-W净买入额为2.01亿元[1] 重点公司成交表现 - 阿里巴巴-W在沪港通和深港通均位列成交额第一，总成交额达134.65亿元，总净买入额为11.57亿元[1] - 小米集团-W在两个通道的总成交额为76.65亿元，总净买入额为12.68亿元，显示强劲资金流入[1] - 腾讯控股总成交额为60.53亿元，总净买入额达17.36亿元，为所有公司中最高[1]