核心观点 - 2027年建军百年目标催化行业景气度提升，随着"十五五"军品规划细则逐步落地，订单确定性将会提升，国防投入和军贸出口具备增长空间 [3] - 导弹、远火、军用无人机、隐身材料、商业航天及地面无人装备等方向受益于装备升级与消耗性需求提升，有望迎来高景气发展 [3] - 2027年作为"十五五"规划开局阶段，叠加建军百年目标临近，军工订单确定性有望显著增强；美伊冲突大量消耗导弹库存、印巴冲突等验证中国装备实战能力，凸显军贸出口战略机遇 [5] - 当前大额军贸订单已逐步落地，看好其带来的业绩增量；我国国防支出占GDP比重仍明显低于主要军事强国，国防投入具备较大提升空间 [5] - CJ1000国产航发验证持续推进，有望助力C919出货量提升 [5] - 当前军工PE-TTM为47.95，处于2015年至今估值负一倍标准差位置，估值处于历史较低水平，随着业绩逐季度兑现，估值有望抬升 [25] 2026年复盘：商业航天、燃机及订单节奏带动板块波动 - 2026年军工指数跌幅20.19%（截至10月26日），在31个行业中排名第24位；2026年军工指数相对沪深300超额收益为-10.48% [10][15] - 2025年11月起，蓝箭航天朱雀三号首飞成功、长征十二号甲试验及政策催化推动行情，2026年开年延续涨势 [4] - 2026年2月SpaceX上市进程落地预期升温，驱动国内产业链价值重估；同期燃机产业链受益AI算力高负荷新增电力需求，叠加行业产能供需缺口共振上行 [4] - 2026年3月以来美伊冲突升级市场情绪降温，4月下旬部分军工企业2026Q1业绩不及预期指数回落，5月以来伴随"十五五"军品订单落地节奏后延进入回撤阶段 [13] - 2026年航海装备子板块在军工中表现最优 [14] - 2025年军工行业营收增速在30个一级行业中排名第5位，净利润增速排名第11位；2026H1去除船舶后军工行业营收增速排名第26位，净利润增速排名第25位 [16] - 2026H1军工板块营收同比减少2.96%，归母净利润同比减少16.43% [32][33] - 2026H1军工板块毛利率20.57%，三费率13.57% [38] - 2026年军工业绩持续筑底，为后续增长奠定基础 [4] 2027年展望：内需外贸共创新增量 - 复盘过去，五年计划开局阶段军工订单确定性增强；2020年10月《十四五规划和2035年远景目标建议》通过后，军工行业在2020至2021年迅速迎来订单加速释放，营业收入增速与毛利率显著提升 [30] - 2026年3月"十五五"规划纲要草案正式提请审查，明确提出如期实现建军一百年奋斗目标；2025年10月四中全会强调确保如期实现2027年建军百年目标 [36] - 预计2027年"十五五"军品规划细则正式发布后，大额订单或新一轮装备发展规划有望随之落地，除弹药等消耗性装备补库需求外，新质战斗力将成为重点投入方向 [36] - 2025年我国国防预算为17,847亿元，占GDP比重为1.27%；美国国防支出占GDP比重达3.12%；2025年中美两国国防支出分别为3,350.18亿美元与9,291.63亿美元，美国约为中国的三倍 [39] - 2026年我国国防预算同比增长7.00% [40] - 以色列、俄罗斯、乌克兰2025年国防支出占GDP比重分别攀升至7.81%、7.50%和39.56%的高位；2024年欧盟国防开支3,430亿欧元较2023年增长19%，2025年进一步提升至3,810亿欧元 [45] - 2025年巴基斯坦在中国军贸出口占比51%，巴进口武器中63%以上来自中国 [51] - 印巴冲突中歼-10CE战斗机与PL-15E远程空对空导弹组合表现突出，成功击落包括3架法制"阵风"在内的多架印度军机，中巴合制JF-17"枭龙"战机摧毁印军S-400防空系统雷达单元 [51] - 2025年中国在全球武器出口额占比2.6%，美国占比41.8%、法国占比10.1%、以色列占比7.8%、韩国占比6.0%、俄罗斯占比5.8% [54] - 2019-2023俄罗斯武器出口规模较上一周期下降53%，全球军贸份额由21%下降至11% [56] - 2024年全球军费开支总额增长9.36% [56] - 中国无人机翼龙-1单价约为100万美元，美国同类产品MQ-1单机成本约为400万美元，是翼龙-1的4倍 [56] - 2025年5月美国与沙特达成的1,420亿美元军售项目中，沙特承诺未来将向美国投资6,000亿美元；2025年10月印尼宣布转向采购歼-10CE [56] - 中国武器装备出口规模呈波段性上升趋势 [58] 商业航天产业景气度持续提升 - 2025年12月底中国正式向国际电信联盟（ITU）提交20.3万颗低轨卫星的频率与轨道资源申请，同期科创板开放未盈利商业航天企业IPO通道 [61] - 国家航天局2025年11月设立商业航天司，2026年4月联合发布《商业航天标准体系》 [61] - 长征十二号2025年12月成功执行低轨组网任务，长征十号乙2026年7月首飞验证海上回收，2026年8月朱雀三号可复用火箭试验一子级陆地回收成功 [61] - 火箭一级箭体成本占70%以上，可重复使用技术是显著降低发射成本的关键；猎鹰9号全新火箭成本5,000万美元，复用火箭单次发射成本1,500万美元（约合人民币1亿元），约为全新火箭成本的30% [62] - 猎鹰9号全新火箭成本中一级火箭约占3,000万美元（60%）、二级火箭约1,000万美元（20%）、整流罩500万美元（10%） [63] - 2025年全球火箭轨道发射325次，其中完全商业的卫星及火箭发射180次，政府采购的商业火箭发射42次，合计占整体约68% [65] - 美国2025年发射193次，SpaceX凭借猎鹰9号完成165次发射，占据商业航天主导地位；中国发射93次位居全球第二 [66] - 2021年中国国网星座（GW星网）成立，向ITU申报卫星发射规划总数约1.3万颗；2023年G60千帆星座计划开启，申报低轨通信卫星发射数约1.4万颗 [67] - 2024年中国完成68次轨道发射位居全球第二；2025年10月工信部发布《关于组织开展卫星物联网业务商用试验的通知》 [67] - 截至2026年10月，中国星网完成卫星发射186颗，G60千帆星座完成卫星发射248颗，远低于向ITU申报数量；根据ITU规则申报人需在7年内完成发射并启用 [68] - 2025年8月国内完成9次商业发射任务 [68] - 中国商业航天已形成包括卫星制造、发射服务、地面应用与基础设施建设的全链条出海能力，覆盖巴西、马来西亚、印尼、泰国、墨西哥及巴基斯坦等国 [71] - 受益标的包括激光通信及星敏器航天电子、天银机电、航天智装、锐科激光；TR组件国博电子、信科移动；测试苏试试验、西测测试；火箭广联航空、高华科技、华秦科技等 [71] 航空：无人战机渗透率有望逐步提升 - 军用无人机具备无人员伤亡、使用限制少和高风险容忍度等优势，可突破有人作战平台在人力资源的瓶颈 [75] - 党的二十大明确提出"增加新域新质作战力量比重，加快无人智能作战力量发展" [75] - 根据航天彩虹2025年半年报，目前中国中大型军用无人机装备数量较世界发达国家仍有5–8倍差距 [75] - 受益标的包括中无人机、航天彩虹、中航成飞、航天电子、纵横股份等 [76] - 美国现役战机达2,679架，美军F-35已列装约600架，中国空军先进战机列装有较大空间 [80] - 五代机F-35的RCS仅为0.0015平方米；隐身涂层在服役期间需定期维护与重涂，具备明显耗材属性，后装市场将随现役隐身机队规模扩大而稳步释放 [80] - 隐身材料受益标的包括华秦科技、佳驰科技、光启技术等 [81] - 2025年7月俄军向乌克兰发射无人机逾6,000架，超过2024年全年总和，单月发射量接近2024年同期的15倍；俄军采用单价仅2–5万美元的伊朗"见证者-136"等自杀式无人机 [82] - 俄罗斯2024年采购无人机数量已突破100万架；2025年8月乌克兰与美国签署总额达500亿美元的无人机联合生产协议，计划未来五年内实现年产能1,000万架 [83] - 消耗式无人机受益标的包括晶品特装、星网宇达、航天电子、洪都航空等 [83] - 2024年12月美国国防部发布《反无人系统战略》；2025年10月欧盟计划于2027年底前建立完善的反无人机防御系统 [86] - 传统导弹拦截单次成本高达数十万美元，激光发射单次成本仅为1至4美元 [87] - 全球激光武器市场规模预计将从2024年的67亿美元增长至2034年的334亿美元，年复合增长率达17.6% [87] - 反无人机受益标的包括联创光电、四创电子、四川九洲、国博电子等 [88] 大飞机：C919交付提速，国产化率有望提升 - 未来20年仅中国航空运输市场就将接收9,856架新客机，以2021年目录价格为基准中国市场价值约1.5万亿美元，全球市场总规模更高达6.9万亿美元 [89] - C919在手订单已超千亿美元，国航、东航、南航、海航等国内主要航司已累计订购超1,000架；C919及C919增程单机价格分别约为0.99亿、1.08亿美元 [89] - 中国未来20年新交付市场价值预测达1.48万亿美元 [91] - 中国商飞上调2025年产能目标至75架/年，下线量预计超过50架/年；预计2029年C919产能达到200架/年，目标下线量达到单年150架/年，较2025年同比增长近3倍 [93] - 欧洲航空安全局（EASA）技术人员和飞行员已长期驻扎上海对C919开展密集试飞评估，飞行测试已进行到四阶段认证过程中的第三阶段；2025年文莱成为东南亚首个认可C919适航认证的国家 [93] - C919受益标的包括中航西飞、洪都航空、航发动力、航发控制、航发科技、爱乐达等 [94] - 商飞预计2026年下线80架C919 [97] 航天：防空装备出海有望加速 - 2026年美伊冲突以来，美军在持续七周的"史诗怒火"行动中消耗了约45%的"精确打击导弹"、近50%的"爱国者"拦截弹、超半数的"萨德"拦截弹以及大量"战斧"巡航导弹 [99] - "爱国者"拦截导弹采购计划已从原定的3,376枚大幅提升至13,773枚 [99] - 2025年9月3日阅兵中火箭军展示了东风-5C液体洲际战略核导弹，打击范围覆盖全球 [100] - 印巴冲突中中国PL-15E空空导弹凭借高命中精度与优异战术灵活性获得实战验证；高德红外2025年半年报披露此前延期交付的型号已恢复供货，并新签大额精确制导系统采购协议 [100] - 国睿科技受军贸雷达业务生产规模扩大驱动，2026年预计关联销售及采购金额将增长至2025年的3倍；国科军工2025年内已获得重大军贸导弹订单 [101] - 导弹产业链受益标的包括菲利华、北方导航、中兵红箭、高德红外、芯动联科等 [102] 兵器：无人车等智能装备成为新作战力量 - 现代远火在100–300公里射程内的CEP已可缩小至约22米，接近部分导弹水平；200-300公里射程的远程火箭弹单价约为同类导弹的1/3 [104] - 2025年9月3日阅兵中16台191型远程箱式火箭炮公开亮相，显示远火已形成体系化作战能力；北方导航2025年半年报指出"十四五"末期制导控制系统产品交付量同比显著增长 [105] - 远火受益标的包括北方导航、理工导航、国博电子等 [105] - 无人车与作战机器人核心价值在于提升部队在高危复杂环境下的持续作战能力，降低人员伤亡；晶品特装、内蒙一机等企业已围绕信息化、无人化、智能化推进无人地面武器核心能力建设 [107] - 2025年9月3日阅兵式上国产四足机器人和无人战车首次公开亮相，可执行侦察、运输、排雷及火力支援等多样化任务，预计将在未来逐步实现规模化列装 [107] - 无人车受益标的包括内蒙一机、晶品特装、建设工业、能科科技等 [108]