公司调研活动概况 - 2025年8月26日深圳秋田微电子接待华安证券、抱石投资、必达控股等17家机构调研 公司财务负责人及证券事务代表参与接待[1] 产品应用与客户合作 - 产品应用于汽车电子领域（仪表盘、中控台） 客户包括轩彩视佳 配套比亚迪王朝/海洋系列、长安等车型[2] - 产品应用于智能家电领域（冰箱、空调）及智能机器人 主要聚焦非消费类产品应用[2] - 公司尚未与华为、特斯拉建立合作关系 比亚迪销售收入占比未单独统计披露[2] 技术研发与专利布局 - 公司无芯片业务 所有芯片均外购[2] - 电子纸产品已实现全链条自主研发 截至2024年底申请32项专利 获6项发明授权和8项实用新型授权[2] - 以中小尺寸电子纸研发为主 基本构建量产能力并小批量出货[2] 电子纸市场前景 - 洛图科技预测2024年全球电子纸终端市场规模约130亿美元 2028年超200亿美元 年复合增长率超10%[2] 财务与运营管理 - 上市后每年保持现金分红 通过分红提升公司内在价值[2] - 应收账款质量良好 可回收性强 公司高度关注账款管理回收[2] 战略发展规划 - 公司立足主业 顺应政策与市场需求 推动产品技术更新与结构改进[2] - 持续利用研发体系和技术积淀 推出新产品新技术以拓宽应用领域[2]

报告核心观点 贸易协议逐步落地，风险胃纳有望提升；蓝思科技 IPO 具有一定投资价值，建议融资申购 [2][18] 国证视点 港股表现 - 昨日港股反弹，恒指高开 232 点报 24304 点，收报 24221 点，全日涨 149 点或 0.62%；恒生科指逆市回落，全日跌 0.64%；主板成交超 2402 亿元，较上日减少 0.8%；港股通成交近 1290 亿元，占总成交 26.9% [2] - 港股通交易延续净流入趋势，北水昨日净流入 50.36 亿元，较上日减少 3.5%；北水净买入最多的个股依次是盈富基金、信达生物、美团；净卖出最多的依次是阿里、腾讯、小米 [2] 板块表现 - 12 个恒生综合行业指数中，资讯科技逆市走弱，跌 0.51%，其余 11 个报捷，领涨板块为材料、地产建筑等，涨幅 2.72%-1.13%，恒生综指涨幅 0.57% [3] - 材料大涨，因市场憧憬“反内卷”行动有助改善营运环境，光伏、钢铁、水泥行业已开展减产工作 [3] 美股表现 - 美股昨晚整体上扬，三大指数中道指略为走软，跌 0.02%，标指及纳指则双双创新高 [3] 美国就业与贸易情况 - 小非农报告显示，美国私营企业职位 6 月意外减少 3.3 万个，市场原本预期增加 9.8 万个，加大了外界对美联储降息的押注；今晚将发布大非农报告，可能成为本月美联储是否提前降息的关键催化剂 [4] - 美国跟越南达成贸易协议，越南承诺开放市场，让美国享有零关税，美方则向越南货征收两成关税；越南有望成为英国后第二个与美国达成贸易协议的国家；美国暂缓向全球贸易伙伴加征对等关税的期限下周三届满，特朗普重申不会延期 [4][5] 公司点评（蓝思科技 6613.HK-IPO 点评） 公司概览 - 蓝思科技成立于 2003 年，2015 年在深交所上市，是全球领先的智能终端全产业链一站式精密制造解决方案提供商，业务覆盖全产业链垂直整合，产品涵盖消费电子、智能汽车及新兴领域 [9] - 按 2024 年收入计算，公司在全球消费电子精密结构件及模组综合解决方案行业中排名领先，市场份额达 13.0%；在全球智能汽车交互系统综合解决方案行业中位居前列，市场份额为 20.9% [9] 财务表现 - 2022 - 2024 年公司收入分别为 467.0 亿元、544.9 亿元和 699.0 亿元，年复合增长率达 22.3%；同期净利润分别为 25.2 亿元、30.4 亿元和 36.8 亿元，年复合增长率为 21.5% [10] - 2024 年经调整净利润达 38.4 亿元，经调整净利率为 5.5%；2025Q1 公司未经审核收入同比增长 10.1%至 170.6 亿元，净利润同比增长 43.8%至 4.54 亿元 [10] 行业状况及前景 - 2024 年全球消费电子精密结构件及模组综合解决方案市场规模达 663 亿美元，预计 2029 年智能手机构件市场规模达 509 亿美元，AI 眼镜/XR 头显构件市场规模达 17 亿美元，2025 年起复合年增长率 53.4% [11] - 2024 年智能汽车交互系统市场规模达 40 亿美元，预计 2029 年达 93 亿美元，2025 - 2029 年复合年增长率 18.2%；2024 年全球智能机器人市场规模 602 亿美元，预计 2029 年达 1239 亿美元；人形机器人市场规模预计从 2025 年 23 亿美元增至 2029 年 129 亿美元，复合年增长率 54.4% [11] 优势与机遇 - 全产业链垂直整合能力，是全球消费电子供应链中少有同时具备玻璃和金属先进制程能力的解决方案提供商 [12] - 优质客户资源与长期合作关系，与全球领先的消费电子及智能汽车品牌客户建立了长期战略合作伙伴关系 [12] - 技术研发实力雄厚，在玻璃加工、镀膜技术、抛光技术等方面拥有多项核心技术 [12] 弱项与风险 - 客户集中度较高，2022 - 2024 年公司对最大客户的销售额占比分别为 71.0%、57.8%和 49.5%，虽占比有所下降，但仍处于较高水平 [13] - 行业竞争加剧风险，精密制造行业竞争激烈，随着更多企业进入该领域，公司可能面临市场份额被挤压、价格竞争加剧的风险 [13] 招股信息 - 招股时间为 2025 年 6 月 30 日至 7 月 4 日，上市交易时间为 7 月 9 日 [14] 基石投资人 - 公司与多家基石投资者签订协议，总金额约为 1.91 亿美元，主要基石投资者包括 Green Better、世运线路版、UBS AM、Oaktree、LMR 等机构 [15][16] 募集资金及用途 - 假设每股发售价中位数为 17.78 港元，扣除承销佣金及其他估计开支后，预计收取约 45.9 亿港元所得款项净额；约 48%用于丰富与扩展产品及服务组合，约 28%用于扩大海外业务布局，约 14%用于提升垂直整合智能智造能力，约 10%用作营运资金及其他一般企业用途 [17] 投资建议 - 招股价为 17.38 - 18.18 港元，对应发行后总市值约 911.6 亿港元至 953.6 亿港元；以最高价 18.18 港元发行，相较于 6 月 30 日 A 股蓝思科技每股 22.3 元人民币有接近 25.6%的折价，折让较为吸引 [18] - 从同业估值对比情况来看处于行业中位水平，综合考虑行业前景以及公司相较于 A 股较大的折让，给予 IPO 专用评分 5.7 分，建议融资申购 [18]

报告公司投资评级 - IPO专用评级为5.7分，建议融资申购 [9][12] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的智能终端全产业链一站式精密制造解决方案提供商，财务表现良好，行业前景广阔，虽存在客户集中度较高和行业竞争加剧等风险，但综合考虑行业前景以及相较于A股较大的折让，给予较高评分并建议融资申购 [1][2][3][12] 公司概览 - 报告研究的具体公司成立于2003年，2015年在深交所上市，业务覆盖全产业链，产品涵盖消费电子、智能汽车及新兴领域，2024年在相关行业市场份额领先 [1] - 2022 - 2024年公司收入和净利润年复合增长率分别达22.3%和21.5%，2024年经调整净利率为5.5%，2025Q1收入和净利润同比分别增长10.1%和43.8% [2] 行业状况及前景 - 2024年全球消费电子精密结构件及模组综合解决方案市场规模达663亿美元，预计2029年智能手机构件市场规模达509亿美元，AI眼镜/XR头显构件市场规模达17亿美元，2025年起复合年增长率53.4% [3] - 2024年智能汽车交互系统市场规模达40亿美元，预计2029年达93亿美元，2025 - 2029年复合年增长率18.2% [3] - 2024年全球智能机器人市场规模602亿美元，预计2029年达1239亿美元，人形机器人市场规模预计从2025年23亿美元增至2029年129亿美元，复合年增长率54.4% [3] 优势与机遇 - 具备全产业链垂直整合能力，是少有同时具备玻璃和金属先进制程能力的解决方案提供商 [4] - 拥有优质客户资源与长期合作关系，与全球领先品牌客户建立了长期战略合作伙伴关系 [4] - 技术研发实力雄厚，在玻璃加工等方面拥有多项核心技术 [4] 弱项与风险 - 2022 - 2024年公司对最大客户的销售额占比虽有所下降，但仍处于较高水平 [5] - 精密制造行业竞争激烈，随着更多企业进入，公司可能面临市场份额被挤压、价格竞争加剧的风险 [5] 招股信息 - 招股时间为2025年6月30日至7月4日，上市交易时间为7月9日 [6] 基石投资人 - 公司在此次IPO中与多家基石投资者签订协议，总金额约为1.91亿美元，主要基石投资者包括Green Better、世运线路版等机构 [7] 募集资金及用途 - 假设每股发售价中位数为17.78港元，扣除开支后预计收取约45.9亿港元所得款项净额，约48%用于丰富与扩展产品及服务组合，约28%用于扩大海外业务布局，约14%用于提升垂直整合智能智造能力，约10%用作营运资金及其他一般企业用途 [11] 同业业绩及估值对比 - 报告列出了港股和A股多家同业公司的市值、收入、净利润等业绩数据以及ROE、PEG、P/E等估值指标 [14]

并购案例背景 - 百年汽车供应商马瑞利在美国申请破产保护 其历史可追溯至1919年 2019年被KKR以58亿欧元（480亿人民币）收购[2] - KKR通过旗下公司康奈可完成收购 旨在打造全球第7大汽车零部件集团 合并后年收入预计达152亿欧元[6][9] - 合并后公司负债高达1 2万亿日元 2022年依据日本《民事再生法》申请破产 为日本制造业规模最大破产案例之一[6][7] 破产核心原因 - 疫情冲击导致全球汽车产业链重创 叠加2024年全球关税上涨 公司进出口业务受直接影响[2][8] - 合并后企业文化冲突严重 日本康奈可精益生产体系与意大利马瑞利工程师文化产生持续内耗 导致3亿欧元订单流失[10] - 债务负担过重 初始并购负债62亿欧元 2024年债务股本比达185% 自由现金流下降67%[11] 并购整合失败关键因素 - 协同效应未达预期 原计划年节省4亿欧元研发费用 实际因区域运营失衡及管理矛盾导致整合效果低于预期[9][10] - 战略投资能力受限 汽车行业电动化转型中 公司因现金流低迷无法进行必要技术投入[11] - KKR后续救助措施未奏效 虽豁免4000亿日元债务并注资 仍无法扭转破产结局[11][12] 行业并购启示 - 全球并购失败率达70% 中国超80% 其中80%失败源于整合不力而非交易策略[14] - 文化冲突为头号风险 典型案例包括桂格收购Snapple亏损 恒大汽车并购后未能立足行业[15][16] - 成功并购需长期视角 如高瓴百丽等案例显示 交割后3年整合期才是关键考验[15][17]

行业前景 - 电子纸应用未来发展方向和市场空间广阔，预计未来几年保持稳定增长，技术朝大尺寸、彩色化等方向发展，国家出台支持政策，消费者接受度和需求不断提升，在多领域需求持续增长 [2] - 从长期看，公司所处行业前景向好，液晶显示器件仍是主导产品，应用领域持续拓展，电子纸业务在“双碳”战略背景下应用不断深化，电子价签市场占有率有望增加 [5] 企业布局 - 在企业数字化转型方面，布局 SAP 系统及嵌入 MES 生产管理系统，推动企业经营管理数字化转型 [3] - 秉持全球化发展战略，在越南设立孙公司建立区域性业务支点，未来将加大市场推广力度，深化本地化运营 [4] 产品应用 - 产品应用于汽车电子领域，包括车载自动变光遮阳板等车载显示产品 [3] - 显示器件作为人工智能交互入口，产品应用于智能家居等人工智能领域 [3] - 产品应用范围广，可应用于军工领域，但暂时没有相关订单 [4] 工厂情况 - 越南公司现有 4 条电子纸生产线已量产，新增 2 条本月投产，拥有整机组装生产线及 TFT 模组生产线，预计 Q2 增加 TFT 生产线投资，具备协同国内产能进行订单动态调整的能力 [3] 财务状况 - 2024 年度营业收入 7.24 亿元，同比增长 9.01%，净利润 1679.90 万元，同比下降 27.82% [3] - 2025 年一季度营业收入 1.95 亿元，同比增长 31.4%，归母净利润 445.93 万元，同比下降 42.46% [4] 发展策略 - 面对市场竞争，将加大液晶显示模组和电子纸产品研发投入，深挖现有市场并开拓新兴市场，优化供应链、提升效率控成本，释放越南工厂产能 [4] - 2025 年一季度营收增长因电子纸业务市场拓展、订单增加，利润下降因市场竞争产品单价下滑和越南工厂运营成本高，后续会改善盈利情况 [4] - 后续盈利增长点主要在电子纸业务，2024 年其营收大增 34.15%，随着越南工厂电子纸产能释放，市场份额有望扩大带动盈利增长 [6] 其他情况 - 当前政策环境对上市公司并购重组持积极态度，公司不排除寻找有协同效应的上下游企业进行业务整合，但会综合考虑决策 [3] - 公司重视股东回报，上市以来维持较高分红比例，未来将积极为股东创造回报 [3]