商贸零售 行 业 研 究 2026 年 04 月 19 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 -10% 0% 10% 19% 29% 2025-04 2025-08 2025-12 商贸零售 沪深300 相关研究报告 《2026 年 3 月社零同比+1.7%，服务 消 费 政 策 加 码 — 行 业 点 评 报 告 》 -2026.4.16 《高端古法黄金赛道持续景气，老铺 黄 金 加 码 高 客 服 务 — 行 业 周 报 》 -2026.4.12 《铜师傅港交所上市，原创 IP 与非遗 工艺共筑壁垒—行业周报》-2026.4.5 三峡旅游迎来首航，豪华游轮业务迈入兑现阶段 ——行业周报 黄泽鹏（分析师） 李昕恬（分析师） huangzepeng@kysec.cn 证书编号：S0790519110001 lixintian@kysec.cn 证书编号：S0790526030002 三峡旅游迎来省际游轮首航，豪华游轮业务迈入兑现阶段 三峡旅游本周迎来省际豪华游轮"长江行·揽月"号首航，标志着公司正式切入 长江三峡高端多日度假游轮赛道。"长江行·揽月"执航重庆—宜昌经典航线， 首创搭载华为鸿蒙 ...

行业投资评级 - 报告对化妆品医美行业评级为“看好” [2] 核心观点 - 下周美容护理港股将密集披露年报，建议关注相关公司的业绩及财报后交流会 [1][4][9] - 本阶段化妆品医美板块整体表现弱于市场，但内部存在分化 [4][5] - 行业投资应关注渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的公司，以及研发壁垒高、产品管线广泛的上游医美公司 [4] 行业表现与市场回顾 - **板块整体表现**：2026年3月13日至3月20日期间，申万美容护理指数下滑4.8%，表现弱于申万A指数0.7个百分点 [4][5] - **子板块分化**：同期，申万化妆品指数下滑3.4%，强于申万A指0.7个百分点；申万个护用品指数下滑4.4%，弱于申万A指数0.3个百分点 [4][5] - **个股表现**：本周板块表现前三的个股为上美股份(+7.6%)、上海家化(+5.4%)、巨子生物(+3.1%)；表现后三的个股为名臣健康(-11.3%)、延江股份(-11.3%)、爱美客(-9.3%) [6] 重点公司业绩回顾 - **爱美客2025年业绩**： - 全年营业收入24.53亿元，同比下降18.94%；归母净利润12.91亿元，同比下降34.05%；扣非净利润10.99亿元，同比下降41.30% [4][10] - 第四季度单季营收5.88亿元，同比下降9.61%；归母净利润1.98亿元，同比下降46.85% [4][10] - 产品结构：溶液类产品营收12.65亿元，同比下降27.48%，占比51.57%；凝胶类产品营收8.90亿元，同比下降26.82%，占比36.28%；新增冻干粉类注射产品营收2.08亿元，占比8.52% [4][11] - 盈利能力：全年毛利率92.7%，同比下降1.9个百分点；净利率53.1%，同比下降11.6个百分点；销售、管理、研发费用率分别上升6.7、3.3、4.7个百分点 [10] - **巨子生物2025年业绩**： - 营收55.19亿元，同比微降0.4%，基本持平；归母净利润19.15亿元，同比下降7.2% [4] - 功效性护肤品收入43.37亿元，同比增长0.8%，占比78.6%，其中可丽金品牌收入增长9.2%成为亮点 [4] - 医用敷料收入11.60亿元，同比下降4.8%，系主动加强渠道管控所致 [4] 行业数据与动态 - **社零数据**：2026年1-2月，限额以上化妆品类零售额合计753亿元，同比增长4.5%，增速跑赢社会消费品零售总额整体2.8%的增速 [14] - **电商数据**：报告列出了2026年2月抖音及淘系渠道主要国货品牌的GMV及同比变化，例如上美股份旗下韩束品牌1-2月累计GMV为12.6亿元，同比微降1% [13] - **欧睿行业数据**： - **护肤品市场**：2024年中国护肤品市场规模为2712亿元，同比下滑3.7% [21]。国货品牌竞争力增强，珀莱雅、自然堂等5个国货品牌进入市占率前十，珀莱雅品牌市占率达4.7%，位列第三 [21][22] - **彩妆市场**：2024年中国彩妆市场规模为620亿元，同比略增0.4% [23]。国货品牌毛戈平市占率大幅提升1个百分点至3.7%，进入品牌口径前十 [23][24] - **机构持仓**：根据2024年第四季度基金报告，美容护理行业重仓配置比例在申万一级行业中位居第31位 [25]。具体公司持仓市值变化：巨子生物持股总市值205.3亿元（环比-4%），爱美客189.9亿元（环比-30%），珀莱雅4.4亿元（环比-72%），丸美生物31.2亿元（环比+8355%） [25][26][27] - **行业热点新闻**： - 可孚医疗再度向港交所递交招股书，冲刺“A+H”布局，旗下医美修复品牌“颜本舒”核心单品线上销量破1亿片 [4][17] - 欧莱雅与英伟达扩大战略合作，集成AI框架以提升配方研发效率 [4][18] - 双美生物2025年实现营收约4.37亿元，同比增长11.45%，中国大陆市场收入占比89.22% [19] 投资分析意见 - **化妆品板块**： - 核心推荐：渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的毛戈平、上美股份、上海家化 [4] - 关注业绩增速边际改善的标的：珀莱雅、丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物 [4] - 母婴板块推荐：圣贝拉、孩子王 [4] - **医美板块**：推荐研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游公司，重点看好大单品驱动、产品管线布局广泛的标的，如爱美客、朗姿股份 [4] - **电商代运营及个护自有品牌**：推荐若羽臣、壹网壹创、水羊股份、青木科技 [4] 公司估值与评级 - 报告列出了主要公司的估值与评级，例如： - 珀莱雅：股价65.02元，2025-2027年预测PE分别为16倍、14倍、12倍，评级“买入” [32] - 巨子生物：股价30.70港元，2025-2027年预测PE分别为12倍、10倍、8倍，评级“买入” [33] - 爱美客：股价128.88元，2025-2027年预测PE分别为30倍、27倍、24倍，评级“买入” [33]

行业投资评级 - 报告对化妆品医美行业给予“看好”评级 [2] 核心观点 - 下周美容护理港股密集披露年报，建议关注业绩及财报后交流会 [4][10] - 化妆品医美板块近期表现弱于市场，2026年3月13日至3月20日期间，申万美容护理指数下滑4.8%，表现弱于申万A指数0.7个百分点 [4][5] - 国货品牌在护肤品和彩妆市场竞争力增强，市占率持续提升 [23][25] - 行业正经历AI技术深度重塑，国际巨头与国货品牌均在研发、营销端积极布局 [20] 近期市场表现总结 - **板块整体**：2026年3月13日至3月20日期间，申万美容护理指数下滑4.8% [4][5] - **子板块分化**：申万化妆品指数下滑3.4%，表现强于申万A指0.7个百分点；申万个护用品指数下滑4.4%，表现弱于申万A指数0.3个百分点 [4][5] - **个股表现**：本周表现前三的个股为上美股份(+7.6%)、上海家化(+5.4%)、巨子生物(+3.1%)；表现后三的个股为名臣健康(-11.3%)、延江股份(-11.3%)、爱美客(-9.3%) [6] 重点公司业绩回顾 - **爱美客(300896) 2025年业绩**： - 全年营业收入24.53亿元，同比下降18.94%；归母净利润12.91亿元，同比下降34.05%；扣非净利润10.99亿元，同比下降41.30% [4][11] - 第四季度单季营收5.88亿元，同比下降9.61%；归母净利润1.98亿元，同比下降46.85% [4][11] - 产品结构：溶液类产品营收12.65亿元，同比下降27.48%，占比51.57%；凝胶类产品营收8.90亿元，同比下降26.82%，占比36.28%；新增冻干粉类注射产品营收2.08亿元，占比8.52% [4][12] - 盈利能力：2025年毛利率为92.7%，同比下降1.9个百分点；净利率为53.1%，同比下降11.6个百分点 [11] - **巨子生物(2367) 2025年业绩**： - 全年营收55.19亿元，同比微降0.4%，基本持平；归母净利润19.15亿元，同比下降7.2% [4] - 业务构成：功效性护肤品收入43.37亿元，同比增长0.8%，占比78.6%；医用敷料收入11.60亿元，同比下降4.8%；保健食品及其他收入2.17亿元，同比增长17.8% [4] 行业动态与新闻 - **可孚医疗冲刺港股**：2026年3月16日再度向港交所递交招股书，冲刺“A+H”布局，旗下医美修复品牌“颜本舒”核心单品线上销量破1亿片 [4][19] - **欧莱雅与英伟达深化AI合作**：2026年3月，双方将合作延伸至科研创新，通过原子级分子模拟实现配方发现效率百倍提升，技术率先应用于防晒、肤色管理领域 [4][20] - **双美生物2025年业绩**：实现营收约4.37亿元（人民币），同比增长11.45%；归母净利润同比增长6.82%，中国大陆市场收入占比达89.22% [21] 行业数据洞察 - **社会零售数据**：2026年1-2月，限额以上化妆品类零售额合计753亿元，同比增长4.5%，增速跑赢社零整体（+2.8%） [16] - **护肤品市场（欧睿数据）**： - 2024年中国护肤品市场规模达2712亿元，同比下滑3.7% [23] - 国货品牌表现亮眼，珀莱雅、自然堂等5个国货品牌进入市占率前十，珀莱雅品牌力压雅诗兰黛成为榜三 [23] - 2024年公司口径CR10为52.7%，品牌口径CR10为37.8% [24] - **彩妆市场（欧睿数据）**： - 2024年市场规模620亿元，同比略增0.4% [25] - 国货品牌在前十榜单中占据5席，毛戈平市占率大幅提升1个百分点至3.7% [25][26] - **电商渠道数据（2026年2月抖音+淘系）**： - 上美股份合计GMV为7.9亿元，同比增长4%；其中韩束品牌GMV为6.6亿元，同比增长2% [15] - 珀莱雅合计GMV为6.6亿元，同比下降11% [15] - 毛戈平品牌GMV为3.0亿元，同比下降6% [15] - 若羽臣合计GMV为1.8亿元，同比增长73% [15] - 敷尔佳品牌GMV为1.6亿元，同比增长73% [15] 机构持仓与解禁 - **2024年第四季度基金持仓变化**： - 巨子生物：持股总市值205,292万元，环比下降4%；持股总量4443万股，环比下降5% [27][29] - 爱美客：持股总市值189,851万元，环比下降30%；持股总量1040万股，环比下降9% [28][29] - 珀莱雅：持股总市值43,572万元，环比下降72%；持股总量514万股，环比下降64% [28][29] - 丸美生物：持股总市值31,227万元，环比大幅增长8355%；持股总量968万股，环比大幅增长7451% [28][29] - **近期解禁安排**：涉及敷尔佳、登康口腔、润本股份等公司，其中润本股份将于2026年10月19日解禁2907万股首发原股东限售股份 [31] 投资分析意见 - **化妆品板块核心推荐**： 1. 渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的毛戈平、上美股份、上海家化 [4] 2. 期待业绩增速边际改善的珀莱雅、丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物 [4] 3. 母婴板块的圣贝拉、孩子王 [4] - **医美板块核心推荐**：把握研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司，重点看好大单品驱动、产品管线布局广泛的标的；推荐爱美客、朗姿股份 [4] - **电商代运营及个护自有品牌推荐**：若羽臣、壹网壹创、水羊股份、青木科技 [4] 估值概览 - 报告列出了主要公司的估值与评级，例如： - 珀莱雅(603605.SH)：2026年3月20日股价65.02元，对应2026年预测PE为14倍，评级“买入” [34] - 巨子生物(2367.HK)：股价30.70港元，对应2026年预测PE为10倍，评级“买入” [35] - 爱美客(300896.SZ)：股价128.88元，对应2026年预测PE为27倍，评级“买入” [35] - 毛戈平(1318.HK)：股价78.60港元，对应2026年预测PE为23倍，评级“买入” [35]

2025年业绩总览 - 2025年公司实现营业收入55.2亿元，同比下滑0.4%；归母净利润19.1亿元，同比下滑7.2%；经调整净利润19.6亿元，同比下滑8.9% [4] - 业绩呈现明显的前高后低态势：上半年（1H2025）营收31.1亿元，同比增长22.5%，归母净利润11.8亿元，同比增长20.2%；下半年（2H2025）营收24.1亿元，同比下滑19.8%，归母净利润7.3亿元，同比下滑32.1% [4] 分产品与品牌表现 - 分产品看，专业皮肤护理产品营收55.0亿元，同比微降0.4%，其中功效性护肤品营收43.4亿元，同比增长0.8%，营收占比提升0.9个百分点至78.6%；医用敷料营收11.6亿元，同比下滑4.8%，营收占比下降1.0个百分点至21.0% [5] - 分品牌看，可复美品牌营收44.7亿元，同比下滑1.6%，营收占比81.0%，同比下降1.0个百分点；可丽金品牌营收9.2亿元，同比增长9.2%，营收占比16.6%，同比提升1.4个百分点 [5] - 可复美品牌受外部舆情影响，下半年收入承压明显：上半年营收25.4亿元，同比增长22.7%；下半年营收19.3亿元，同比下滑22.0% [5] 渠道与运营分析 - 分渠道看，DTC线上直销营收34.0亿元，同比下滑5.2%；电商平台线上直销营收5.1亿元，同比增长34.8%；线下直销营收2.2亿元，同比增长32.3%；经销营收13.8亿元，同比下滑1.5% [6] - 受行业价格竞争及外部舆情冲击，达播端收入下滑，但公司通过新设自播间、强化自营端精细化运营，实现了自营端整体收入的正增长 [7] - 2025年公司毛利率同比下滑1.8个百分点至80.3%，主要因高毛利的医用敷料业务收入占比下滑所致，下半年（2H2025）毛利率为79%，同比下滑3.2个百分点 [8] - 2025年销售/管理/研发费用率分别为37.3%/3.1%/1.6%，同比分别+1.0/+0.3/-0.3个百分点；下半年销售费用率显著升高至41.5%（同比+4.2个百分点），主要因公司加大品牌建设投入及收入规模下滑所致 [8] 新品推出与未来规划 - 可复美品牌在2025年推出了胶原棒2.0、帧域密修系列（添加专研IV型热塑胶原），焦点面霜收入实现高速增长；2026年计划针对胶原修护系列和焦点系列推出重要新品 [6] - 可丽金品牌在2025年推出胶原大膜王3.0版本，2026年亦计划推出重要新品，并进行品牌和产品系列的梳理重塑 [6] - 2026年，公司护肤品业务（包括可复美、可丽金、焦点系列等）将有多个产品上新，旨在降低对单一产品的依赖、优化收入结构 [9] 医美业务新增长点 - 公司重组胶原蛋白冻干纤维和重组胶原蛋白复合溶液两张三类医疗器械注册证已分别于2025年10月和2026年1月获批 [9] - 2026年，医美产品有望快速向下游机构和终端医院铺货，直接贡献收入增量，构筑新的增长曲线 [9]

报告投资评级 - 投资评级：买入 [4] - 当前价格：30.70港元 [4] - 合理价值：33.66港元 [4][9][13] 核心观点与业绩回顾 - 报告核心观点：公司业绩短期承压，但看好其重组胶原蛋白的长期价值，认为公司处于产品矩阵升级与渠道结构优化的关键期，短期业绩调整已逐步消化，预计2026年业绩有望重回复苏轨道 [1][9][13] - 2025年业绩回顾：2025年公司实现营业收入55.19亿元，同比下降0.4%，归母净利润19.15亿元，同比下降7.2% [2][9] - 2025年下半年业绩：2025年下半年收入24.1亿元，同比下滑19.8%，Non-GAAP净利润7.3亿元，同比下滑32.9% [9] - 盈利能力变化：2025年毛利率同比下降1.8个百分点至80.3%，净利率同比下降2.5个百分点至34.7% [9] - 费用情况：2025年销售费用率同比增加1.0个百分点至37.3% [9] 分业务分析 - **功效性护肤品**：2025年收入43.4亿元，同比微增0.8%，增长主要得益于全渠道营销投放加强，以及可复美焦点面霜与可丽金大膜王3.0持续放量 [9] - **医用敷料**：2025年收入11.6亿元，同比下滑4.8%，主要原因是公司为维护价格体系，主动加强渠道销售管控，对短期收入造成冲击 [9] 分品牌分析 - **可复美**：2025年收入44.69亿元，同比下降1.6%，收入短期承压主要受外部冲击与行业价格竞争加剧影响 [9][12] - **可丽金**：2025年收入9.18亿元，同比增长9.2%，增长受益于线上渠道拓展与大单品大膜王迭代升级 [9][12] 分渠道分析 - **线上DTC**：2025年收入34.0亿元，同比下降5%，公司通过新设直播间与精细化营运对冲下滑压力 [9] - **电商平台直销**：2025年收入5.1亿元，同比增长35%，增长受益于京东自营渠道持续推进货品组合 [9] - **线下直销**：2025年收入2.2亿元，同比增长32%，增长受益于化妆品连锁店数量增长 [9] - **经销商**：2025年收入13.8亿元，同比下降2%，受价格体系与渠道管控影响而承压 [9] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计2026-2028年公司营业收入分别为60.73亿元、68.66亿元、78.89亿元，同比增长率分别为10.0%、13.1%、14.9% [2][10][12] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.82亿元、21.59亿元、23.93亿元，同比增长率分别为3.5%、8.9%、10.8% [2][10][13] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.85元、2.02元、2.23元 [2] - **毛利率趋势**：预计2026-2028年整体毛利率将有所下滑，分别降至79.9%、79.2%、78.6%，主要因产品结构由高利润率的械字号产品向毛利率相对较低的护肤品拓展 [10][12][18] - **费用率假设**：预计2026-2028年销售费用率将逐步提升，分别达到38.3%、38.8%、39.2%，主要用于加大品牌建设与营销投放 [11][12] 增长驱动与估值 - **增长驱动**：预计2026年业绩复苏主要基于医美三类械产品上市及线上渠道效率提升 [9][13] - **品牌增长预期**： - **可复美**：预计2026-2028年收入增速分别为8%、12%、15%，2026年将加大营销投放与心智重建 [10][12] - **可丽金**：预计2026-2028年收入增速分别为20%、18%、15%，将继续孵化新一代大单品并优化营销资源 [10][12] - **估值基础**：给予公司2026年合理PE估值16倍，对应合理价值33.66港元/股（港币/人民币汇率0.88） [9][13] - **当前估值**：基于2025年业绩，报告时市盈率（P/E）为16.4倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为10.7倍 [2]

投资评级与目标 - 报告对巨子生物(2367.HK)给予“买入”评级 [1] - 最新收盘价为30.86港元，总市值为330.48亿港元 [1] 核心观点与业绩概述 - 报告核心观点认为公司业绩符合预期，期待重回增长趋势 [1] - 2025年公司实现营收55.19亿元，同比下滑0.4%，归母净利润19.15亿元，同比下滑7.2% [2] - 2025年下半年营收24.06亿元，同比下滑19.8%，归母净利润7.33亿元，同比下滑32.1% [2] - 公司建议派发末期股息及特别股息合计1.2104元/股，派息总额约12.9亿元 [2] 收入端分析 - 分品类看：功效性护肤品收入43.37亿元，同比增长0.8%，占比78.6%；医用敷料收入11.6亿元，同比下滑4.8%，占比21.0%；保健食品及其他收入0.22亿元，同比增长17.9%，占比0.4% [3] - 分品牌看：可复美收入44.7亿元，同比下滑1.6%，占比81.0%；可丽金收入9.18亿元，同比增长9.2%，占比16.6%；其他品牌收入1.09亿元，同比下滑21.1%，占比2.0% [3] - 分渠道看：DTC店铺线上直销收入34.02亿元，同比下滑5.2%，占比61.7%；电商平台线上直销收入5.09亿元，同比增长34.8%，占比9.2%；线下直销收入2.25亿元，同比增长32.3%，占比4.1%；经销收入13.83亿元，同比下滑1.5%，占比25.1% [3] - 功效性护肤品增长得益于全渠道营销及明星单品（如可复美焦点面霜、可丽金大膜王3.0）的推动 [3] - 医用敷料及经销渠道收入下滑主要系公司为维护价格体系主动加强渠道管控所致 [3] - DTC店铺收入下滑因行业竞争加剧及外部冲击导致达播端承压，公司正通过新设自播间强化运营以对冲压力 [3] - 电商平台及线下直销高增得益于京东渠道建设及线下专卖店布局的推进 [3] 利润端与费用分析 - 2025年公司毛利率为80.34%，同比下降1.76个百分点；其中下半年毛利率为78.60%，同比下降3.23个百分点，下滑主因产品结构变化 [4] - 2025年归母净利率为34.70%，同比下降2.52个百分点；其中下半年归母净利率为30.46%，同比下降5.54个百分点，系毛利率下滑叠加费用率上行所致 [4] - 2025年期间费用率为41.92%，同比上升1.02个百分点 [5] - 销售费用率为37.25%，同比上升1.00个百分点；管理费用率为3.05%，同比上升0.34个百分点；研发费用率为1.61%，同比下降0.31个百分点 [5] - 下半年期间费用率显著上升至47.01%，同比增加5.02个百分点，其中销售费用率同比大幅上升4.23个百分点至41.45%，主要因公司加大品牌建设投入 [5] 公司发展战略与未来展望 - 产品端：医疗器械系列拓展形态与场景；胶原修护系列推出“胶原棒2.0”；可复美焦点面霜高速增长，2026年计划再推2款新品；可丽金完成胶原大膜王3.0升级；可预品牌新增五官护理等系列；医美产品中，重组I型胶原蛋白冻干纤维及复合溶液已获批，将于2026年起逐步上市 [6][7] - 渠道端：线上进行差异化运营，如抖音多账号直播以平滑波动；线下深化专业与大众渠道双轨布局，国内门店稳步增加；海外市场已入驻新加坡、马来西亚屈臣氏、韩国首尔新罗免税店及北美线上渠道 [7] - 投资建议认为，公司坚持长期主义，2026年伴随新品推出、渠道改善及品牌势能强化，业绩有望重回增长轨道 [8] - 远期看，公司凭借研发壁垒和品牌优势有望提升行业渗透率，并将重组胶原蛋白应用拓宽至增发护发及美白等领域，同时海外发展为集团打开长期天花板 [8] - 盈利预测调整：预计2026-2028年营收分别为61.13亿元、69.32亿元、78.21亿元；归母净利润分别为19.50亿元、21.39亿元、23.34亿元；对应每股收益分别为1.82元、2.00元、2.18元 [8] - 以2026年3月19日收盘价30.86港元计算，对应市盈率分别为16倍、14倍、13倍 [8]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点总结 - 外部舆情利空已落地，2025年业绩阶段性承压，但护肤业务有望于2026年下半年重拾升势，医美业务将构建新的增长曲线 [1][3][4][7] - 公司2025年实现营业收入55.2亿元，同比微降0.4%；归母净利润19.1亿元，同比下降7.2% [3] - 分上下半年看，业绩呈现前高后低态势：上半年营收31.1亿元，同比增长22.5%；归母净利润11.8亿元，同比增长20.2%。下半年营收24.1亿元，同比下降19.8%；归母净利润7.3亿元，同比下降32.1% [3] - 尽管短期承压，但公司有望凭借持续的产品推新和医美业务破局重回增长通道，当前估值具有性价比 [7] 业务与财务表现分析 - **分产品看**：2025年专业皮肤护理产品营收55.0亿元，同比微降0.4%。其中，功效性护肤品营收43.4亿元，同比增长0.8%，营收占比提升0.9个百分点至78.6%；医用敷料营收11.6亿元，同比下降4.8%，营收占比下降1.0个百分点至21.0% [4] - **分品牌看**：可复美品牌营收44.7亿元，同比下降1.6%，营收占比81.0%，受外部舆情影响承压。可丽金品牌营收9.2亿元，同比增长9.2%，营收占比提升1.4个百分点至16.6% [4] - **分渠道看**：DTC线上直销营收34.0亿元，同比下降5.2%；电商平台线上直销营收5.1亿元，同比增长34.8%；线下直销营收2.2亿元，同比增长32.3%；经销营收13.8亿元，同比下降1.5%。达播端收入下滑，但通过强化自营运营，自营端整体收入实现正增长 [5] - **盈利能力**：2025年毛利率同比下降1.8个百分点至80.3%，主要因高毛利的医用敷料收入占比下滑。销售费用率同比上升1.0个百分点至37.3%，下半年因加大品牌投入及收入规模下滑，费用率升至41.5% [6] 未来增长驱动 - **护肤业务**：2026年计划推出多款新品，包括可复美胶原棒S+新品、焦点系列2款新品，以及吨吨系列、秩序系列和可丽金品牌新品，以优化收入结构，降低对单一产品的依赖 [5][7] - **医美业务**：重组胶原蛋白冻干纤维（2025年10月获批）和重组胶原蛋白复合溶液（2026年1月获批）两张三类医疗器械注册证已获批，2026年有望快速向下游机构铺货，直接贡献收入增量，构筑新增长曲线 [7] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年归母净利润预测至20.1亿元和23.7亿元（下调幅度分别为42%和47%），新增2028年预测为27.8亿元 [7] - 预计2025-2027年EPS分别为1.79元、1.88元和2.22元 [7][12] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别约为15倍、14倍和12倍 [7][12] - 预计营业收入将从2025年的55.2亿元（5519百万元）增长至2028年的83.8亿元（8384百万元） [8][12] - 预计归母净利润将从2025年的19.2亿元（1915百万元）增长至2028年的27.8亿元（2781百万元） [8][12]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 38大促期间国货品牌表现亮眼，上美股份发布正面盈利预告，显示化妆品赛道高景气[3][23] - 投资应关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品及医美四大主线[6][30][31] 根据相关目录分别进行总结 1 零售社服行情回顾 - 本周（3月2日-3月6日）商贸零售指数报2257.27点，下跌3.91%，社会服务指数报9027.93点，下跌3.63%，在31个一级行业中分别位列第25和第23位[5][15] - 同期上证综指下跌0.93%，深证成指下跌2.22%[15] - 年初至今（截至2026年3月6日），商贸零售指数累计下跌6.82%，社会服务指数累计上涨3.01%[15][16] - 细分板块中，本周旅游及景区板块跌幅最小，为-2.08%；2026年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大，为5.90%[5][17][19] - 个股方面，本周苏美达（+14.3%）、行动教育（+10.3%）、大连圣亚（+4.0%）涨幅靠前；锦和商管（-12.8%）、孩子王（-11.8%）、赛维时代（-10.0%）跌幅靠前[5][20][21][22] 2 周观点：38大促国货表现亮眼，上美股份发布盈喜预告 - **2.1 行业动态：38大促国货品牌表现亮眼，上美股份发布正面盈利预告** - **淘系渠道表现**：李佳琦直播间38美妆节预售首日，国货品牌表现强劲[23] - 选品方面，珀莱雅以29个链接数领跑，贝泰妮和巨子生物分别以15和13个链接紧随其后[23] - 销售方面，多个品牌GMV跨入千万级门槛，珀莱雅GMV超3738万元，巨子生物和贝泰妮预售业绩分别为1508万元和1381万元，花知晓唇部合集当日预订量超5万件[23] - 趋势方面，敷尔佳湿敷膜、薇诺娜特护霜、可复美次抛精华等功效护肤单品销量亮眼[23] - **抖音渠道表现**：38大促呈现品牌自播主导、护肤品套装领跑、下沉市场消费力崛起的特点[25] - 渠道格局：品牌自营号销量占比接近六成，商品卡贡献超两成销量[25] - 品类表现：护肤品套装销售突出，国货护肤套装领跑，韩束红蛮腰大礼盒及377白蛮腰套装销售额均达7500万至1亿元[25] - 价格与人群：50-100元与100-300元价格带合计销量占比超63%，24-40岁女性贡献75%成交额，三线城市受众占比约32%[25] - **上美股份业绩预告**：预计2025年度营业收入为91-92亿元，同比增长34.0%-35.4%；净利润约11.4-11.6亿元，同比增长41.9%-44.4%，增长主要得益于韩束品牌持续增长及Newpage一页收入高增[3][27] - **上美股份渠道数据**：2025年全年天猫与抖音合计GMV近85亿元，同比增长24%，其中韩束、一页、安敏优分别同比增长19%、122%、156%[27] - **2.2 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司** - **投资主线一（黄金珠宝）**：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐潮宏基、老铺黄金、周大福等[6][30] - **投资主线二（线下零售）**：关注顺应趋势变革的线下零售企业和AI赋能跨境电商龙头，重点推荐永辉超市、爱婴室、吉宏股份、赛维时代等[6][30] - **投资主线三（化妆品）**：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、润本股份[6][31] - **投资主线四（医美）**：关注差异化医美产品厂商和持续并购扩张的连锁医美机构，重点推荐美丽田园医疗健康、爱美客、科笛-B、朗姿股份等[6][31] - **重点公司核心观点摘要**： - **潮宏基**：预计2025年归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%-175%，渠道拓展顺利，2025年底门店总数达1668家[36][37] - **美丽田园医疗健康**：预计2025年归母净利润不低于3.4亿元，同比增长34%，“双美+双保健”业务协同，获客成本低至2%[32][39] - **周大福**：FY2026H1营收389.86亿港元，归母净利润25.34亿港元；FY2026Q3中国内地直营同店销售同比增长38.8%[32][43] - **永辉超市**：2025年前三季度营收424.34亿元，归母净利润-7.10亿元，处于供应链改革和门店调改期[36][45] - **爱婴室**：2025年前三季度营收27.25亿元，同比增长10.4%，归母净利润0.52亿元，同比增长9.3%，门店稳健扩张[36][48] - **珀莱雅**：2025年前三季度营收70.98亿元，同比增长1.9%，归母净利润10.26亿元，同比增长2.7%，双11表现亮眼[36][58] - **上美股份**：预计2025年归母净利润11.4-11.6亿元，同比增长41.9%-44.4%，主品牌韩束势能持续[36] - **老铺黄金**：FY2025H1营收123.54亿元，同比增长250.9%，归母净利润22.68亿元，同比增长285.8%[36] - **毛戈平**：FY2025H1营收25.88亿元，同比增长31.3%，归母净利润6.70亿元，同比增长36.1%[36] - **巨子生物**：FY2025H1营收31.13亿元，同比增长21.7%，归母净利润11.82亿元，同比增长20.2%[36] 3 零售社服行业动态追踪 - **3.1 行业关键词**：包括蓝瓶咖啡（大钲资本将收购）、门店立减（淘宝闪购上线工具）、抖音即送（“随心团”更名）、好运连得（阿里潮玩首店落地北京）、现磨咖啡（蜜雪冰城试水）[4]

会议与奖项背景 - 金融界于12月26日在北京主办“启航·2025金融峰会”，主题为“新开局、新动能、新征程”，汇聚了数百位来自监管部门、行业协会、金融机构等领域的嘉宾 [1] - 峰会上揭晓了第十四届金融界“金智奖”年度评选结果，巨子生物荣获“杰出成长性企业”奖项 [1] - “金智奖”旨在树立高质量发展标杆，引导上市公司聚焦主业与持续创新，推动资本向优质企业集聚 [3] - 本届评选基于企业财务数据和公开信息建立量化模型，覆盖A股、港股及中概股超8000家企业，最终评选出近200家获奖企业 [3] - 评选标准紧密契合“十五五”规划中“提升上市公司质量”的要求，从社会责任、实业贡献、投资回报、成长前景、创新效率、杰出品牌六大维度进行考察 [3] 奖项评选标准与企业核心能力 - “杰出成长性企业”奖项核心在于综合考察企业的持续增长潜力与高质量发展能力 [4] - 奖项重点考量企业在主业深耕、创新驱动、市场拓展、运营效率等关键维度的综合表现 [4] - 该奖项旨在挖掘具备长期发展韧性的优质企业，引导企业坚守创新并夯实成长根基，为实体经济高质量发展注入新活力 [4] 公司财务与业务表现 - 2025年上半年，公司实现营业收入31.13亿元，同比增长22.52% [4] - 2025年上半年，公司实现净利润11.82亿元，同比增长20.23% [4] - 公司主营业务聚焦专业皮肤护理产品与保健食品两大品类，其中专业护肤品（含功能性护肤品与医用敷料）为核心收入来源，占比超99% [4] - 旗舰品牌可复美2025上半年实现营收25.4亿元，同比增长22.7%，占总营收的81.7% [5] - 可复美品牌旗下“焦点面霜”持续实现人群破圈，其“械品乳”与“械品次抛”产品在“618”大促中分别位列京东医用美护类目TOP1和TOP2 [5] - 可丽金品牌2025上半年营收5.03亿元，同比增长26.9%，其明星单品“胶原大膜王”3.0版本跻身天猫涂抹面膜热卖榜TOP4 [5] - 公司线上线下协同的全域网络有效抵御了单一渠道波动风险，为持续增长提供保障 [5] 公司战略与未来展望 - 作为专业皮肤护理领域的标杆企业，公司始终聚焦主业深耕细作，在消费疲软背景下展现出强劲增长韧性 [4] - 强大的品牌矩阵与单品竞争力为业绩增长提供了坚实支撑 [5] - 未来，公司将继续坚守主业深耕创新，持续强化全渠道布局与技术研发优势，丰富产品矩阵 [5] - 公司计划拓展医美与海外增量市场，以更高质量的发展回馈市场信任 [5] - 公司致力于为生物护肤行业的创新升级与高质量发展贡献更多力量 [5]

行业宏观前景 - 在数字经济与消费转型驱动下，即时零售正以“分钟级履约”重新定义商业效率 [1] - 根据报告，预计2026年中国即时零售市场规模将突破1万亿元，到2030年将达到2万亿元 [1] - 构建良好生态、推动高质量发展是即时零售行业的重要议题 [1] 京东时尚秒送业务规模与增长 - 截至2025年底，京东时尚秒送累计入驻商家超千家，涵盖滔搏、安踏、李宁、鸿星尔克、波司登、特步等国内零售巨头及服饰运动大牌 [1] - 营业门店数量同比增长超150%，覆盖服装、鞋靴、内衣、美妆、运动户外等多个核心品类 [1] - 2025年，耐克、阿迪达斯、骆驼、安踏等运动户外品牌在京东时尚秒送的成交额同比增长均超2倍 [1] - 内衣品牌松山棉店成交额同比增长5倍 [1] - 自2025年11月入驻以来，波司登销售呈现高增长态势 [1] 节日消费与品类表现 - 节日礼赠的即时消费需求增长明显，受送礼观念日常化、礼赠品类品质化及多元化趋势影响 [2] - 2025年七夕礼遇季期间，京东时尚秒送美妆护肤品类整体成交额同比增长超150% [2] - 七夕期间，香水、礼盒套装、口红品类增长超4倍 [2] - 七夕期间，SK-II、迪奥、YSL、兰蔻等国际美妆大牌成交额同比增长超6倍 [2] - 针对2026跨年元旦等节日，京东时尚秒送推出美妆护肤礼盒、运动鞋服、内衣礼盒等热门大牌爆款限时低至5折等优惠 [2] 战略价值与未来方向 - 京东时尚秒送的快速发展丰富了即时零售市场生态，并助力合作品牌高效拓展线上增量市场、提升运营效率 [2] - 未来，京东时尚秒送将继续携手更多合作伙伴，拓展服务与履约能力 [2] - 未来将聚焦应急、换季、礼赠等消费者痛点场景，保障商品品质和送达时效，让“随时随地、即想即得”的时尚消费体验成为常态 [2]