报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 零售行业本周表现不佳但钟表珠宝板块亮眼，美丽田园股权结构优化且新氧青春诊所发展迅速，建议关注黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美等高景气赛道优质公司[7][5][8] 根据相关目录分别进行总结 零售行情回顾 - 本周（6 月 30 日 - 7 月 4 日）A股上涨，零售行业指数下跌 0.16%，跑输上证综指 1.56 个百分点，在 31 个一级行业中位列第 27 位；2025 年年初至今，零售行业指数下跌 3.85%，表现弱于大盘[14] - 零售各细分板块中，本周钟表珠宝板块涨幅最大，周涨幅为 4.51%；2025 年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大，累计涨幅为 31.27%[16] - 个股方面，本周大东方、步步高、苏豪弘业涨幅靠前，涨幅分别为 6.6%、5.6%和 5.0%；星徽股份、国芳集团、翠微股份跌幅靠前[21] 零售观点 行业动态 - 美丽田园股东 CPE 拟出售约 5133 万股（约 21.77%）公司股份后不再作为主要股东，股权结构变化或优化治理结构；5 月 28 日增持奈瑞儿 20%股权，持股比例升至 90%；2025H1 女神节大促权益金、销售额、客流均同比增长，商业模式持续验证[24] - 新氧从线上流量平台向线下连锁诊所转型，旗下新氧青春诊所已覆盖 9 城 31 家门店，2025 年一季度连锁业务收入同比增长 551%，截至 6 月 7 日累计服务人次突破 20 万；通过供应链布局与互联网模式实现高效运营[27] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等[29] - 线下零售：关注顺应趋势积极变革探索的企业，重点推荐爱婴室、永辉超市等[29] - 化妆品：关注把握细分结构性机会且综合实力强的国货品牌，重点推荐上美股份、珀莱雅、巨子生物等[30] - 医美：关注差异化医美产品上游厂商及医美机构龙头，重点推荐爱美客、科笛 - B 等[30] 各公司核心观点与投资逻辑 - 周大福：2025 财年营收和归母净利润同比下降，经营承压；推进产品结构优化和门店调性升级，同店销售降幅收窄，毛利率改善[36][37] - 潮宏基：2025Q1 业绩高增超预期，深耕时尚黄金品类，发挥差异化设计能力优势，加盟渠道逆势扩张[39][40] - 周大生：2024 年及 2025Q1 经营业绩承压，通过重塑多品牌定位，未来成长动能值得期待[42] - 朗姿股份：2024 年归母净利润同比增长 1.4%，医美业务增长稳健，推进构建“泛时尚产业互联生态圈”[45][47] - 珀莱雅：2025Q1 归母净利润同比 +28.9%，多系列新品布局贡献增长，产品、运营、品牌全方位发力[49][51] - 润本股份：2025Q1 收入和利润分别同比 +44.0%/+24.6%，积极开拓高潜力细分品类，期待防晒新品与抖音渠道放量[52][54] - 永辉超市：2025Q1 稳态调改店实现盈利，向品质零售转型进展顺利，长期经营拐点可期[55][57] - 丸美生物：2025Q1 扣非归母净利润 +28.6%，眼部类和美容类表现亮眼，产品结构持续优化带动盈利能力提升[59][60] - 华熙生物：组织管理变革致短期业绩承压，期待 2025 年迎来发展拐点，有序推进全面变革[62][64] - 爱婴室：2024 年归母净利润 +1.6%，母婴主业表现稳健，万代合作打开第二增长曲线[65][67] - 老铺黄金：2024 年归母净利润同比 +253.9%，品牌破圈、产品迭代、渠道升级驱动业绩高增长，致力打造“世界黄金第一品牌”[68][71] - 毛戈平：2024 年收入利润增长超 30%，高端品牌势能持续向上，彩妆护肤协同发展，发力高端渠道利好同店[72][74] - 巨子生物：2024 年归母净利润同比 +42.1%，胶原棒势能持续释放，第二梯队系列起势迅速，产品渠道研发多点发力[76][78] - 科笛 - B：2024 年营收倍增，毛发及护肤产品表现突出，商业化能力持续验证，2025 年有望迎来业绩新增长点[79][80] - 上美股份：2024 年归母净利润 +69.4%，韩束 6 大 BU 协同发展，Newpage 一页势头较猛，新品牌预计尽快面世[82][84] - 爱美客：2024 年营收和归母净利润同比增长，大单品嗨体保持韧性，凝胶类高毛利产品占比提升，产品、渠道、研发多管齐下巩固核心竞争力[85][86] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 京东七鲜：华北区域覆盖加速，将在天津、北京、石家庄等地开设新商场店和卫星小店，2025 年底前完成京津地区全覆盖[89] - 梦龙冰淇淋：正式完成业务独立运营，计划于 2025 年第四季度上市[89] - 净妍生物：与美国赛诺秀签约合作，开启无创舒适热玛吉新时代[89] - 淘宝闪购：12 个月内直补消费者及商家共 500 亿，促进商家生意增长[90] - 浣熊食堂：美团三年将建成 1200 家，已吸引上百餐饮品牌加入[90] - 闪电仓：家家悦 24 小时生活超市首批闪电仓上线，提供极速发货和 30 分钟送达服务[90] - Color Wow：欧莱雅集团宣布收购美发品牌 Color Wow[91] - 雅诗兰黛：7 月 11 日正式入驻天猫，携手打造平台首个搭载 AI 工具的护肤品牌旗舰店[92] - 小象超市：线下首店或于 7 月在北京、杭州双开，对标盒马 NB，主打社区折扣小店[92] 大事提醒 - 关注吉宏股份、中兴商业、国芳集团等多家公司股东大会召开，以及小商品城、爱婴室、永辉超市等公司中报预计披露日期和高鑫零售分红[92] - 关注 ICBE2025 杭州国际跨境电商交易博览会、2025 第十六届全球新电商博览会等多个行业展会[93]

报告公司投资评级 报告未提及对巨子生物的投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年6月24日巨子生物举行经营更新会议，探讨近期舆情事件、公司最新经营情况及未来业务恢复 [1][6] - 重组胶原蛋白产业处于发展初期，标准缺乏统一规范，公司将积极参与推动标准建立 [2][7] - 线上业务618期间受一定冲击但整体可控，线下业务受舆情影响较小，年初至今业绩表现优于目标 [2][3][8][9] - 公司维持全年业绩指引不变，三类医疗器械审批正常推进未受影响 [3][10] - 2025上半年利润率未受舆情影响，下半年费用投入增加但可控 [4][11] - 未来将强化品牌与消费者沟通，增强信任，线上营销围绕“人、货、场”展开 [4][5][12][13] 根据相关目录分别进行总结 产业现状 - 重组胶原蛋白产业处于发展初期，检测和质量标准缺乏统一规范，各企业依自身标准行事 [2][7] - 化妆品成分复杂会干扰重组胶原蛋白检测结果准确性，国家未出台复杂基质中检测统一标准，公司强调建立样品前处理方法等确保检测准确 [2][7] - 产业初期标准滞后是普遍问题，随着国家标准逐步建立，企业标准提升空间大，巨子生物将积极参与推动 [2][7] 线上业务 - 5.13 - 5.24可复美销售正常，处天猫国货美妆top2位置，5.24舆情事件后可复美自播间退货率小幅提升后恢复正常，部分达播受影响停播 [2][8] - 除舆情中产品可复美胶原棒外，2024年新推出的可复美焦点面霜处于培育阶段，销售额达公司预期 [2][8] - 可丽金品牌未受舆情影响，618期间增速高于全年指引，与公司规划和目标一致，线上业务整体保持一定韧性 [2][8] 线下业务 - 医院、药店、CVS店铺覆盖保持稳定，库存和价格体系维持健康水平 [3][9] - 大单品医疗器械类产品（主要是二类医疗器械）消费者认知度高，线下销售良好，未受舆情影响，支撑线下业务稳定发展 [3][9] - 线下业务年初至今业绩表现优于公司目标 [3][9] 业绩指引与审批情况 - 公司维持全年业绩指引不变，因1 - 5月业绩符合预期，化妆品行业营收普遍下半年高于上半年，公司有信心在第三、四季度追回收入增长 [3][10] - 三类医疗器械审批工作正常推进，未受本次舆情影响，药监局审批关注产品安全性和有效性，按流程准备临床和实验数据 [3][10] 利润率情况 - 2025上半年利润率未受舆情影响，线下渠道利润率高，线下业务占比提升对利润率有正面帮助，线上达播利润率低，达播占比减少也有正向作用 [4][11] - 消费者沟通费用年初已规划，舆情事件不产生额外费用，达播部分收回无边际增量影响，自播和让利方面计划额外投入吸引客户，下半年费用投入增加但可控 [4][11] 未来举措 - 强化品牌与消费者沟通，增强信任，措施包括加强透明沟通、提升消费者粘性、传播技术实力、联合科研机构完善检测方法、公开关键参数及数据、推进标准制定、开展医学研究等 [4][12] - 未来线上营销围绕“人、货、场”展开，针对新客增加派样和内容营销，针对老客和会员提供差异化组货与专属福利，产品利用专业性搭配场景化营销，推出差异化组货，运营场景联合平台和IP活动获取流量扶持，加强与达人直播种草合作 [5][13]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：巨子生物及其旗下品牌可复美、可丽金，竞品公司珀莱雅、完美、锦波生物、景博生物、创建等 - 行业：重组胶原蛋白行业，涵盖功效护肤品、医用敷料和医美注射剂领域 纪要提到的核心观点和论据 舆情事件及影响 - 核心观点：“大嘴博士”质疑可复美胶原棒重组胶原蛋白成分，虽第三方检测达标但仍受质疑，对巨子生物短期销售和品牌形象造成显著影响 - 论据：618全周期可复美目标增速60%，实际仅20%-30%；5月25日抖音平台销量较前一天下降50%；达人直播带货受阻，投流效率从KPH4降至不足2.5 - 3；抖音搜索出现负面视频影响品牌形象 [1][2][3] 长期发展逻辑 - 核心观点：重组胶原蛋白市场长期向好，巨子生物作为领军者受益于市场细分和精细化趋势，长期发展潜力大 - 论据：市场规模约400亿人民币，拥有40%左右的KOL数量；新型重组胶原蛋白增加新场景和功能，吸引不同人群；不同品牌切入不同场景、人群和价格带推动市场扩容 [4] 主要产品表现 - 核心观点：可复美各产品表现不一，部分产品有增长潜力，部分产品面临挑战 - 论据： - 胶原棒：疫情前预期增速50%，新客占比近50%，复购率70%-80%，半年复购率40%高于行业平均；2025年4月胶原棒2.0升级，增加四型胶原蛋白，折扣率提升，618单支到手价提高约25% [6] - 焦点面霜：上市八个月营收2亿元，但复购率仅20%，销售依赖直播带货投流和大单品连带销售 [7][8] - 玉润修护面霜：采用线下医美院线推广策略，定位热损伤修复，即时修复效果显著，价格较高，符合年轻高消费人群需求，有望成新增长点 [9] - 敷料：处于稳定增长阶段，2024年销售额约11 - 12亿元，2025年预期14 - 15亿元，缺乏突破性进展，维持稳定增速 [10] 客户态度变化 - 核心观点：舆情事件后老客户对产品功效仍认可，新客户可能持观望态度 - 论据：可复美胶原棒复购率在618和双11期间达40%高于行业平均；新客户可能选择其他品牌或成分类似产品满足修护需求 [12] 渠道运营能力 - 核心观点：巨子生物线上渠道运营能力突出，线下会员运营布局积极，但渠道经营能力仍有提升空间 - 论据： - 线上：投流效率高，拉新效率未下滑；小红书平台2024年相关笔记超10万篇，搜索指数增长45%；自播、笔记宣传侧重科技化场景，邀请穿白大褂主播直播巩固品牌心智 [14][15] - 线下：已拥有20家直营店，2025年计划再开20家；通过开设直营店、举办线下专柜体验活动、柜姐小红书引流等提升线下会员能力 [16] 产品优势判断 - 核心观点：消费者实际使用体验和复购情况比技术指标更重要，老客复购率、新客转化比例和渠道调研数据可判断产品优势和基本盘 - 论据：消费者购买产品主要看效果，胶原蛋白含量是否大于0.1%非关注重点；短期内新客拉新受舆情影响，随时间和公司措施影响会消退 [18][19] 行业竞争格局 - 核心观点：胶原蛋白医美三类械市场开放将有竞争，化妆品领域新玩家进入初期扩容需求；行业整体渠道经营能力需提升，短期内不会激烈竞争 - 论据：三类械市场仅锦波生物获批，景博生物等有预期但未落地；胶原蛋白化妆品无政策门槛，新进入者通过差异化做大市场；大部分胶原蛋白公司渠道经营能力与传统消费品企业有差距 [24][25] 行业发展阶段 - 核心观点：未来两三年内胶原蛋白行业红利期可能结束，行业将重视渠道优势和运营能力 - 论据：投流效率变化显示新增客群触达效率下降；互联网流量红利消退，公司开始布局线下渠道；过去医美行业判断依据集中在产品端，未来将重视渠道优势和运营能力 [28][29] 其他重要但可能被忽略的内容 - 巨子生物2024年12月获得胶原蛋白三类医疗器械优先审批资格，但具体获批时间不确定 [20] - 618期间可复美退货率上升，主要由新客引起，老客户倾向继续使用 [21] - 焦点面霜定位模糊、复购率不高，公司通过大单品连带销售探索新增长点，评估新产品受欢迎程度 [23] - 舆情事件未对整个重组胶原蛋白行业和其他品牌产生广泛影响，完美通过运营提升实现增速 [29] - 为弥补618销售下滑需增加投入，可能导致销售费用率上升，具体幅度需跟踪后续销售情况 [30] - 巨子生物次抛产品2.0版本未受舆情直接打击，若舆情影响淡化预计保持良好增速 [31] - 巨子生物处理舆情事件有不足，但产品端有优势，渠道经营能力有劣势，正尝试构建ToC端用户服务能力 [32][33]

核心观点 - 国金证券维持巨子生物"买入"评级，预计2025-2027年EPS分别为2 40元、2 93元、3 54元，对应PE分别为23倍、19倍、16倍 [1] - 公司产品矩阵（医疗器械系列+胶原修护系列+焦点系列+补水安敏系列+秩序系列）将持续发力，核心竞争优势稳固 [1] - 控股股东Juzi Holding计划增持不低于2亿港元公司股份，反映对公司前景的坚定信心 [1] 财务预测 - 预计2025-2027年EPS分别为2 40元、2 93元、3 54元 [1] - 对应PE分别为23倍、19倍、16倍 [1] 股东增持计划 - Juzi Holding现持有公司股份约54 26% [2] - 计划增持不低于2亿港元，按现价61 2港元估算，预计增持326 8万股，约占总股本0 3% [2] - 增持后公司仍将维持足够公众持股量 [2] 产品战略 - 加大研发投入，积累技术储备，推进三类医疗器械产品的临床申报审批工作 [2] - 打磨更多产品和系列，满足细分需求，丰富品牌内涵 [2] - 产品矩阵包括医疗器械系列、胶原修护系列、焦点系列、补水安敏系列、秩序系列 [1][3] 品牌营销 - 可复美：医用敷料大单品市占率领先，胶原棒持续破圈，复购与用户结构健康，新客占比高，焦点面霜2024年4月上市后表现亮眼 [3] - 可丽金：强化抗老心智，大膜王、嘭嘭次抛销售亮眼，预计2025年继续放量 [3] - 加大主力品牌营销推广力度，培育孵化新品牌，为护肤品业务发展打基础 [3] 未来展望 - 坚持树品牌、拓渠道、强报批的重点方向，提升公司综合实力 [2] - 逐步启动三类医疗器械商业化准备工作，做好市场教育和培训，赋能第二成长曲线 [3]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告的核心观点 - 化妆品板块24年及25Q1业绩分化延续，头部国货凭借性价比、差异化产品及定位、大单品战略及精细化线上运营等优势实现较好增长；个护板块25Q1表现亮眼，头部国货品牌凭借产品升级及渠道拓展表现更为强势；展望Q2，618大促有望进一步催化国货增长 [1] 根据相关目录分别进行总结 化妆品 2024&25Q1业绩综述：头部国货延续增长 - 收入和利润分化延续，头部国货实现较好增长，港股重点公司收入及利润呈较快增速，A股公司分化趋势延续，丸美生物、润本股份增长稳定，珀莱雅收入端降速但利润端有韧性，华熙生物、贝泰妮、上海家化业绩下滑或亏损 [13] - 多数重点公司毛利率及销售费用率提升，多数毛销差及净利率维持平稳或下滑，仅珀莱雅25Q1提升明显 [12][19] - 2024年经营活动现金流量净额方面，毛戈平、巨子生物现金流增长，其余部分公司现金流有所下降，上海家化因2023年支付股权激励行权现金带来较大现金流出，2024年现金流大幅增长 [21] 2025年线上及社零数据跟踪 - 2025年1 - 4月化妆品社零累计增速为+4.0%，慢于整体限额以上社零增速，大盘相对稳定 [23] - 线上方面，护肤品类目4月天猫护肤GMV同比+10%、抖音+14%，Q1天猫+14%、抖音+33%；彩妆香水类目4月天猫彩妆香水GMV同比-3%、抖音+19%，Q1天猫+6%、抖音+35%；不同品类在平台间表现差异符合平台定位认知 [26][29] - 25Q1重点品牌表现趋势与季报一致，4月重点国货品牌GMV增速各有不同 [33] 25Q2投资展望：关注618催化，头部国货有望超预期 - 2025年天猫618大促提前一周开启预售，国货美妆整体较24年呈进步趋势，国产替代加深，头部国货品牌具备价格、成分创新和线上平台运营优势，预计可实现较快增长 [38] - 建议关注巨子生物、丸美生物、毛戈平、润本股份，各公司均有良好发展态势和增长预期 [41][42][43][45] 个护 2024&25Q1业绩综述：头部国货品牌凭借产品升级及渠道拓展表现更为强势 - 收入端，24年主要个护公司收入同比多增长，25Q1收入表现亮眼，国货自主品牌表现较代工公司更强势 [46][47] - 个护品牌凭借产品结构升级及品牌效应提升或稳定毛利率，代工制造类公司通过成本压降提升毛利率 [51] - 多数公司销售费用率整体增加，百亚股份与登康口腔增长明显，稳健医疗管控较严 [53] - 利润增长趋势分化，百亚股份、登康口腔、稳健医疗利润实现不同程度增长 [58] 25Q2投资展望：线上拓展与中高端品牌化趋势不改，公司发展各有看点 - 持续关注国货品牌线上渠道拓展与中高端品牌化进展，个护细分领域展现线上渗透率提升、细分个性化需求涌现特点 [60] - 卫生巾行业，618大促开启，国产品牌有望凭借营销等优势超额受益，建议关注百亚股份、稳健医疗、豪悦护理 [61] - 口腔护理行业，需求相对稳定，消费者有功效护理进阶需求，登康口腔渠道拓展与产品升级驱动业绩增长，建议关注 [62]

文章核心观点 公司2024年年报显示营收和利润大幅增长 产品销售表现良好 渠道拓展成果显著 虽毛利率略有下滑但坚持战略方向构筑可持续增长实力 [2][3][4][5][8][9] 公司业绩情况 - 2024年全年营业收入为55.4亿元 同比增长57.2% 归母净利润为20.6亿元 同比增长42.1% 经调整净利润为21.5亿元 同比增长46.5% [2] 产品销售情况 分产品营收 - 2024年专业皮肤护理产品营收55.2亿元 同比+57.4% 其中功效性护肤品营收43.0亿元 同比+62.5% 营收占比77.7% 同比提升2.6pcts 医用敷料营收12.2亿元 同比+41.5% 营收占比22.0% 同比下降2.4pcts 保健食品及其他业务营收1840万元 同比+15.0% [3] 分品牌营收 - 2024年可复美品牌营收45.4亿元 同比+62.9% 营收占比82.0% 同比提升2.9pcts 可丽金品牌营收8.4亿元 同比+36.3% 营收占比15.2% 同比下降2.3pcts [3] 明星单品与新品表现 - 2024年可复美胶原棒持续高速增长 新品可复美焦点面霜、可丽金胶卷面霜、可丽金胶卷眼霜市场反馈积极 “双十一” 大促中各有排名 “双十一” 期间 可复美线上全渠道GMV同比+80%以上 可丽金线上全渠道GMV同比+150%以上 [4] 渠道销售情况 各渠道营收 - 2024年DTC线上直销营收35.9亿元 同比+66.5% 电商平台线上直销营收3.8亿元 同比+112.5% 线下直销营收1.7亿元 同比+92.0% 经销营收14.0亿元 同比+27.3% [4] 各渠道增长原因 - 线上DTC渠道因多平台布局和精细化运营、明星单品增长、霜类新品推出及品牌营销推广深化延续快速增长 电商平台线上直销因优化平台营销策略和货架结构高速增长 线下直销渠道通过开设门店、增加覆盖和加强营销培训增长 [5] 公司财务指标 - 2024年毛利率同比-1.5pcts至82.1% 主要因产品品类扩充、高毛利率医用敷料业务占比下滑 销售/管理/研发费用率分别为36.3%/2.7%/1.9% 分别同比+3.2pcts/持平/-0.2pcts 销售费用率提高系线上营销投入增加 [8] 公司战略方向 产品端 - 持续完善产品系列 优化升级传统明星单品并推新 今年2月推出可复美 “帧域密修系列” 满足光电项目全周期与皮肤热损伤修护需求 [9] 渠道端 - 深耕线下场景 2024年可复美全国首家品牌旗舰店于重庆万象城开业 目前线下旗舰店、标准店数量已达18家 强化线下渠道并赋能线上规模扩张 [9] 研发端 - 持续加大研发投入 2024年重组人XVII型胶原蛋白、重组人IV型胶原蛋白等独家专利获得授权 实现CHO细胞高效表达高温紧密三螺旋结构重组人胶原蛋白的技术突破 医疗器械方面 2024年12月获得骨修复材料III类医疗器械注册证 III类医疗器械注射用重组胶原蛋白填充剂产品被予以优先审批 有望贡献新业务增量 [9]