投资评级 - 投资评级为买入 维持 [2] 核心观点 - 公司旗下自主研发申报的重组 I 型α1 亚型胶原蛋白冻干纤维械三类证获NMPA批准上市 该产品是中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品 [5] - 该产品的获批凸显了公司在技术研发及产业化落地方面的核心竞争力 将进一步丰富医美产品矩阵 或将逐步打开医美板块的增长曲线 [5] - 考虑到公司近期化妆品板块的可复美品牌受舆论事件影响数据表现较为疲软 预计医美板块Ⅲ类械重组胶原蛋白产品获批后或带来较大边际催化弹性 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为6,99789百万元 8,69363百万元 10,42060百万元 同比增长率分别为263% 242% 199% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2,52121百万元 3,15950百万元 3,80786百万元 同比增长率分别为222% 253% 205% [4][5] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为235元/股 295元/股 355元/股 [4] - 预计公司2025-2027年净资产收益率分别为263% 248% 230% [4] 产品信息 - 获批产品为重组 I 型α1 亚型胶原蛋白冻干纤维 注册证编号为国械注准20253132049 获批时间为10月21日 [5] - 产品规格包括10mg/瓶 12mg/瓶 16mg/瓶 18mg/瓶 20mg/瓶 22mg/瓶 24mg/瓶 [5] - 产品为白色或类白色海绵状固体 由重组I型α1亚型胶原蛋白组成 选用人天然I型α1单链氨基酸序列中的305-1057位 共753个氨基酸 不具备三螺旋结构 [5] - 产品适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹 包括眉间纹 额头纹和鱼尾纹 [5]

公司股价表现 - 公司股价午后下跌超过6%，截至发稿时下跌4.51%，报39.8港元，成交额为5.13亿港元 [1] 产品研发进展 - 公司旗下“重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维”三类医疗器械获批，该产品是中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品，并通过器审与药审联合审评正式获批 [1] - 华泰证券表示，医美新品从获批到上市推广仍需一定筹备时间 [1] 业务运营与财务预测 - 招银国际报告指出，可复美品牌在双十一首阶段线上销售表现相对疲软，估算其下半年线上收入可能同比下滑10%，拖累可复美全年线上收入增速回落至约5% [1] - 可丽金品牌的全年线上收入有望实现约40%的高增长 [1] - 公司线下业务预计将保持稳健增长 [1] - 招银国际预计公司2025年收入增速预测将放缓至12% [1] - 华泰证券维持公司2025年至2027年的归母净利润预测 [1]

招银国际发表报告指，可复美在双十一首阶段线上销售表现相对疲软，该行估算下半年可复美的线上收 入或将按年下滑10%，拖累可复美全年线上收入增速回落至约5%。然而，可丽金的全年线上收入有望 实现约40%的高增长。线下业务预计将保持稳健增长。该行预计公司2025年收入增速预测将放缓至 12%。 智通财经APP获悉，巨子生物(02367)午后跌超6%，截至发稿，跌4.51%，报39.8港元，成交额5.13亿港 元。 消息面上，巨子生物此前公告，公司旗下"重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维"三类医疗器械获批。该产 品是中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品，通过器审与药审联合审评正式获批。华泰证 券表示，考虑医美新品由获批至上市推广仍需一定筹备时间，维持公司25-27年归母净利润预测。 ...

据公司公告，公司旗下"重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维"三类医疗器械获批，适应症为"用于面部真组 织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹"。该行认为当前重组胶原蛋白医美注射 剂仍属蓝海市场，公司具备一定先发优势，后续有望承接赛道红利，参照医美行业龙头公司产品起量节 奏及销售表现，该行预计该产品收入中长期有望达10亿元量级，空间广阔。 智通财经APP获悉，中金发布研报称，维持巨子生物(02367)25-26年盈利预测，当前股价对应25-26年 16/13xP/E。维持跑赢行业评级，基于医美产品获批及化妆品业务修复情况给予目标价70港元对应25-26 年27/21x P/E，有68%的上行空间。 中金主要观点如下： 公司近况 巨子生物10月23日公告，公司旗下"重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维"三类医疗器械获批。该产品是中 国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品，通过器审与药审联合审评正式获批。该行看好公司 医美第二曲线落地，打开中长期成长空间。 重组胶原蛋白冻干纤维获批，为中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂 前期商业化准备充足，B端渠道资源及C端运营能力有望赋能产品起量 公司此前已 ...

中金发布研报称，维持巨子生物(02367)25-26年盈利预测，当前股价对应25-26年16/13xP/E。维持跑赢 行业评级，基于医美产品获批及化妆品业务修复情况给予目标价70港元对应25-26年27/21x P/E，有68% 的上行空间。 重组胶原蛋白冻干纤维获批，为中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂 据公司公告，公司旗下"重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维"三类医疗器械获批，适应症为"用于面部真组 织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹"。该行认为当前重组胶原蛋白医美注射 剂仍属蓝海市场，公司具备一定先发优势，后续有望承接赛道红利，参照医美行业龙头公司产品起量节 奏及销售表现，该行预计该产品收入中长期有望达10亿元量级，空间广阔。 前期商业化准备充足，B端渠道资源及C端运营能力有望赋能产品起量 公司此前已积极进行商业化相关准备工作，包括团队搭建、前期医生及机构沟通等。公司二类械敷料已 有10余年销售时间，截至1H25已覆盖约1700/3000家公立医院/私立医院和医美诊所，可丽金星光瓶、科 睿希亦有一定市场基础，该行认为渠道资源及运营经验可复用性强，同时公司C端品牌运营经验丰富， ...

产品获批与市场潜力 - 公司于2025年10月21日获批中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品，适用于纠正额部动力性皱纹 [1] - 该重组胶原蛋白冻干纤维产品申请于2025年6月13日承办，并于2025年10月21日获批 [2] - 预估该产品中远期具备达到10亿人民币以上销售额的可能性，利润率可观，参考锦波生物2025年上半年净利率45.66% [1] - 注射用重组胶原蛋白头部玩家较稀缺，锦波生物2022年重组胶原蛋白产品营收3.33亿元，同比增长105.0% [1] 研发管线与产品布局 - 公司旗下“重组胶原蛋白植入剂”产品已于2025年8月25日获国家药监局药品审评中心受理 [2] - 锦波生物已获批产品包括重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维、溶液和凝胶 [1] - 锦波生物2023年、2024年及2025年上半年单一材料医疗器械产品收入分别达5.65亿元、11.28亿元和6.45亿元，同比增长率分别为254.65%、99.7%和34.7% [1] 化妆品业务表现 - 可复美品牌2025年第三季度线上全渠道GMV达6.15亿元，同比增长20% [2] - 可丽金品牌2025年第三季度线上全渠道GMV达0.72亿元，同比增长17% [2] - 可复美品牌在2025年第三季度恢复达人带货，并于9月初周年庆邀请贾乃亮助阵抖音直播间 [2] - 天猫双11活动现货首日4小时，可复美累计成交GMV金额跻身前15名 [2] 国际化进展与盈利预测 - 截至2025年9月28日，可复美已入驻新加坡13家屈臣氏门店，胶原棒2.0产品首次登陆海外市场 [2] - 维持公司2025年至2027年归母净利润预测，分别为26.00亿元、32.03亿元和38.12亿元 [2] - 维持公司目标价85.0港元，维持买入评级 [2]

产品获批与布局 - 巨子生物首款注射用重组胶原蛋白产品获批上市，用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，标志着公司完成医美注射类+医美术后修复+功效护肤的全场景产品矩阵布局[1] - 公司正有序推进该注射类新品的商业化工作[1] 市场前景与竞争格局 - 中国医美注射类市场空间广阔，预计2027年市场规模将达到1,470亿元，其中注射类胶原蛋白市场规模预计将达168亿元[2] - 目前国内已获批面部注射用重组胶原蛋白产品共4款，巨子生物产品与竞品均作用于真皮层，针对额部动力性皱纹填充，未来或在眼部及面部抗衰场景展开竞争[2] 公司竞争优势 - 公司具备较强的渠道优势，可复美医用敷料在医美终端积累了深厚渠道网络和品牌认知，近期推出的可复美帧域密修系列进一步强化了医美渠道渗透力[2] - 注射类新品的市场潜力有望快速兑现，成为驱动公司增长的核心引擎之一[2] 产品管线进展 - 公司另有2款注射类胶原蛋白产品处于审批阶段，包括针对中重度颈纹的填充剂和重组胶原蛋白植入剂，预计将覆盖从额部到面部及颈部的多层次抗衰场景[3] 财务表现与预测 - 可复美在双十一首阶段线上销售表现相对疲软，估算2H25可复美线上收入或将同比下滑10%，拖累其全年线上收入增速回落至约5%[4] - 可丽金的全年线上收入有望实现约40%的高增长，线下业务预计将保持稳健增长[4] - 预计公司25年收入增速预测将放缓至12%，基于DCF模型下调目标价至58.35港元，分别对应26x/23x 25E/26E PE[4]

事件概述 - 公司自主研发生产的中国首个“重组I 型α1 亚型胶原蛋白冻干纤维”三类医疗器械正式获得国家药监局批准上市 [1] - 产品规格涵盖10mg/瓶至24mg/瓶等7种型号，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹 [1] 产品与技术分析 - 产品由重组Ⅰ型α1 亚型胶原蛋白组成，选用人天然Ⅰ型α1 单链氨基酸序列中的305-1057位，共753个氨基酸，不具有三螺旋结构 [1] - I 型胶原蛋白具有纤维粗大和排列紧密的特点，能为皮肤提供更强的结构支撑力，可有效改善因胶原流失导致的动态皱纹 [1] - 对α1 链特定片段的精准截取有效保证产品活性及有效性，同时也形成公司的产品创新点和研发壁垒 [1] - 公司是国内第二家获批重组胶原蛋白三类械的企业 [2] 行业前景与市场机会 - 中国重组胶原蛋白市场规模在2025年将达到547亿元，其中医美市场规模在2025年达70亿元 [2] - 重组胶原蛋白凭借高生物相容性、无病毒风险、低致敏性、生产稳定性等显著优势不断提高市场渗透率 [2] - 公司有望充分享受行业扩容红利 [2] 业务协同与公司战略 - 公司医美产品能与原有功效性护肤品形成良好协同，进一步巩固公司在重组胶原蛋白领域的技术优势和领先地位 [2] - 公司将进一步拓宽材料应用边界，将重组胶原蛋白的研究从护肤和医美扩展至增发护发及美白等领域，并积极探索海外发展机会 [2] 护肤品业务现状 - 公司护肤品短期受制达人合作数量减少影响，部分渠道销售暂时受到波及 [2] - 公司产品力及品牌力依然强劲，产品端经历长期市场验证获得消费者广泛认可，品牌端依托科学营销等方式深入人心 [2] - 短期有望通过优化渠道结构补齐流量缺口，长期借助“科学背书”持续提振消费信心，叠加丰富的产品矩阵和稳健的产品迭代节奏，有望逐步修复销售波动 [2] 财务预测与投资建议 - 预计公司2025-2027年营收分别为69.17亿元、85.40亿元、104.19亿元（前值2025年53.76亿） [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.52亿元、29.89亿元、36.03亿元（前值2025年21.87亿） [2] - 对应EPS分别为2.29元、2.79元、3.36元（前值2025年2.20元） [2] - 维持“买入”评级 [2]

投资评级 - 报告对巨子生物的投资评级为“买入”，并予以维持 [2][7] 核心观点 - 公司自主研发的中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂产品获批上市，有望重塑医疗器械端及胶原蛋白品类的竞争格局，为公司在肌肤焕活市场的业务发展带来新机遇 [7] - 公司两大核心品牌可复美与可丽金在2025年上半年均实现稳健增长，大单品迭代与新品顺利放量 [7] - 直销渠道表现强势，线下渠道拓展顺利，公司卡位胶原蛋白赛道，成长天花板远阔 [7] - 维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为25.4亿元、31.2亿元、37.3亿元，对应市盈率分别为16倍、13倍、11倍 [7] 重大事件与产品管线 - 2025年10月23日，公司全资子公司自主研发的“重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维”获国家药监局批准上市，注册证编号为国械注准20253132049 [7] - 该产品为Ⅲ类医疗器械，是中国首个重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂，核心成分为重组I型α1亚型胶原蛋白，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹 [7] - 可复美品牌2025年上半年营收25.4亿元，同比增长22.7%，收入占比81.7% [7] - 可复美推出胶原棒2.0，首次添加专有重组4型胶原蛋白；焦点面霜与帧域系列新品表现良好 [7] - 可丽金品牌2025年上半年营收5亿元，同比增长26.9%，收入占比16.1% [7] - 可丽金推出胶原大魔王3.0，优化核心成分与配方；蕴活系列产品获市场认可 [7] 渠道表现 - 2025年上半年直销收入23.3亿元，同比增长26.5%，其中DTC店铺线上直销收入18.2亿元，同比增长13.3% [7] - 线上直销渠道策略因地制宜：天猫平台结合CRM与数据运营；抖音平台构建自播矩阵；京东平台差异化运营急用和医疗场景 [7] - 线下直营收入1.2亿元，同比增长74.3%，通过扩大连锁店与商超覆盖、加速品牌店布局及推出新品来拓宽场景 [7] - 经销收入7.9亿元，同比增长12.1%，实现稳健增长 [7] 财务数据与预测 - 公司2024年营业收入55.39亿元，同比增长57%；归母净利润20.62亿元，同比增长42% [6] - 预测2025年营业收入70.66亿元，同比增长28%；归母净利润25.37亿元，同比增长23% [6][7] - 预测2026年营业收入88.42亿元，同比增长25%；归母净利润31.19亿元，同比增长23% [6][7] - 预测2027年营业收入106.91亿元，同比增长21%；归母净利润37.26亿元，同比增长19% [6][7] - 公司毛利率预计将维持在82%-83%的水平 [6] - 净资产收益率预计将从2024年的36%逐步降至2027年的27% [6]

投资评级与公司概况 - 报告对巨子生物(2367.HK)的投资评级为"买入"，维持此前评级 [1] - 公司最新收盘价为41.2港元，总市值为441.21亿港元，自由流通市值为441.21亿港元 [1] 核心事件概述 - 公司自主研发生产的中国首个"重组 I 型α1 亚型胶原蛋白冻干纤维"三类医疗器械正式获得国家药监局批准上市 [2] - 该产品规格涵盖10mg/瓶至24mg/瓶等7种型号，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹 [2] 医美业务分析 - 新产品选用人天然Ⅰ型 α1 单链氨基酸序列中的305-1057位，共753个氨基酸，对α1链特定片段的精准截取形成公司的产品创新点和研发壁垒 [3] - I型胶原蛋白能为皮肤提供更强的结构支撑力，可有效改善因胶原流失导致的动态皱纹 [3] - 中国重组胶原蛋白市场规模在2025年将达到547亿元，其中医美市场规模在2025年达70亿元 [3] - 公司作为国内第二家获批重组胶原蛋白三类械的企业，有望充分享受行业扩容红利 [3] - 公司医美产品能与原有功效性护肤品形成良好协同，进一步巩固公司在重组胶原蛋白领域的技术优势和领先地位 [3] 护肤品业务分析 - 公司护肤品短期受制于达人合作数量减少影响，部分渠道销售暂时受到波及，但产品力及品牌力依然强劲 [4] - 短期内有望通过优化渠道结构补齐流量缺口，长期借助"科学背书"持续提振消费信心 [4] - 凭借丰富的产品矩阵和稳健的产品迭代节奏，有望逐步修复销售波动，实现业绩稳健回升 [4] 财务预测与投资建议 - 预计公司2025-2027年营收分别为69.17亿元、85.40亿元、104.19亿元（前值2025年为53.76亿元） [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.52亿元、29.89亿元、36.03亿元（前值2025年为21.87亿元） [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.29元、2.79元、3.36元（前值2025年为2.20元） [5] - 对应2025年10月23日收盘价41.2港元，市盈率分别为17倍、14倍、11倍 [5] - 公司将进一步拓宽材料应用边界，将重组胶原蛋白的研究从护肤和医美扩展至增发护发及美白等领域，并积极探索海外发展机会 [5] 财务数据摘要 - 2024年公司营业收入为55.39亿元，同比增长57.17%；归母净利润为20.62亿元，同比增长42.06% [8] - 预计2025年营业收入为69.17亿元，同比增长24.88%；归母净利润为24.52亿元，同比增长18.91% [8] - 2024年毛利率为82.09%，预计2025-2027年毛利率分别为80.07%、79.17%、78.29% [8] - 2024年净资产收益率为29.01%，预计2025-2027年净资产收益率分别为28.57%、28.24%、27.32% [8]