财务表现 - 1H2025营业收入31.1亿元，同比增长22.5% [1] - 1H2025归母净利润11.8亿元，同比增长20.2% [1] - 1H2025经调整净利润12.1亿元，同比增长17.4% [1] 产品结构 - 功效性护肤品营收24.1亿元，同比增长24.2%，占比77.4% [1] - 医用敷料营收6.9亿元，同比增长17.1%，占比22.3% [1] - 保健食品及其他业务营收1000万元，同比增长16.3% [1] 品牌表现 - 可复美品牌营收25.4亿元，同比增长22.7%，占比81.7% [1] - 可丽金品牌营收5.0亿元，同比增长26.9%，占比16.1% [1] 新品与产品策略 - 可复美胶原棒2.0位列天猫液体精华热销榜国货TOP1 [2] - 可丽金胶原大膜王3.0位列天猫涂抹面膜热卖榜TOP4及京东滋养面膜热卖榜TOP1 [2] - 可复美帧域密修系列新增专研IV型热塑胶原，针对热损伤修复场景 [2] - 焦点面霜助力水乳等产品打开市场认知 [2] 渠道发展 - DTC线上直销营收18.2亿元，同比增长13.3% [2] - 电商平台线上直销营收3.9亿元，同比增长133.6% [2] - 线下直销营收1.2亿元，同比增长74.3% [2] - 经销渠道营收7.9亿元，同比增长12.1% [2] 渠道拓展 - 截至1H2025末在全国拥有24家品牌专卖店，覆盖杭州、南京、天津等城市 [3] - 可复美作为首个中国功效性护肤品牌入驻马来西亚屈臣氏，进军东南亚市场 [3] - 京东自营渠道美妆类目扩张及健康类目优势巩固推动电商平台高增长 [3] 盈利能力与费用 - 1H2025毛利率81.7%，同比下降0.7个百分点，主因医用敷料占比下滑 [3] - 销售费用率34.0%，同比下降1.1个百分点，因低费率京东渠道占比提升及广告投放节奏变化 [3] - 管理费用率2.7%，同比上升0.1个百分点 [3] - 研发费用率1.3%，同比下降0.6个百分点 [3] 未来增长驱动 - 可复美胶原棒、可丽金大膜王等明星单品持续升级迭代 [3] - 新品包括可复美焦点面霜、帧域密修系列、可丽金胶卷眼霜及面霜展现良好增长势头 [3] - 注射用重组胶原蛋白填充剂及冻干纤维已进入CDE审评阶段，医美业务有望贡献新业绩增量 [3] 业绩预测 - 下调2025年归母净利润预测至25.9亿元（下调10%） [4] - 下调2026年归母净利润预测至34.5亿元（下调11%） [4] - 下调2027年归母净利润预测至44.8亿元（下调9%） [4] - 2025-2027年EPS预测分别为2.42元、3.22元、4.19元 [4] - 当前股价对应PE分别为21倍、16倍、12倍 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营收31.13亿元，同比增长22.5%；归母净利润11.82亿元，同比增长20.2%；经调整净利润12.05亿元，同比增长17.4% [1] - 毛利率81.7%，同比下降0.7个百分点，主要因产品结构变化导致护肤品占比提升 [1] - 销售费用率34%，同比下降1.1个百分点；管理费用率2.7%，同比上升0.1个百分点；研发费用率1.3%，同比下降0.6个百分点 [1] - 净利率38%，同比下降0.6个百分点，但毛销差同比优化 [1] 渠道与品牌表现 - DTC线上直销渠道营收18.16亿元，同比增长13%；电商平台线上直销渠道营收3.91亿元，同比增长134%；线下直销渠道营收1.18亿元，同比增长74%；经销渠道营收7.87亿元，同比增长12% [2] - 可复美品牌营收25.42亿元，同比增长23%；可丽金品牌营收5.03亿元，同比增长27%；其他护肤品牌营收0.58亿元，同比下降10%；保健食品营收0.1亿元，同比增长16% [2] - 功效性护肤品营收24.1亿元，同比增长24%；医用敷料营收6.93亿元，同比增长17% [2] 产品与研发动态 - 可复美推出升级款胶原棒2.0产品，首次添加专有重组IV型胶原蛋白，专注基底膜屏障修复，618大促期间位列天猫液态精华榜国货TOP1 [3] - 可复美帧域密修系列首次添加专研IV型热塑胶原，满足医美人群项目前中后期需求 [3] - 焦点面霜持续实现人群破圈和声量提升；可丽金品牌聚焦抗老心智，明星单品大膜王3.0表现亮眼 [3] 盈利预测与估值调整 - 下调2025-2027年EPS预测至2.33元（下调0.14元）、2.87元（下调0.17元）、3.54元（下调0.21元） [1] - 基于同业估值给予2025年30倍PE，目标价下调至75.85港币（下调15.43港币） [1]

投资评级 - 增持评级 [1][6] 核心观点 - 2025H1营收31.13亿元同比+22.5%，归母净利润11.82亿元同比+20.2%，经调净利润12.05亿元同比+17.4% [10] - 毛利率81.7%同比-0.7pct，净利率38%同比-0.6pct，销售费用率34%同比-1.1pct，费用管控良好 [10] - 电商平台线上直销渠道营收3.91亿元同比+134%，表现亮眼 [10] - 可复美品牌营收25.42亿元同比+23%，可丽金品牌营收5.03亿元同比+27% [10] - 下调2025-2027年EPS预测至2.33/2.87/3.54元人民币，目标价75.85港币 [10] 财务表现 - 2025H1营业总收入31.13亿元，毛利润25.44亿元，净利润11.82亿元 [10] - 预计2025年营收69.01亿元(+24.6%)，2026年84.96亿元(+23.1%)，2027年104.02亿元(+22.4%) [4] - 预计2025年净利润24.91亿元(+20.8%)，2026年30.76亿元(+23.5%)，2027年37.95亿元(+23.4%) [4] - 2025年预测PE 20.66x，PB 5.10x，ROE 24.67% [12] 业务分析 - 分渠道：DTC线上直销18.16亿元(+13%)，电商平台线上直销3.91亿元(+134%)，线下直销1.18亿元(+74%)，经销渠道7.87亿元(+12%) [10] - 分品类：功效性护肤品24.1亿元(+24%)，医用敷料6.93亿元(+17%) [10] - 可复美推出胶原棒2.0产品，618期间位列天猫液态精华榜国货TOP1 [10] - 可丽金大膜王3.0表现亮眼，专注抗老心智认知 [10] 同业比较 - 同业公司2025年平均PE 32.64x，2026年25.37x，2027年20.41x [13] - 锦波生物2025年预测PE 33.44x，珀莱雅19.38x [13]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入31.13亿元 同比增长22.5% [1] - 归属母公司净利润11.82亿元 同比增长20.2% [1] - 经调净利润12.05亿元 同比增长17.4% [1] - 毛利率81.68% 同比下降0.72个百分点 [1] - 净利率37.99% 同比下降0.61个百分点 [1] - 销售费用率34.01% 同比下降1.1个百分点 [1] - 管理费用率2.65% 同比提升0.07个百分点 [1] 分品牌表现 - 可复美品牌收入25.4亿元 同比增长22.7% [2] - 可丽金品牌收入5亿元 同比增长26.9% [2] - 胶原棒产品升级至2.0版本 [2] - 胶原大膜王升级至3.0版本 [2] - 推出帧域密修系列聚焦医美术后修复 [2] - 眼膜、眼精华等细分品类上市 [2] 渠道运营情况 - 直销渠道收入23.25亿元 占比74.7% [3] - DTC渠道收入18.16亿元 [3] - 经销渠道收入7.87亿元 [3] - 覆盖1700家公立医院、3000家私立医院和诊所 [3] - 药房门店超13万家 CS/KA门店约6000家 [3] - 专卖店24家 较2024年末增加6家 [3] - 入驻马来西亚屈臣氏开拓海外市场 [3] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润25.05亿元 对应PE 21倍 [4] - 预计2026年归母净利润31.02亿元 对应PE 17倍 [4] - 预计2027年归母净利润37.32亿元 对应PE 14倍 [4] - 2025年预计营业收入69.27亿元 同比增长25.07% [6] - 2026年预计营业收入85.68亿元 同比增长23.68% [6] - 2027年预计营业收入103.74亿元 同比增长21.08% [6]

行业投资评级 - 维持行业"推荐"评级，重点关注美护、IP衍生品、黄金珠宝等新消费板块 [7][30] 核心观点 市场表现 - 本周商贸零售/社会服务/美容护理分别+0.98%/+0.40%/+0.07%，排名第18/20/22，同期上证综指+1.70%，深证成指+4.55%，沪深300+2.37% [3][15] - 子板块中酒店餐饮/一般零售/专业连锁涨幅居前（+2.06%/+1.55%/+0.95%），饰品/旅游景区跌幅居前（-1.17%/-0.54%） [3][17] - 个股方面：上美股份港股+4.80%，A股百亚股份+10.95%，毛戈平预计25H1净利润同比+35%-37% [19][5][28] 政策与宏观数据 - 消费贷贴息政策出台：个人消费贷款贴息1个百分点（不超过利率50%），实施期1年 [4][24] - 2025年1-7月社零总额28.42万亿（同比+4.8%），7月单月3.88万亿（同比+3.7%），商品零售表现优于餐饮（+4.9% vs +3.8%） [4][24] 细分领域动态 美护行业 - 毛戈平25H1收入同比+30.4%-31.9%，净利润同比+35%-37% [5][28] - 新氧Q2轻医美连锁业务营收1.44亿元（同比+426%），成熟门店单季均收519.9万元 [24] - 花王集团25H1净销售额8090亿日元（+2.67%），归母净利润496亿日元（+14.32%） [24] 出行链 - 全国民航第32周日均航班量17195架次，同比2019年+18.8%，国际航线恢复至2019年93.1%水平 [5][25] IP衍生品 - 阅文集团25H1 IP衍生品GMV达4.8亿元（接近2024全年水平） [6][27] - 泡泡玛特LABUBU/ZIMOMO与优衣库联名UT将于8月22日发售 [6][27] 零售 - 老铺黄金宣布8月25日产品提价 [6][27] - 小商品城25H1营收77.13亿元（+13.99%），净利润16.91亿元（+16.78%） [6][28] 投资建议 - 重点推荐标的：上美股份、巨子生物、珀莱雅、潮宏基等美护及IP衍生品企业 [7][30]