报告行业投资评级 - 行业信用风险低，信用品质持续稳健 [10] - 行业整体信用风险仍将保持稳定 [64] 报告核心观点 - 2026年煤炭行业供需将维持“整体平衡、阶段性偏紧”格局，动力煤价格中枢有望小幅上移，行业盈利有望止跌企稳 [10] - 行业信用风险呈现结构化特征，个体企业信用将因资源禀赋、成本控制等因素显著分化，尾部企业信用风险仍需关注 [64][65] 行业基本面 - **宏观环境**：宏观政策多维度协同发力，经济总体平稳但结构分化，供给强于需求，价格偏弱 [11] - **行业政策与监管环境**：行业以“稳产增产”为总基调，从“规模扩张”转向“安全、智能与绿色”的高质量发展，政策聚焦智能化、安全生产、环境保护及与新能源融合发展 [13][14][16] - **行业运行情况**： - **供给**：2025年1-10月全国煤炭产量39.73亿吨，同比增长1.50%，进口量3.88亿吨，同比下降11.00% [17] - **需求**：电力行业需求稳定，2025年1-10月火力发电量5.21万亿千瓦时，同比下降0.40%；非电行业需求疲软，同期粗钢产量下降3.90%，水泥产量下降6.70% [19][20] - **价格**：2025年煤炭价格呈先抑后扬的“V字形”走势，截至11月底，动力煤价格为816元/吨，较2024年底增长6.67%；主焦煤、喷吹煤、无烟煤价格则分别下降0.98%、9.21%和10.02% [21] - **盈利**：2025年1-10月，全国规模以上煤炭企业实现利润总额2570.40亿元，同比下降49.20% [23] - **行业竞争格局**：区域布局集中（晋陕蒙和新疆产量占比81.50%），头部企业主导，2025年1-10月行业前5大企业产量集中度（CR5）为38.3%，集中度稳定且有望提升 [26] 行业财务状况 - **增长性**：行业增长性很弱，2025年前三季度样本企业营业总收入38920.47亿元，同比下降13.40%；营业利润3359.54亿元，同比下降28.19% [29] - **盈利与现金流**：行业盈利指标持续弱化，2025年前三季度样本企业经营现金流净额4918.25亿元，同比下降21.57%，现金收入比降至94.70%；同期资本支出4606.75亿元，同比增长13.98%，经营获现对资本支出的覆盖程度逐渐弱化 [32] - **杠杆水平**：行业整体债务负担适中，但部分尾部企业债务负担重，如郑州煤业和贵州能源集团截至2025年9月底资产负债率超80% [38] - **偿债能力**：长短期偿债能力指标均有所弱化，但行业以央国企为主，融资条件良好，整体实际偿债能力稳定 [41] 行业债券市场表现 - **债券发行**：2025年1-11月，行业债券发行呈现“总量收缩、结构向优”特征，发行金额3382.95亿元，同比下降11.05%；发债主体以高等级（AAA级为主）国央企为主 [43][47][48] - **信用迁徙**：2025年行业无新增违约主体，评级上调和下调的主体各1家，尾部企业流动性压力加大 [43][50] - **债券到期与存续**：2025年1-11月债券到期规模3068.80亿元，处于较高水平，但以AAA级为主（占94.40%），集中兑付压力可控；截至2025年11月底，存续债券规模8255.37亿元，以地方国有企业和中长期债券为主，到期期限集中于2026-2028年 [55][57] 2026年行业展望 - **供给**：国内产能释放进入平稳期，新增产能审批趋严，产量保持稳定，区域集中度提升；进口量或将进一步下降 [65] - **需求与价格**：需求呈“动力煤稳、非电煤弱复苏”结构，动力煤价格中枢有望较2025年小幅上移，焦煤价格有望止跌回升但涨幅受限 [65] - **财务与信用**：行业收入、利润及经营获现规模有望止跌企稳；大规模投资支出减少，债务规模增长放缓，偿债能力稳定，但尾部企业信用风险需关注 [65]

投资评级与核心观点 - 报告给予潞安环能“增持-A”投资评级，首次覆盖，6个月目标价为14.55元，当前股价为12.20元 [6][10][16] - 核心观点：公司作为国内喷吹煤龙头，资源储备充足，智能化改造成效显著，通过实施精煤战略提升高附加值产品占比，有望带动整体盈利提升，具备可持续发展能力 [3][4][12] 近期运营与财务表现 - 2025年11月运营数据：原煤产量432万吨，同比-15.1%；商品煤销量407万吨，同比-24.1% [1] - 2025年前三季度财务数据：营业收入211.0亿元，同比-20.8%；归母净利润15.54亿元，同比-44.5% [2] - 2025年前三季度产销数据：原煤产量4245万吨，同比-0.05%；商品煤销量3758万吨，同比-1.29%，其中喷吹煤销量1627万吨，同比+9.34% [2] - 2025年前三季度价格与成本：煤炭综合售价520元/吨，同比-21.5%；单位成本331元/吨，同比-11.89%；煤炭业务毛利率36.2%，同比-7.0个百分点 [2] 公司竞争优势 - 喷吹煤龙头地位稳固：2024年喷吹煤销量占全国市场12.63%，产品具有低灰、低硫、低磷、高热值等优质特性，高炉喷吹技术国内领先、国际先进 [3] - 智能化与科技创新领先：截至2024年已建成9座智能化煤矿、21个智能化综采工作面、70个智能化掘进工作面，拥有国家专利500余项 [3] - 资源储备与产能保障充足：2024年取得上马区块探矿权，新增资源量8亿多吨；拥有18座生产矿井，先进产能4970万吨/年，在建及规划新增产能约850万吨/年 [4] 盈利预测与估值 - 收入与利润预测：预计2025-2027年营业收入分别为311.0亿元、338.7亿元、349.2亿元，归母净利润分别为22.3亿元、29.0亿元、30.7亿元 [10][16] - 煤炭业务预测：假设2025-2027年商品煤销量维持在5500万吨，其中喷吹煤占比42%；平均售价分别为522元/吨、581元/吨、599元/吨；自产煤平均销售成本分别为350元/吨、360元/吨、365元/吨 [12] - 估值依据：参考山西焦煤、平煤股份、淮北矿业等可比公司估值，给予公司2026年15倍PE，对应目标价14.55元 [16][17] - 关键预测指标：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.74元、0.97元、1.02元；市盈率（PE）分别为16.5倍、12.7倍、12.0倍 [11]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 核心观点 - 反内卷是手段，扭转PPI才是根本目的，“迎峰度冬”季节性需求下煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1%，带动11月PPI环比上涨0.1%，连续两个月上涨[5] - PPI与煤价高度关联性决定着煤价要稳住，2025年煤价低点或为政策底，随着综合整治“内卷式”竞争写进十五五，后续仍可期待更多供给端政策出台[5] - 考虑到需求端变化尚不明朗，煤价预计在波折中震荡上涨，配置层面仍以优质核心标的作为首要目标[5] - 在先立后破的政策导向和能源安全诉求下，煤炭或仍处于黄金时代[5] - 煤炭供给弹性有限：一是双碳背景下产能控制严格，而安监与环保政策的趋严挤出超产部分；二是供给呈现区域分化，国内产能进一步向西部集中，加大供应成本；三是焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显[5] - 煤炭作为主要能源的地位短期难以改变，宏观经济偏弱虽阶段性影响了煤炭需求，但供给偏刚性及成本上升有效支撑煤价底部，煤价仍有望维持震荡格局[5] - 煤企资产报表普遍较为健康，叠加分红比例整体改善，煤炭股仍有比较优势[5] 本周行情回顾 - 本周煤炭指数小跌3.64%，沪深300指数微跌0.08%，煤炭指数跑输沪深300指数3.56个百分点[14] - 年初至今煤炭指数大跌4.23%，沪深300指数大涨16.42%，煤炭指数跑输沪深300指数20.65个百分点[14] - 本周煤炭板块市盈率PE为17.9倍，位列A股全行业倒数第五位；市净率PB为1.3倍，位于A股中下游水平[15] - 本周上涨公司有：江钨装备（+2.4%）、平煤股份（+1.8%）、郑州煤电（+0.7%）[20] - 跌幅前五名公司为：大有能源（-9.1%）、云煤能源（-8.3%）、恒源煤电（-7.4%）、兰花科创（-7.3%）、冀中能源（-7.2%）[20] 动力煤市场情况 - **价格**：截至2025年12月12日，秦港5500K动力末煤平仓价745元/吨，周环比下跌40元/吨（-5.1%），年同比下跌49元/吨（-6.2%）[3][24][29] - **价格**：截至2025年12月12日，内蒙古东胜大块精煤（5500K）车板价605.2元/吨，周环比下跌27.3元/吨（-4.3%）[24][29] - **价格**：截至2025年12月12日，山西大同弱粘煤（5500K）坑口价610元/吨，周环比下跌25元/吨（-3.9%）[24][29] - **价格**：截至2025年12月12日，陕西榆林动力块煤（6000K）坑口价760元/吨，周环比下跌5元/吨（-0.7%）[24][29] - **长协价**：2025年12月秦港动力煤（Q5500）长协价为694元/吨，月环比上涨10.0元/吨（+1.5%），年同比下跌2.0元/吨（-0.3%），2025年以来长协价均值为680元/吨[25] - **供给**：截至2025年12月12日，动力煤462家样本矿山日均产量为557.1万吨，周环比上涨5.9万吨（+1.1%），年同比下跌32.8万吨（-5.6%）[3][24][38] - **供给**：截至2025年12月12日，动力煤462家样本矿山产能利用率92.5%，周环比上涨1个百分点[24][38] - **需求**：截至2025年12月11日，六大电厂日耗80万吨，周环比上涨0.4万吨（+0.5%），年同比下跌1.6万吨（-1.9%）[24][40] - **需求**：截至2025年12月11日，六大电厂库存1423.1万吨，周环比下跌25.3万吨（-1.7%）[24][40] - **需求**：截至2025年12月11日，甲醇开工率为89.8%，周环比上涨0.7个百分点；尿素开工率81.9%，周环比上涨0.02个百分点[3][24][45] - **库存**：截至2025年12月8日，动力煤库存指数为212点，周环比上涨10.7点（+5.3%）[3][24][51] - **库存**：截至2025年12月12日，秦港煤炭库存730万吨，周环比上涨48万吨（+7.0%）[24][55] - **库存**：截至2025年12月12日，462家样本矿山动力煤库存301.6万吨，周环比下跌6.4万吨（-2.1%）[24][53] 炼焦煤市场情况 - **价格**：截至2025年12月12日，京唐港主焦煤库提价1630元/吨，周环比持平，年同比上涨10元/吨（+0.6%）[4][67][68] - **价格**：截至2025年12月12日，山西、河南、安徽产地价格均持平[4][67][68] - **价格**：截至2025年12月12日，峰景矿到岸价221美元/吨，周环比下跌0.5美元/吨（-0.2%）[67][70] - **供给**：截至2025年12月12日，523家样本矿山精煤日均产量75万吨，周环比下跌0.4万吨（-0.5%），年同比下跌5.3万吨（-6.6%）[4][67][80] - **供给**：截至2025年12月6日，甘其毛都蒙煤通关量19.1万吨，周环比下跌0.7万吨（-3.7%），年同比上涨91.7%；年初至今合计3596万吨，同比上涨4.4%[4][67][82] - **需求**：截至2025年12月12日，日均铁水产量229.1万吨，周环比下跌3.1万吨（-1.3%），年同比下跌1.4%[4][67][87] - **需求**：截至2025年12月12日，焦化厂产能（＞200万吨）开工率77.3%，周环比微涨0.03个百分点[4][67][85] - **库存**：截至2025年12月12日，523家样本矿山精煤库存255.3万吨，周环比上涨8.3万吨（+3.4%），年同比下跌24.3%[4][67][90] - **库存**：截至2025年12月12日，中国六大港口炼焦煤库存量308.6万吨，周环比上涨14.1万吨（+4.8%）[67][96] 进口煤情况 - **整体数据**：2025年11月，我国进口煤及褐煤4405.3万吨，同比下跌19.9%，环比上涨5.6%；2025年1-11月累计进口43167.6万吨，同比下跌12.0%[2][107] - **发运量**：截至2025年12月12日，全球发往中国的煤炭发运量599.8万吨，周环比下跌139.8万吨（-18.9%），年同比上涨11.5%[98][99] - **到港量**：截至2025年12月12日，全球到港中国的煤炭到港量949.4万吨，周环比微跌1.0%[98][103] - **到港量**：截至2025年12月12日，俄罗斯到港中国的煤炭到港量174.9万吨，周环比大涨24.5%，年同比大涨77.5%[98][103] - **到港量**：截至2025年12月12日，印尼到港中国的煤炭到港量571.9万吨，周环比小涨4.0%，年同比大涨44.8%[98][103] 投资建议 - 建议从四个维度把握煤炭投资机会[6] - **维度一**：资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高或存在提高分红可能的标的，建议关注：中国神华、中煤能源、陕西煤业[6] - **维度二**：具有增产潜力且受益于煤价周期见底的标的，建议关注：兖矿能源、华阳股份、广汇能源、晋控煤业、甘肃能化[6] - **维度三**：受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的标的，建议关注：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际[6] - **维度四**：煤电联营或一体化模式，平抑周期波动的标的，建议关注：陕西能源、新集能源、淮河能源[6] 重点公司业绩与公告 - **2025年第三季度业绩**：多家重点公司2025年第三季度营收与归母净利润同比普遍下滑，例如中国神华Q3营收750.4亿元（同比-13%），归母净利润144.1亿元（同比-13%）；陕西煤业Q3营收401.0亿元（同比-1%），归母净利润50.7亿元（同比-6%）[108] - **公司公告**：华阳股份公告其年产200吨高性能碳纤维项目于2025年11月30日建成投产[112]

焦煤期货市场表现 - 2025年12月9日焦煤期货主力合约报1079.5元/吨，当日大幅下挫2.48% [1] 现货市场与供应数据 - 12月9日调研的20家主产地煤矿中，稳价煤矿17家，涨价煤矿1家，降价煤矿2家，停产煤矿2家 [2] - 河南禹州市场喷吹煤价格下跌60元/吨，新价格于12月10日0时执行，其中Q7600规格出厂价现金含税990元/吨，Q7500规格出厂价现金含税980元/吨 [2] - 2025年11月澳大利亚格拉斯通港口出口煤炭589.85万吨，环比下降1.69%，同比下降12.42% [2] 机构观点：价格驱动因素与后市展望 - 供应端，国内煤矿受超产核查等约束，产量处于近年同期低位，但蒙煤通关量高位、海运煤集中到港，12月进口端将持续压制价格 [5] - 需求端，当前铁水日产量232万吨，12月钢厂检修增多将进一步拉低产量，叠加钢厂库存充裕，对焦煤采购意愿低迷 [5] - 价格支撑方面，2601合约价已低于1100元/吨的主流现货仓单成本，且春节前下游存在补库需求，会支撑价格难再大幅下探 [5] - 宏观与政策方面，12月中上旬将召开政治局会议及经济工作会议，国内煤矿完成全年生产计划后在12月中下旬减产计划或增多，对焦煤价格或是企稳回升的转机 [4] - 市场预期方面，明年是“十五五”开年第一年，市场对未来预期更强，在反内卷及超产等政策约束下，国内未来供应仍有偏紧预期 [4] 机构观点：操作策略建议 - 不建议单边抄底操作，风险较大，若坚持单边操作需等待矿端库存拐点显现、冬季补库需求开启或宏观有利好因素释放，待价格企稳后择机轻仓试多05合约 [4] - 套利策略上，01-05合约临近交割注意及时平仓，建议可择机换至05-09反套策略 [4] - 后续市场大概率呈短期承压震荡、下跌空间有限、反弹高度受限的态势，宏观政策利好尚未转化为实质需求，短期多空博弈加剧，主力合约尚未企稳，抄底操作需格外谨慎 [5]

行业投资评级 * 报告未在提供的文本中明确给出“强于大市”、“跟随大市”或“弱于大市”等具体的行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][53][54][57][58][59][60][61][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94] 核心观点 * 报告认为“反内卷”是手段，扭转PPI才是根本目的，10月PPI同比降幅收窄至2.1%，煤价带动PPI环比企稳，PPI与煤价的高度关联性决定着煤价要稳住 [5] * 2025年煤价低点或为政策底，随着综合整治“内卷式”竞争写进十五五，后续仍可期待更多供给端政策出台 [5] * 考虑到需求端变化尚不明朗，煤价预计在波折中震荡上涨，配置层面仍以优质核心标的作为首要目标 [5] * 在先立后破的政策导向和能源安全诉求下，煤炭或仍处于黄金时代，其作为主要能源的地位短期难以改变 [5] * 煤炭供给弹性有限，原因包括：双碳背景下产能控制严格，安监与环保政策趋严挤出超产部分；供给区域分化，开采难度加大，成本上升；焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显 [5] * 宏观经济偏弱虽阶段性影响煤炭需求，但供给偏刚性及成本上升有效支撑煤价底部，煤价仍有望维持震荡格局 [5] * 煤企资产报表普遍较为健康，叠加分红比例整体改善，煤炭股仍有比较优势 [5] 本周行情回顾 * 截至报告期当周，煤炭指数小涨1.19%，沪深300指数小涨1.28%，煤炭指数跑输沪深300指数0.09个百分点 [13] * 年初至今，煤炭指数微跌0.61%，沪深300指数大涨16.51%，煤炭指数跑输沪深300指数17.12个百分点 [13] * 当周煤炭板块市盈率PE为18.6倍，位列A股全行业倒数第六位；市净率PB为1.35倍，位于A股中下游水平 [15] * 当周涨幅前五名公司为：电投能源（+9.9%）、华阳股份（+4.7%）、新集能源（+3.2%）、永泰能源（+3.1%）、陕西能源（+3%） [19] * 当周跌幅前五名公司为：淮北矿业（-4.2%）、郑州煤电（-1.1%）、冀中能源（-1.0%）、潞安环能（-0.8%）、开滦股份（-0.6%） [19] 动力煤市场情况 * **价格**：截至2025年12月5日，秦港5500K动力末煤平仓价785元/吨，周环比下跌31元/吨（-3.8%），内蒙、山西、陕西产地价小跌 [3][23][27] * **供给**：截至2025年12月5日，动力煤462家样本矿山日均产量为551.2万吨，周环比增加1.2万吨（+0.22%），年同比减少44.9万吨（-7.5%）；产能利用率为91.5%，周环比上涨0.2个百分点 [3][23][32] * **需求与库存**：当周电厂日耗微涨，截至12月4日六大电厂日耗79.6万吨，周环比上涨0.5万吨（+0.66%）；电厂库存小涨，六大电厂库存1448.4万吨，周环比上涨18.3万吨（+1.28%）；秦港库存大涨，截至12月6日秦港煤炭库存711万吨，周环比上涨105万吨（+17.33%） [3][23][34][48] * **非电需求**：截至12月4日，甲醇开工率为89.1%（周环比持平），尿素开工率为81.8%（周环比下跌1.9个百分点），仍处于历史同期偏高水平 [3][23][38][39] * **长协价**：2025年12月秦港动力煤（Q5500）长协价为694元/吨，月环比上涨10.0元/吨（+1.5%），年同比下跌2.0元/吨（-0.3%），2025年以来长协价均值为680元/吨 [24] 炼焦煤市场情况 * **价格**：截至2025年12月5日，京唐港主焦煤库提价1630元/吨，周环比下跌40元/吨（-2.4%）；山西产地价大跌，河南、安徽产地价格持平 [4][58][59] * **供给**：截至12月5日，523家样本矿山精煤日均产量75.4万吨，周环比减少1.0万吨（-1.36%），年同比减少5.7万吨（-7.0%）；炼焦煤开工率85.6%，周环比下跌0.4个百分点 [4][58][69] * **进口**：截至11月29日，甘其毛都蒙煤通关量19.8万吨，周环比增加1万吨（+5.31%），年同比增加4.6万吨（+30.4%）；年初至今合计3480.8万吨，同比减少2.8% [4][71] * **需求**：截至11月28日，日均铁水产量234.6万吨，周环比减少1.6万吨（-0.67%），年同比增加0.9万吨（+0.4%） [4][58][73] * **库存**：截至12月5日，523家样本矿山精煤库存247万吨，周环比增加23.1万吨（+10.31%），年同比减少89.5万吨（-26.6%） [4][58][77] * **下游**：当周焦炭价格小跌、螺纹钢价格微涨，大型焦化开工率微涨，焦炭第一轮提降落地，截至12月5日，焦化厂产能（＞200万吨）开工率77.2%，周环比上涨0.9个百分点 [4][58][72] 进口煤情况 * **发运量**：截至12月5日，全球发往中国的煤炭发运量739.6万吨，周环比减少18.8万吨（-2.5%），年同比增加153.4万吨（+26.2%） [84][86] * **到港量**：截至12月5日，全球发往中国的煤炭到港量958.6万吨，周环比增加113.3万吨（+13.4%），年同比增加83.1万吨（+9.5%） [86][88] 重要新闻与公告 * 2026年度全国煤炭交易会在山东日照举办，会议期间发布了全国煤炭运销领域首部团体标准《煤炭现货交易规则》 [91] * 2025年11月焦煤长协煤钢联动浮动值环比10月上涨78元/吨，涨幅5.3% [91] * 多家煤炭上市公司披露2025年第三季度业绩，例如：中国神华Q3营收750.4亿元，同比-13%，归母净利润144.1亿元，同比-13%；陕西煤业Q3营收401.0亿元，同比-1%，归母净利润50.7亿元，同比-6% [92][94] * 华阳股份公告其年产200吨高性能碳纤维项目投产 [94] * 中国神华公告其北海二期3号机组通过168小时试运行 [94] 投资建议 * 报告建议从四个维度把握煤炭投资机会 [6] * **维度一**：资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高或存在提高分红可能的标的，建议关注：中国神华、中煤能源、陕西煤业 [6] * **维度二**：具有增产潜力且受益于煤价周期见底的标的，建议关注：兖矿能源、华阳股份、广汇能源、晋控煤业、甘肃能化 [6] * **维度三**：受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的标的，建议关注：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际 [6] * **维度四**：煤电联营或一体化模式，平抑周期波动的标的，建议关注：陕西能源、新集能源、淮河能源 [6]

核心人事变动 - 公司董事长王志清因达到法定退休年龄，于12月5日辞去董事、董事长及董事会相关委员会所有职务，辞职后不再担任任何职务，且未持有公司股票 [1][12][13] - 经全体董事推举，由董事韩玉明代为履行董事长及战略委员会委员、召集人职责，直至选举产生新任董事长 [1][13] 前任董事长王志清职业生涯与贡献 - 王志清出生于1965年8月，职业生涯与潞安集团紧密相连，自1987年参加工作，从基层成长，历任多个矿长及集团领导职务，在2020年集团重组后出任潞安化工集团党委书记、董事长，并兼任潞安环能董事长 [3][14][16] - 在其领导下，公司坚持“以煤为基、多元发展”战略，主营业务涵盖煤炭开采、洗选加工与销售，产品包括喷吹煤、动力煤等 [3][16] - 王志清推动企业转型升级，加大煤炭清洁高效利用技术研发，提升核心竞争力，并注重管理，建立“算账”文化以加强成本控制和经济效益 [4][5][17] - 公司公告评价其恪尽职守，加强董事会建设，提升公司治理水平，为高质量发展奠定基础 [5][17] 继任者韩玉明背景 - 代行董事长职责的韩玉明出生于1968年5月，拥有博士学历，是正高级工程师及享受国务院特殊津贴的专家 [6][18] - 韩玉明拥有丰富的煤矿管理经验，职业生涯从基层技术岗位起步，历任综采队副队长、矿长乃至潞安矿业集团高河能源有限公司党委书记、董事长等职，现任潞安化工集团副总经理、总工程师 [8][20] - 韩玉明与王志清职业轨迹相似，均在潞安集团多个重要岗位历练，这种高管梯队建设保障了领导层的稳定与连续性 [8][20] 公司近期经营与资本动态 - 公司2025年前三季度实现收入211亿元，归母净利润15.54亿元，但净利润同比大幅下降44.45% [8][21] - 近期，山西省国有资本运营有限公司拟将潞安化工集团90%股权划转至山西省国资委直接持有，这一产权层级减少的变动可能对公司带来积极影响 [9][21] - 公司子公司山西潞安集团蒲县伊田煤业有限公司拟购买产能指标60万吨/年，用于核增产能置换，交易费用约1.36亿元 [9][21] - 最近6个月内，共有18家机构对公司2025年度业绩作出预测，预计净利润为23.40亿元，较去年同比下降4.47% [9][21] 行业背景与公司展望 - 煤炭行业正处于转型升级关键期，公司作为全国煤炭企业唯一连续获评的高新技术企业，在煤炭清洁高效利用方面承担重要使命 [9][21] - 随着“双碳”目标推进，煤炭企业面临减排压力，但也为高效清洁利用带来新机遇，公司作为山西省重要煤炭企业，将在能源保供和能源革命中发挥重要作用 [9][22] - 公司表示将尽快完成新任董事、董事长的提名与选举工作，在韩玉明临时领导下，公司将继续保持行业重要地位并为股东创造价值 [10][22] - 公司未来的发展方向和战略选择，以及韩玉明如何推动企业转型升级、应对行业周期波动并提升盈利能力，将成为市场关注焦点 [10][11][22]

公司核心战略与转型 - 公司立足"强煤优化育新"现代化产业体系，秉持"价值成就你我"的企业核心价值观，大力实施品牌战略，从传统能源企业向现代能化企业转型[1] - 公司坚持智能化、绿色化、融合化发展方向，积极向外部产业链拓展延伸，明确品牌国际化建设路径[7] - 公司锚定高端化、多元化、低碳化发展方向，通过"传统产业升级+战略性新兴产业培育"双轮驱动，构建煤炭清洁高效利用、高端化学品制造、碳基新材料研发三位一体的产业生态[20] 煤炭与煤化工业务 - 公司是喷吹煤国家标准制定者，凭借《潞安贫煤、贫瘦煤高炉喷吹技术应用》项目荣获国家科技进步二等奖，产品具有"质量稳定、热值高、硫分低、可磨性好"特性[3][5] - 公司已建成2座国家级智能化示范矿井、13座省级智能化矿井，先进产能占比高达88.5%，积极参与制定国家（行业）标准6项[19] - "晋华炉"实现两个全球第一：首次将"水煤浆+水冷壁+辐射式蒸汽发生器"组合工业化，首次通过升级改造为联产炉[7] 化工产品与市场拓展 - "天脊牌"化肥2025年春季销售同比增加10万吨，占全年任务的50%，2024年出口额突破1亿元，是山西省煤化工行业唯一获得海关AEO高级认证的企业[13] - 太行润滑科技股份有限公司在行业评选中荣膺三项大奖，其"云动"浸没式数据中心介电冷却液通过严苛性能测试，可提升核心部件计算效能[16][18] - 公司化肥业务在春耕期间40天出货量超4.5万吨，日均手持运单量达2000吨，产品销往甘肃、陕西等地[12] 国际化与绿色技术 - 公司制造的14台大型煤化工设备于2024年10月7日启程运往赞比亚，将成为东非地区首个现代化尿素项目的核心装置[7] - 山西省首台碱性水电解槽（晋华槽）于2024年12月下线，产氢量达每小时1000标准立方米，主要用于消纳风电、光伏等绿色电力[19] - 公司精心制定品牌国际化传播方案，坚定瞄准对标一流、挺进一流、争创一流的目标，努力增进国际社会对集团品牌的认同[7] 品牌管理与社会责任 - 公司建立覆盖品牌定位、推广、维护的全流程体系，通过"精益管理+'算账'文化"推动品牌价值与生产经营深度融合，实现品牌价值量化评估[8] - 公司荣获"2023年度煤炭工业社会责任报告发布优秀企业"称号，1项案例获评"首批煤炭行业企业社会责任优秀实践案例"[25] - 在乡村振兴方面，公司帮扶村养殖农户发展到50余户，占总农户36%，农民人均养殖纯收入占人均纯收入67%以上[13]

报告投资评级与核心观点 - 报告看好动力煤在冬季取暖旺季需求与工业用电负荷共振下的价格反弹前景，并推荐关注三类标的：动力煤弹性标的（晋控煤业、华阳股份、特变电工、山煤国际）、低估值弹性标的（山西焦煤、淮北矿业、潞安环能、衮矿能源）以及稳定经营高分红高股息标的（中国神华、陕西煤业、中煤能源）[3] 行业政策与动态 - 国家发改委发布2026年电煤保供中长期合同签订和履约监管通知，要求发电企业签约量不低于需求量的80%，煤炭生产企业签约量不少于自有资源量的75%，并细化价格机制、月度分解及运力保障措施[8] - 甘肃省张掖电厂扩建工程3号机组投产，作为"风光火储"一体化示范项目，采用高效超超临界燃煤机组，实现供电煤耗、厂用电率及水耗的显著优化，并建成全流程废水处理系统[8] - 内蒙古东部地区今年输送至华东电网的绿电量突破10亿千瓦时，通过特高压电网输送至高负荷省份，创新采用"错时错峰"输送策略，利用夜间负荷低谷时段进行电力调配[8] - 红树梁煤矿获国家发改委批准产能置换方案，成为开滦集团首座千万吨级矿井，资源储量6.4亿吨，原设计年产能500万吨，二期扩能至1000万吨，已建成33个智能化子系统并通过验收[8] 煤炭价格走势 - 动力煤价格稳中有涨：截至11月21日，秦皇岛港口Q4500、Q5000、Q5500动力煤现货价分别收报645、736、834元/吨，均环比持平；大同南郊5500大卡弱粘煤坑口价环比上涨5元/吨至645元/吨，榆林5800大卡动力煤坑口价环比上涨15元/吨至655元/吨[3][9] - 炼焦煤价格稳中有滑：截至11月21日，山西安泽低硫主焦出厂价1670元/吨，环比下降40元/吨；山西古交2号焦煤车板价环比上涨35元/吨至1670元/吨[3][13] - 国际动力煤价稳中有涨：截至11月19日，印尼产（Q3800）FOB价49.2美元/吨，环比上涨1.7美元/吨，涨幅3.6%；澳大利亚纽卡斯尔港NEWC煤炭价格指数环比上涨0.24美元/吨至109.05美元/吨[10] 供需与库存情况 - 环渤海四港区日均调入量205.83万吨，环比增加8.84万吨，涨幅4.49%；日均调出量178.49万吨，环比下降9.10万吨，跌幅4.85%；港口库存2598.3万吨，环比增加168.70万吨，涨幅6.94%[3][19] - 六大发电集团库存量1418.1万吨，环比上涨19万吨，涨幅1.36%；平均日耗80万吨/天，环比上升0.49万吨/天，涨幅0.62%；可用天数18天，环比增加0.2天[5] - 523家样本矿山精煤库存186万吨，环比上涨21万吨，涨幅12.6%；247家主要钢企日均铁水产量236.21万吨，环比下跌0.72万吨/日[3] 国际油价与运费 - 布伦特原油期货结算价62.56美元/桶，环比下跌1.83美元/桶，跌幅2.84%[5][16] - 国内主要航线平均海运费报收47.27元/吨，环比下跌4.25元/吨，跌幅8.25%；印尼南加至宁波煤炭运价10.22美元/吨，环比上涨0.04美元/吨，涨幅0.4%[5][27] 重点公司估值 - 报告列出19家重点煤炭公司估值表，包括中国神华（总市值8359亿元，2025年预测PE 16倍）、陕西煤业（总市值2220亿元，2025年预测PE 12倍）、衮矿能源（总市值1401亿元，2025年预测PE 14倍）等[31]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [2][4] - 基于2026年预测，给予目标价18.9元，对应PE为9.7倍 [2][4] 核心观点 - 公司产能迈向三亿吨，通过外延并购和在建项目，在产、在建、规划矿井产能约3.2亿吨/年，预计2030年实现年产原煤3亿吨目标 [2][71][72] - 行业周期底部反转，政策转向驱动煤炭价格触底回升，未来有望实现量价齐升 [2][77][84] - 公司具备国际化布局优势，以兖煤澳洲为核心，产品覆盖亚太、欧洲等主流能源市场，盈利弹性较高 [2][70] - 历史分红稳定，2023-2025年度利润分配政策承诺现金股利占扣除法定储备后净利润约60% [74] 公司概况 - 兖矿能源背靠山东能源集团，实际控制人为山东省国资委，山能集团2024年营业收入8560亿元，位居世界500强第75位 [8][14] - 公司主营业务为煤炭开采销售、煤化工产品产销等，2024年营收构成中煤炭业务占比73.57%，煤化工业务占比20.25% [8][19] - 未来5-10年规划布局矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流五大主导产业 [8][23] 煤炭业务 - 煤炭资源储量丰富，截至2024年底资源量达466.14亿吨，证实储量47.63亿吨，2025年收购西北矿业新增资源量63.52亿吨 [25][27] - 产能持续扩张，截至2025年9月底在产煤矿核定产能约2.85亿吨/年，权益产能近1.60亿吨/年，近五年通过收购年产能增加超8000万吨 [28][29] - 商品煤产量稳步增长，2024年产量1.42亿吨，2025年前三季度产量1.36亿吨（西北矿业并表后） [15][36] - 煤炭业务营收和毛利规模可观，2024年营收916.3亿元，毛利418.4亿元，毛利率为45.7% [43][44] 化工业务 - 化工品产量稳步上涨，2022-2024年总产量分别为788.0、858.7、870.2万吨，2024年甲醇产量410.5万吨 [52][56] - 坚持提档升级，在建和拟建权益年产能超160万吨，未来力争化工品年产量突破900万吨 [2][52][57] - 化工业务经营良好，2025年前三季度营收和毛利分别为185.3亿元和48.8亿元，毛利率整体平稳在20%以上 [2][59] 其他业务与投资价值 - 高端装备制造领域通过收购德国沙尔夫公司52.66%股权，补齐矿山运输装备环节短板 [66] - 智慧物流业务通过控股物泊科技和建设泰安港物流园，提升数字化水平与运输能力，物流园年吞吐能力达6000万吨 [67][68] - 历史分红稳定，2021-2024年股利支付率保持在50%-70%之间，2024年每股股利0.77元 [73] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为100.2、152.3、180.5亿元，同比增速为-30.6%、+52.1%、+18.5% [2][77] - 对应每股收益分别为1.0、1.5、1.8元，以2025年11月14日收盘价计，PE分别为14.7、9.7、8.1倍 [2][4] - 估值低于可比公司（中国神华、陕西煤业等）2026年平均PE 12.5倍，具备提升空间 [81][82]

纪要涉及的行业或公司 * 潞安环能（上市公司）[1] * 煤炭行业（特别是焦煤、喷吹煤细分领域）[4][24][49] 核心观点和论据 三季度业绩表现 * 公司1-9月份规模利润为15亿多一点，去年同期为28亿，降幅44%[5] 若剔除2亿非经营性支出，经营利润下降超过50%[5] * 利润下降主要因煤炭价格下行 今年1-9月份综合售价同比下降140多块钱，影响总收入减少约60亿[4][5] * 三季度环比二季度经营性利润下跌约2-3亿，主要因成本费用上升，特别是薪酬方面环比增长[5][50] 产销量情况 * 原煤产量与去年同期基本持平，与全年预计进度相符[4] * 商品煤销量同比减少约50万吨，主要因产品结构变化，喷吹煤生产增多导致商品煤销量相对下降[4] * 三季度产量下降受安监政策严格、雨季生产谨慎及安排检修影响[8][9] 10月份生产已基本恢复正常[13] * 全年商品煤销量目标存在挑战 去年销量5225万吨，今年1-9月销量3758万吨，四季度需完成约1400多万吨才能达到去年水平[15][16][17] 成本与费用 * 三季度成本环比二季度有所上升，主要因薪酬兑现较多[5][50] 但1-9月份成本同比去年仍低[5][6] * 公司持续进行成本管控，但未设定明确的压降目标[57][61][63] 前三季度完全成本约331元/吨[56] 预计全年成本不会超过去年（去年约391元/吨）[57][59] 产品结构与价格 * 公司加大喷吹煤洗选力度 三季度喷吹煤销量占比提升至44%[24] 集团口径前三季度喷吹煤销量同比增量约120万吨，全年目标增量约200万吨[25][26] 销售结构预计将维持[30] * 三季度综合售价环比二季度上涨约30-40元（不含税）[32][33] 主要受益于喷吹煤价格上涨[39] * 喷吹煤市场价格从7月底低点约850元/吨（含税）上涨至三季度约1000-1050元/吨（含税）[41][43][46] 10月份已两次上调价格，目前约1050元/吨（含税）[46][47] 预计进入冬储环节后仍有上涨空间[48][49] 其他重要事项 * 母公司高新技术企业税率优惠（15%）仍在申请中，但目前财报已按15%计提[64][66][68] * 焦化产能指标处置 二季度已出售14万吨指标，收益约2亿元[69][72] 尚有约34万吨指标待处置，相关款项可能已作为预收款入账[72][77][80][83] * 去年竞拍的矿权（探矿权）进展顺利，预计年底前可转为采矿权，之后建设周期约5年可试运转[84][86][88][90] 公司仍有获取新资源的意愿，并获授权参与竞拍[93][94][98] * 公司重视分红，管理层表示将保持平稳分红水平[99][100] 去年资本性支出120多亿，分红比例约50%[100] * 集团资产证券化率受省领导关注，集团资产注入上市公司可能性较大，但时间不确定[101][102][104][106] 可能被忽略的内容 * 公司当前商品煤库存约不到40万吨，属正常水平[20][22][24] * 三季度产量下降包含个别矿区地质构造及阅兵期间政策性停产等短期因素[10] * 成本费用存在季度间入账不均衡的情况，四季度成本可能相对减少[52] * 焦煤长协定价改为月度调整，价格变动可能更频繁[49]