报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - AI推动云厂商业绩亮眼，大厂AI云业务盈利能力强且Capex持续高增，行业需求增长可期 [1][2] - 微软AI云营收贡献度加速提升，智能体生态有望引领生产力革命 [3] - 谷歌Gemini大模型升级，Agent生态加速构建，云业务成长迅速 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 1 AI推动云厂商业绩亮眼，Capex投入及行业需求值得期待 1.1 海外大厂云业务规模保持快速增长，盈利能力及客户规模持续提升 - 2025Q1亚马逊AWS、谷歌GCP、微软智能云业务合计营收682.78亿美元，同比增20.4%，AI赋能下云业务增长良好 [1][14] - 2025Q1三家厂商经营性利润率分别为39.45%/17.76%/41.48%，同比分别提升1.83pct、提升8.33pct、下降1.50pct [1] - 2024Q4全球云基础设施服务支出同比增22%达910亿美元，亚马逊AWS、微软Azure和谷歌GCP市场份额领先 [19][21] - 2024年亚马逊AWS、谷歌GCP、微软Azure客户数分别达260万、96万和34.5万家，同比分别增长25%、23%和14% [22] 1.2 海外大厂资本开支投入力度不减，全年维持高投入指引 - 2025Q1微软、谷歌等五家大厂合计资本开支770.00亿美元，同比增长67.53%，自2024年Q2以来持续高增 [26] - 2013 - 2024年微软等四家厂商Capex投入持续提升，2024年Capex/OCF比值同比提升，投入力度加大 [30] - 谷歌和Meta预计2025年Capex分别达750亿美元和640 - 720亿美元，微软至2026财年Capex支出将继续增加 [33] 1.3 企业客户积极拥抱AI浪潮，拉动云计算行业规模持续成长 - 2023 - 2029年公有云市场预计保持19.13%复合增速，2029年市场规模有望达1.8万亿美元 [2][35] - 2023年全球公有云SaaS层微软、Salesforce、Google占市场份额前三，IaaS市场亚马逊AWS居龙头 [40][42] - 2023年全球企业IT支出约34%聚焦云服务领域，企业关注云业务效益优化和上云 [44] - 至2029年全球雇员人均SaaS软件年支出有望达220.3美元，AI融合或推动软件付费提升 [46] 2 微软：AI云业务加速成长，Agent引领生产力革命 2.1 云业务营收超预期，AI相关产品增速表现良好 - FY25Q3微软单季度营收700.66亿美元，同比增长13.3%，净利润258.24亿美元，同比增长17.7% [49] - FY25Q3毛利率、净利率分别为68.72%、36.86%，费用率下降，经营效率提升 [52] - FY25Q3经营性现金流净额370.44亿美元，同比增长16.1%，OCF Margin同比提升 [54] - FY25Q3资本开支167.45亿美元，同比增长52.9%，Capex/OCF达45.20%，投入力度加大 [55][57] - FY25Q3智能云、生产力及业务流程、更多个人计算业务营收分别为267.51/299.44/133.71亿美元，智能云贡献主要增量 [60] - FY25Q3核心产品条线营收在AI赋能下保持良好增长，云端大模型吞吐量和Copilot Studio用户数增长 [64][67] - 根据业绩会指引，FY25Q4各业务板块营收有望增长，Azure预计营收增长34% - 35% [72][73] 2.2 微软云业务保持良好增长，AI贡献度实现加速提升 - FY2025Q3智能云业务营收267.51亿美元，同比增长20.8%，商业云cRPO达3150亿美元，同比增长34.04% [74] - FY2025Q3云业务营收424亿美元，同比增长20.5%，Azure & Other Cloud营收增速33%，AI贡献占比提升至16% [77] - Azure AI Foundry可支持企业级AI应用和Agent，包含多项产品服务 [80][83] - 微软宣布智能体平台支持MCP协议，Azure AI Foundry和Copilot Studio支持A2A协议 [90] 2.3 办公应用业务表现亮眼，Copilot产品矩阵加速迭代 - FY2025Q3商业版M365产品及云服务营收218.83亿美元，同比增长11.0%，企业版订阅席位数增长 [92][98] - FY2025Q3消费版M365产品及云服务营收18.21亿美元，同比增长10.5%，订阅用户数增长 [99] - 1%的Office Copilot渗透率可对企业和个人用户业务分别创造15.48亿和2.10亿美元年收入增量 [102] - 微软推动Copilot与软硬件融合，发布“一键执行”功能，Copilot应用功能更新升级 [105][109] - 3月推出Researcher和Analyst两款AI Agent，可提供专业知识和数据分析洞察 [116][117] - Build 2025大会推出Microsoft 365 Copilot Tuning，企业可调整AI模型 [121] 2.4 搜索引擎：Copilot Search有望推动微软市占率提升 - FY25Q3搜索及新闻广告业务营收35.04亿美元，同比增长14.70%，New Bing市占率逐步提升 [124] - 微软发布Copilot Search功能，结合传统与生成式搜索，提升信息获取效率 [127] 3 谷歌：打造Gemini大模型+A2A协议+Agentspace生态 3.1 整体经营质量持续提升，AI加速融合各业务场景 - 2025年Q1谷歌营收902.34亿美元，同比增长12.0%，净利润345.40亿美元，同比增长46.0% [130] - 2025Q1毛利率及经营性利润率分别为59.70%和33.92%，销售费用率优化 [134] - 2025Q1经营性现金流净额361.50亿美元，同比增长25.3%，OCF Margin提升 [137] - 2025Q1资本开支171.97亿美元，同比增长43.2%，保持AI基础设施投入 [139] - 2025Q1谷歌云等业务营收有不同程度增长，旗下多款产品使用Gemini模型 [143][146] 3.2 谷歌云业务快速成长，Agentspace及A2A协议打造智能体生态 - 2025Q1谷歌云业务营收122.6亿美元，同比增长28.1%，经营性利润和利润率提升 [148] - 谷歌云营收规模从2019年到2024年CAGR达37.1%，市占率从2020Q1的6%增长至2024Q1的11% [150] - 初创及小微企业贡献谷歌云绝大部分营收，客户结构和投入有特点 [154] - 谷歌布局AgentSpace，有多种核心功能，定价分三档 [158][160] - 谷歌开源A2A协议，I/O大会发布v0.2版本，更新后协议优势明显 [161][165] 3.3 Google Gemini大模型综合能力大幅升级，关注视频性能突破 - 2025年3月底上线Gemini 2.5 Pro模型，推理和代码能力领先，准确率达业界领先 [167] - 5月7日发布Gemini 2.5 Pro（I/O edition），编程能力大幅提升，可构建多种应用 [170] 4 建议关注标的 - Agent应用：科大讯飞、焦点科技等 [7] - AI垂类应用：金山办公、福昕软件等 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 25Q1海外四大科技公司净利润增速高于营收，净利率水平再次提升，资本开支同比增速回落、环比增速由正转负，运营支出销售费用率优化明显、经营利润率保持上行，云计算AI云需求强劲但供给紧张，数字广告AI增强业务效率、业绩全面超预期 [5] 各部分总结 业绩概览篇 - 25Q1海外四大科技公司合计收入3583亿美元，yoy+11%，净利润合计941亿美元，yoy+38%，整体净利率达26%，同比+5.0pp，环比+3.5pp，各公司总营收及利润端业绩均高于市场预期，业绩公告次日股价表现微软（+7.6%）＞Meta（+4.2%）＞谷歌（+1.7%）＞亚马逊（-0.1%） [5] - 微软25Q1各业务收入高于预期，25Q2收入指引全线超预期，总营收701亿美元，yoy+13%，各业务板块全面超预期，利润端各项利润率表现超预期，智能云业务略低于市场预期 [17][18] - 谷歌25Q1云收入不及预期，利润端均超预期，营收902亿美元，yoy+12%，得益于谷歌服务业务，但云业务收入略低，毛利润/营业利润/净利润分别为539/306/345亿美元，对应利润率分别为60%/34%/38%，均高于市场预期 [20][21] - 亚马逊25Q1AWS收入略低于预期，25Q2经营利润指引不及预期，总营收1557亿美元，yoy+9%，北美及国际零售业务收入超预期，AWS业务收入略低，毛利润、经营利润高于市场预期，25Q2经营利润指引不及市场预期 [24][27] - Meta25Q1整体业绩表现超预期，25Q2收入指引基本符合预期，总收入423亿美元，yoy+16%，APP家族业务超预期，现实实验室业务欠佳，各项利润及利润率指标远超市场预期，25Q2收入指引基本符合市场预期 [28][29] 资本开支篇 - 25Q1海外四大科技公司合计资本开支约766亿美元，yoy+64%，qoq-2%，同比增速回落、环比增速由正转负，微软、亚马逊、Meta低于预期，仅谷歌略高于市场预期 [5][36] - 微软资本开支开始环比下降，下半年支出将更多转向短期资产，25Q1资本开支214亿美元，yoy+53%，qoq-5%，低于预期，预计25H2至26H1资本支出增长但增长率降低，支出转向短期资产 [44][46] - 谷歌资本支出同环比继续增长，预计带来折旧费用增加，25Q1资本开支约172亿美元，yoy+43%，qoq+20%，略高于预期，重申750亿美元全年指引，预计2025年折旧速度加快 [47][49] - 亚马逊大部分资金用于支持AWS业务基础设施，ASIC芯片投资亦有增加，25Q1资本开支约243亿美元，yoy+74%，qoq-7%，大部分资金用于支持AWS业务，投资于ASIC芯片等，未重申或上调全年指引 [50][52] - Meta上调2025年全年资本开支指引，大部分支出计划用于支持核心业务，25Q1资本开支约137亿美元，yoy+104%，qoq-8%，主要用于支持GenAI和CoreAI业务，上调全年指引至640亿 - 720亿美元 [53][55] 运营支出篇 - 25Q1微软/谷歌/亚马逊/Meta毛利率分别为69%/60%/51%/82%，同比分别-1.4pp/+1.6pp/+1.2pp/+0.3pp，环比分别+0.02pp/+1.8pp/+3.2pp/+0.4pp；经营利润率分别为46%/34%/14%/41%，同比分别+1.1pp/+2.3pp/+2.9pp/+3.6pp，环比分别+0.2pp/+1.8pp/+2.3pp/-6.8pp，受益于成本结构改善等措施 [59] - 截至25Q1，微软/谷歌/亚马逊/Meta员工数量分别同比+2%/+3%/+3%/+11%，折旧摊销同比分别+45%/+31%/+22%/+16%，占相关成本项比例分别为23%/9%/28%/52%，均处较高水平 [62] - 25Q1微软/谷歌/亚马逊/Meta研发费用率分别为12%/15%/15%/29%，同比分别-0.7pp/+0.2pp/+0.5pp/+1.3pp，环比分别+0.3pp/+1.4pp/+2.2pp/+3.5pp；销售费用率分别为9%/7%/6%/7%，同比分别-1.2pp/-1.1pp/-0.5pp/-0.5pp，环比分别-0.4pp/-0.8pp/-0.7pp/-0.2pp；管理费用率分别为2%/4%/2%/5%，同比分别-0.6pp/+0.2pp/-0.2pp/-4.1pp，环比分别-0.1pp/-0.6pp/+0.2pp/+3.8pp [65] - 微软致力打造高效团队，充分利用资产寿命，25Q1员工人数同比增长2%，与上季度比略有下降，折旧摊销成本约87亿美元，yoy+45%，占比达23%，预计FY2025全年经营利润率同比略有增长 [66][68] - 谷歌增加关键领域人员招聘，多种方式抵消折旧压力，25Q1员工总人数约18.6万人，yoy+3%，qoq+1%，折旧费用同比增长31%至45亿美元，占比回升至9%，通过提高效率抵消部分折旧增长 [69][71] - 亚马逊员工人数连续四个季度净增加，折旧摊销符合季节性规律，25Q1员工总人数约156万人，yoy+3%，折旧费用为143亿美元，yoy+22%，占比28%，预计技术与基础设施支出持续增长 [72][74] - Meta增加优先职位招聘，延长服务器使用寿命，25Q1员工总人数近7.7万人，yoy+11%，qoq+4%，折旧费用为39亿美元，yoy+16%，占比52%，延长部分服务器和网络资产使用年限至5.5年 [75][77] 云计算篇 - 25Q1三大云厂商云业务收入合计683亿美元，微软智能云表现超预期，谷歌GCP和亚马逊AWS略低于市场预期，收入增速有所放缓，主要系云服务供不应求 [5][81] - 微软Azure云收入高于市场预期，AI贡献增长率明显提升，智能云业务收入268亿美元，高于市场预期的260亿美元，AI贡献增长率提升 [78][81] - 谷歌云业务利润率持续优化，预计年末容量供给提升，云业务收入略低于市场预期，利润率持续优化，预计2025年末产能供给提升 [78][81] - 亚马逊AWS经营效率提升，未来数月内产能限制将略有缓解，AWS收入略低于市场预期，经营效率提升，预计未来几个月产能缓解，下半年增加产能推动增长 [78][81] 数字广告篇 - 25Q1海外四大科技公司合计广告收入1257亿美元，yoy+12%，微软/谷歌/亚马逊/Meta分别实现广告收入35/669/139/414亿美元，yoy分别为+15%/+8%/+18%/+16%，广告业绩均超出市场预期 [5] - 微软借助Copilot重建搜索结果、提高浏览体验；谷歌通过推出AI overviews功能，带动搜索用户数量及AI搜索时长大幅攀升；Meta则通过改进推荐系统，推动用户使用时长显著提升，同时开发新短视频广告推荐模型，帮助广告转化效率进一步增强 [5]