交易概览 - 叮咚买菜宣布以7.17亿美元的总价将其核心中国业务出售给竞争对手美团 交易金额的90%将即时支付 其余10%待相关税项结算后支付 [1][2][5] - 交易宣布后 叮咚买菜股价下挫14.4% 市值跌至约7亿美元 与收购价大致相当 美团股价在香港早段交易中下跌1.5% [2][6] - 交易完成后 叮咚买菜的上市公司主体将仅保留国际业务以及一大笔现金 其品牌可能被逐步淡出并整合进美团的小象超市体系 [8] 交易背景与动因 - 中国即时零售市场竞争激烈 阿里巴巴 京东 美团等巨头利用其他盈利业务补贴该领域 使得独立平台难以长期竞争 例如美团去年第三季因此由盈转亏 录得186亿元（约26.8亿美元）亏损 [5] - 叮咚买菜创始人梁昌霖作为连续创业者 在公司仍有价值时选择出售 被认为是看清了在巨头挤压下独立线上生鲜平台难以为继的趋势 [2][3] - 即时零售范畴已从生鲜和外卖 扩展到承诺30分钟内送达各类日用品 这进一步加大了独立生鲜平台的竞争压力 [5][7] 业务与市场影响 - 合并后将打造行业龙头 叮咚买菜第三季营收为66.6亿元 年增仅1.9% 其在中国运营超过1,000个前置仓 月活跃交易用户超700万人 [7] - 美团的新业务板块（包含生鲜业务）第三季收入为280亿元 年增15.9% 两家公司合并后 单季与生鲜相关的销售额将接近350亿元 折合全年约1,400亿元 [7] - 作为对比 美国生鲜龙头Kroger在截至去年9月的12个月内收入为1,470亿美元 约为叮咚的六倍 [7] 交易后续与公司前景 - 交易完成后 上市公司Dingdong (Cayman) 将持有来自交易的现金以及截至去年9月底原有的5.49亿美元现金与短期投资 账上资金总计将超过12亿美元 [8] - 创始人可能利用这笔资金和公司壳资源再次创业 也可能以巨额股息形式回馈股东 后者相当于较现价溢价约70% [8] - 叮咚买菜的国际业务将成为上市公司仅存的主要资产 其未来可能以此为基础进行新的尝试 [8]

公司股价与市场反应 - 美团-W股价上涨4.57%，报102.9港元，成交额达24.33亿港元 [1] 行业监管动态 - 国务院反垄断反不正当竞争委员会办公室宣布对外卖平台服务行业市场竞争状况开展调查、评估 [1] - 美团方面表示坚决拥护国家开展外卖市场竞争调查评估 [1] - 近一段时间以来，外卖市场存在“拼价格、拼补贴、控流量”等非理性竞争问题 [1] - 美团多次呼吁行业回归理性，坚决反对“内卷式”竞争 [1] 公司业务与市场地位 - 美团是国内领先的本地商业平台 [1] - 公司核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务 [1] - 公司积极开发小象超市、快驴等新业务以及拓展海外市场 [1] 行业与业务前景 - 宏观经济是最大的贝塔，下游服务业相较商品零售有更高的增速和相对更强的可选属性，这决定了平台的成长性及弹性更大 [1] - 在线上化率提升的背景下，外卖业务相对刚性，构筑了稳健基本盘 [1] - 到店及闪购业务加速渗透带来高成长 [1]

公司股价与市场反应 - 美团-W(03690)股价上涨4.57%，报102.9港元，成交额达24.33亿港元 [1] 行业监管动态 - 国务院反垄断反不正当竞争委员会办公室宣布，对外卖平台服务行业市场竞争状况开展调查、评估 [1] - 外卖市场存在“拼价格、拼补贴、控流量”等非理性竞争问题 [1] - 公司表示坚决拥护国家开展外卖市场竞争调查评估，并多次呼吁行业回归理性，反对“内卷式”竞争 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是国内领先的本地商业平台 [1] - 核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务 [1] - 公司积极开发小象超市、快驴等新业务以及拓展海外市场 [1] 行业与业务前景 - 宏观经济是最大的贝塔，下游服务业相较商品零售有更高的增速和相对更强的可选属性，这决定了平台的成长性及弹性更大 [1] - 在线上化率提升的背景下，外卖业务相对刚性，构筑了稳健基本盘 [1] - 到店及闪购业务加速渗透，带来高成长 [1]

美团食杂零售业务战略调整 - 公司于2025年对食杂零售业务进行两项重要调整：6月关停“美团优选”在亏损区域的业务，仅保留两地，全面转向即时零售；12月15日暂停“团好货”业务，并彻底关停“美团优选” [32] - 调整后，公司食杂零售业务重心更加清晰：原优选团队剩余成员接手“快乐猴超市”项目并快速拓店；小象超市则一方面加密前置仓布局，一方面开设线下大店 [33] - 公司选择将资源从难以看到希望的业务中撤出，集中投向行业内已有盈利样板的业态 [33] 小象超市线下首店开业盛况 - 小象超市首家线下大店于12月19日在北京华联万柳购物中心B1层开业，营业时间为早7点半至晚10点 [4][5] - 开业前通过商场巨型广告、方圆5公里内地推、以及美团/大众点评平台27款商品团购进行高强度推广 [6] - 开业当日客流量极大，门店需采取排队限流措施，有顾客形容“人比产品多” [8] - 据资深业内人士预估，开业首日营业额可能在100万-150万元人民币，客单价约100元，均高于盒马鲜生大店平均水平，且超过了公司内部预期 [9] 小象超市线下店的运营特点 - 门店强调“现制”与“烟火气”，将烘焙、海鲜、肉类、熟食、小吃、关东煮、啤酒等多个品类以重现制方式呈现，部分烘焙产品从前一晚的面粉和面环节开始制作 [11][12] - 店内设有三文鱼现切、榴莲剥肉、牛肉现割现切、现打精酿啤酒（如黄油啤酒售价6.9元/330ml）等大面积现制区域，并设有公共就餐区 [12][15] - 店内以“店中店”形式引入“袁记云饺”黑猪主题店 [17] - 现制业态多数为自营，部分为与供应商联营，但店员着装统一，消费者端感知无区别 [18] - 门店通过店员工服标语“因为快，所以鲜”及岗位胸牌（如“芬芳魔法师”）设计，试图将线上30分钟送达的“快”心智延续至线下的“鲜”，并传递亲切感 [19][20] 小象超市与快乐猴的定位及对比 - 小象超市线下大店大体对标盒马鲜生，快乐猴超市则对标盒马NB、奥乐齐 [22] - 两者定位差异体现在细节上，例如快乐猴使用纸质价签，小象超市使用醒目电子价签 [23] - 与盒马相似，小象超市店内拥有高比例自有品牌商品，覆盖生鲜、零食、日百、酒饮等全品类，品牌包括“小象”、“象大厨”、“象小家”、“小象黑金”等，公司内部希望将其打造成有C端认知的消费品牌 [25] - 与盒马不同，小象超市线下店暂未实现“线上下单及配送”功能，但已在入口处推广小象会员（98元/年）的到店权益 [26][30] - 快乐猴超市短期内不做线上，但其团队内部已在搭建线上下单及配送系统，可能不久后上线 [29] 小象超市与快乐猴的发展规划 - 快乐猴超市在北京自10月开出首店后，目前已开业2家，待开业3家 [33] - 小象超市前置仓已覆盖全国30多个城市，其2024年GMV近300亿元人民币，2025年预计有约100亿元增长，2026年将更快地开城开仓 [34] - 公司认为，面对山姆、盒马等既有线下实体又有线上渠道的竞争对手，小象必须进入线下市场，线下店将作为呈现烟火气、让品质感被看见的补充 [34] - 小象超市线下大店的选址持续进行，第二家店将走出北京，线下店将沿着前置仓业务的拓城路线逐步跟进 [34]

核心观点 - 美团作为国内本地商业龙头，长期壁垒稳固，短期竞争不改长期价值，正积极探寻新业务增量，首次覆盖获“增持”评级 [1] - 预计公司2025-2027年营收分别为3662亿元、4174亿元、4689亿元 [1] 业务与市场地位 - 公司是国内领先的本地商业平台，核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务 [2] - 公司积极开发小象超市、快驴等新业务，并拓展海外市场 [2] 行业与增长驱动 - 宏观经济是最大的贝塔，下游服务业相较商品零售有更高的增速和更强的可选属性，这决定了平台的成长性及弹性更大 [2] - 在线上化率提升的背景下，外卖业务相对刚性，构筑了稳健基本盘，到店及闪购业务加速渗透带来高成长 [2] 国际化战略 - 外卖业务加速拓展海外市场，在香港与沙特等地区均取得积极进展 [3] - Keeta香港业务在2024年10月已经盈利，且2025年第三季度单季度UE指标环比显著增长 [3] - 公司2024年继续拓展中东、拉美地区 [3] - 国际化战略虽起步较晚，但从长期战略视角出发，其在全球本地生活服务市场的布局有望显著拓宽公司TAM边界，并为未来盈利增长创造结构性弹性 [3]

核心观点 - 美团作为国内本地商业龙头，长期壁垒稳固，短期竞争不改长期价值，首次覆盖获“增持”评级 [1] - 公司正以探寻新业务增量为主要方向，预计2025-2027年营收分别为3662亿元、4174亿元、4689亿元 [1] 业务与市场地位 - 公司是国内领先的本地商业平台，核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务 [1] - 公司积极开发小象超市、快驴等新业务以及拓展海外市场 [1] - 下游服务业相较商品零售有更高的增速和更强的可选属性，决定了平台的成长性及弹性更大 [1] - 在线上化率提升背景下，外卖业务相对刚性，构筑了稳健基本盘，到店及闪购业务加速渗透带来高成长 [1] 国际化战略与新增长点 - 外卖业务加速拓展海外市场，在香港与沙特等地区均取得积极进展 [2] - Keeta香港业务在2024年10月已经盈利，且2025年第三季度单季度UE指标环比显著增长 [2] - 公司2024年继续拓展中东、拉美地区 [2] - 国际化战略虽起步较晚，但从长期战略视角出发，其在全球本地生活服务市场的布局有望显著拓宽公司TAM边界，并为未来盈利增长创造结构性弹性 [2]

公司业务定位与市场环境 - 公司是国内领先的本地商业平台，核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务，并积极开发小象超市、快驴等新业务以及拓展海外市场 [1] - 宏观经济是最大的贝塔，下游服务业相较商品零售更高的增速和相对更强的可选属性决定平台成长性及弹性亦更大 [1] - 在线上化率提升的背景下，外卖相对刚性、构筑稳健基本盘，到店及闪购业务加速渗透带来高成长 [1] 核心本地商业财务与运营表现 - 2025年第三季度核心本地商业收入为674亿元，同比下降2.8%，主因补贴加大导致配送服务收入同比下降显著 [2] - 2025年第三季度核心本地商业经营亏损为141亿元，预计2025年第四季度经营亏损趋势将延续，但亏损幅度有望实现环比收窄 [2] - 公司外卖业务运营效率优势显著，基于履约、供应链与生态协同的领先地位稳固 [2] - 伴随行业竞争趋向理性，公司有望在补贴退坡后迎来利润修复周期 [2] 国际化战略进展 - 外卖业务加速拓展海外市场，在香港与沙特等地区均取得积极进展 [2] - Keeta香港业务在2025年10月已经盈利且2025年第三季度单季度UE指标环比显著增长 [2] - 2025年继续拓展中东、拉美地区 [2] - 国际化战略从长期战略视角出发，其在全球本地生活服务市场的布局有望显著拓宽公司TAM边界，并为未来盈利增长创造结构性弹性 [2] 财务预测与投资观点 - 预计2025-2027年公司营收分别为3662亿元、4174亿元、4689亿元 [2] - 预计2025-2027年公司经调整净利润分别为-174亿元、171亿元、403亿元 [2] - 公司作为国内本地商业龙头，长期壁垒稳固，短期竞争扰动不改长期价值 [2]

核心观点 - 公司2025年第三季度业绩承受了行业高强度竞争的“极限压力测试”，但成功维持了市场龙头地位和运营韧性，业绩低谷已过 [1][4][5][7] - 公司战略规划持续兑现，闪购业务模式升级成效显著，出海业务提前实现盈利里程碑，新业务保持强劲增长 [8][10][11] - 公司坚持“生态共赢”理念，通过多方位措施维护骑手、商户、消费者生态健康，并持续投入研发以巩固长期竞争力 [12][13][14][16] - 随着行业竞争边际缓和及新增长极的发力，资本市场对公司的关注点应从短期利润波动切换至长期竞争壁垒与盈利弹性的重新定价 [7][17] 财务业绩表现 - 公司三季度实现营收955亿元，同比增长2% [2] - 公司三季度录得经调整净亏损160亿元，其中核心本地商业经营亏损141亿元 [2][5] - 从利润表看，经营亏损为197.59亿元，占收入的-20.7%，而去年同期为经营利润136.85亿元，占收入的14.6% [3] - 营业收入增速放缓主要因会计处理差异，部分补贴直接冲抵营收，而非业务基本面失速 [6] 运营数据与市场份额 - 公司维持市场龙头地位，与主要竞争对手的GTV比例约为6比4 [5] - 在高客单价领域优势显著，实付15元以上及30元以上订单市场份额分别超过2/3和70% [5] - 即时零售日订单峰值在7月份超过1.5亿单，APP的DAU同比增长超过20% [5] - 过去12个月交易用户数突破8亿，餐饮外卖月交易用户数创历史新高，用户黏性提升 [5] 闪购业务战略进展 - “品牌官旗闪电仓”项目于2025年10月官宣，是对供应链模式的重塑，实现“分散小仓储、即时近配”的高效履约 [8][10] - 该模式在双11期间得到验证，入驻的数百家品牌官方旗舰店整体销量较节前增长近400%，部分品牌销量超10倍增长 [10] - 闪购业务折射出“全品类、新品类、高单价”的消费趋势，部分高决策成本商品销量同比暴增超10倍 [10] 出海与新业务发展 - 国际外卖品牌Keeta的香港业务于今年10月实现盈利，较预定目标提前7个月 [11] - 除香港外，业务已拓展至沙特阿拉伯、卡塔尔、科威特、阿联酋、巴西等多地 [11] - 小象超市、快驴等食杂零售业务保持强劲增长，在巩固行业地位的同时提升了运营效率 [11] 生态体系维护与研发投入 - 针对骑手，养老保险补贴覆盖全国，并建立包含大病关怀、子女教育等的多层次福利体系，惠及超百万家庭 [12] - 针对商户，升级“繁盛计划”追加28亿元助力金，并免费开放AI经营工具等支持措施 [12] - 针对消费者，推进“明厨亮灶”计划，已有30万商家、3000余个连锁品牌及6万家连锁门店参与 [12] - 三季度研发投入69亿元，同比增长31%，在AI与无人配送领域取得进展 [13][14] - AI方面发布开源模型并推进智能助理规模化测试，无人机配送累计完成商业订单超67万笔 [14]

公司财务业绩 - 三季度营收微增2%至954.88亿元 [1] - 净亏损达186.32亿元，同比由盈转亏，2024年同期盈利128.65亿元 [1][2] - 核心本地商业板块收入同比减少2.8%至674.47亿元，经营利润转为亏损140.71亿元 [2] - 新业务收入同比增长15.9%至280.41亿元，但经营亏损同比扩大24.5%至12.78亿元 [1][4] - 预计四季度核心本地商业板块及公司整体层面的经营亏损趋势将持续 [1][2] 核心本地商业板块 - 板块承压主要由于外卖行业竞争持续白热化 [2] - 餐饮外卖日活跃用户和月交易用户在三季度创下新高，核心用户规模同比稳健增长 [2] - 在实付15元以上订单中，公司市占率超三分之二；在实付30元以上订单中，占比超70% [2] - 公司加速供给侧创新和提升服务质量，推动更多中低频用户向高频跃迁 [2] - 公司专注于拓展优质商品选择、保障快速可靠配送并保持价格实惠以捍卫市场地位 [3] 新业务发展 - “小象超市”“快驴”等食杂零售业务保持强劲增长，提升了运营效率 [4] - 公司逐步探索线下模式，专注于扩大线下场景覆盖和完善供应链能力 [4] - 海外业务成为亮点，国际品牌Keeta在香港实现盈利，并在巴西启动试点运营 [4] - Keeta香港业务在启动后29个月内实现盈利，单季度UE指标环比显著增长 [4] - 公司战略重心转向海外和线下场景，通过优化运营控制国内新业务亏损 [4] 管理层战略与行业观点 - 公司坚决反对“内卷式”价格战，认为低质低价竞争不可持续 [3] - 公司将在骑手权益保障和中小商户帮扶上加大投入，以促进行业长期健康发展 [3] - 尽管竞争持续，公司会投入必要资源确保规模优势和服务体验 [3] - 核心本地商业板块面临的压力凸显行业结构性问题，公司需在用户增长与盈利间寻求平衡 [3] - 公司将继续专注于食杂零售和海外业务的投入以提升长期竞争力，但需在扩张与盈利间保持平衡 [5]

财务业绩 - 2025年第三季度收入为人民币955亿元，较2024年同期的936亿元增长2.0% [1] - 核心本地商业分部经营溢利同比大幅下降，转为经营亏损人民币141亿元 [1] - 新业务分部经营亏损同比扩大至人民币13亿元 [1] - 经调整EBITDA同比下降至负人民币148亿元，经调整溢利净额同比下降至负人民币160亿元 [1] - 现金及现金等价物为人民币992亿元，短期理财投资为人民币421亿元 [1] 核心本地商业运营 - 餐饮外卖日活跃用户和月交易用户在第三季度均创历史新高 [2] - 核心用户规模同比稳健增长，更多中低频用户向高频跃迁，消费频次和黏性提升 [2] - 加速供给侧创新，推出并深化“拼好饭”、“神抢手”、“品牌卫星店”等创新供给模式 [2] - 推出“准时宝”和“1对1急送”等品质服务，强化履约侧核心竞争力 [2] 美团闪购业务 - 新用户增速和核心用户交易频次进一步提升，消费多品类的用户占比稳步提升 [3] - “美团闪电仓”等新供给模式快速扩张，10月正式推出“品牌官旗闪电仓” [3] - 与酒饮、服饰等品类头部品牌达成合作 [3] - 七夕节期间订单量和交易金额创历史新高，推动3C电子、美妆护肤等高客单价品类显著增长 [3] - 推出白酒全链路保真体系，发起行业首个优质果切品牌联盟 [3] 新业务与海外扩张 - “小象超市”、“快驴”等食杂零售业务保持强劲增长，提升运营效率 [4] - 海外业务Keeta在香港和沙特阿拉伯规模与市场份额稳步增长 [4] - Keeta于8月进入卡塔尔，9月进入科威特和阿联酋，10月下旬在巴西启动试点运营 [4]