投资评级与核心观点 - 报告对美团维持"买入"投资评级 [1][5][7] - 报告给予美团目标价为136.0港币，较前值138.1港币略有下调 [5][7] - 核心观点认为3Q25是外卖补贴竞争最激烈的季度，导致公司收入和利润显著承压，但判断非理性补贴不可持续，预计4Q竞争将缓解 [1] 3Q25业绩前瞻 - 预计美团3Q25收入为978亿元，同比增长4.5% [1] - 预计3Q25经营利润为-185亿元，调整后净利润为-159亿元 [1] 到家业务分析 - 预计3Q25即时配送订单量同比增长17.0%，外卖订单量同比增长14.3% [2] - 预计3Q25外卖每单盈利（UE）下降至-2.8元，而3Q24和2Q25分别为1.48元和-0.21元 [2] - 订单量增长主因平台补贴加码导致市场扩容，但非理性补贴使UE显著承压 [2] 到店业务分析 - 预计3Q25到店酒旅业务收入同比增长5%，增长放缓主因线下餐饮消费存在压力以及外卖补贴对堂食的替代效应 [3] - 预计3Q25到店业务经营利润率（OPM）为27.8%，同比和环比分别回落5.7和5.2个百分点 [3] - OPM回落主因收入结构中低线城市占比提升，以及到店到家会员联动下补贴投入加大 [3] 新业务分析 - 预计3Q25新业务收入为284亿元，同比增长17.5%，经营亏损为24亿元 [4] - 小象超市品牌正加速城市扩张，公司在即时零售市场具备竞争力和成长空间 [4] - 外卖出海稳步推进，当前处于通过投入换取市场份额的阶段，公司预计4Q将拓展巴西市场 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年收入分别为3768亿元、4448亿元、5102亿元，较前值基本不变 [5] - 预测调整后净利润2025-2027年分别为-79亿元、354亿元、544亿元，较前值下调幅度分别为-96%、-1%、-1%，主因外卖竞争影响 [5] - 基于SOTP估值法，分别给予外卖、到店业务2026年7倍和18倍PE，闪购业务3倍PS，新业务0.8倍PS [5][14] - 可比公司2026年平均PE和PS分别为26.0倍和2.8倍 [5] 财务指标预测 - 预计2025年收入同比增长11.77%，2026年和2027年增速分别为18.05%和14.68% [10] - 预计2025年调整后净利润率为-2.10%，2026年和2027年将回升至7.96%和10.66% [10][12] - 预计2025年毛利率为32.75%，2026年和2027年将逐步提升至35.00%和37.00% [10] - 预计3Q25营销费用率将显著上升至38% [13]

核心观点 - 报告认为社会服务行业在2025年四季度有望迎来底部反转，其中出海和线下零售领域存在超预期可能 [1] 本地生活 - 25年二季度至三季度，美团、京东、阿里巴巴开启“外卖战”，竞争延伸至到店酒旅领域，投入力度略超预期，各平台利润亏损或将在三季度见顶 [2] - 25年四季度，美团与阿里巴巴的竞争可能转向高留存高价值产品及骑手仓配等基础设施建设，短期竞争与业绩压力依然存在 [3] - 阿里巴巴的淘宝闪购产生积极协同效应，8月即时零售带动淘宝25%的月活买家增长，中国电商集团日订单量持续破新高 [3] - 美团的外卖、闪购、到店酒旅业务在四季度仍面临竞争压力，但其中长期本地消费用户心智稳固，新业务中的食杂零售持续减亏，海外业务打造新成长曲线 [3] 综合电商 - 25年二季度至三季度电商行业竞争压力减缓，8月实物网上零售额达1.02万亿元，同比增长7.10%，线上渗透率同比提升1.7个百分点至25.65% [4] - 25年双十一大促提前开启，各平台加快即时零售布局，淘宝闪购宣布全面参与并推出大额红包福利，平台主线是鼓励良性竞争、弱化绝对低价、注重商家生态 [6] - 阿里巴巴核心电商GMV压力趋缓，淘宝闪购战略重心从大力补贴转向高质量订单和基建竞争以帮助单位经济模型减亏，云业务受益于AI模型及海外进展收入持续增长 [6] 旅游 - 国庆出行数据符合预期，跨区域人次同比增长7%，自驾游表现优于公共交通，旅客偏好从“去看”加速转变为“去体验”，国内省际交界城市假期订单量同比增长58% [7] - 线上旅游代理格局稳固，头部公司业绩基本符合预期，战略重点转向AI应用，如携程的多语言客服系统、美团的AI工具“既白”等 [7] - 景区客流表现强劲，长白山景区10月1日至3日累计接待游客99,830人次，同比增长22.16%，创历史同期新高；西湖国庆首日客流同比增长12.33% [8] 线下零售 - 2025年1-8月累计零售业态增长分化，专业店同比增长5.2%，超市同比增长4.9%，便利店同比增长6.6%，百货同比增长1.2% [9] - 线下零售竞争格局改善，胖东来模式被视为出路，永辉超市预计在25年完成200家门店调改，汇嘉时代北京路店调改后首周销售额达1732万元，增长272% [9] 餐饮酒店 - 25年三季度全国酒店客房数同比增长8.1%，导致每间可售房收入仍有压力，但15间以下的新增供给环比放慢，新进入者减少 [11] - 龙头酒店公司如锦江、首旅、华住等2025年二季度每间可售房收入同比变化在-3.7%至-5.9%之间，民企运营效率韧性更强，通过组织架构和成本优化，利润增长好于收入 [11] - 2025年1-8月餐饮社零同比增长3.6%，增速下半年下降，婚宴等细分板块如同庆楼在3月后收入开始恢复 [11] 跨境电商 - 2025年亚马逊PrimeDay推动美国所有零售商线上消费增长30.3%，达241亿美元，但平台流量竞争加剧，促销时间延长 [12] - 平台型公司如小商品城、焦点科技业绩确定性较强，产品型公司如安克创新在德国IFA展推出多款突破性创新产品，赛维时代专注款式生命周期长的品类，业绩持续修复 [13] 母婴零售 - 2025年政府工作报告提出制定促进生育政策，多地出台补贴措施，其中国家育儿补贴制度从25年1月1日起对3周岁以下婴幼儿发放补贴 [14] - 孩子王、爱婴室等龙头企业通过优化店型、开设新形象门店提升同店增长，孩子王在上海开设新店型增设潮流专区 [14]

**美团公司及行业研究电话会议纪要关键要点** **一 纪要涉及的行业与公司** * 纪要涉及美团公司及其所在的中国本地生活服务行业[1] * 提及的竞争对手包括抖音（本地生活）、阿里巴巴/淘宝闪购、拼多多和京东[5][6][14] * 提及的关联公司及影响因素包括腾讯派息[5]和宏观市场环境（恒生科技指数）[2][3][5] **二 核心业务表现与市场竞争** * 美团核心业务包括外卖 闪购和到店酒旅[2][7] * 2024年外卖业务单均利润达1.4-1.5元[11] * 抖音在本地生活领域快速崛起 2022年核销前GMV超100亿 年化GMV达美团三分之一[10] * 抖音竞争导致美团到店酒旅业务货币化率从10%降至7%-8% 利润率从46%降至30%[10] * 阿里巴巴淘宝闪购主要集中在茶饮及低客单价订单市场 并逐步涉足正餐品类[14] * 美团通过组织架构调整加强到家与到店业务协同 增强对商家的绑定效果以应对竞争[3][13][16] **三 财务表现与估值** * 美团估值方式已转向使用PE或经调整净利润估值[2][6] * 2024年美团PE波动范围在10倍至25倍之间 10倍PE被视为长期估值下限[2][6] * 悲观预期下 美团远期经调整税后利润约500亿元（外卖100亿 闪购100亿 到店酒旅300亿）[7] * 当前股价对应远期利润的PE不到12倍 接近历史底部区间[2][7] * 2023年新业务亏损严重 其中社区团购亏损近190亿元 总体新业务亏损约200亿元[10] * 2024年初股价从60港元涨至210港元 驱动因素包括超跌（24年预期PE仅12倍）及三大业务边际改善[11][12] **四 股价表现与驱动因素** * 美团股价弹性较大 在中概股反弹阶段通常表现优于恒生科技指数[2][3][4] * 2023年1月至2024年1月因抖音竞争和新业务亏损跑输大盘[2][3] * 2024年5月至9月因基本面改善跑赢大盘[2][3] * 自2024年第四季度起跑输大盘 主因AI成为港股主线而美团未直接受益 以及EPS持续下修[5] * EPS下修原因包括外卖竞争加剧 出海投入增加及社保成本上升[5] * 历史上 基本面积极变化（如2019Q1外卖单均盈利）或政策不确定性（如2021-2022年反垄断）对股价影响显著[3][8] **五 发展历程与未来展望** * 美团自2019年底以来经历五个发展阶段 包括外卖盈利性验证 疫情推动线上化 政策监管压力等[3][8] * 长期看好美团在外卖领域的竞争优势和闪购业务的成长空间[17] * 作为本地生活服务龙头 美团各项业务具备良好的协同能力和资源利用效率[3][13][17] * 需关注行业竞争格局变化（如竞对成长周期）及公司产品创新 会员体系建设等应对措施[17][18] * 短期需注意到店业务带来的EPS预期波动风险[18]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 整体业绩表现 - FY2025Q2营收918.4亿元，同比+11.7%，低于彭博一致预期936.9亿元 [2][6] - 经调整净利润14.9亿元，同比-89.0%，远低于彭博一致预期98.5亿元 [2][6] - 核心本地商业收入653亿元（预期675亿元），经营利润37亿元（预期120亿元），同比-75.6% [9] - 新业务收入265亿元（预期260亿元），经营亏损同比扩大43.1%至19亿元（预期24亿元） [9] 业务细分表现 - 餐饮外卖业务Q2单均经营利润为-0.14元，测算经营亏损8亿元 [9] - 闪购业务经营亏损2亿元，闪电仓全国布局超5万家，下沉市场同比增速超50% [9] - 到店酒旅业务经营利润约48亿元，订单量同比+40%，年度交易用户同比+20% [9] - 小象超市在近20个城市布局约1000家前置仓，远期利润率目标3% [9] - 海外业务Keeta在香港市占率第一、沙特第二，覆盖20个城市，预计2033年GMV达千亿元规模 [9] 竞争与战略动向 - 5月阿里加入外卖市场竞争导致补贴加大，6月为外卖亏损主要产生月份 [9] - 7-8月补贴趋势扩大，单均亏损预计超过6月水平 [9] - 公司指引Q3外卖及核心本地商业将出现大规模亏损 [9] - 竞争加剧下公司与竞对UE（单位经济效益）优势差距进一步扩大 [9] 盈利预测与估值 - 预计Q3餐饮外卖单均亏损1.44元，对应经调整净亏损53.51亿元 [9] - 若补贴收缩优于预期，2026年外卖单均利润恢复至0.37元，对应全年经调整净利润386亿元 [9] - 预测2025-2027年整体营收分别为3739.66亿元、4186.87亿元和4653.37亿元 [9] - 预测2025-2027年经调整净利润分别为12.11亿元、386.46亿元和574.76亿元 [9] - 2026-2027年对应市盈率分别为15倍和10倍 [9] 核心观点总结 - 短期补贴投入导致盈利能力超预期波动，但体现公司赢得市场份额的长期战略决心 [2][9] - 依赖补贴的竞争缺乏持续性，业绩扰动不影响长期成长趋势 [2][9] - 竞争加速即时零售渗透率提升，为公司打开向上发展空间 [2][9] - 建议关注补贴投入的边际拐点，将推动公司价值回归 [2][9]

核心观点 - 马应龙治痔产品保持增长态势，湿厕纸业务快速扩张，2025H1归母净利润同比增长10.04%至3.43亿元 [5][6] - 金证股份聚焦金融科技主业，加速AI大模型应用落地，2025Q2归母净利润转正至0.56亿元 [8][11] - REITs市场新型基础设施换手率领先达2.54%，园区基础设施成交量居首达2.72亿份 [13][15] - 美团外卖竞争加剧致利润承压，2025Q2营业利润同比暴跌98%至2亿元，但闪购业务订单量增长强劲 [18][19][20] - 浙数文化参投14家准独角兽企业，"数字+"业务多点开花，2025H1数字文化收入同比增长4.1%至11.79亿元 [23][24] - 布鲁可海外收入大幅增长898.56%，2025H1营收同比增长27.9%至13.38亿元 [31][35] - 天山铝业电解铝项目稳步推进，2025H1营收同比增长11.19%至153.3亿元 [36][38] - 潞安环能煤炭业务量增本降，2025H1原煤产量同比增长3.5%至2863万吨 [41][43] - 万泽股份高温合金收入同比增长73.34%，医药南北双基地建设提速 [46][47][51] - 青木科技品牌孵化与管理业务同比增长86%，形成强势第二增长曲线 [56][57] - 运机集团智能输送装备取得突破，海外收入同比增长22%至4.9亿元 [63][64] - 菲利华归母净利润连续三季度环比增长，2025H1同比增长28.72%至2.22亿元 [66][68] - 万达电影多部影视内容待释放，潮玩等新业态打开增长空间，2025H1归母净利润同比增长372.55%至5.36亿元 [73][77] - 山西焦煤火电毛利率同比改善8pct，煤炭业务毛利率47.6% [80][81] - 圆通速递人工智能应用提升效能，2025H1业务量同比增长21.8%至148.6亿票 [83][87] 公司业绩表现 - 马应龙2025H1营业收入19.49亿元（同比+1.11%），归母净利润3.43亿元（同比+10.04%），经营活动现金流3.11亿元（同比+37.94%） [5][6] - 金证股份2025H1营收12.08亿元（同比-48.55%），归母净利润-0.39亿元，其中Q2归母净利润0.56亿元 [8] - 美团2025Q2营收918亿元（同比+12%），营业利润2亿元（同比-98%），Non-GAAP归母净利润15亿元（同比-89%） [18] - 浙数文化2025H1数字文化收入11.79亿元（同比+4.1%），数字技术收入2.56亿元（同比-12.7%） [23] - 布鲁可2025H1营收13.38亿元（同比+27.9%），经调整净利润3.20亿元（同比+9.6%），海外收入1.11亿元（同比+898.56%） [31][35] - 天山铝业2025H1营收153.3亿元（同比+11.19%），归母净利润20.8亿元（同比+0.51%） [36] - 潞安环能2025H1营收140.69亿元（同比-20.3%），归母净利润13.48亿元（同比-39.4%） [41] - 万泽股份2025H1营收6.25亿元（同比+24.40%），归母净利润1.19亿元（同比+21.84%），高温合金收入1.65亿元（同比+73.34%） [46][47] - 青木科技2025H1营收6.7亿元（同比+23%），归母净利润0.52亿元（同比-23%），品牌孵化与管理收入2.3亿元（同比+86%） [55][56][57] - 运机集团2025H1营收8.8亿元（同比+48.5%），归母净利润0.73亿元（同比+20.35%） [63] - 菲利华2025H1营收9.08亿元（同比-0.77%），归母净利润2.22亿元（同比+28.72%），毛利率49.22%（同比+6.37pct） [66] - 万达电影2025H1营收66.89亿元（同比+7.57%），归母净利润5.36亿元（同比+372.55%） [73] - 山西焦煤2025H1营收180.5亿元（同比-16%），归母净利润10.1亿元（同比-48%） [80] - 圆通速递2025H1营收358.83亿元（同比+10.19%），归母净利润18.31亿元（同比-7.90%），业务量148.6亿票（同比+21.8%） [83][84] 业务发展动态 - 马应龙治痔药品营收同比增长超7%，湿厕纸业务快速增长，终端品种产出同比增长明显 [6][7] - 金证股份金融行业收入8.81亿元（同比-5.84%），非金融收入3.26亿元（同比-76.74%），聚焦AI研发投入 [9][11] - 美团核心本地商业营收653亿元（同比+8%），闪购业务订单量增长强劲，到店酒旅订单量同比增长超40% [19][20] - 浙数文化边锋游戏畅销榜排名稳定前180名，销售费用同比下降40.9%，新成立浙数潮品科技发力IP卡牌业务 [24] - 布鲁可拼搭角色类玩具收入13.3亿元（同比+29.5%），SKU总数达925个，16岁以上用户群体占比提升4.4pct [31][33] - 天山铝业电解铝产量58.54万吨（同比持平），氧化铝产量120万吨（同比+9.8%），启动140万吨绿色低碳改造项目 [38][39] - 潞安环能商品煤销量2525万吨（同比+2.9%），吨煤成本318元/吨（同比-14.4%），拟关停隰东煤业减少亏损源 [43][44] - 万泽股份与西门子签订三年供货协定，新增国际客户Garrett Motion SARL，医药业务开发医院客户460余家 [50][51] - 青木科技Cumlaude Lab天猫私处保养类目排名第二，ZUCCARI收入同比增长95%，与Dermofarm合作拓展健康领域 [58][59] - 运机集团签订几内亚铝土矿项目EPC合同4.06亿美元，与华为合作开发矿山智能工业巡检机器人 [64] - 菲利华石英玻璃材料营收6.43亿元（同比+21.35%），毛利率58.74%（同比+6.02pct），石英电子布销售收入1312.48万元 [67][70] - 万达电影自渠票房占比提升至37.6%，卖品收入8.63亿元（同比+6.07%），毛利率73.42%（同比+12.46pct） [75][76] - 山西焦煤电力热力业务毛利率8.44%（同比+7.7pct），焦炭业务亏损0.5亿元，拟每股派息0.036元 [81][82] - 圆通速递散单+逆向件同比增长112%，单票运输成本降低0.06元，智多星系统促进全链路成本下降 [85][87] 行业与市场表现 - REITs市场总市值2158.94亿元，特许经营权类现金分派率均值7.83%，产权类现金分派率均值3.89% [14][15] - 美团Keeta在中东覆盖沙特20个城市，目标10年内达到1000亿美元GMV [21] - 布鲁可海外收入占比8.33%（同比+7.26pct），北美收入0.43亿元（同比+2135.93%），亚洲收入0.57亿元（同比+652.48%） [35] - 天山铝业电解铝平均售价20250元/吨（同比+2.8%），氧化铝售价同比+6% [38] - 潞安环能吨煤售价516元/吨（同比-24.4%），吨煤毛利198元/吨（同比-36.3%） [43] - 万泽股份金双歧毛利率89.91%（同比+1.91pct），定君生毛利率92.86%（同比+1.97pct） [47] - 青木科技抖音渠道收入0.9亿元（同比+145%），占比14%（同比+7pct） [60] - 菲利华半导体板块稳步增长，航空航天订单恢复，光伏营收大幅下降 [69] - 万达电影2025H1票房收入41.77亿元（同比+14.8%），市占率14.15%（同比-0.41pct） [75] - 山西焦煤煤炭业务毛利率47.6%（同比-6.7pct），焦炭业务营收31.23亿元（同比-35%） [81] - 圆通速递市占率15.5%（同比+0.3pct），单票快递收入2.19元（同比-6.5%） [84]

核心财务表现 - 2025Q2营收918亿元 同比增长12% 环比增长6% [1] - 营业利润2亿元 同比下降98% 环比下降98% [1] - 净利润4亿元 同比下降97% 环比下降96% [1] - Non-GAAP EBITDA 28亿元 同比下降81% 环比下降77% [1] - Non-GAAP归母净利润15亿元 同比下降89% 环比下降86% [1] - 营收略低于市场预期 各项利润指标大幅低于市场预期 [1] 核心本地商业表现 - 营收653亿元 同比增长8% [2] - 经营利润37亿元 同比下降76% 远低于市场预期的120亿元 [2] - 配送服务收入增幅低于交易笔数增幅 因配送补贴增加 [2] - 佣金收入增长由交易金额增加驱动 广告收入增长由在线营销活跃商家数增加驱动 [2] - 利润下降主因毛利率下降及交易用户激励和营销开支增加 [2] - 公司维持2025年"每单1元 利润率约3%"的长期盈利假设 [2] 餐饮外卖业务 - 测算2025Q2外卖单量同比增长10% [3] - 通过拼好饭、品牌卫星店、神抢手等模式丰富供给并提高性价比 [3] - 用户粘性及交易频次持续提升 [3] 美团闪购业务 - 订单量及交易金额增长强劲 [3] - "618"期间助力近百万实体店服务超1亿用户 [3] - 手机、白酒、奶粉、大小家电等高客单价商品成交额增长2倍 [3] - 截至2025Q2在全国建设超5万家闪电仓 [3] 到店酒旅业务 - 订单量同比增长超40% [3] - 年活跃商户数创新高 [3] - 测算营收同比增长15% [3] - 持续拓展新品类、创新供给模式及低线市场渗透 [3] - 上线AI经营助手包括AI客服专员、AI排班专员、AI生意店长、美团既白等工具 [3] 新业务表现 - 营收265亿元 同比增长23% [4] - 经营亏损19亿元 较2024Q2的13亿元亏损扩大 [4] - 经营溢利率-7% [4] - 亏损扩大主因海外业务成本增加 [4] - 商品零售业务增长及海外业务发展推动营收增长 [4] 海外业务拓展 - Keeta平台2025Q2订单量和GTV保持强劲增长 [4] - 在中国香港市场巩固领先地位 [4] - 7月底在中东市场覆盖沙特20个城市 [4] - 近期正式在卡塔尔上线服务 [4] - 目标10年内达到1000亿美元GMV [4] 盈利预测与估值 - 下修盈利预测 预计2025-2027年营收3702/4179/4755亿元 [5] - 预计2025-2027年Non-GAAP归母净利润5/323/488亿元 [5] - 基于SOTP估值法给予2026年目标市值7351亿元人民币 [5] - 对应目标价120元人民币/131港元 [5] - 维持"买入"评级 [5]

核心财务表现 - 总收入918亿元 同比增长12% 略低于市场预期1-2% [1] - 调整后净利润同比下降89%至15亿元 净利率仅1.6% [1] - 核心商业调整后运营利润同比下降76%至37亿元 利润率5.7%同比下降19个百分点 [1] - 新业务运营亏损19亿元 亏损同比扩大43% 亏损率7% [1] 核心商业业务 - 收入同比增长8% 增速慢于单量增长 [1] - 外卖单量同比增长约10% 但AOV出现中高个位数下降 [1] - 到店酒旅GTV同比增长近30% 收入增速低于GTV增长 [1] - 行业非理性竞争导致用户补贴增加 影响价格竞争力和配送时效 [1] 新业务发展 - 收入同比增长23% [1] - 优选业务进行战略转型 退出亏损区域 [1] - 小象超市增长强劲 加速扩张覆盖一二线城市 [1] - Keeta在沙特阿拉伯覆盖20个城市 单量和GTV快速增长 [1] 三季度业绩展望 - 即时配送单量预计同比增长16% 日单峰值超1.5亿 [2] - 即时配送收入预计同比下降6% 亏损可能超过150亿元 [2] - 到店酒旅GTV增速预计约20% 利润同比下降约8% [2] - 新业务收入预计同比增长18% 亏损约23亿元 [2] 长期估值与展望 - 维持长期外卖1亿日单及1元UE的预期 [2] - 按15倍市盈率对应外卖及2026年到店业务利润 [2] - 目标价调整至147港元 维持买入评级 [2] - 商户骑手端运营和调度是维持市占核心 公司具有领先优势 [2]

投资评级 - 维持买入评级 目标价134港元 [7] 核心财务表现 - 2季度总收入918亿元 同比增长12% 增速放缓 [2] - 核心本地商业经营利润37亿元 同比大幅下降76% 减少115亿元 [2] - 经营利润率降至5.7% 对比2Q24/1Q25分别为25.1%/21.0% [2] - 新业务经营亏损19亿元 环比收窄4亿元 [2] - 整体经调整净利润15亿元 同比下降89% [2] - 预计3季度核心本地商业或有较大亏损 [1][4] 业务分部表现 - 核心本地商业配送/佣金/在线营销收入同比分别增长3%/13%/10% [3] - 外卖业务收入增速慢于单量增速 因补贴带来的收入抵减项增大 [3] - 闪购业务首次参与618大促 GTV增速快于订单量增速 [3] - 外卖用户向闪购转化 季度新用户超2000万 [3] - 到店酒旅业务订单量同比增长超40% 年交易用户数同比增长20% [3] - 新业务收入同比增长23% 较1季度提速 [2] 竞争格局与战略 - 当前市场份额战略优先级高于短期利润 [1][4] - 即时零售投入力度和持续时间或高于预期 [1][3] - 行业补贴加大导致利润承压 预计3季度为补贴高峰 [1][3] - 预计4季度起补贴逐步回落 2026年将趋于理性 [3] - 服务质量、履约效率和生态平衡是长期竞争关键因素 [1][3] 财务预测调整 - 下调2025年核心本地商业收入预测7% [4] - 大幅下调2025年分部经营利润预测 [4] - 维持2025年新业务收入预测 略下调全年亏损预测 [4] - 预计2026年核心本地商业利润率将显著回升 [4] - 估值基准调整至2026年 SOTP目标价从177港元下调至134港元 [1][4] 估值方法 - 核心本地商业采用15倍2026年预期经营利润市盈率估值 [4] - 新业务采用1倍2026年预期市销率估值 [4] - 当前股价101.7港元 总市值6215亿港元 [7] 股东结构 - 王兴持股8.85% BlackRock持股6.22% Vanguard Group持股4.93% [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价131港元/股 [1][18] 核心观点 - 外卖行业竞争加剧导致核心本地商业经营利润同比大幅下降 同时海外扩张导致新业务亏损同比扩大 [7] - 长期看好公司在即时配送领域的核心壁垒以及海外拓展打开增长空间 [18] - 根据SOTP估值法 给予2026年目标市值7,351亿元人民币 [18][19] 整体业绩表现 - 2025Q2实现营收918亿元（YoY+12% QoQ+6%） [5][11] - 营业利润2亿元（YoY-98% QoQ-98%） [5][11] - 净利润4亿元（YoY-97% QoQ-96%） [5][11] - Non-GAAP EBITDA 28亿元（YoY-81% QoQ-77%） [5][11] - Non-GAAP归母净利润15亿元（YoY-89% QoQ-86%） [5][11] - 毛利率33.1%（YoY-8.1pct QoQ-4.3pct） [15] - 经营利润率0.2%（YoY-13.4pct QoQ-12.0pct） [15] - 净利润率0.4%（YoY-13.4pct QoQ-11.2pct） [15] 费用情况 - 研发费用率6.8%（YoY+0.3pct QoQ+0.1pct） [12] - 销售及营销费用率24.5%（YoY+6.5pct QoQ+6.5pct） [12] - 一般及行政费用率2.9%（YoY-0.4pct QoQ-0.1pct） [12] 业务分部表现 - 核心本地商业营收653亿元（YoY+8%） [7] - 核心本地商业经营利润37亿元（YoY-76%） [7] - 新业务营收265亿元（YoY+23%） [10] - 新业务经营亏损19亿元（同比扩大） [10] 餐饮外卖业务 - 2025Q2外卖单量同比增长10% [7] - 通过拼好饭、品牌卫星店、神抢手等模式丰富供给 [7] 美团闪购业务 - 订单量及交易金额增长强劲 [7] - "618"期间服务超1亿名用户 [7] - 高客单价商品成交额增长2倍 [7] - 全国建设超5万家闪电仓 [7] 到店酒旅业务 - 订单量同比增长超40% [7] - 营收同比增长15% [7] - 年活跃商户数创新高 [7] - 平台上线多款AI经营助手 [7][8] 海外业务 - Keeta在中国香港市场巩固领先地位 [10] - 中东市场覆盖沙特20个城市 卡塔尔上线服务 [10] - 目标10年内达到1000亿美元GMV [10] 盈利预测 - 2025-2027年营收预测3,702/4,179/4,755亿元 [9][18] - 2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测5/323/488亿元 [18] - 2026年预测归母净利润26,213百万元 [9] - 2026年预测摊薄每股收益4.30元 [9] 估值指标 - 2026年预测P/E 21.78倍 [9] - 2026年预测P/B 2.77倍 [9] - 2026年预测P/S 1.37倍 [9] - 2026年预测EV/EBITDA 16.24倍 [9] 市场表现 - 当前股价101.70港元 [4] - 总市值621,493.42百万港元 [4] - 近1月股价表现-21.4% [4] - 近3月股价表现-22.6% [4] - 近12月股价表现-1.1% [4]

投资评级 - 买入评级 目标价147港元 较当前101 70港元有44 5%潜在涨幅 [1][4] 核心观点 - 外卖行业非理性竞争大幅压制短期利润 但长期核心竞争力稳固 [2][7] - 2Q25调整后净利润同比暴跌89%至15亿元 净利率仅1 6% [7] - 核心商业运营利润同比下滑76%至37亿元 利润率收缩19个百分点至5 7% [7] - 新业务亏损同比扩大43%至19亿元 因海外投入增加 [7] - 预计3Q25核心业务将转亏 即时配送单量增16%但收入降6% 亏损或超150亿元 [7] - 维持长期乐观观点 基于1亿日单与1元UE假设 按15倍市盈率估值 [7] 财务表现 - 2Q25总收入918亿元 同比增12% 略低于预期1-2% [7][9] - 核心商业/新业务收入分别增8%/23% [7][9] - 毛利率33 1% 同比降8 1个百分点 [9] - 营销开支同比激增52%至225亿元 [9] - 2025E收入预测下调至3692亿元（原预测3876亿元） [3][11] - 2025E每股盈利预测从7 01元大幅下调99%至0 07元 [3][11] 业务细分 - 外卖单量估测增约10% 但AOV出现中高个位数下降 [7] - 闪购单量/GTV保持强劲增长 [7] - 到店酒旅GTV同比增近30% 收入增速低于GTV因品类结构变化 [7] - 美团会员新增权益提升交易频次与交叉销售 [7] - 海外业务Keeta在沙特覆盖20城 单量/GTV快速增长 [7] - 优选战略转型 退出亏损区域 小象超市将加速扩张一二线城市 [7] 估值预测 - 目标价147港元基于外卖及2026年到店业务利润 [7] - 2025E市盈率1350 6倍 2026E回落至23 8倍 [3] - 市值5626亿港元 年初至今股价下跌33% [6]