在非洲，霸王茶姬才刚刚铺了几家门店，还没有打开局面，但这片大陆的居民，早已熟悉了这个品牌，因为它那精美外卖袋，近两年已经出现在肯尼亚、 坦桑尼亚、尼日利亚等多个国家，占领当地人的心智，成了非洲自己的迪奥托特包。 你出门散个步，往左看是木屋烧烤、牛约堡，往右看是尊宝披萨、夸父炸串、袁记云饺，不知道的还以为进了国内某条美食街。 非洲，对于中国人来说是个遥远而陌生的地方。但是当你真的踏上这片土地，可能就会发现，这里到处都充满我们最熟悉的中国元素。 当挎着"健力宝"、"六个核桃"字样购物袋的黑哥们，从你身边经过，当小贩拿着"曼玲粥店"、"霸王茶姬"字样的外卖袋，向你热情推销，看着这一个个 名字，你仿佛瞬间穿越回了故乡。 来源：@宝妹 01 外卖袋大秀场 曼玲粥店、农耕记、李氏串烧、泰山原浆……这些从未在非洲开展业务的品牌，外卖袋也先行登陆，出现在街头巷尾，悄悄融入非洲人的生活。 当然，非洲也少不了，你在国内点外卖时，最不想见到的幽灵店符号，"国潮"。 瓶装饮料厂商更是集体上大分，什么六个核桃、汇源果汁、旺仔牛奶都来了，椰树的泥石流式审美，也开始悄悄影响非洲。 还有各种教育机构，在非洲疯狂攻城略地，XX英语、XX教育的 ...

果立方指数作为城市年轻活力与消费潜力的新指标 - 快消界从业者将果立方在各城市的销量视为反映城市年轻活力和消费潜力的“果立方指数” [2] - 截至2025年11月，果立方销量破千万的城市达到17个，多为长沙、郑州、武汉、成都等新消费活跃城市 [2] - 这些城市具备“年轻人口多、经济结构多元、夜经济繁荣”的共同特征，是城市消费潜力的表现 [2] - “果立方指数”虽非严谨的消费指数，但其贴近生活的实时数据能帮助捕捉传统宏观指标难以覆盖的新趋势 [2] 果立方的产品定位与核心消费人群 - 果立方是一个深受年轻消费者青睐的低度果汁酒饮品牌 [2] - 品牌主要渗透四大核心人群：大学生、职场新人、精致妈妈、小镇青年 [3] - 消费场景高度生活化，包括大学生宿舍微醺、社团聚餐混饮、职场新人下班搭配、精致妈妈闺蜜下午茶等 [5][6] - 对年轻消费者而言，饮酒不再是应酬，而是极度生活化、高度自主性、充满烟火气的休闲社交行为 [6] 新世代推动的酒饮消费趋势与场景变革 - 以Z世代为主的年轻人群推动了果立方的流行，2023年其与各种饮料的混饮潮流开启了“果立方混饮元年” [3] - 新世代正在破局传统酒桌文化，推动低度酒等品类增长，饮酒场景呈现多元化 [7] - 当代年轻人的饮酒场景可用“BROTHER”概括：酒吧、餐厅、办公室、户外休闲、在家喝酒及社交人 [7] - 中韩试行免签政策后，果立方成为韩国年轻人在中国疯狂采购的酒饮，上海某大润发甚至需每日多次补货 [7] 新世代消费理念的宏观转变与时代印迹 - 新世代的消费方式代表了中国消费趋势，他们不再仅为功能买单，更追求个性、体验和情绪价值 [9] - 国际观点认为这一代人是“创费者”，消费是为了创造自己的生活方式，而非单纯购买商品 [9] - “果立方指数”是当前消费时代转型的印迹之一，帮助从业者洞察趋势 [9] - 历史上的消费转型亦有类似印迹，如80年代的“红裙子”、喇叭裤和可乐，均代表了当时的消费趋势与个性解放 [9]

核心观点 - 中国旺旺面临增长困境 核心业务增长乏力 市值大幅缩水 公司过度依赖经典老产品 在新消费环境下创新不足 面临品牌老化和市场竞争加剧的双重挑战 [6][7][13][45][47] 财务表现分析 - **中期业绩增长疲软**：最新中期财报显示 公司收入为111亿元 同比仅增长2.1% [8] - **核心业务下滑**：占收入过半的乳品及饮料业务是唯一下滑的板块 显示旺仔牛奶销售承压 [8][9] - **利润端承压**：中期净利润为17亿元 同比下跌7.83% 净利润率为15.5% 同比下降1.6个百分点 [17][18] - **毛利率保持高位但下滑**：2025年4-9月毛利率达46.2% 但受原材料成本上涨及渠道降价影响而有所下滑 [14][16] - **财务状况稳健**：公司持有净现金103亿元 现金完全覆盖债务 无短期偿债压力 [19][20] 业务板块现状 - **乳品及饮料（占比超50%）**：高度依赖旺仔牛奶单一产品 缺乏第二增长曲线 在健康、功能等细分领域未显现优势 [8][9][45] - **米果及休闲食品**：中期实现小幅增长 但礼包销售遇冷 春节期间出现高个位数负增长 冰品业务受天气影响出现双位数跌幅 [11][45] - **产品创新不足**：公司产品线老化 主要围绕20年前的产品打转 新零食难以突围 品牌在年轻消费者心中显得陈旧 [13][47] 公司发展历史与战略转折 - **创始人早期经历**：创始人蔡衍明19岁辍学接手家族食品厂 初期因经验不足亏损超1亿台币 后决心振作 [26][30] - **技术引进与品牌创立**：蔡衍明用两年时间从日本岩冢制菓取得米果生产技术授权 并将工厂更名为“旺旺” [30][31] - **大陆市场成功开拓**：1992年作为首批台商投资湖南 凭借魔性广告和受欢迎的口味 当年即获得2.5亿元收入 [34][35] - **资本市场关键操作**：2007年 蔡衍明以个人名义向12家银行财团贷款8.5亿美元进行私有化 日息15万美元 年化利息高达66% 仅用200天完成从新加坡退市并在香港重新上市 上市后四年股价翻5倍 市值从300亿港元飙升至1500亿港元 [40][41] 行业与市场挑战 - **市场竞争加剧**：乳品及饮料市场已成红海 内地奶茶店遍地 休闲食品市场新兴品牌快速迭代 网红零食层出不穷 [9][47] - **消费逻辑改变**：市场对品牌的要求从过去的资源集中、单品突破转变为需要高度的敏捷性、产品细分及渠道融合 许多中生代国民品牌面临同样挑战 [47] - **品牌依赖怀旧情结**：消费者的怀旧情结已难以支撑公司业绩持续增长 [7]

行业历史与演变 - 现代儿童饮料概念起源于19世纪末牛奶被营养学家推崇为儿童“完美食品”，乳制品行业通过广告宣传其健康益处[2] - 1927年Kool-Aid首次大规模将饮料与儿童快乐明确关联，1959年通用磨坊推出添加维生素的早餐饮料Tang，强化了营养概念[2] - 中国现代儿童饮料始于1988年娃哈哈推出的“儿童营养口服液”，随后AD钙奶、营养快线等产品奠定了公司行业巨头地位[2] - 上世纪90年代，旺旺等台资企业进入大陆市场，凭借旺仔牛奶等大单品和电视广告高频轰炸，成功塑造品牌形象并占领市场[5] - 2001年可口可乐旗下酷儿品牌登陆中国，凭借可爱卡通形象成功拉近与儿童距离，至今每年仍贡献超15亿元出厂收入[5][6] 市场现状与规模 - 儿童饮料市场品类丰富多元，包括儿童运动饮料、果味饮品、益生菌饮料及酸奶饮料等，市场活力蓬勃[1] - 近期金银花柚子汁产品成为现象级爆品，线上线下渠道随处可见，有品牌半年销量突破1亿袋，业内人士预估该单品今年营收可能达20-30亿元[1] - 儿童消费在家庭支出中占比高，80%有儿童家庭中儿童消费占家庭总支出30%-80%，其中食品饮料支出占儿童消费总支出的24%[12] - 传统品牌根基稳固，旺旺集团2024财年乳品及饮料类业务收入占总收入约51.50%，其中9成依靠旺仔牛奶实现[5] - 儿童饮料价格通常比普通食品高出三成以上，吸引众多新玩家入局[7] 产品创新与健康趋势 - 全球儿童健康问题引发反思，推动市场以“健康化”为核心革命，“清洁标签”成为入场券，家长重点关注成分表[8] - 产品趋向“0添加”、“无添加糖”、“天然果汁”等，例如雀巢Pure Life推出专为儿童设计的无糖、无人工添加剂的调味水[8] - 品牌积极“做加法”，针对儿童成长需求精准强化营养，添加益生菌、DHA、膳食纤维、叶黄素等功能性成分[8] - 新锐品牌明确“儿童健康饮品”定位，如金豆芽面向3-12岁群体，其金银花柚子汁严选优质食材，强化降火功效并坚持“0添加”[9] - 产品形态持续创新，出现补充维生素的果汁、补充膳食纤维的蔬菜饮品、帮助消化的乳酸菌饮品、补充蛋白质的酸奶及功能性电解质饮品等[8] 品牌营销与渠道策略 - 儿童饮料市场消费决策具有双重性：孩子是直接体验者，父母是购买决策者，品牌需同时满足双方需求[12] - 吸引儿童的关键因素包括趣味性、口感、包装设计，如动物造型瓶盖、鲜艳色彩、互动式包装[12] - 父母考量的核心是成分安全、营养健康和品牌可信度，成功品牌会在包装上标注“无添加”等安心信息[12] - 渠道多元化是关键，金银花柚子汁最初通过抖音打开认知，后全面发力线下商超、便利店、零食量贩店及药房渠道，药房渠道显著提升了产品安全信任度[13] - 新锐品牌通过IP联名或自建IP建立情感连接，伴随儿童成长，例如哆猫猫推出基于创始人三个孩子创作的三只小猫品牌形象IP[15] 竞争格局与成功要素 - 传统巨头如娃哈哈、旺旺依靠国民级大单品、规模化生产、成本优势及密集的经销商网络建立稳固根基[5] - 新品牌不断涌入，市场逐渐挣脱传统巨头掌控，格局日益多元，释放出更旺盛复杂的活力[11] - 成功的儿童饮料品牌需构建产品之外的信任，例如通过成分透明化、营养强化、获取权威认证（如国家发明专利、行业奖项）等方式[15] - 品牌需注意宣传尺度，根据《食品安全法》，食品标签和说明书不得涉及疾病预防、治疗功能[15] - 市场从单一诉求向成分、营养、品牌等多维考量演变，新产品形态如植物基饮料、功能饮料不断涌现，市场正在被细分和重塑[16]

文章核心观点 - 玄学零食已成为年轻消费者中一种重要的情绪消费趋势，品牌通过将好运寓意、祈福仪式感和社交分享属性融入产品，成功抓住了年轻人在压力下寻求低成本心理安慰的需求 [1][16][18][19][21] 行业现象与趋势 - 玄学元素在零食行业盛行，产品超越功能性成为情绪载体，形成消费热潮 [1][16] - 该趋势是品牌对年轻人硬需求的精准洞察，并非简单的互联网梗，而是真实的流量密码，例如思念柿柿如意汤圆上市三个月销售额破亿，旺旺限定礼盒卖断货 [16] - 背后驱动力是年轻人的情绪消费，《2025年轻人情绪消费趋势报告》显示88.2%的年轻人感觉压力大，超6成人通过消费缓解焦虑 [16] 品牌策略与产品案例 - **寓意可视化策略**：将好彩头直接融入产品造型和名称，例如三全有钱花汤圆印有“钱”字，柿子形状汤圆绑定“事事如意”，食材如苹果寓意“苹安喜乐” [14][18] - **仪式感打造策略**：旺旺快闪店设置祈旺树，礼盒附赠旺运锦囊和随机手机贴盲盒，包装印有“食用指南”以强化祈福行为 [19][21] - **具体产品案例**：阿华田蘸酱饼干使用“蘸福气”等吉利词语；旺旺上上签饼干刻有吉祥话；奥利奥被网友用于寓意“奥利给”；脆升升因“升”字成为考试必备零食 [1][3][6][8][10][12] 消费者心理与行为 - 年轻人将玄学零食作为低成本的情绪宣泄出口和心理暗示工具，并非真迷信，例如学生吃“前程似锦糖”为自己打气，打工人囤“招财进宝”饭寻求心理安慰 [16][18] - 产品完美匹配社交分享场景，通过造型和寓意激发用户在社交媒体上的分享行为，增强品牌传播 [1][18] - 品牌把握“浅玄学”尺度，只提供轻松积极的情绪价值，使用“祝你顺风顺水”等祝福语，契合年轻人将玄学视为生活调味剂的认知 [21]

中期业绩概览 - 公司截至2025年9月30日止六个月中期业绩显示，实现收入111.08亿元，同比增长2.1% [2] - 同期净利润为17.17亿元，同比减少7.8% [2] - 每股基本及摊薄盈利为14.55分，同比减少7.8% [4] 财务表现分析 - 报告期内毛利为51.32亿元，同比微降0.2% [4] - 营运利润为22.61亿元，同比下降11.0% [4] - 毛利率为46.2%，较去年同期的47.3%下降1.1个百分点 [4] - 营运利润率为20.4%，较去年同期的23.4%下降3.0个百分点 [4] - 本公司权益持有人应占利润率为15.5%，较去年同期的17.1%下降1.6个百分点 [4] 业务板块表现 - 公司收入构成主要包括米果产品、乳品及饮料、休闲食品及其他产品四大板块 [4] - 乳品及饮料板块是唯一收入下滑的业务，报告期内实现收入59.41亿元，低于去年同期的60.09亿元 [5] - 乳品及饮料板块包含风味牛奶、常温酸奶、乳酸饮料、即饮咖啡等产品 [4] 公司整体状况与市场反应 - 公司近年收入在200亿元至240亿元之间徘徊 [5] - 截至11月25日，公司总市值为555.92亿港元，较曾经1700亿港元的市值高点显著缩水 [5] - 核心产品旺仔牛奶销售面临压力 [6] - 公司现有业务均面临较大的发展压力和同类竞争 [6] - 业绩发布后，摩根大通、美银证券、里昂、瑞银均下调公司目标价 [6] - 美银证券将目标价下调至4.7港元，并重申“跑输大市”评级 [6]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4] - 2025-2027年EPS预测分别为0.34元、0.38元、0.41元 [4] - 给予公司18倍2025年预测PE，目标价6.12元/股，按汇率0.91换算对应目标价6.73港元/股 [4] 核心财务表现与预测 - 25财年上半年营收同比增长2.1%，销量同比增长近双位数 [4] - 25财年上半年毛利率同比下降1.1个百分点，归母净利率同比下降1.67个百分点至15.46%，归母净利润同比下降7.8% [4] - 预测2025年营业收入为239.00亿元，同比增长1.7%；2026年营业收入为247.95亿元，同比增长3.7%；2027年营业收入为254.76亿元，同比增长2.7% [3][5] - 预测2025年归母净利润为40.27亿元，同比下降7.1%；2026年归母净利润为45.13亿元，同比增长12.1%；2027年归母净利润为48.80亿元，同比增长8.1% [3][5] - 预测2025年每股收益为0.34元，2026年为0.38元，2027年为0.41元 [5] 分产品表现 - 乳品饮料营收同比下降1.1%（旺仔牛奶下滑低单数，饮料及其他类增长近四成），毛利率同比下降2.5个百分点，主要因进口全脂奶粉价格上涨双位数 [4] - 米果营收同比增长3.5%，毛利率同比上升1.3个百分点，在新兴渠道实现双位数成长，在零食量贩渠道实现高速成长 [4] - 休闲食品营收同比增长7.7%（其中冰品增长中双位数，糖果增长低单数），毛利率同比上升1.0个百分点 [4] 渠道与市场表现 - 传统批发及现代渠道收入同比下滑低单数，但其中零食量贩收入同比高增长，占集团收益比已达约15% [4] - 新兴渠道同比增长达双位数，占集团总收益比已逾10% [4] - 海外业务营收同比增长低单数，其中日本、印非等区域增长势头良好 [4] 利润率影响因素 - 毛利率下降主要系进口全脂奶粉与棕榈油价格上涨 [4] - 费用率同比上升2.14个百分点，其中销售费率同比上升1.37个百分点，管理费率同比上升0.85个百分点，主要因2024财年下半年内部组织优化改造，按产品类别分设各事业部后，增加新渠道及新产品之促销推广费用所致 [4] - 所得税率同比下降2.70个百分点 [4]

公司财务业绩 - 2025财年上半年营收111.08亿元，同比增长2.1% [1] - 期内营运利润同比下滑11%至22.61亿元 [1] - 归母净利润同比下滑7.8%至17.17亿元，毛利同比下滑0.2%至51.32亿元 [1] 分业务表现 - 乳品及饮料类业务占总营收约53%，收益59.41亿元，同比减少1.1% [2] - 米果大类收入同比增长3.5%至21.30亿元，休闲食品类收入同比增加7.7%至29.40亿元 [2] - 旺仔牛奶收入录得低个位数下降，该产品占乳品及饮料类收入9成以上 [6][7] 品牌挑战与市场竞争 - 旺仔牛奶面临品牌老化挑战，在吸引00后、10后新一代消费者方面力不从心 [7] - 伊利、蒙牛等巨头推出的产品更符合健康趋势，对旺仔牛奶形成直接竞争压力 [7] - 消费者认为旺仔牛奶“太甜了”、“价格偏贵”，一罐245ml标准装售价近5元 [7] 新品开发与渠道拓展 - 公司推出低GI零食、旺旺AD钙奶等新品，并与NBA等多IP联名推出产品 [7] - 零食量贩渠道贡献营收占比超过集团总营收的15% [8] - 新兴渠道贡献营收占比超过10%，其中电商和即时零售渠道增长迅猛 [8] 管理层与业务多元化 - 创始人之子蔡旺家担任集团副总裁，负责运营管理及乳饮等业务 [8] - 蔡旺庭掌管O泡果奶、邦德咖啡等品牌，并创立邦德咖啡品牌，计划三年内在上海开出100家门店 [8][10] - 集团投资5亿元重启南京神旺酒店，拟打造五星级旺仔IP主题酒店，计划2027年开业 [10] 历史业绩与当前市值 - 公司2012年营收突破200亿元，2024财年营收约235亿元 [3] - 截至11月26日，公司股价报4.74港元/股，总市值约559亿港元 [3] - 2021财年旺仔牛奶收入超115亿元，带动公司营收创近240亿元的新高 [6]

核心财务表现 - 2025财年上半年总收益为111.08亿元人民币，同比增长2.1% [1][5] - 毛利率为46.2%，较上年同期下降1.1个百分点 [3][6] - 本公司权益持有人应占利润为17.17亿元人民币，同比下滑7.8% [3][6] - 每股基本及摊薄盈利为14.55人民币分，同比下降7.8% [3] - 营运利润率为20.4%，同比下降3.0个百分点 [3] 业务板块分析 - 乳品及饮料板块收益59.41亿元人民币，同比下滑1.1%，占总收益53% [12] - 旺仔牛奶面临Z世代消费偏好转变挑战，高糖配方与健康趋势相悖 [13][18] - 饮料小类实现近40%高速增长，AD钙奶收益接近8000万元人民币 [13] - 休闲食品板块收益29.40亿元人民币，同比增长7.8%，占总收益26.5% [14] - 冰品业务双位数增长，潮冰系列契合健康化消费趋势 [14] - 米果类收益21.3亿元人民币，同比增长3.5%，占总收益19.2% [14] - 米果类在新兴渠道实现双位数增长，新品迎合健康养生需求 [14][15] - 其他产品板块上半年亏损3125万元人民币 [15] 渠道转型与营销策略 - 线上渠道通过天猫、抖音、小红书等平台自营旗舰店矩阵持续扩容 [5][22] - 抖音"旺旺官方旗舰店乳品"粉丝量达122.8万，"旺旺食品直播间"粉丝3万 [9][13] - 抖音直播间单场直播时长长达1天20小时，近7天直播销售额达100万-250万元人民币 [9] - 线下通过社区店、母婴店等专业及近场渠道提升品牌触达效率 [5] - 传统批发网络通过渠道下沉和终端精细化运营稳住市场覆盖面 [5] - 旺仔IP人格化营销，推出56个民族旺仔牛奶罐盲盒等活动 [23] 成本与费用压力 - 进口全脂奶粉、棕榈油等关键原材料单位成本出现双位数上涨 [7] - 零食量贩等新兴渠道低售价产品占比上升，稀释利润空间 [7] - 营运开支同比大幅增长10.6%，广告及促销费用为主要支出项 [8] - 高投入换增长模式短期内拉动销售但压缩利润空间 [10] 行业竞争环境 - 盐津铺子凭借全渠道和全品类策略快速扩张，低成本运营形成冲击 [15] - 三只松鼠深耕线上渠道，通过年轻化营销占据Z世代消费心智 [15] - 新兴品牌凭借低糖、低脂、功能性等差异化卖点快速崛起 [15] - 零食量贩店成为增长最快渠道，即时零售与直播电商改变消费习惯 [16] 产品创新与转型举措 - 推出FixXBody系列低卡零食、低糖O泡等产品回应健康需求 [19] - 布局银发经济，爱至尊低GI五黑饼干在抖音月销超百万 [19] - 为邦德咖啡开发薄荷、轻椰等口味，O泡果奶创新推出汽水版 [20] - 辣人脆米饼、红枣枸杞米饼等新品迎合健康养生需求 [15]

业绩回顾 - 1HFY25收入111.08亿元，同比增长2.1% [1] - 1HFY25归母净利润17.17亿元，同比下降7.8%，利润表现小幅低于市场预期，主因营业费用投入超预期 [1] 分品类收入表现 - 1HFY25米果类收入同比增长3.5%，销量同增中个位数，新品收入占比达双位数 [1] - 1HFY25乳饮类收入同比下降1.1%，其中旺仔牛奶收入同比下滑低个位数，饮料小类收入同比增长近四成且销量翻倍 [1] - 1HFY25休闲食品类收入同比增长7.7%，新品收入占比近1/4，冰品收入同增中双位数 [1] 分渠道表现 - 上半财年传统及现代渠道销售同比下滑低个位数，海外市场同增低个位数 [1] - 新兴渠道实现快速增长，零食量贩、电商、OEM等新兴渠道收入翻倍增长，零食量贩销售占比持续提升 [1] 盈利能力分析 - 1HFY25毛利率同比下降1.1个百分点，主因进口大包粉及棕榈油成本上涨，叠加产品结构调整及新兴渠道占比提升 [2] - 分品类看，米果/乳饮类/休闲毛利率同比分别+1.3/-2.5/+1.0个百分点，乳饮毛利率下降主因进口大包粉价格上涨拖累旺仔牛奶毛利率 [2] - 1HFY25分销/行政费用率同比分别+1.4/+0.9个百分点，主因公司按产品分设事业部后市场推广投入加大及用人费用提升 [2] - 整体经营利润率/净利率同比分别下降3.0/1.7个百分点 [2] 未来展望 - 预计下半财年收入有望保持稳健增长，零食量贩渠道有望延续高速增长 [2] - 预计3QFY25销售表现有所承压，主要受春节错期影响 [2] - 预计下半财年毛利率和利润率有望环比持平，公司或延续费用投入力度以持续拉升新品及新兴渠道表现 [2] 盈利预测与估值 - 下调FY25/26盈利预测13%/9%至39/43亿元 [2] - 当前交易在14/12倍25/26年市盈率 [2] - 维持目标价5.83港币，对应16/14倍25/26年市盈率和19%上行空间，维持跑赢行业评级 [2]