证券研究报告·公司点评报告·中药Ⅱ 买入（维持） 天士力（600535） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 8,498 | 8,236 | 8,939 | 9,853 | 10,766 | | 同比（%） | (2.03) | (3.08) | 8.53 | 10.23 | 9.26 | | 归母净利润（百万元） | 955.59 | 1,104.96 | 1,247.40 | 1,438.56 | 1,657.00 | | 同比（%） | (10.78) | 15.63 | 12.89 | 15.32 | 15.18 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 0.64 | 0.74 | 0.83 | 0.96 | 1.11 | | P/E（现价&最新摊薄） | 22.86 | 19.77 | 17.51 | 15.18 | 13.18 | [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 2026 ...

证券研究报告·公司点评报告·中药Ⅱ 天士力（600535） 2026 一季报点评：创新驱动十五五高质量发 展，开局亮眼 买入（维持） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 8,498 | 8,236 | 8,939 | 9,853 | 10,766 | | 同比（%） | (2.03) | (3.08) | 8.53 | 10.23 | 9.26 | | 归母净利润（百万元） | 955.59 | 1,104.96 | 1,247.40 | 1,438.56 | 1,657.00 | | 同比（%） | (10.78) | 15.63 | 12.89 | 15.32 | 15.18 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 0.64 | 0.74 | 0.83 | 0.96 | 1.11 | | P/E（现价&最新摊薄） | 22.86 | 19.77 | 17.51 | 15.18 | 13.18 | [Table_ ...

策略核心观点 - 国内基本面和资金面环境有望对A股形成中期重要支撑，但短期A股节奏受中东局势演进及海峡控制权争夺影响，进入4月A股或面临决断期，中东冲突走向将逐步明朗，冲击或降低，同时财报窗口期打开，盈利因子或有望逐步回归 [2][4] - 潜在风险在于美债利率加速上行或压制A股估值，需观察美债利率持续上行至关键点位后的局势变化 [2][4] - 配置上，关注前期超跌且盈利稳健板块的趋势修复 [2][4] - 短期来看，在油价高位震荡、美以伊冲突走向不确定性高的背景下，新能源投资机会凸显，因光伏、风电等发电受地缘冲突与化石能源价格影响小，且新能源汽车渗透率提升能帮助摆脱石油依赖，储能系统能平抑新能源波动性、提升消纳能力 [2][4] - 中期来看，有色、科技板块在市场流动性危机修复后有望重回趋势，因战争开始至今有色、科技两大前期趋势方向跌幅较大，而二者盈利趋势向好，有望成为市场止跌企稳后的主要修复方向 [2][4] 4月金股组合 - 4月中银证券金股组合共10只股票，覆盖房地产、交运、化工、电新、医药、食品饮料、社服、电子等行业 [2][6] - 具体组合及估值如下（数据截至2026年3月31日）： - 保利置业集团（0119.HK，地产），收盘价1.55元，2026年预测PE 25.83倍 [7] - 中远海特（600428.SH，交运），收盘价8.99元，2026年预测PE 10.45倍 [7] - 极兔速递-W（1519.HK，交运），收盘价8.93元，2026年预测PE 19.41倍 [7] - 卫星化学（002648.SZ，化工），收盘价27.62元，2026年预测PE 11.70倍 [7] - 雅克科技（002409.SZ，化工），收盘价78.74元，2026年预测PE 24.38倍 [7] - 宁德时代（300750.SZ，电新），收盘价401.70元，2026年预测PE 19.70倍 [7] - 天士力（600535.SH，医药），收盘价14.35元，2026年预测PE 16.88倍 [7] - 贵州茅台（600519.SH，食品饮料），收盘价1，450.00元，2026年预测PE 19.13倍 [7] - 科锐国际（300662.SZ，社服），收盘价23.40元，2026年预测PE 14.18倍 [7] - 海星股份（603115.SH，电子），收盘价43.95元，2026年预测PE 35.16倍 [7] 地产行业：保利置业集团 - 2026年1月公司销售排名逆势提升至行业第12位，销售均价达2.48万元/平，销售金额37亿元，同比下降22.9%，但降幅好于百强房企（-24.7%） [8] - 2025年公司实现销售金额502亿元，超额完成目标，同比下降7.4%，降幅好于百强房企（-19.8%）和TOP20房企（-17.8%），销售均价3.09万元/平，同比提升21.0%，增幅高于行业 [8] - 2025年前三季度公司实现营业收入227.6亿元，同比增长82.1%，归母净利润6331.1万元，同比增长208.8%，资产负债率为82.6%，同比下降0.4个百分点 [9] - 公开融资渠道畅通，2025年发行债券及ABS合计84.1亿元，平均发行利率2.46%，未来三年公开市场偿债压力不大，2026年到期规模合计26.3亿元 [10] - 公司为“小而美”、高能级布局、低估值的央企，销售排名从2021年的第60名提升至2026年1月的第12名，重点布局高能级城市，2025年上半年上海、杭州、广州土地投资占比88%，土储中一线城市占比30%，二线占比45% [11] - 2025年上半年毛利率同比提升3.2个百分点至17.5%，2024年分红率为40%，未来分红率将不低于40%，当前股价对应PB为0.2倍，估值提升空间较大 [11] 交运行业：中远海特 - 2025年前三季度公司实现营业收入166.11亿元，同比增长37.92%，归母净利润13.29亿元，同比增长10.54%，扣非归母净利润增幅达32.19%，经营活动现金流量净额42.62亿元，同比增长82.69% [13] - 营业收入增长主要得益于运力规模扩大和航运业务增加，营业成本同比增长36.48%，与收入增长基本匹配 [13] - 公司经营多用途船、重吊船、纸浆船、汽车船等多种船型，2025年预计交付53艘新船，合计317.2万载重吨，船队规模有望继续扩大 [14] 交运行业：极兔速递-W - 2025年上半年公司实现总收入54.99亿美元，同比增长13.1%，其中东南亚市场收入19.70亿美元，同比大幅增长29.6%，中国市场收入31.37亿美元，同比增长4.6%，新市场收入3.62亿美元，同比增长24.3% [15] - 新市场经调整EBITDA为157万美元，首次实现转正，跨境业务经调整EBITDA实现扭亏为盈，达288万美元 [15] - 2025年上半年东南亚市场包裹量达32.3亿件，同比增长57.9%，市占率提升至32.8%，较去年年底提升5.4个百分点，稳居行业第一，中国市场包裹量达106亿件，同比增长20%，市占率11.1% [16] - 公司通过规模效应和中国经验赋能，东南亚区域单票成本从0.60美元降至0.50美元，中国市场单票成本从0.32美元降至0.28美元，形成“成本优化-价格下调-业务增长-成本再降”的良性循环 [17] 化工行业：卫星化学 - 2025年公司毛利率为22.31%，净利率为11.52%，资产负债率为51.74%，同比下降3.89个百分点，预计2025年现金分红总额16.78亿元，分红比例35.70% [18] - 全球石化行业竞争格局重塑，轻烃路线优势增强，公司作为国内领先的乙烷裂解制乙烯企业，竞争优势进一步增强 [19] - 产业链一体化水平持续加深，2025年多个项目投产，丙烯酸总产量实现“三年连增”，与全球超过160个国家地区的客户建立合作，将海外市场视为增长“第二曲线” [20] 化工行业：雅克科技 - 2025年上半年公司营收同比增长，但归母净利润同比增幅低于营收，主要因汇兑损失及研发费用增加，其中汇兑损失导致同比产生5689.45万元的汇兑损益差异，研发费用同比增长46.88% [21] - 2025年上半年电子材料板块实现营收25.73亿元，同比增长15.37%，其中半导体化学材料、光刻胶及配套试剂合计实现营收21.13亿元，同比增长18.98% [22] - 前驱体材料收入同比增长超过30%，公司已构建中韩双研发部门，开发先进制程所需前驱体材料，并积极布局原材料国产化 [22] - 2025年上半年LNG保温绝热板材实现营收11.65亿元，同比增长62.34%，为20余艘大型LNG运输船提供材料，并完成新一代材料的GTT认证 [24] 电新行业：宁德时代 - 2025年公司实现营业收入4237.02亿元，同比增长17.04%，归母净利润722.01亿元，同比增长42.28% [25] - 2025年公司动力电池销量541GWh，同比增长41.85%，全球动力电池使用量市占率提升1.2个百分点至39.2%，连续9年位居全球第一，海外动力电池使用量市占率提升至30.0% [25] - 2025年储能电池销量121GWh，同比增长29.13%，出货量连续5年位居全球第一，期末锂电池产能772GWh，在建产能321GWh [26] 医药行业：天士力 - 2025年3月华润三九成为公司控股股东，公司制定“十五五”战略规划，力争2030年实现工业营业收入翻番（150亿元）、利润翻番 [27] - 2025年公司实现营业收入82.36亿元，同比下降3.08%，其中医药工业收入73.82亿元，同比下降2.54%，核心产品复方丹参滴丸销量稳步上升但营收受集采影响小幅下降，芪参益气滴丸等潜力品种保持增长 [28] - 2025年公司研发投入8.45亿元，占医药工业收入比例达11.45%，在研创新药项目达31项，其中4项处于NDA/PreNDA阶段，普佑克治疗急性缺血性脑卒中适应症于2025年9月获批 [29] 食品饮料行业：贵州茅台 - 公司认为白酒行业仍处深度调整期，未来五年茅台酒在供给端或将不会有明显增加，需求侧短期承压，公司积极推进“三个转型”、“三端变革” [32] - 2025年第三季度公司实现营收390.6亿元，同比增长0.6%，归母净利192.2亿元，同比增长0.5%，增速较上半年主动调整，其中茅台酒营收同比增长7.3%，系列酒下滑42.8% [33] - 公司拟每股派发现金红利23.957元，合计300亿元，并公告拟回购不低于15亿元且不超过30亿元股份用于注销 [33] 社服行业：科锐国际 - 2025年公司预计实现归母净利润2.67-3.34亿元，同比增长30.00%-62.50%，预计扣非归母净利润1.45-2.11亿元，同比增长6.46%-54.52% [35] - 公司以数智科技为重点驱动业务，构建一站式人才供应链解决能力，并已系统性启动Agent相关的技术和产品准备 [35] 电子行业：海星股份 - AI服务器功耗增长推动供电架构向800VDC升级，带动对高端铝电解电容器及电极箔的需求，预计2026/2027/2028年全球AI服务器用电极箔市场规模将分别达到25.9/50.2/86.6亿元 [37] - 公司技术壁垒深厚，2024年全球电极箔市占率达9.1%，排名第一，其车载电子、AI服务器用电极箔均已通过客户认证 [37] - 高端产能紧张叠加上游金属铝价格上涨，电极箔行业存在涨价可能性 [38]

投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[1] - 核心观点：报告看好公司创新管线布局发展潜力，维持“买入”评级[5] - 核心观点：公司2025年业绩稳健增长，归母净利润同比增长15.63%至11.05亿元[5] - 核心观点：公司系统制定“十五五”战略规划，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿元）[7] 财务业绩与预测 - 2025年营收82.36亿元，同比下降3.08%[5] - 2025年归母净利润11.05亿元，同比增长15.63%[5] - 2025年扣非净利润7.91亿元，同比下降23.59%[5] - 2025年毛利率为66.85%，同比下降0.29个百分点[5] - 2025年净利率为12.89%，同比提升2.78个百分点[5] - 2025年销售费用率为36.08%，同比提升0.92个百分点[5] - 2025年研发费用率为8.32%，同比下降1.44个百分点[5] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为12.65亿元、14.55亿元、16.64亿元[5] - 盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为0.85元、0.97元、1.11元[5] - 估值：当前股价对应2026-2028年PE分别为16.0倍、13.9倍、12.1倍[5] 分业务板块表现 - 心血管及代谢业务：2025年营收40.67亿元，同比下降1.80%，毛利率77.54%[6] - 神经/精神业务：2025年营收14.12亿元，同比下降8.46%，毛利率49.79%[6] - 消化业务：2025年营收9.86亿元，同比增长3.91%，增速领跑各板块，毛利率77.09%[6] - 其他产品业务：2025年营收9.17亿元，同比下降2.57%，毛利率63.03%[6] - 医药商业业务：2025年营收7.66亿元，同比下降14.40%，毛利率31.85%[6] 公司战略与展望 - 战略规划：“十五五”期间坚持创新驱动，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大治疗领域[7] - 战略目标：力争2030年末实现工业营业收入翻番至150亿元，利润翻番，跻身中国制药企业第一梯队[7] - 业务模式：构建“院内筑基、院外增效”的价值循环业务模式，推动院内与院外业务协同发展[7] - 发展路径：通过内生发展与外延扩张并举，并系统实施九大战略举措以保障战略落地[7] 财务摘要与关键比率 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为86.46亿元、91.88亿元、97.73亿元，同比增长5.0%、6.3%、6.4%[8] - 利润率预测：预计2026-2028年净利率分别为14.6%、15.8%、17.0%[8] - 盈利能力预测：预计2026-2028年ROE分别为9.2%、9.3%、9.8%[8] - 估值指标：当前股价对应P/B分别为1.6倍（2025A）、1.5倍（2026E）、1.4倍（2027E）、1.2倍（2028E）[8]

3月金股组合 - 报告推荐的3月金股组合包括：保利置业集团(0119.HK)、中信海直(000099.SZ)、招商轮船(601872.SH)、浙江龙盛(600352.SH)、雅克科技(002409.SZ)、天赐材料(002709.SZ)、迈瑞医疗(300760.SZ)、巴比食品(605338.SH)、颐海国际(1579.HK)、中国中免(601888.SH)、九号公司-WD(689009.SH)、芯碁微装(688630.SH) [1] 市场与策略观点 - A股结构性慢牛趋势不破，油价中枢抬升之下，新能源投资机会凸显 [2][11] - 3月以来，受美以伊冲突影响，A股市场出现明显调整，截至3月20日，万得全A、上证指数、沪深300分别下跌6.78%、4.94%、3.05%，科创50调整幅度达11.41% [12] - 油价中枢抬升、高位震荡之下，新能源投资机会凸显，3月中旬以来布伦特原油价格持续在100美元/桶以上的高位震荡 [13] - 地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧价格波动幅度 [2][14] 医药生物行业 - 天士力 - 2025年公司实现营收82.36亿元，同比下降3.08%；归母净利润11.05亿元，同比增长15.63%；扣非归母净利润7.91亿元，同比下降23.59% [2][5] - 2025年第四季度实现营收19.26亿元，同比下降5.39%；归母净利润1.21亿元，同比增长6.35%；扣非归母净利润-0.38亿元，同比下降170.86% [2][5] - 华润三九于2025年3月成为公司控股股东，公司制定“十五五”战略规划，力争2030年实现工业营业收入翻番至150亿元，利润翻番 [6] - 2025年公司销售费用同比下降0.55%，管理费用同比下降3.23% [6] - 2025年医药工业主营业务收入73.82亿元，同比下降2.54%；医药商业中连锁药店业务收入7.36亿元，同比下降10.39% [7] - 2025年公司研发投入8.45亿元，占医药工业收入比例达11.45% [8] - 公司在研创新药项目达31项，其中4项处于NDA/PreNDA阶段，17项处于临床II、III期 [8] - 预计2026-2028年公司归母净利润分别为12.77亿元、14.04亿元、15.73亿元 [9] 基础化工行业 - 本周（03.16-03.22）跟踪的100个化工品种中，60个品种价格上涨，18个品种价格下跌，22个品种价格稳定 [14] - 本周WTI原油期货价格收于96.60美元/桶，周涨幅2.38%；布伦特原油期货价格收于112.19美元/桶，周涨幅11.95% [15] - 本周国内甲醇均价为2,432元/吨，较上周上涨7.04%，较上月上涨27.93% [16] - 本周国内蛋氨酸均价为39.5元/公斤，较上周上涨25.4%，较上月上涨111.23% [17] - 截至3月22日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为28.03倍，处在历史81.52%分位数；SW石油石化市盈率为16.74倍，处在历史50.60%分位数 [18] - 投资建议关注：1. 大型能源央企；2. 原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3. 供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头 [2][14][18] - 报告推荐标的包括：中国石油、中国海油、中国石化、恒力石化、浙江龙盛、雅克科技等 [18][19] 交通运输行业 - 航运方面，霍尔木兹通航受阻下VLCC转向延布红海通道，西非航线补位对冲外运缺口 [3][21] - 航空货运方面，中东局势扰动导致亚欧空运运力仍偏紧，国泰货运取消迪拜与利雅得货班至3月31日并增投欧洲运力 [3][21] - 交通新业态方面，英伟达宣布扩大与Uber、Lyft合作，Robotaxi计划于2027年起在美多城落地 [3][21] - 低空经济方面，沃飞长空在成都举办供应链大会，发布百亿机遇清单并获工商银行100亿元授信支持；国内首个“路空一体”汽车试验场投运 [3][21] - 行业高频数据：波罗的海空运价格指数环比上升2.6%；集运运价指数同比上涨29.38%，干散货运价同比上涨25.75%，油运运价环比上涨44.85%；2026年2月快递业务量同比下降10.90% [24] - 投资建议持续关注中东局势演变下的航运板块机会，推荐招商轮船、中远海特；建议把握低空经济与自动驾驶赛道机遇，推荐中信海直 [25]

报告投资评级 - 对天士力（600535.SH）的投资评级为“买入”，原评级亦为“买入” [2] - 报告所属的医药生物（中药Ⅱ）板块评级为“强于大市” [2] 核心观点与投资建议 - 核心观点：华润集团入主开启新篇章，公司治理、资源与战略全面升级，创新管线逐步获批落地，打开长期成长空间，持续看好公司未来发展 [4][6] - 投资建议：基于华润入主后的积极变化，微调公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为12.77/14.04/15.73亿元，对应EPS分别为0.85/0.94/1.05元，以3月20日收盘价计对应PE为16.6/15.1/13.4倍，维持“买入”评级 [6][8] 公司经营与财务表现 - **2025年业绩概览**：2025年实现营收82.36亿元，同比下降3.08%；归母净利润11.05亿元，同比增长15.63%；扣非归母净利润7.91亿元，同比下降23.59% [4] - **季度业绩**：2025年第四季度营收19.26亿元，同比下降5.39%；归母净利润1.21亿元，同比增长6.35%；扣非归母净利润为-0.38亿元，同比下降170.86% [4] - **费用控制**：2025年销售费用同比下降0.55%，管理费用同比下降3.23% [9] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年主营收入分别为91.85/101.15/111.39亿元，增长率分别为11.5%/10.1%/10.1%；归母净利润增长率分别为15.6%/9.9%/12.0% [8] 战略与治理变革 - **华润入主**：2025年3月，华润三九成为公司控股股东，公司迅速完成融合并制定“十五五”战略规划，力争2030年实现工业营业收入翻番至150亿元、利润翻番，跻身中国制药企业第一梯队 [9] - **协同效应**：借助华润三九在连锁及零售端的渠道资源推进“院外增效”模式，加强与华润医商的合作共建新品终端开发协同机制，并在管理、品牌、供应链等方面实现深度协同 [9] 业务板块分析 - **医药工业**：2025年收入73.82亿元，同比下降2.54%，基本保持平稳 [9] - **心脑血管业务**：核心产品复方丹参滴丸销量稳步上升但受集采降价影响营收小幅下降；芪参益气滴丸、水林佳、普佑克等潜力品种持续增长；中药注射剂（丹参多酚酸、益气复脉）受行业影响有所下滑 [9] - **医药商业**：连锁药店业务收入7.36亿元，同比下降10.39%，主要受政策影响 [9] 研发与创新管线 - **研发投入**：2025年研发投入8.45亿元，占医药工业收入比例达11.45% [9] - **研发管线**：在研创新药项目达31项，其中4项处于NDA/PreNDA阶段，17项处于临床II、III期 [9] - **重点领域进展**： - **心血管及代谢领域**：在研创新药11项，青术颗粒III期已完成并提交PreNDA沟通；芪参益气滴丸治疗心衰适应症即将进入III期 [9] - **神经/精神领域**：在研创新药6项，普佑克治疗急性缺血性脑卒中适应症已于2025年9月获批，其症状性颅内出血率仅0.3%；枣仁宁心滴丸（安神滴丸）处于CDE审评中；JS1-1-01（抑郁）已启动IIb期研究 [9] - **消化领域**：在研创新药6项，培重组人成纤维细胞生长因子21注射液（MASH）完成临床Ib入组；连夏消痞颗粒（功能性消化不良）和肠康颗粒（肠易激综合征）均处于III期临床；PD-L1/VEGF双抗实体瘤适应症IIa期临床入组中 [9] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至报告日，市场价格为人民币14.15元，总市值为211.39亿元，总股本为14.94亿股 [2][3] - **近期股价表现**：今年以来股价绝对收益为-7.3%，相对上证综指收益为-5.6% [3] - **估值指标**：基于2026-2028年预测EPS，对应PE分别为16.6/15.1/13.4倍；对应PB分别为1.6/1.5/1.4倍；对应EV/EBITDA分别为9.3/8.7/7.7倍 [6][8][11]

天士力电话会议纪要关键要点 一、 公司概况与战略规划 * 公司为天士力，已并入华润三九体系，是华润三九“一体两翼”战略中医疗健康赛道的重要组成部分[3] * 公司确立了2030年战略目标：工业营收与利润较目前翻番至150亿元，跻身中国制药第一梯队[2][5] * 公司愿景是成为创新驱动的中国医药市场领先企业，业务聚焦心血管、代谢、神经精神及消化三大核心治疗领域的16个疾病方向[3] * 为实现目标，公司制定了九大关键战略举措（“九大必赢之仗”），涵盖研发效率与创新、成本控制、营销体系、外部合作、AI应用和人才建设[3][4] * 公司着力构建八大核心能力，包括洞察与高效转化、高临床价值挖掘与学术推广、终端覆盖、投资与BD、全产业链成本控制、专业学术品牌建设、智数化应用以及高效机械管理[5] 二、 核心财务与经营数据 * 公司目标2030年工业营收翻番至150亿元[2][5] * 2025年复方丹参滴丸糖网适应症销售额达3亿元人民币[2][13] * 2025年养血清脑颗粒销售额已超过1亿元[7] * 普佑克心梗适应症年销售收入约为2.5亿元，覆盖医院约3,800家[17] * 2025年末应收账款增加3.3亿元，主要因核心产品降价后为控制渠道库存减少发货，价格稳定后为恢复合理库存增加发货所致[20][21] * 公司2025年应收账款周转天数约为42天，优于医药行业中位值73天和中药行业中位值80天[21] 三、 核心产品销售与市场表现 * **复方丹参滴丸**：2025年销量稳步上升，但受集采降价影响营收小幅下降，其中糖网适应症增长较快，销售额达3亿元[2][7][13] * **普佑克**：2025年第三季度末获批脑梗适应症，市场空间扩大4-5倍，公司目标将其打造为10亿元以上大品种[2][17] * **其他核心产品**：2025年，芪参益气滴丸、水林佳、藿香正气滴丸和养血清脑颗粒均保持快速增长[7] * **针剂产品**：丹参多酚酸和益心复脉两款针剂产品受中药针剂行业整体下滑影响，销售额有所下降[7] * **2026年展望**：公司预期核心产品将保持持续增长，通过“强化学术推广”和“扩大产品销售规模”两大方向进行市场拓展[7] 四、 研发管线与创新策略 * 公司研发转型：削减仿制药投入，聚焦创新中药与CGT（细胞与基因治疗）、小核酸双轮驱动[2][5] * 在研创新药管线共31项，其中4项处于NDA或pre-NDA阶段，17项处于临床II/III期阶段[2][5] * **创新中药**：拥有21个在研产品，其中16个处于II/III期临床阶段[12] * **CGT赛道**：布局免疫细胞和干细胞方向，三个主要产品：双靶点CAR-T（已获IND批准，启动I期临床）、脐带基质细胞（I期临床）、脂肪干细胞（已获中美IND批准）[16] * **小核酸领域**：处于早期布局，两个项目中一个已正式立项进入临床前研究[15] * **其他重点在研产品**： * PD-1/VEGF双抗：II期研究进展顺利[18] * B1,344（FGF21类似物）：Ib期研究预计2026年9月左右完成[19] * GS1,101（抗抑郁新药）：即将启动IIb期和III期研究[22][23] * 安神定丸：已完成临床和生产现场核查，等待CDE最终上会答辩[24] 五、 与华润三九的协同融合 * 2025年并入华润三九体系，双方在营销、研发、管理深度融合[2] * **营销协同**： * 医疗市场：双方基于各自渠道优势互相协助推广产品[6] * 零售渠道：华润三九为天士力提供赋能，共同打造产品并纳入“冠军计划”，终端覆盖家数同比提升20%[2][6][10] * 电商业务：天士力与三九电商团队深入合作，重点产品纳入三九阿里系旗舰店[6] * **管理协同**：公司已全面落地华润管理要求，在财务、人力资源等领域与华润三九业务系统对接，提升运营效率[6] * **未来展望**：2026年将继续深化业务融合，构建“院内筑基，院外增效”的价值循环商业模式[6] 六、 2026年经营预期与具体策略 * **经营目标**：力争实现营收与利润双位数增长[2][6] * **核心策略**：“院内筑基、院外增效”模式[2][6][9] * **学术推广**：重构医学市场部，强化高临床价值学术营销，启动多项核心产品的循证医学研究[7][8] * **产品销售**：实施大品种战略，推动核心产品深度开发，加速新产品与潜力产品市场培育，重点推广普佑克新适应症[8] * **组织架构**：调整销售大区，设立“管线制+综合制”架构，在10个重点潜力省份加强推广，强化县域头部终端覆盖[8][9] * **院外市场规划**：依托华润三九渠道优势，围绕处方承接强化专业推广能力，通过患者管理延长用药周期，OTC产品与三九协同[10][11] 七、 重点产品详细分析 * **复方丹参滴丸**： * 慢性稳定性心绞痛年服药人数约1，100万，糖网适应症对应患者人群约3，300万至4，400万[13] * 集采降价影响（2025年降价15%）预计2026年基本消除[2][13] * 糖网适应症已进入25个相关共识和指南[13] * 2026年将启动三项由院士牵头的临床研究，推动产品指南推荐级别提升[13] * **普佑克（脑梗新适应症）**： * 脑梗年新发患者440万至550万，是心梗（近100万）的4到5倍[17] * 若按现有医院覆盖层次简单推算，脑梗适应症有望带来10亿元水平的市场空间[17] * 公司已立项新的扩窗临床试验，旨在将溶栓时间窗从4.5小时延长至24至72小时[17] * **多款潜力创新中药（III期临床）**： * 恩替韦颗粒：24小时内快速退热，三天内基本消除感冒症状[25] * 清周颗粒：治疗急性痛风，快速缓解症状且肝肾安全性优势明显[25] * 苓夏消痞颗粒：针对功能性消化不良，中国患者基数约1亿，该品种针对的餐后不适综合征占40%[25][26] * 常康颗粒：针对腹泻型肠易激综合征（IBS-D），IBS-D患者约占IBS患者总数的74%[26] 八、 其他重要信息 * 公司关于代谢相关性脂肪性肝病的真实世界研究数据，计划在2026年亚太肝病年会上以口头报告形式展示[8] * 未来销售费用将注重源头管控和前瞻性成本控制，推广费已有所下降[22] * 未来研发投入将更倾向于创新药，仿制药投入将逐渐减少[22]

行业整体趋势 - 近期A股上市中药企业2025年业绩预告密集披露，中成药行业迎来业绩修复潮，多家头部及特色中药企业利润增长信号显著[1] - 行业盈利水平显著提升得益于营销改革、产品结构优化及成本端改善等多重作用[1] - 政策端《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》等政策密集落地，为合规企业打开市场空间[1] - 需求端形成“医疗刚需+消费升级”双轮驱动，动力来自人口老龄化和Z世代消费群体[1] - 知名投资者判断，中国78岁以上人口将从当前3200万-3300万增至25年后的3.6亿，该群体对高血压、糖尿病等慢性病的保守治疗需求具有刚性[1] 公司财务表现 - 公司预计2025年实现归属于上市公司股东的净利润11.05亿元，同比增加15.68%[1] - 前三季度医药工业收入57.09亿元，保持稳健[2] - 前三季度归母净利润达到9.84亿元，同比增长16.88%[2] - 前三季度心血管/代谢板块收入31.86亿元，保持稳健并转入正增长，同比增长1.16%[2] 公司战略与管理重塑 - 成为华润三九成员企业后，公司已完成百日融合工作，首年融合进程顺利实施[3] - 公司从“价值重塑”、“业务重塑”、“组织重塑”和“精神重塑”四个维度系统化升级管理体系，实现与华润三九的强强联合与战略协同[3] - 公司作为华润三九“一体两翼”战略中的“一翼”，核心定位为“创新驱动”[3] 公司研发与创新管线 - 公司致力于构建创新中药和先进治疗药物的“双引擎”研发创新能力[3] - 公司在研管线中创新药达31项[3] - 创新中药领域有近20款临床中后期产品持续推进[3] - 在生物创新领域已有布局，多款CGT、抗体药物等热门靶点药品进入临床[3] - 公司聚焦三大核心疾病领域，持续优化研发管线[3] - 券商研报指出，公司研发管线储备丰富，存在价值重估机遇[3] - 随着公司加速推广丹滴糖网适应症、创新产品陆续获批上市以及生物药普佑克的新适应症逐步放量，预计公司未来主业业绩有望继续保持平稳增长[3]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][9] 核心观点 - 公司加入华润系，开启成长新篇章，华润三九成为控股股东后，将在管理、渠道、产业方面为公司赋能，促进协同效应，提升竞争优势 [7][40] - 公司深耕中药创新，心脑血管领域产品矩阵完备，核心大单品复方丹参滴丸集采影响已消化，并通过二次开发拓展新适应症以打开成长空间 [9][41][51] - 化药/生物创新药研发持续推进，核心生物药普佑克新增急性缺血性脑卒中溶栓适应症，目标患者人群大幅扩大，有望快速放量 [9][78] - 基于盈利预测与相对估值，预计公司2026年目标市值280.83亿元，较报告发布时最新市值有24%的上涨空间 [9][98] 公司业务与财务概况 - 公司以创新中药起家，已形成现代中药、生物药、化学药协同发展的业务格局，拥有复方丹参滴丸、芪参益气滴丸、养血清脑丸/颗粒等独家核心产品 [7][18][23] - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营业收入63.11亿元，同比下滑2.4%，归母净利润9.84亿元，同比增长16.9% [8][27] - 公司持续聚焦高毛利的医药工业板块，该板块2025年第一季度至第三季度营收占比达90%，其中中药业务是绝对支柱，2024年在工业板块中占比79.5%，毛利率近80% [27][29] - 心脑血管领域产品构成工业板块主要收入，2024年占比达73.9%，且毛利率维持在极高水平，是公司盈利能力的基石 [33] 核心产品与研发管线分析 - **现代中药核心产品**： - **复方丹参滴丸**：2024年米内网销售额37.74亿元，在心血管疾病中药市场中市占率7.5%，排名第一。2021年新增糖尿病视网膜病变适应症已获批，测算峰值有望带来17亿元增量销售额。该产品日均费用仅3.70元，后续集采降价风险相对较小 [24][46][51][54][56] - **芪参益气滴丸**：2024年米内网销售额7.85亿元，正在拓展慢性心力衰竭和糖尿病肾病新适应症，均处于II期临床阶段 [24][41][58] - **养血清脑颗粒/丸**：2024年在头痛中成药市场合计市占率达37%，排名第一和第三。正在拓展轻中度阿尔茨海默病适应症，处于II期临床阶段 [24][41][64][69] - **在研创新中药**：围绕心血管及代谢、神经/精神、消化三大领域，拥有多款处于临床后期的产品，如治疗失眠症的安神滴丸已提交新药注册申请，治疗痛风性关节炎的青术颗粒已完成III期受试者出组 [73][75] - **化药与生物药**： - **普佑克**：国内唯一获批上市的重组人尿激酶原产品，2025年9月新增急性缺血性脑卒中溶栓适应症。中国AIS发病例数远高于心梗，2023年达4.1百万例，为产品打开巨大成长空间 [9][77][78] - **在研管线**：包括治疗腓骨肌萎缩症1A型且已提交NDA的PXT3003、治疗代谢相关脂肪性肝炎的FGF21注射液B1344、治疗慢性心力衰竭的干细胞疗法B2278等 [88][90][92] 华润入主与协同效应 - 2025年3月27日，公司完成股权过户，华润三九成为控股股东，持股28%，实际控制人变更为中国华润有限公司 [20][39] - 公司被定位为华润三九“一体两翼”战略中的“一翼”，将以处方药为核心业务，以研发创新为核心驱动力 [39] - 华润三九拥有强大的OTC渠道，覆盖全国超过60万家药店，而天士力渠道优势主要在医院端，双方协同有望助力天士力的OTC产品（如养血清脑系列）增长，并可能降低公司销售费用率 [37][39][68] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年至2027年营业收入分别为85.35亿元、88.96亿元、93.70亿元，同比增长0.4%、4.2%、5.3% [8][94] - 预计同期归母净利润分别为9.90亿元、11.95亿元、13.49亿元，同比增长3.6%、20.6%、13.0% [8][98] - 对应2025年至2027年市盈率分别为23倍、19倍、17倍 [8][98] - 采用PE估值法，选取步长制药、康缘药业、九芝堂、盘龙药业作为可比公司，其2026年平均PE为24倍，据此得出天士力2026年目标市值280.83亿元 [9][98]

公司战略与定位 - 公司于2025年更名为“太美智研医药”，明确了其作为“AI驱动的医药研发解决方案提供商”的核心战略定位 [2] 临床研究支持与合作 - 全程助力复旦大学附属中山医院樊嘉院士领衔的TALENTop肝细胞癌Ⅲ期研究，推动其成果在2025年ESMO大会全球首发 [4] - 为某知名药企的Ⅲ期关键注册项目提供临床终点委员会章程制定及会议组织等专业裁定支持 [5] - 为百利天恒全球首创双抗ADC药物的Ⅲ期临床试验提供数据监查委员会服务 [11] - 与斯坦福大学的合作成果“Considerations for Single-Arm Trials to Support Accelerated Approval of Oncology Drugs”发表于《新英格兰统计杂志》 [11] - 助力乐普生物的全球首款EGFR ADC药物MRG003获批上市 [21] 药物安全与警戒 - 为天士力普佑克脑梗适应症Ⅲ期临床试验提供药物安全风险管理服务，助力其核心适应症获批 [5] - 组织撰写并发布了《AI在药物警戒中的应用·专家共识(2025)》 [7] - 参与翻译和出版了《科伯特药物安全和药物警戒手册》 [9] 行业标准与学术影响 - 组织翻译出版了《药物的心血管安全性评估：创新方法与监管趋势》 [13] - 参与撰写了《药物真实世界研究|从RWD到RWE》 [22] - 与美国统计学会、FDA专家合作的研究成果发表于《Clinical and Translational Science》 [24] - 两篇关于真实世界证据与罕见病药物开发的研究成果发表于《Clinical Pharmacology & Therapeutics》 [24] 平台建设与行业认可 - 举办“安全护航，智研先行”临床终点评估研讨会 [14] - 领导CMAC临床终点评估联盟，并荣获“CMAC俱乐部最佳年度项目奖” [17] - 为诺诚健华搭建的智能受试者招募体系获得“2025 IDC数字原生企业特别奖” [19] - 承办“RWE与AI双轮驱动下的临床研究——从战略、方法到实施”专题研讨会 [28]