投资评级 - 报告对德赛西威维持“买入”评级 [1] 核心观点与业绩表现 - 2025年第三季度公司业绩低于预期，25Q3实现营业收入76.9亿元，同比增长6%，环比下降2% [8] - 25Q3归母净利润为5.7亿元，同比微降0.57%，环比下降11.74% [8] - 2025年前三季度累计表现强劲，实现营收223.37亿元，同比增长17.72%，归母净利润17.88亿元，同比增长27.08% [8] - 公司短期业绩承压主要受大客户理想汽车25Q3产量同比下滑40%、环比下滑16%的影响 [8] - 新客户如小米汽车（YU7销量爆火）及长城汽车等客户的拓展，以及智能驾驶渗透率提升，对公司收入形成支撑 [8] 盈利能力分析 - 25Q3毛利率为18.51%，同比下降1.95个百分点，环比下降1.65个百分点，主要因下游车企竞争激烈导致价格传导 [8] - 海外业务毛利率显著高于国内，2025年上半年境内毛利率为19.7%（同比降0.3个百分点），境外毛利率为29.0%（同比升8.2个百分点），有望成为后续毛利率关键支撑 [8] - 25Q3期间费用率为12.04%，同比上升0.58个百分点，环比上升0.78个百分点，主要系公司加大研发投入所致 [8] - 2025年1-9月销售费用累计2.54亿元，同比大幅增长75.89%，主要因业务扩张及获取客户订单支出增加，费用前置短期内拖累利润但长期利于订单储备 [8] 产能与全球化布局 - 公司在建工程从年初的4.45亿元增至9月末的8.20亿元，同比增长84.08%，主要增加对厂房、产线的投入，推测产能用于智驾域控制器和座舱产品的扩产，为出海订单做准备 [8] - 全球化战略稳步推进：2025年5月印尼地区开始贡献产能；2025年6月墨西哥蒙特雷工厂首个量产项目落地；西班牙智能工厂预计2025年年底竣工并于2026年量产，为欧洲供应智能座舱和智能驾驶产品 [8] 盈利预测与估值 - 报告下调公司2025-2027年营收预测至334亿元、420亿元、504亿元（原预测为369亿元、462亿元、565亿元），同比增速分别为21%、26%、20% [8] - 维持2025-2027年归母净利润预测为25.9亿元、33.3亿元、40.1亿元（原预测为27.6亿元、36.7亿元、47.1亿元），同比增速分别为29%、28%、21% [1][8] - 对应市盈率（PE）预测分别为30倍、23倍、19倍 [8] - 根据盈利预测表，2025E营业总收入为333.81亿元，归母净利润为25.93亿元，每股收益（EPS）为4.34元 [1]

公司业务布局 - 公司智能座舱产品融合了车联网解决方案 [1]

数据要素价值释放的总体进展 - 国家数据局等17部门于2023年底出台“数据要素×”三年行动计划，数据融合应用正赋能千行百业 [1] - 多地数据局负责人介绍地方推进数据要素价值化进展，广东和山东正加快推进省数据条例立法 [1] 公共数据开放与应用 - 江苏省基本建成全省一体化数据资源体系，梳理676项高价值数据，其数据资源登记平台截至9月中旬已登记2705类数据 [3] - 江苏省统一数据交易所挂牌运营5个多月以来，已上架数据产品3933个，集聚数据商和第三方服务机构1864家 [3] - 广东省“一网共享”平台累计服务2342个部门的26万个数据需求，“开放广东”平台向社会开放公共数据超270亿条 [3] - 重庆市“渝快办”纳管全生命周期政务服务事项2900余项，上线便民服务1800余项，一网通办率达85% [4] 产业数据应用与转型升级 - 河北省对接指导21家钢铁企业，挖潜治理1854TB行业数据，开发293个高质量数据集，涉及142个应用场景 [6] - 河北省打造钢铁行业场景模型，并重点推动大模型向智能体迭代，创新研发42个钢铁智能体 [6] - 山东省已汇聚高质量海洋数据超过50PB、占全国的1/4，建成海洋大数据交易服务平台 [7] - 烟台市海洋牧场智能管控平台监测时效提升50%、单位海域产出提升19% [8] - 威海市开发海洋预报数据模型，累计保障渔获物总值约30亿元，降低渔船燃油等费用近7亿元 [8] - 重庆市通过建设汽车行业可信数据空间，加快开发智能化产品，全国每10辆新能源车就有一辆为“重庆造” [8] “数据要素×”大赛与政策支持 - 2024年“数据要素×”大赛报名队伍突破2.2万支，共有900多个项目入围全国总决赛 [10] - 河北省在分赛中梳理1186个发展需求，创新设置企业需求赛题，征集到771个参赛项目 [10] - 江苏省为大赛提供总激励奖金超230万元，并为参赛产品开通在数据交易所上架的“绿色通道” [11] - 山东省2025年省级数据产业资金奖补总规模达1.05亿元，其中“数据要素×”专项奖补3500万元 [11] - 济南市设立专项奖补资金，青岛市对获评国家级“数据要素×”典型案例的企业最高奖励100万元 [11] - 山东等10多个省市已出台“数据要素×”行动工作方案，并配套财政资金奖补等专项支持政策 [11]

公司业务范围 - 公司目前不涉及智能座舱产品 [1]

公司业绩与财务预测 - 财通证券首次覆盖比亚迪电子并给予增持评级 预计2025-2027年营业收入分别为1895亿元、2082亿元和2282亿元 [1] - 2025年上半年公司收入806.1亿元 同比增长2.6% 低于机构预期的858.8亿美元 [1] - 公司零部件业务收入远超预期 经调整归母净利润略超机构预期 [1] 新能源汽车业务表现 - 新能源汽车业务收入增速超过60% 2025年上半年实现营收124.5亿元 同比增长60.5% [1] - 智能座舱产品和智能悬架出货量持续增长 智能驾驶辅助系统贡献显著收入增长 [1]

公司财务表现 - 预计2025-2027年营业收入达1895/2082/2282亿元 经调整归母净利润达52.96/61.40/77.49亿元 [1] - 1H25收入806.1亿元同比增长2.6% 低于机构预期858.8亿元 经调整归母净利润17.3亿元略超机构预期17.2亿元 [1] - 毛利率低于预期0.4个百分点 销售与管理费用率均高出预期0.2个百分点 研发费用率低于预期0.8个百分点 [1] 业务板块表现 - 新能源汽车业务1H25营收124.5亿元同比增60.5% 受益于智能座舱/悬架出货增长及智驾/热管理产品份额提升 [1] - 零部件业务收入远超预期 组装与新能源汽车业务收入略不及预期 新型智能产品业务收入远低于预期 [1] - 母公司1H25新能源汽车销量214.6万辆同比增长33% [1] 投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 基于新能源汽车业务快速增长预期 [1]

公司财务表现 - 预计2025-2027年营业收入分别为1895亿元、2082亿元、2282亿元[1] - 预计2025-2027年经调整归母净利润分别为52.96亿元、61.40亿元、77.49亿元[1] - 1H25收入806.1亿元同比增长2.6% 低于机构预期858.8亿元[1] - 1H25经调整归母净利润17.3亿元 略高于机构预期17.2亿元[1] 业务分部表现 - 新能源汽车业务1H25营收124.5亿元 同比增长60.5%[1] - 组装业务和新能源汽车业务收入略不及预期[1] - 新型智能产品业务收入远低于预期[1] - 零部件业务收入远超预期[1] 盈利能力指标 - 1H25毛利率低于预期0.4个百分点[1] - 销售和管理费用率均高出预期0.2个百分点[1] - 研发费用率比预期低0.8个百分点[1] 新能源汽车业务发展 - 受益于智能座舱产品和智能悬架出货量增长[1] - 智能驾驶辅助和热管理产品市场份额提升[1] - 母公司1H25新能源汽车销量214.6万辆 同比增长33%[1]

各业务板块经营情况 - 家电电加热器元器件业务通过调整产品结构和销售结构保持平稳运行 加快拓展三星 LG等外贸客户以提升利润率 [2] - 新能源汽车元器件业务继续高速增长且订单饱和 公司正建设新生产线并拓展智能座舱产品以提高单车价值量 [2] - 新能源装备业务开发的6kv熔盐储能电加热器实现商业化应用为国内首例 上半年签订近亿元订单 技术和市场份额稳居行业头部 [2] - 机器人业务已准备量产柔性织物压力传感产品并积极探索其他技术储备方向 [3] 硅碳负极材料设备发展前景 - 公司自主开发的硅碳负极材料设备解决行业产品一致性和大规模量产难题 相比主流设备有较大降本优势且技术资质壁垒较高 [4] - 到2030年若石墨负极产能需求达500万吨且硅碳负极材料渗透率达10% 对应50万吨产能 设备市场空间可达250亿元 [4] - 公司已与头部企业签订设备开发合同预计第四季度交货 明年大规模推向市场 设备制造周期3到4个月且安装调试约2个月 预计明年放量 [4] 熔盐储能与预镀镍业务进展 - 6KV高温高压熔盐储能电加热器已商业化应用且技术领先 上半年签订近亿元合同 市场份额领先 受国家政策鼓励明年订单量有望高速增长 [5] - 动力电池大圆柱预镀镍材料订单每月约2000吨 主要供应某国际著名电池企业 2026年该国际企业计划大幅增加采购量且国内头部电池企业有望实现采购突破 [5] - 公司发展战略将继续围绕现有业务板块深化技术研发与市场拓展 在新能源和机器人等领域持续发力 [5]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][6][23] 核心观点 - 拓普集团是"人形机器人产业链核心标的" [4][23] - 公司依托热管理技术及客户资源切入液冷服务器、储能、机器人等领域 并取得首批订单15亿元 [3][22] - 平台化战略+Tier0 5模式持续推进 与赛力斯、理想、奇瑞、小米、吉利、斯特兰迪斯、宝马、奔驰等车企深化合作 [3] - 机器人业务从直线和旋转执行器开始布局 已研发灵巧手电机等产品并多次送样 项目进展迅速 [3][20] - 汽车电子业务中线控制动、空气悬架、电调管柱等产品陆续量产 X-Y-Z线控底盘体系逐步完善 [23] 财务业绩 - 2025年上半年营收129 4亿元 同比+5 8% 归母净利润12 95亿元 同比-11 1% [1][9] - 25Q2营收71 7亿元 同比+9 7% 环比+24 3% 归母净利润7 3亿元 同比-10 0% 环比+29 0% [1][9] - 25Q2扣非净利润6 7亿元 同比-3 6% [1][9] - 25Q2毛利率19 3% 同比-1 1个百分点 环比-0 6个百分点 [2][14] - 25H1固定资产开支15 6亿元 折旧摊销占营收比7 7% 同比+1 24个百分点 [2][14] 费用结构 - 25Q2销售费用率0 9% 同比-0 2个百分点 环比-0 3个百分点 [2][14] - 25Q2管理费用率2 6% 同比+0 2个百分点 环比-0 7个百分点 [2][14] - 25Q2研发费用率5 1% 同比+0 8个百分点 环比-0 9个百分点 [2][14] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润32 2亿元（原预测35 4亿元） 对应EPS1 86元（原预测2 04元） [4][23] - 预计2026年归母净利润39 4亿元（原预测44 2亿元） 对应EPS2 27元（原预测2 55元） [4][23] - 预计2027年归母净利润47 7亿元（原预测54 1亿元） 对应EPS2 74元（原预测3 11元） [4][23] - 预计2025年营业收入313 88亿元 同比+18 0% 2026年383 25亿元 同比+22 1% 2027年461 82亿元 同比+20 5% [5] 业务进展 - 热管理系统新一代全集成模块及R290冷媒系统模块取得技术性突破 [3][22] - 已向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和数据中心提供商推广液冷产品 [3][22] - 机器人领域具备永磁伺服电机、无框电机自研能力 以及精密机械加工和系统集成能力 [20] - 积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等产品 [3][20] 估值指标 - 当前市盈率（2025E）31 6倍 市净率（2025E）4 65倍 [5] - 净资产收益率（ROE）预计2025年14 70% 2026年15 84% 2027年16 75% [5] - EV/EBITDA预计2025年22 6倍 2026年20 2倍 2027年17 6倍 [5]

核心业绩表现 - 1H25收入806.06亿元同比增长2.58% 归母净利润17.3亿元同比增长13.97% [1] - 2Q25单季度收入437.25亿元同比增长3.86%环比增长18.56% 归母净利润11.08亿元同比增长22.07%环比增长78.04% [1] 业务板块分析 - 消费电子业务收入同比下降3.72% 新型智能产品收入下降4.15% 新能源汽车业务收入大幅增长60.5% [1] - 新能源汽车业务增长主要源于智能座舱产品出货量持续增长及智能驾驶辅助系统和热管理产品进入放量阶段 [1] 盈利能力变化 - 1H25毛利率同比增长0.54个百分点至7.36% 主要受益于消费电子捷普业务自动化率提升及汽车电子业务成本摊薄效应 [1] - 期间费用率整体稳中有降 销售/管理/财务费用率分别同比+0.14/-0.29/-0.17个百分点 [1] 研发与创新投入 - 1H25研发费用达22.31亿元 持续投入新能源汽车产品与AI服务器领域 [1] - AI服务器出货量快速增长 多款液冷和电源产品通过行业领军企业认证 [2] 智能化布局进展 - 大规模应用AMR智能物流机器人于集团内制造场景 显著提升仓储配送效率 [2] - 积极开发AI机器人及核心零部件 持续拓宽技术能力边界 [2] 盈利预测与估值 - 维持2025年净利润预测49.35亿元 2026年61.84亿元 [2] - 当前股价对应2025/2026年市盈率18.4倍/14.5倍 目标价上调7.5%至50港元 [2]