交易概述 - 得邦照明计划以约14.54亿元现金收购新三板公司嘉利股份67.48%的股权 [1] - 该交易因溢价收购且标的公司亏损，收到上交所问询函，关注定价公允性及标的盈利能力 [1] - 交易方式包括受让老股和认购8.18亿元定向增发新股 [1][3] 交易定价与估值 - 老股转让部分对应的整体估值约14.62亿元，资产基础法评估值为14.01亿元，均显著高于嘉利股份在新三板的市场市值 [1] - 公司解释定价未参考新三板市价，主要因标的股票流动性极低：挂牌后190个交易日日均换手率仅0.28%，总成交金额仅410.88万元，市场价不具代表性 [2] - 公司称此次为控股权转让评估，已消除新三板市场的流动性折价因素，故评估值与市值存在差异 [2] - 从整体交易结构看，公司支付14.54亿元获得增发后67.48%股权，对应整体估值14.97亿元，综合交易价格略低于按评估值测算的股权价值 [3] 标的公司业绩表现 - 嘉利股份2025年1至8月净亏损1323.74万元，主营业务毛利率从2024年全年的15.38%大幅降至9.71% [3] - 业绩下滑归因于：汽车行业竞争加剧，客户年度降价压力大且未能有效传导至上游；以及两项偶发性因素冲击利润 [4] - 偶发性因素包括：对问题客户合创汽车、合众汽车的应收账款及模具计提大额减值；将前期资本化的IPO中介费用一次性费用化处理 [4][5] - 两项偶发因素合计影响当期净利润达2717.49万元，若剔除该影响，标的公司在2025年1至8月可实现盈利1393.75万元 [5] 交易动因与协同效应 - 交易关键动因之一：标的公司实控人与财务投资者签有对赌协议，若未能在规定时间内完成IPO需溢价回购股份，出售控制权可为投资人提供退出路径并解决自身资金需求 [2][3] - 交易完成后，嘉利股份将被定位为上市公司车灯总成业务的唯一平台 [5] - 计划中的协同效应包括：合并采购需求以降低原材料成本；互相推荐和借用客户渠道以共同开拓国内外头部车企；整合控制器算法与灯具光学设计技术以联合开发智能车灯等高端产品 [5] - 得邦照明将通过内部资金调配、提供融资担保等方式缓解嘉利股份的资金压力 [5]

公司概况与市场地位 - 公司为常州星宇车灯股份有限公司，是国内车灯行业绝对龙头，于2011年登陆上交所，现正申请港交所上市以搭建“A+H”双资本平台[4] - 2023年公司营收突破百亿元大关，2023年与2024年两年净利润合计超25亿元[4][13] - 按2024年销售收入计算，公司国内车灯市场占有率为11.0%，全球市场占有率为4.2%位列第七，在高端智能车灯领域国内市占率高达70.2%，稳居全球第一[10][13] 创始人历程与公司发展 - 创始人周晓萍于1993年放弃教师“铁饭碗”，与父亲凑集36万元启动资金创办星宇车灯厂，初期生产拖拉机车灯[9] - 为打入乘用车市场，公司曾孤注一掷投入8000万元进行专项技术攻关，最终成功进入大众供应链，并陆续获得丰田、本田、宝马、奔驰等国际巨头订单[9][10] - 根据《2025胡润女企业家榜》，周晓萍个人财富达200亿元，位列全国第36名，成为常州女首富[10] 行业价值重估与增长逻辑 - 在汽车电动化与智能化趋势下，车灯已从单纯的安全照明部件，进化成为车企塑造品牌辨识度、搭载智能交互功能的核心载体，是影响消费者购车决策的关键因素之一[12] - 车灯赛道被视为一个低成本高回报的突破口，其技术门槛、系统集成能力和品牌溢价属性正吸引资本关注，行业价值被重新定价[4][5][12] - 公司2025年前三季度营收达107.1亿元，同比增长16.09%，净利润11.41亿元，同比上升约16.79%，持续盈利增长证明了该赛道并非低技术、低利润领域[13] 财务表现与运营挑战 - 公司毛利率面临压力，从2023年的20.5%微降至2025年前三季度的19.3%[15] - 截至2025年9月底，公司应收账款高达38.17亿元，存货26.53亿元，两者合计占总资产的35.5%，意味着大量资金被客户和库存占用，存在资金盘活难题[16] - 尽管账面有24.12亿元货币资金及15.96亿元理财，合计超40亿元，但沉重的“资产包袱”对其管理效率和产业地位构成考验[16] 战略布局与募资用途 - 公司在坚守车灯主业的同时，正尝试布局机器人赛道以寻找第二增长曲线，但该转型跨度大、投入高、回报周期长，其协同效应与盈利模式有待观察[17] - 此次港股IPO募资主要用于扩大生产和研发，但公司在2023年至2025年前三季度期间累计分红达11.38亿元，这种一边募资扩产一边大手笔分红的操作引发市场讨论[17]

公司概况与上市动态 - 公司为常州星宇车灯股份有限公司，是国内车灯行业绝对龙头，正从A股转战港股，递交港交所上市申请以搭建“A+H”双资本平台 [1] - 公司创始人周晓萍，1993年放弃教师工作创业，初始资金36万元，现个人财富达200亿元，成为常州女首富 [1][2][3] - 公司于2011年在上交所上市，是车灯行业首家民营上市公司，2023年营收历史性突破百亿元大关 [3] 市场地位与财务表现 - 按2024年销售收入计算，公司国内车灯市场占有率为11.0%，稳居第一；全球市场占有率为4.2%，位列第七 [5] - 在高端智能车灯领域，公司国内市占率高达70.2%，在全球智能车灯赛道稳居第一 [1][3][5] - 2023年和2024年两年净利润合计突破25.1亿元 [5] - 2025年前三季度营收达107.1亿元，同比增长16.09%；同期净利润为11.41亿元，同比上升约16.79% [6] 行业趋势与赛道价值 - 车灯已从单纯照明部件，进化成车企塑造品牌辨识度和搭载智能交互功能的核心载体，成为影响消费者购车决策的关键因素之一 [5] - 在电动化浪潮下，传统品牌壁垒模糊，车灯成为用户能直观感知、形成品牌记忆的焦点部件，是低成本高回报的突破口 [5] - 随着汽车智能化提升，车灯功能边界拓展，在整车价值链中的权重稳步增加，推动了赛道价值跃迁 [5][6] 客户与业务发展 - 公司客户包含比亚迪、理想、奔驰、华为问界等全球主流车企 [1] - 创业初期通过投入8000万元专项技术攻关，成功打入大众供应链，随后获得丰田、本田、宝马、奔驰等国际巨头订单 [2] 运营挑战与财务结构 - 公司毛利率面临压力，从2023年的20.5%微降至2025年前三季度的19.3% [7] - 截至2025年9月底，公司应收账款高达38.17亿元，存货26.53亿元，两者合计占总资产的35.5%，大量资金被占用 [8] - 公司账面流动性充裕，拥有货币资金24.12亿元及理财15.96亿元，合计超40亿元，但资金盘活存在难题 [8] 战略布局与募资用途 - 公司在坚守车灯主业的同时，试图布局机器人赛道以寻找第二增长曲线，但该转型跨度大、投入高、回报周期长，协同效应待观察 [8][9] - 本次港股IPO募资主要用于扩大生产和研发 [9] - 公司在2023年至2025年前三季度期间累计分红11.38亿元，与大规模募资扩产的操作并存 [9]

行业背景与公司定位 - 车载光学正从“辅助部件”转变为“核心感知基础设施”，摄像头数量增加和应用场景拓展使其成为资本和产业追逐的赛道 [2] - 舜宇智行是舜宇光学科技体系内专注于车载智能感知与座舱相机的核心业务平台，长期位居全球车载相机出货量前列，其分拆上市是光学龙头深化汽车业务布局的重要节点 [2] 财务表现与收入结构 - 公司收入处于扩张通道，2023年、2024年分别实现收入约52.6亿元和59.9亿元，2025年前三季度收入继续保持增长 [6] - 车载相机解决方案是公司最核心的收入来源，占比长期维持在九成以上 [6] - 公司增长的主要驱动力正由“价值提升”转向“规模放量” [6] 产品销量与价格趋势 - 2024年，智能感知解决方案销量为51,168千单位，平均售价为76元人民币；智能座舱解决方案销量为44,130千单位，平均售价为35元人民币 [7] - 2025年前三季度，智能感知解决方案销量为39,190千单位，平均售价降至约73元人民币；智能座舱解决方案销量为40,153千单位，平均售价降至约34元人民币 [7] - 智能感知相机平均售价由2024年的约76元下降至2025年前三季度的约68元；智能座舱相机平均售价同期由约35元降至31元 [8] - 价格下行的同时，出货量持续增长，成为拉动收入的主要变量 [8] 行业竞争与盈利压力 - 摄像头在智能驾驶与舱内监测中的应用已从“差异化配置”走向“平台标配”，产品同质化程度上升 [8] - 整车厂在成本控制压力下，对上游零部件价格愈发敏感，议价能力不断增强 [8] - 公司整体毛利率已从2023年的35.7%回落至2025年前三季度的34.1%，边际下行的趋势较为明确 [8] 新业务拓展情况 - 公司为对冲相机业务价格压力，持续拓展激光雷达、舱内投影显示、智能车灯等其他车载光学解决方案 [9] - 这些新业务收入占比不足5%，对整体业绩贡献有限，且毛利率在2025年前三季度出现下探，尚未形成稳定的盈利模型 [9] - 激光雷达与HUD等产品的竞争逻辑更多取决于系统级方案整合、算法适配能力以及与整车平台的深度绑定 [9] 客户结构与订单稳定性 - 公司客户集中度有所下降，最大客户收入占比已降至个位数，前五大客户合计占比亦持续回落 [9] - 与主要客户签署的多为框架性合作协议，通常不包含最低采购量承诺，订单规模高度依赖具体车型销量、配置策略及客户对供应链的选择 [9] - 在汽车产业周期波动加剧、车型迭代加快的背景下，客户分散并不必然转化为收入稳定，订单可能因车型销量不及预期或平台方案调整而迅速回落 [10] 公司治理与关联交易 - IPO完成后，舜宇光学科技仍将通过控股结构对舜宇智行保持控制权 [10] - 公司未来数年仍将与舜宇光学科技体系维持规模较大的持续关连交易，主要涉及关键光学部件采购，相关交易金额设有明确年度上限且呈逐年上升趋势 [10] - 在毛利率承压的情况下，关联交易的定价机制、成本传导方式以及利润分配关系，将直接影响上市公司的盈利透明度与经营独立性 [10] 现金流与分红安排 - 在上市前夕，公司多家附属公司集中进行了现金分红安排，同时公司账面现金及等价物在2025年前三季显著增加 [10] - 公司层面尚未建立明确、稳定的分红政策，也未对上市后的股息安排作出承诺 [10] 行业估值逻辑演变 - 舜宇智行的IPO映射出当前汽车零部件行业资本化节奏，在智能汽车从“功能堆叠”走向“系统整合”的过程中，单一硬件平台的估值逻辑正在被重新审视 [11] - 公司具备全球领先的出货规模与成熟的制造体系，但在价格下行、新业务尚未成熟、分拆结构复杂的多重因素交织下，其成长路径面临新的约束 [12]

公司融资事件 - 苏州申博电子科技有限公司完成数千万元融资 由江苏悦达私募基金管理有限公司与知守投资控股有限公司联合注资 [2] - 此次融资是资本市场对公司技术实力的认可 也是国资力量通过“资本+产业”融合 服务地方产业发展的实践 [2] 行业背景与公司定位 - 随着新能源汽车渗透率提升 汽车电子在整车成本中的占比已突破50% [4] - 车灯模组与座椅舒适系统作为“人车交互”第一触点 正经历从单一功能向“智能集成”的跨越式升级 [4] - 公司精准锚定智能车灯与座椅舒适系统赛道 致力于通过技术创新打破外资垄断 为国内外主流车企提供高性价比、自主可控的智能化解决方案 [4] - 公司已成为汽车电子细分领域的“隐形冠军” [4] 公司技术与产品 - 公司创始人户秋洁拥有中科院集成电路专业背景 以及消费电子与汽车电子复合型行业经验 [6] - 公司已掌握智能灯光控制、Micro LED投影、座椅舒适系统算法、功能安全及软件通讯等多项核心技术 [6] - 其自主研发的智能灯光控制技术 采用独创的RGB LED标定系统及算法 将核心算力效率提升90% 实现了数百颗LED的独立矩阵控制 支持1670万色显示与毫秒级响应 [6] - 该技术配备的ADB模组可智能调节远光 规避对向车辆眩目风险 提升行车安全 [6] - 公司构建了智能车灯、智能座椅舒适系统、智能电控三大产品矩阵 [6] - 产品终端配套大众、宝马、广汽、福特、通用、北汽等主流车企 市场占有率稳步攀升 [6] 投资方背景与产业协同 - 领投方悦达私募基金是悦达集团旗下全资基金管理公司 管理基金规模超80亿元 参股市级基金总规模达135亿元 [7] - 依托悦达集团深厚的汽车产业根基 双方已于2025年合资设立江苏申博电子科技有限公司 聚焦汽车电子“卡脖子”技术攻关 推动产业链协同创新 [11] - 悦达私募基金将为企业链接汽车整车制造、零部件供应链、能源配套等产业资源 助力企业快速融入行业生态 [11] - 跟投方知守投资专注于新能源、新材料及智能制造 核心团队源自华为、IBM等科技巨头 拥有丰富的科创企业培育经验 [11] - 知守投资将为公司在公司治理、研发规划及资本路径设计上提供全方位赋能 [11] - 悦达私募基金代表的“产业资本”与知守投资代表的“专业科创资本”形成互补 有望构建“技术+资本+产业”的闭环协同效应 [14] 融资资金用途与未来规划 - 融资资金将重点用于三个方面：研发升级、产能扩建、市场拓展 [12] - 研发升级：持续加大在Micro LED投影、智能座舱算法等前沿领域的投入 组建高水平技术团队 突破关键技术瓶颈 [12] - 产能扩建：推进产线自动化改造 提升生产效率与产品一致性 满足爆发式增长的订单需求 [12] - 市场拓展：借助投资方的产业资源 深化与头部车企及Tier 1的合作 加速出海布局 [13] - 公司未来将持续深耕智能车灯与座椅舒适领域 以更优质的产品赋能车企 为用户打造更智能、舒适、安全的出行体验 [14]

核心观点 - 总量角度看，2026年汽车零部件板块Beta整体走弱，结构性机会优于总量机会 [3][8] - 人形机器人打开汽车零部件估值弹性，优先聚焦“智驾（L2++/L3/L4）+液冷（AIDC）+人形机器人”三条科技主线与“出海”的长期确定性 [3][8] - 传统优势赛道以“业绩兑现+新订单量产”择优布局 [3][8] 2026年投资策略框架 EPS维度 - 存量市场寻找穿越周期的α，优选高竞争力带来市占率提升的产品型公司以及内生外延切入高价值赛道提高ASP的公司 [4][8][34] - 全球化打开汽零成长空间，增量订单主要来自东南亚+欧洲新能源，优先布局欧洲/北美/东南亚产能的汽零公司成长性和抗风险能力大幅提升 [4][8][34] - 随着盈利修复与客户深耕，相关公司有望在2026-2030年跨越为全球Tier1/平台型龙头 [4][8] - 推荐标的：福耀玻璃、星宇股份、敏实集团、均胜电子、星源卓镁，关注新泉股份 [4][8] PE维度 - **智驾**：L2++渗透提速，L3法规与城市NOA加速，L4级别智能车快速落地；优先芯片+域控+核心传感器+线控底盘 [5][9] - **机器人**：从“0→1”迈向“1→10”，大模型+执行器/减速器/丝杠/力传感器等供应链受益，优先“技术同源+制造协同”的汽零龙头 [5][9] - **液冷**：AI资本开支增长、AIDC功耗抬升；液冷温控至2030年空间千亿，汽零以热管理/管路/快接头切入 [5][9] - 推荐标的：智驾（地平线、黑芝麻、德赛西威）、机器人（拓普集团、均胜电子、双环传动）、液冷（敏实集团、银轮股份、飞龙股份） [5][9] 2025年板块行情复盘 整体表现 - 2025年汽车零部件板块受AI+机器人贡献明显超额收益，近期受行业β承压指数有所调整 [12][18] - 板块市盈率从年初约21倍提升至3月末26倍以上，受中美关税战影响4月回落至21倍，后修复至24-25倍，7-9月受益大盘β提升至9月底32倍，10月以来受关税及机器人进度影响回落至27-28倍 [18] 细分赛道表现 - **机器人板块**：选取64家相关企业，2025年1月2日至12月8日涨幅72.61%，较申万汽零超额收益+38.23%；市盈率从1-3月的23倍快速提升至30倍以上，12月初已提升至60-70倍（同期汽零大盘28-30倍） [19] - **液冷板块**：选取7家相关企业，2025年1月2日至12月8日涨幅63.30%，较申万汽零超额收益+28.92%；市盈率1-3月由27倍提升至约40倍，后回落至30倍左右，7月以来最高超50倍，当前修复至40-45倍 [24] - **出海板块**：选取22家相关企业，整体涨跌幅低于申万汽零大盘（受机器人+液冷高景气度影响），市盈率整体低于大盘，基本全年处于25倍以下 [25] - **智能化板块**：选取23家相关企业，估值水平与板块整体相近，高于出海与传统汽零，低于机器人与液冷 [31] - **传统汽零板块**：选取57家企业，估值水平在15-20倍之间，Q4前后略微突破20倍，整体显著低于机器人/液冷，略低于出海板块 [32] 行业基本面展望（EPS维度） 国内存量市场 - **景气度预测**：预计2026年国内乘用车销量2200万辆，同比-3.5%；新能源乘用车销量1320万辆，同比+6.4%，渗透率60% [38] - **核心挑战**：2026年新能源车购置税恢复征收5%（减半优惠），影响终端需求；新能源车企格局动荡，年降压缩汽零利润 [39][40][45] - **投资思路**： - 高竞争力带来市占率提升的产品型公司，如福耀玻璃、星宇股份、双环传动 [46] - 内生外延切入高价值赛道提高ASP的公司，如新泉股份（座椅）、云意电气（智驾）、星源卓镁（镁合金） [46] 全球化出海机遇 - **市场空间**：全球轻型车市场空间近8000万辆，2024年产量7882万辆，其中海外产量5170万辆，占比66% [47][49] - **区域分布**：北美（美墨加）产量1530万辆，占全球19.4%；欧洲产量1241万辆，占全球15.8%；亚洲（除中国）产量1108万辆，占全球14.1% [53][54] - **中国优势**：成本控制和响应效率的制造业降维打击，在电动化/智能化相关赛道具备技术和产业链优势 [61] - **出海路径**：跟随自主品牌车企出海；直接进入欧美市场，获取欧美车企订单 [55] - **投资区位**：遵循低成本辐射战略，如墨西哥之于美国（零关税），波兰、塞尔维亚、匈牙利等之于欧洲市场 [82][84] - **本地化部署**：2020年以来，特斯拉供应链出海、规避关税风险、开拓更大市场等因素驱动自主汽零企业加速海外产能布局 [85] - **投资思路**：优先布局欧洲/北美/东南亚产能的汽零公司，如福耀玻璃、敏实集团、均胜电子、伯特利、银轮股份、拓普集团、新泉股份等 [89] 科技创新主线展望（PE维度） 智能驾驶（智驾） - **核心判断**：2026年是智驾关键之年，或结束黎明前黑暗，进入B端无人车商业模式跑通阶段（2026-2028年） [92] - **驱动要素**：技术（大模型上车带来算法泛化）、成本（技术进步推动BOM成本下降）、运营（牌照和路权放开） [92] - **投资节奏**：2026-2028年聚焦B端RoboX场景跑通，2028年后C端换车潮开启有望带动智能化渗透率从10%升至80% [94] - **产业链图谱**：利润分配向芯片、智驾技术提供商（含算法/数据）、用户运营商集中 [101] - **国产化机遇**：2026年车企面临降本与高阶智驾上车双重驱动，国产化是最优解，智能芯片、域控制器、智能底盘等赛道已涌现具备竞争力的国产龙头 [93] 人形机器人 - **产业阶段**：正从“0→1”迈向“1→10” [5][9] - **供应链受益**：大模型+执行器、减速器、丝杠、力传感器等 [5][9] - **汽零企业优势**：具备“技术同源+制造协同”优势的龙头公司有望切入供应链 [5][9] 液冷温控 - **驱动因素**：AI资本开支增长、AIDC（AI数据中心）功耗抬升 [5][9] - **市场空间**：至2030年液冷温控市场空间达千亿级别 [5][9] - **汽零切入路径**：以热管理、管路、快接头等技术切入，比拼系统集成与降本能力 [5][9]

核心观点 - 2026年汽车零部件板块整体Beta走弱，结构性机会优于总量机会，投资应聚焦于“智驾（L2++/L3/L4）+液冷（AIDC）+人形机器人”三条科技主线以及“出海”的长期确定性，传统优势赛道则需以“业绩兑现+新订单量产”为标准择优布局 [2] - 从EPS维度看，需在国内存量市场中寻找能穿越周期的α，优选高竞争力带来市占率提升的产品型公司，以及通过内生外延切入高价值赛道提高ASP的公司，同时全球化将打开行业成长空间，优先布局欧洲、北美、东南亚产能的零部件企业成长性和抗风险能力将大幅提升，有望在2026-2030年成长为全球Tier1或平台型龙头 [2] - 从PE维度看，智驾领域L2++渗透提速，L3法规与城市NOA加速，L4级别智能车快速落地，机器人领域正从“0→1”迈向“1→10”，液冷领域则受益于AI资本开支增长和AIDC功耗抬升，至2030年市场空间可达千亿级别 [2] 2025年板块行情复盘 - 2025年汽车零部件整体行情受AI+机器人主题驱动贡献明显超额收益，但受美国关税威胁、价格战及行业β承压影响，指数在4月及10月后出现高位回调，全年板块市盈率在21倍至32倍之间波动 [11] - 机器人板块表现突出，2025年1月2日至12月8日，申万汽零-机器人板块指数涨幅达72.61%，较申万汽零大盘超额收益为+38.23%，板块市盈率从年初约23倍提升至12月初的60-70倍，显著高于汽零大盘的28-30倍 [15] - 液冷板块同样表现强劲，同期涨幅为63.30%，较申万汽零超额收益为+28.92%，板块市盈率从年初27倍最高提升至超50倍，当前修复至40-45倍，其业绩兑现进度较机器人板块更为成熟 [18] - 出海板块行情主要与关税问题挂钩，受关税影响EPS，板块整体涨跌幅低于汽零大盘，市盈率基本全年处于25倍以下，部分企业市盈率在10-15倍左右 [21] - 智能化汽零板块估值水平与板块整体相近，高于出海与传统汽零，但低于机器人与液冷，主要因已进入业绩兑现期 [25] - 传统汽零板块估值水平在15-20倍之间，显著低于机器人/液冷板块，大盘β带来的结构性估值重构并未体现在该板块上 [29] EPS维度展望：国内存量市场与全球化 - 国内乘用车市场内需预计走弱，2026年乘用车销量预计为2200万辆，同比下滑3.5%，新能源乘用车销量预计为1320万辆，同比增长6.4%，渗透率达60% [38] - 新能源车企格局动荡，比亚迪2025年10月批发口径市占率较2024年下滑5.8个百分点，而吉利、零跑、小米、小鹏市占率提升明显，终端价格战及年降正逐步压缩零部件企业盈利空间 [45] - 在国内存量市场中寻找穿越周期α的两大思路：一是高竞争力带来市占率提升的产品型公司，如福耀玻璃、星宇股份、双环传动；二是通过内生外延切入高价值赛道提高ASP的公司，如新泉股份（座椅）、云意电气（智驾）、星源卓镁（镁合金） [46] - 全球化是打开行业成长空间的关键，2024年海外轻型车产量达5170万辆，占全球市场的66%，其中北美（美墨加）产量1530万辆占19.4%，欧洲产量1241万辆占15.8% [56] - 中国零部件企业出海优势在于成本控制、响应效率，以及在电动化/智能化相关领域的技术和产业链优势，跟随自主品牌车企出海或直接切入欧美车企供应链是主要路径 [60][61] - 福耀玻璃的出海历程是成功范例，其美国工厂收入从2016年的7.21亿元增长至2023年的55.70亿元，净利率在2023年达到8.87% [80] - 自主零部件企业正加速海外产能布局以规避关税和地缘政治风险，并打开更大市场，投资区位选择遵循低成本辐射战略，如墨西哥辐射美国、中东欧国家辐射欧洲 [84][85] - 优先布局欧洲、北美、东南亚产能的零部件企业成长性和抗风险能力将大幅提升，随着盈利修复与客户深耕，有望在2026-2030年跨越为全球Tier1或平台型龙头 [92] PE维度展望：三条科技主线 - **智驾主线**：2026年是智驾关键之年，有望结束黎明前黑暗，进入B端无人车商业模式跑通阶段，L4 RoboX（如Robotaxi）投资机会的驱动要素包括大模型上车带来的算法泛化、成本下降推动20万元以下robotaxi量产可期，以及一二线城市加速放开L4牌照和路权 [95] - 智驾产业链的估值体系需要革新，智能体的创收能力取决于其保有量与能力等级，参照人类职业差异，能力等级越高创收能力可能呈指数级提升 [104] - 国产智驾芯片迎来历史性机遇，经过五年追赶，在量产验证和客户获取维度已逐步打平英伟达，2026年将是国产高算力芯片（如地平线J6P）的落地元年，供给端已有车型量产，需求端则契合自主车企降本与高阶智驾上车的双重需求 [113][118][121] - **机器人主线**：特斯拉Optimus V3定型在即，硬件架构趋于收敛，年底有望启动百万级产线，标志着机器人产业从“0→1”迈向“1→10”的成长阶段 [123] - 机器人硬件中，灵巧手是“价值量+技术迭代”弹性最大的单元，技术路线正向“腱绳/丝杠复合传动+高密度驱动+全域触觉”收敛，而“大脑”（AI模型）的能力将决定机器人性能的上限 [123] - 国内机器人产业百花齐放，优必选、智元、宇树等本体公司频获订单，资本进展加速，供应链已在丝杠、减速器、传感器等环节形成多点突破 [123] - **液冷主线**：受益于AI资本开支增长和AIDC（AI数据中心）功耗抬升，液冷温控市场空间巨大，预计至2030年可达千亿级别，汽车零部件企业凭借在热管理、管路、快接头等领域的技术积累切入该市场 [2]

公司股份回购计划 - 公司拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购股份，用于员工持股计划，以彰显对未来发展的信心及对自身价值的认可 [1] - 回购资金总额不低于2亿元，不高于3亿元，回购价格上限为180元/股 [1] - 以回购价格上限测算，预计回购股份数量在111.11万股至166.67万股之间，占公司当前总股本的比例为0.39%至0.58% [1] 回购的财务影响与目的 - 本次回购旨在建立长效激励机制，构建股东、公司与骨干员工的利益共同体，调动核心团队的积极性与创造性 [1] - 截至2025年9月30日，公司总资产为182.26亿元，净资产为110.70亿元，流动资产为129.75亿元 [1] - 回购资金上限3亿元占总资产、净资产及流动资产的比例分别仅为1.65%、2.71%及2.31%，占比相对较低，预计不会对日常经营、财务状况及债务履行能力产生不利影响 [1][2] 市场与行业专家观点 - 在财务基本面稳健、现金流充裕的背景下启动回购，体现了公司对自身估值的理性判断，并向资本市场传递出对未来经营前景的坚定预期 [2] - 当前汽车产业正处于新能源化、智能化深度变革阶段，车灯作为兼具功能性与智能化属性的核心零部件，市场竞争持续加剧，技术研发与人才储备成为企业核心竞争力的关键 [3] - 通过回购股份推进员工持股计划，有助于筑牢核心人才留存，激发团队在智能车灯、车规级照明系统等前沿领域的创新活力，为公司抢占技术制高点提供支撑 [3] 相关方持股动态与计划考量 - 公司董事、高级管理人员、控股股东、实际控制人及一致行动人、持股5%以上股东在董事会作出回购决议前6个月内无买卖公司股份行为，且未来3个月、6个月内无明确减持计划 [3] - 在行业估值分化背景下，公司以自有资金实施回购，传递出对行业转型趋势的坚定判断，并通过优化股权结构、提升股东回报水平增强资本市场吸引力 [3]

公司战略新举措 - 成立常州星宇智能机器人有限公司，注册资本1亿元，进军智能机器人研发与销售、人工智能软件开发等新兴赛道 [1] - 官网已针对机器人关节模组、视觉算法、结构工程师等关键岗位开启人员招聘，显示公司正加快资源投入及团队组建 [1] - 新业务发展将结合公司在车灯领域的研发积累及海内外优质客户资源 [1] 主营业务表现 - 2025年上半年公司承接52个新车型研发项目，实现37个车型项目批产，带动总收入与净利润分别增长18.2%和18.88% [2] - 公司与华为深度合作，配套问界M9、M8及享界S9等中高端车型，单车价值量高，高端项目收入贡献持续增加 [2] - 2025年第二季度毛利率与净利率分别为19.64%和10.49%，较第一季度环比提升，盈利水平改善 [2] 技术研发与产品优势 - 公司注重研发，通过资金投入、人才引进及与地平线、华为等外部合作，快速缩小与海外技术差距 [2] - 实现车灯光源从卤素、氙气到LED/OLED的升级，产品从小灯、尾灯到前照灯的突破，ADB、DLP等智能车灯已量产 [2] - 公司具备零部件自制能力，优势突出 [2] 客户结构与全球化布局 - 客户覆盖大众、丰田、奔驰、宝马、奇瑞以及理想、蔚来、小鹏、赛力斯等国内外优质车企 [1][2] - 在2021-2023年电动化浪潮中，公司与新势力及华为达成深度合作，拿下多个优质高端项目，并进入外资豪华品牌供应链 [2] - 全球化稳步推进，欧洲工厂产能释放，并已注册成立墨西哥星宇和美国星宇 [2] 财务预测 - 预计2025年至2027年营业收入分别为161亿元、197亿元、241亿元，年均增长率约22% [3] - 预计同期归母净利润分别为17亿元、22亿元、27亿元，年均增长率介于23%至26% [3] - 对应市盈率分别为23倍、18倍、14倍 [3]

收购交易概述 - 公司将以现金方式收购浙江嘉利工业不少于51%股权 目前处于初步筹划阶段 预计6个月内披露交易预案 [1] - 交易采用"受让现有股份+增资"组合方式实现控股 分为股份受让和增资巩固两个阶段 [4] - 排他期安排至2026年3月31日 公司需支付600万元诚意金 后续可转为交易价款 [4] 公司财务表现 - 2024年营业收入46.97亿元下滑至44.31亿元 归母净利润3.76亿元下滑至3.47亿元 为近八年来首次同步下滑 [4] - 2025年上半年营业收入21.52亿元 同比微增0.40% 归母净利润1.43亿元 同比下滑19.66% [5] - 2025年上半年经营现金流净额从上年同期2.77亿元锐减至236.42万元 降幅达99.15% [6] 标的公司情况 - 嘉利工业为新三板挂牌企业 核心业务为乘用车 商用车灯具研发制造 截至2025年上半年末资产总计35.76亿元 [8] - 标的公司实际控制人为黄玉琦 黄璜父女 合计直接持有49.61%股份 2024年实现营收26.8亿元 净利润0.88亿元 [9] - 标的公司曾两度冲击A股IPO 2019年启动深交所上市计划 2021年更换辅导机构重启IPO 2024年11月转向新三板挂牌 [10] 战略协同与行业背景 - 收购旨在强化第二增长曲线 实现LED光学技术与车规级照明产品的技术融合 [11][12] - 新能源汽车渗透率提升带动智能大灯 贯穿式尾灯等高附加值产品需求激增 车灯单车价值较传统燃油车提升2-3倍 [12] - 公司以出口为导向客户分散 标的公司深度嵌入汽车产业链与主机厂紧密合作 二者在企业文化 管理模式 业务流程上存在差异 [13] 标的公司财务表现与风险 - 2025年上半年标的公司营收13.2亿元 同比增长13.85% 但净利润3025.18万元 同比下滑14.63% [13] - 受汽车产业链价格战冲击 若新能源行业竞争进一步加剧 可能进一步压缩利润空间 [13]