投资评级 - 维持买入评级 考虑到预调酒业务和威士忌业务均处于行业发展初期 未来具备较大想象空间[5][7] 核心观点 - 预调酒业务筑根基 威士忌业务空间亟待展现[5] - 经营调整导致业绩阶段性承压 2025年上半年营收14.89亿元同比下滑8.56% 归母净利润3.89亿元同比下滑3.32%[5] - 预调酒阶段性承压 但招商进度积极 上半年经销商数量较年初增加200家 有望持续贡献后续收入增长[6] - 盈利水平维持高位 上半年毛利率70.33%同比提升0.25个百分点 自由现金流从上年同期-2.15亿元转正为2.73亿元[7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.65/9.31/11.23亿元 同比增速6.35%/21.75%/20.56%[7] 财务表现 - 2025年上半年营收14.89亿元同比下滑8.56% 归母净利润3.89亿元同比下滑3.32%[5] - 2025年Q2单季度营收7.52亿元同比下滑8.98% 归母净利润2.08亿元同比下滑10.85%[5] - 上半年酒类产品营收12.97亿元同比下滑9.35% 食用香精营收1.69亿元同比下滑3.91%[6] - 上半年毛利率70.33%同比提升0.25个百分点 Q2单季度毛利率71%同比下降0.79个百分点[7] - 预计2025年营收31.02亿元同比增长1.77% 2026年营收35.37亿元同比增长14.03%[8] 业务发展 - 预调酒业务持续完善"358"产品矩阵 6月推出果冻酒新品 线上首批迅速售罄[6] - 威士忌业务已推出10个以上SKU 崃州蒸馏厂罐桶达50万桶[6] - 华北区域营收2.31亿元同比下滑21.43% 华东区域营收5.34亿元同比下滑4.73%[6] - 华南区域营收4.82亿元同比增长3.09% 华西区域营收2.19亿元同比下滑23.05%[6] - 华北经销商数量增加76家至560家 华东增加64家至541家 华南增加12家至635家 华西增加48家至532家[6] 估值指标 - 当前股价28.14元 对应2025-2027年PE分别为39/32/26倍[7] - 总市值295.29亿元 流通市值203.38亿元 总股本1.05亿股[3] - 资产负债率42.77% 每股净资产4.37元[3] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.73/0.89/1.07元[8] - ROE预计从2024年15.34%提升至2027年18.00%[8]

核心财务表现 - 2025H1公司实现营收14.89亿元，同比下滑8.56%，归母净利润3.89亿元，同比下滑3.32%，归母净利率26.13%，同比提升1.41个百分点 [1] - 2025Q2单季营收7.52亿元，同比下滑8.98%，归母净利润2.08亿元，同比下滑10.85%，归母净利率27.62%，同比下滑0.58个百分点 [1] - 公司销售收现同比增长32.67%，经营性净现金流同比增长近600% [2] 业务发展动态 - 预调酒业务加速创新，6月推出果冻酒产品并获线上首批迅速售罄，8月推出酒精度12%的轻享系列，同时微醺和强爽系列进行口味创新 [2] - 威士忌业务首次推出百利得和崃州等多款流通产品，持续拓展合作经销商和销售网点数量，战略定位为中国本土威士忌行业龙头 [2] - 公司坚持预调酒与威士忌双轮驱动战略，通过产品、渠道和品牌建设促进品类推广和渗透 [3] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为31.33亿元、35.20亿元、41.06亿元，同比增长3%、12%、17% [3] - 预计同期归母净利润分别为7.47亿元、8.41亿元、9.81亿元，同比增长4%、13%、17% [3] - 对应EPS分别为0.71元、0.80元、0.93元，PE估值分别为40倍、35倍、30倍 [3]

财务与经营表现 - 2025年上半年公司毛利率和净利率保持较高水平，经营性净现金流大幅优化[2] - 2025年下半年经营业绩有望保持高质量稳健运营[2] 烈酒业务进展 - 2025年3月和6月分别推出"百利得"单一调和威士忌系列和"崃州"单一麦芽威士忌系列产品[3] - 累计推出10个以上SKU，崃州威士忌流通产品矩阵初具规模[3] - 2025年4月崃州蒸馏厂体验中心正式开园[3] - 2025年6月崃州蒸馏厂累计灌桶数量达50万桶[3] - 组建专业营销团队，合作经销商和销售网点数量持续增加[3] - 通过"百利得小酒馆"实现线上情绪陪伴和线下日常渗透[3] 预调鸡尾酒业务创新 - 2月推出微醺系列青梅龙井春节限定新口味，单店产出位列前茅[3] - 6月推出果冻酒，线上首批迅速售罄[3] - 强爽系列推出茉莉青提新口味，搭配系列短剧宣传带动销售[3] - 8月推出轻享系列12度预调鸡尾酒产品[4] - 持续完善"358"品类产品矩阵，拓宽消费人群和消费场景[3][4] 战略发展 - 现有业务高质量稳健发展，新业务加快培养[2] - 数字化管理持续推进，为实现中长期战略目标夯实基础[2] - 崃州单一麦芽系列突出"中国风味代表"心智锚点，持续打响专业圈层声量[3]

核心观点 - 东吴证券发布百润股份2025年中报点评报告 给予买入评级 预调酒主业延续调整 威士忌业务逐步贡献增量并有望打开成长空间 [1][2][4] 财务表现 - 2025年上半年营收14.89亿元 同比下降8.56% 归母净利润3.89亿元 同比下降3.32% 扣非归母净利润3.56亿元 同比下降9.04% [2] - 2025年第二季度营收7.52亿元 同比下降8.98% 归母净利润2.08亿元 同比下降10.85% 扣非归母净利润1.78亿元 同比下降22.61% [2] - 酒类业务营收12.97亿元 同比下降9.35% 食用香精业务营收1.69亿元 同比下降3.91% [2] 业务表现 - 预调酒业务中微醺系列受新品带动表现较好 清爽和强爽系列阶段性承压 [2] - 威士忌业务3月推出百利得单一调和威士忌 6月推出崃州单一麦芽威士忌 逐步贡献增量 [2] - 线下渠道营收13.11亿元 同比下降9.63% 数字零售渠道营收1.55亿元 同比下降0.57% [2] - 华东地区营收5.34亿元 同比下降4.73% 华南地区营收4.82亿元 同比增长3.09% 华北地区营收2.31亿元 同比下降21.43% 华西地区营收2.19亿元 同比下降23.05% [2] 盈利能力 - 2025年第二季度扣非净利率同比下降4.18个百分点至23.71% [3] - 销售毛利率同比下降0.79个百分点至71.00% [3] - 税金及附加率同比上升1.20个百分点至6.86% 销售费用率同比下降0.35个百分点至19.17% 管理费用率同比上升1.59个百分点至8.05% [3] - 其他收益0.36亿元 主要因政府补助增加 所得税率28% 主要因高新技术企业资格重新认证影响 [3] 产品与渠道 - 果冻酒6月上市 8月逐步进行线下铺货 轻享系列7月上市 [4] - 预调酒库存水平保持良性 百利得和崃州威士忌进入铺货阶段 [4] - 预调酒业务具备品类创新能力 产品营销经验和全国化产能优势 威士忌业务具有先发优势 [4] 盈利预测 - 东吴证券更新2025-2027年归母净利润预测至7.86亿元 9.02亿元 10.48亿元 对应PE分别为37倍 33倍 28倍 [4] - 东北证券预测2025年归属净利润8.82亿元 对应预测PE33.27倍 [5] - 最近90天内共有12家机构给出评级 买入评级9家 增持评级3家 目标均价33.01元 [7]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入14.89亿元，同比下降8.6% [1] - 归母净利润3.89亿元，同比下降3.3%；扣非归母净利润3.56亿元，同比下降9.0% [1] - 第二季度营业收入7.52亿元，同比下降9.0%；归母净利润2.08亿元，同比下降10.9% [1] - 上半年归母净利润率23.9%，同比微降0.13个百分点 [4] 分业务表现 - 酒类产品收入12.97亿元，同比下降9.4%；食用香精收入1.69亿元，同比下降3.9% [1] - 预调酒线下渠道收入13.11亿元，同比下降9.6%；数字零售渠道收入1.55亿元，同比下降0.6% [1] - 威士忌业务完成双品牌矩阵布局，覆盖100-500元/700ml价格带 [3] 产品战略与新品动态 - 预调酒业务以库存消化为核心，加强渠道管理并收缩费用 [1] - 微醺系列6月推出果冻酒新品，8月邀请金靖担任形象大使 [2] - 强爽系列消化高基数影响，清爽系列完成渠道整理 [2] - 8月上市12度花果香小酒新品 [2] - 威士忌品牌百利得推出两款中档产品，崃州发布5款中高档产品 [3] 渠道与经销商网络 - 华北地区经销商560家，较年初增加76家 [3] - 华东地区经销商541家，较年初增加64家 [3] - 华南地区经销商635家，较年初增加12家 [3] - 华西地区经销商532家，较年初增加48家 [3] 盈利能力与费用管控 - 上半年毛利率70.3%，同比提升0.26个百分点 [4] - 第二季度毛利率71.0%，同比下降0.79个百分点 [4] - 销售费用率20.2%，同比下降4.18个百分点；管理费用率7.7%，同比上升1.55个百分点 [4] - 研发费用率2.9%，财务费用率0.8%，均保持稳定 [4] 行业前景与公司展望 - 威士忌品类有望受益于消费代际更迭与饮酒文化演进 [5] - 中国作为全球最大烈酒消费市场，国产威士忌发展前景广阔 [5] - 公司具备领先威士忌基酒产能与储酒资源，新品推广经验成熟 [5] - 预计2025年全年营业收入33.91亿元，同比增长11.2% [5] - 预计2026年营业收入39.53亿元，同比增长16.6% [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价37.23元人民币[1][4][6] 财务表现 - 2025年上半年总营收14.9亿元 同比下滑8.6% 归母净利润3.9亿元 同比下降3.3%[1] - 2025年第二季度总营收7.5亿元 同比下降9.0% 归母净利润2.1亿元 同比下降10.9%[1] - 2025年上半年毛利率70.3% 同比微增0.3个百分点 第二季度毛利率71.0% 同比下降0.8个百分点[3] - 2025年上半年销售费用率20.2% 同比下降4.2个百分点 主要因广告宣传费用和仓储费用大幅收缩[3] - 2025年上半年归母净利率26.1% 同比提升1.4个百分点[3] 业务板块表现 - 预调鸡尾酒业务营收13.0亿元 同比下降9.4% 销量同比下滑12.7% 箱价同比上升3.8%[2] - 食用香精业务营收1.7亿元 同比下降3.9%[2] - 微醺产品表现相对较好 强爽和清爽大单品销售承压[1][2] - 线下渠道营收13.1亿元 同比下降9.6% 数字零售渠道营收1.5亿元 微降0.6%[2] - 华南市场营收4.8亿元 同比增长3.1% 表现最佳 华东市场营收5.3亿元 下降4.7%[2] 产品与渠道发展 - 5月底推出预调酒新品轻享 6月推出果冻酒产品[1][2] - 崃州单一麦芽威士忌6月官宣铺货 聚焦华南市场 当前主要布局非现饮渠道[1][2] - 经销商数量增至2268家 较2024年末净增200家 公司加速开拓经销商网络[2] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年营收预测至31.2/33.7/37.1亿元 较前次预测下调9%/13%/15%[4] - 预计2025-2027年EPS为0.73/0.80/0.90元 较前次预测下调3%/2%/5%[4] - 给予2025年51倍PE估值 基于可比公司Wind一致预期估值水平[4] - 当前股价28.81元人民币 市值302.32亿元[7] 增长前景 - 期待消费复苏带动预调酒业务恢复 威士忌业务铺货进展顺利[4] - 预计2025-2027年营收同比增长2.5%/7.9%/10.0%[4][10] - 预计2025-2027年归母净利润同比增长6.94%/9.01%/13.19%[10]