外汇市场发展及分析框架关键要点 涉及的行业或公司 * 外汇市场及汇率分析框架 [1] * 中国经济及金融市场 [2] * 美元、人民币及主要货币对（欧元、英镑、日元、瑞郎、澳元、加元、纽元） [1][8][10] 核心观点和论据 汇率分析框架 * 汇率变动受跨境资金流动因素影响 包括商品 服务交流及投融资行为 需结合短期技术分析 中期宏观框架和长期估值模型综合研判 [1][3] * 短期分析侧重技术指标 美元已跌破过去三年震荡区间下限（100-105） 转为偏空头行情 反弹空间受限（前高100或上升趋势上界101-103面临阻力） [5] * 周度动量指数可辅助判断短期超买超卖现象 当周度变化小于3个标准偏差或大于2个标准偏差时 可能出现美元底部或顶部 [1][7] * 中期需将美元视为资产和负债双重属性 美国经济相对优势 金融情绪及条件影响美元走势 [1][6] * 长期通过估值模型分析两国商品 服务及资产相对价格 [1][4] 美元走势分析 * 2025年4月美国宣布对等关税后美元下跌并破位 形成跌穿过去三年交易区间下限趋势 [5] * 美元强弱既与其资产属性有关 也与其负债属性有关 在美国经济强于其他地区且金融条件收紧时表现较强 全球金融条件收紧或衰退担忧增加时也支持强势美元 [12] * 2025年由于特朗普关税政策 美国经济领先优势正在改变 加上美联储降息预期及宽松金融条件 属于弱势美元状态 [12] * 美元处于长期趋势线上方 估值偏高 中长期随着美联储可能进一步宽松以及美国经济相对优势减弱 还有一定下行空间 [15] * 判断2026年美元走向需考虑美国经济相对优势及美联储货币政策走向 [13] 人民币汇率框架 * 人民币汇率受交易主题 市场和央行信号 美元指数 利差 季节性行为及外生风险事件影响 具有趋势性和波段性 [3][17] * 交易主体包括央行 银行外汇自营部门和贸易商 受短期因素及央行政策影响更大 [16] * 中长期估值取决于跨境资金流动 包括经常项目顺差和资本项目逆差 中国目前经常项目顺差但资本项目逆差 [3][24] * 2025年货物贸易顺差重新回到基础设置偏正情况 有助于小幅度升值 [24] 利差影响 * 利差在外汇交易中扮演重要角色 通过不同币种间的利息差进行套利交易 [18] * 目前中美利差可能还有150个基点左右的收窄空间 对人民币形成正面作用 [19] * 中长期来看 大的利差与趋势性变化有很大关系 但不是一一对应关系 [26] 市场流动性影响 * 市场流动性对汇率有显著影响 可用SOFA 99减SOFA衡量流动性状况 [9] * 2025年6月底流动性相对紧张 导致7月份美元反弹 [9] * 外汇期货非商业头寸提供指引 欧元成为对冲美元下跌风险的重要标的 [1][10] 货币相关性 * 风险货币（英镑 澳元 加元 纽元）与股票指数呈正相关 与避险资产呈负相关 [8] * 避险货币（日元 瑞郎 美元）与风险资产没有明显正相关或甚至呈负相关 [8] * 2025年4月份美元和风险资产由负相关变成正相关 市场定价逻辑发生变化 [8] 季节性因素 * 夏季期间境内上市公司需要购汇分红 导致市场偏向贬值 [20] * 秋冬季尤其是春节前夕出口商回款倾向结汇 市场偏向升值 [20] 外生风险事件 * 地缘政治局势 供应链问题 关税政策等成为市场交易主题 [11] * 2025年俄乌局势缓和预期使欧元受益 [11] * 美联储加息预期强烈时 每月通胀数据显著影响市场 [11] * 2025年8月初就业数据变化对美元产生强烈影响 [11] * 中美关系特别是关税问题成为重要主题 [21] 其他重要内容 中国经济与金融市场 * 中国经济对外需求依存程度提高 实体资金和金融资金出海 [2] * 在人民币资金成本较低情况下 海外资产回报与人民币融资成本形成可持续投资逻辑 [2] * 持有海外资产过程中 错币种的资产与负债交易对汇率变动敏感 [2] * 境外市场变化如港股容易受到外汇市场变动影响 [2] * 2025年包括港股 A股及国债收益变化与外部环境关系密切 [2] 跨境资金流动 * 服务贸易逆差的主要部分是旅行相关支出 与个人购汇5万美元额度有关 [25] * 直接投资流出较多但目前有所下降 [25] * 证券投资波动上升 对汇率影响力增加 [25] * 2025年净结汇数字逐月增加 表明企业结汇意愿增强 [25] * 结汇率总体稳定 购汇率显著下降 外贸企业屯汇意愿减弱 [25] 有效汇率分析 * 人民币有效汇率是一篮子国家货币间的相对价值 [27] * 2025年人民币对美元升值（从7.3升至7.1）但对欧元 日元 英镑等非美货币均贬值 有效汇率仍在下行 [27] * 有效汇率需要考虑实际物价水平 反映两个国家商品服务价格比 [27] * 目前中国物价涨幅慢 有效名义和实际有效均在贬值 使中国商品越来越便宜 人民币越来越低估 [27]

央行独立性争论对市场的影响 - 央行独立性原则动摇导致风险溢价上升 资金流出避险资产 波动性飙升[1] - 市场担忧政策方向被扭曲 直接影响风险情绪和资产定价[1] 美联储独立性受质疑的市场反应 - 外部压力要求降息增强 美元走势不确定性加大[3] - 美元指数进入区间震荡 未出现单边行情[3] - 投资者增持日元和瑞郎等传统避险货币 反映对潜在不确定性的担忧[3] 货币政策预期与汇率影响机制 - 若美联储被迫提前降息将导致美债收益率下行 美元利差优势削弱[4] - 若美联储坚持独立性则美元可能在韧性预期中重新走强[4] - 外汇市场核心逻辑转为情绪层面博弈 关注政策被绑架或制度韧性[4] 交易策略调整方向 - 波动性提升导致美元相关货币对出现更频繁假突破和反复行情[5] - 相对价值机会显现 欧元可能因欧洲央行可信度获得稳定性[5] - 日元作为避险工具在风险情绪恶化时支撑力突出[5] 市场资金流向变化 - 欧元获得支撑因欧洲央行表态显示货币政策不受外部干扰[3] - 投资者采取观望态度等待更明确信号 未完全站在某一边[4] - 避险需求与宽松预期形成双向拉扯 美元同时存在下行风险和支撑[3]

澳大利亚新南威尔士州财政机构外汇策略调整 - 大幅削减美元配置敞口 将外汇投资组合货币篮子中的美元权重从接近四分之三削减至仅约14% [1] - 转向日元、瑞郎和欧元等防御性货币 提升外汇组合投资回报 预计美元将进一步下跌10% [1][2] - 策略转变在截至6月30日的一年内为投资回报增加两个百分点 未对冲敞口表现比对冲头寸高出约7% [2] 美元长期贬值预期及驱动因素 - 美元指数在8月呈现回落走势 华尔街预计今年剩余时间延续8%的年内跌势 呈现熊市般的持续疲软下行轨迹 [2][3] - 特朗普政府政策动荡及威胁美联储独立性 侵蚀美元的避险投资地位 风险溢价开始形成重大拖累 [1][3] - 美国经济出现放缓迹象 美联储准备开启降息周期 极度疲软的非农数据加剧经济走弱预期 [1][2][3] 市场影响及资产表现 - 避险资产黄金突破3500美元创历史新高 白银受到市场避险资金热切追捧 [4] - 全球投资者为美国例外论持续崩塌做准备 预计新兴市场国际股票继续跑赢美国股市 [1][5] - 外汇策略调整强化美元长期熊市逻辑 全球投资者重新部署风险到回报更高资产 [1][2]

汇率表现 - 美元兑瑞郎汇率开盘报0.8000 收盘于0.8000 当前报0.8012 涨幅0.15% 最高价0.8016 最低价0.7999 [1] 技术分析 - 汇率于0.8015附近窄幅震荡 受下降趋势线压制明显 暗示短期看跌格局 [1] - RSI明显低于中线位置 表明看跌势能强劲 [1] - 总体处于100日移动平均线(0.8129)下方 表明看跌趋势 [1] - 上行阻力位看0.8100附近近期高点 [1] - 短期初步支撑看0.8000整数心理关口 若跌破可能下探近期低点0.7910 [1] 经济数据预期 - 周四将公布瑞士8月CPI数据 市场普遍预期年率为0.2% 与7月持平 [1] 货币政策影响 - 通胀数据高于预期可能降低瑞士央行降息至负利率区域的风险 从而提振瑞郎 [1] - 瑞士央行6月将政策利率下调至零 当时5月CPI年率为-0.1% [1] - 瑞士央行下一次利率决议在9月25日 再下一次在12月11日 [1] - 通胀数据表现将为市场提供重要线索 影响交易者对货币政策的预期 [1]

美联储政策转向与资产价格影响 - 美联储降息窗口临近 今年秋季美债收益率与美元指数有望创年内新低 成为下半年全球资产定价核心逻辑 [4] - 美联储主席鲍威尔释放鸽派信号 称当前政策处于限制性区间 可能需要调整政策立场 推动市场隐含联邦基金利率低谷跌破3%至2.94% [4] - 联邦基金利率低谷可能进一步降至2.625% 主因移民政策收紧将放缓劳动力市场增长 压低潜在经济增速与均衡利率 [5] 美债市场分析与投资策略 - 10年期美债收益率较年内高点回落超50个基点 若联邦基金利率低谷回落至2.69%以下 10年期美债收益率有望跌破4% [4][8] - 美国财政赤字预期改善提供支撑 2025-2035年关税调整将使联邦赤字减少4万亿美元 降低国债发行需求压制长端收益率 [10] - 建议做多5年期美债久期 当前收益率3.75% 兼具低波动和高名义收益率特征 对降息预期敏感度高于长端 [15] - 推荐3年期/30年期美债收益率曲线陡峭化策略 短端受降息直接推动下行空间更大 长端受经济前景支撑跌幅有限 [15] - 需退出10年期通胀保值债券做空策略 因通胀预期已与期限溢价同步回落 进一步下行空间有限 [15] 外汇市场分析与投资策略 - 美元指数较高点下跌超10% 建议通过做多欧元和日元对冲美元下行风险 [4][15] - 利差对美元不利 美联储降息幅度将远超欧央行 摩根士丹利上调2025年德国2年期国债收益率预期10个基点 [15] - 美元负向风险溢价或扩大 当前美元指数低于利差隐含水平 反映市场对美国政策不确定性的定价 [21] - 投资者持仓结构逆转 美元持仓指数回归中性 下行时空头回补压力消失 [25] - 具体策略：维持欧元/美元多单（入场价1.17 目标1.20 止损1.11） 美元/日元空单（入场价147.40 目标135 止损151） [27] 主要经济体差异化策略 - 欧元区：聚焦10-12月曲线平坦化与9月展期机会 建议入场欧元区10-12月收益率曲线平坦化策略 德国10年期国债收益率年末目标上调至2.40% [28][29] - 英国：英国央行以5:4投票通过降息 市场定价年末累计降息10个基点 建议入场11月英国央行政策利率接收头寸 [30] - 日本：日本央行暗示暂不加息 建议维持10年期日债多单 美元/日元长期下行趋势明确 [31] 宏观经济联动关系 - 美债收益率与联邦基金利率在2025年4月短暂偏离后已重新同步 联动关系持续主导债市行情 [6]

瑞士央行外汇储备配置变化 - 截至2025年6月底瑞士外汇储备总额超1万亿美元 其中美元占比37%较一季度回落2个百分点 欧元占比39%环比上升2个百分点 [1] - 美元指数今年以来较高位回落11%并一度刷新三年低位 主因市场预期特朗普贸易政策将引发央行储备多元化 [1] - 瑞士央行副行长明确表示需将大量美元资产配置为欧元以实现投资多元化 [2] 美元全球地位变动 - 2024年美元在全球外汇储备份额下降2个百分点 欧元份额小幅上涨 日元和加元成为最大赢家 [3] - 截至2024年底美元占全球外汇储备46%份额 但过去十年中下降10个百分点 [3] - 穆迪于5月下调美国主权信用评级 特朗普政府大而美法案预计未来十年令联邦预算赤字增加2.42万亿美元 [3] 瑞士货币政策与经济挑战 - 瑞士央行拒绝降息 主因零利率环境下进一步降息可能加剧金融体系复杂性 [2] - 瑞士法郎兑美元今年以来涨幅超12% 强势汇率与39%美国关税共同冲击出口行业 [2] - 央行持有1040吨黄金居全球第七 明确表示无需调整黄金持有量且比特币未达投资标准 [2]

宏观主线 - 美联储政策转向是下半年全球资产定价的核心逻辑 鲍威尔在杰克逊霍尔年会释放鸽派信号 称当前政策处于限制性区间 经济前景与风险平衡可能需要调整政策立场 [2] - 市场隐含的联邦基金利率低谷跌破3%至2.94% 低于2025年4月的2.87%和2024年9月的2.69% 美联储经济学家预计最终联邦基金利率可能降至2.625% [2] - 美债收益率与联邦基金利率联动关系持续主导债市行情 若联邦基金利率低谷回落至2.69%以下 10年期美债收益率有望跌破4% [2][4] - 美国财政赤字预期改善为美债提供支撑 美国国会预算办公室预测2025-2035年关税调整将使联邦赤字减少4万亿美元 高于6月预测的3万亿美元 [6] 核心投资策略 - 做多5年期美债久期 当前收益率3.75% 兼具低波动和高名义收益率特征 对降息预期敏感度高于长端 [10] - 3年期/30年期美债收益率曲线陡峭化策略 短端受美联储降息直接推动收益率下行空间更大 长端受经济前景与赤字预期支撑跌幅相对有限 [10] - 退出10年期通胀保值债券做空策略 因通胀预期已与期限溢价同步回落 进一步下行空间有限 [10] - 做空美元立场明确 建议通过做多欧元和日元对冲美元下行风险 [11] - 美联储降息幅度将远超欧央行 欧央行行长称当前2%利率接近中性水平 进一步降息门槛较高 摩根士丹利上调2025年德国2年期国债收益率预期10个基点 [11][12] - 美元指数始终低于利差隐含水平 反映市场对美国政策不确定性的定价 负溢价从7%-8%收窄至6% [14] - 投资者持仓结构逆转 摩根士丹利美元持仓指数回归中性 美元下行时空头回补压力消失 [18] - 具体外汇策略包括维持欧元/美元多单(入场价1.17 目标1.20 止损1.11) 美元/日元空单(入场价147.40 目标135 止损151) 做多英镑/瑞郎(入场价1.084 目标1.12 止损1.055) [20] 主要经济体政策 - 欧元区策略聚焦10-12月曲线平坦化与9月展期机会 建议入场欧元区10-12月收益率曲线平坦化策略 同时在9月国债期货展期期间做战术性OE掉期利差扩大策略 [21] - 德国10年期国债收益率年末目标上调至2.40%(此前2.25%) 绿债因收益率显著高于常规曲线具备配置价值 [21] - 英国央行8月以5:4投票通过降息 市场定价年末累计降息10个基点 建议入场11月英国央行政策利率接收头寸 当前定价11月累计降息5个基点 [22] - 日本央行行长未提及薪资-物价良性循环 暗示暂不加息 建议维持10年期日债多单 若盈亏平衡通胀率显著回落则加仓 [23] 总结展望 - 2025年下半年全球资产将围绕美联储降息主线展开 美债收益率下行与美元走弱是核心趋势 [26] - 投资者可聚焦两大方向 通过5年期美债和3s30s陡峭化策略捕捉债市红利 通过欧元日元多单把握非美货币机会 [26]

宏观主线 - 美联储政策转向是下半年全球资产定价的核心逻辑 美联储主席鲍威尔释放明确鸽派信号 称当前政策处于限制性区间 经济前景与风险平衡可能需要调整政策立场 市场隐含的联邦基金利率低谷跌破3%至2.94% [2] - 美联储经济学家预计最终联邦基金利率可能降至2.625% 核心原因是美国移民政策收紧将放缓劳动力市场增长 进而压低潜在经济增速与均衡利率 [2] - 美债收益率与联邦基金利率的联动关系将持续主导债市行情 二者在2025年4月短暂偏离后已重新同步 若联邦基金利率低谷回落至2.69%以下 10年期美债收益率有望跌破4% [2][4] - 美国财政赤字预期改善为美债提供支撑 美国国会预算办公室最新预测显示2025-2035年关税调整将使联邦赤字减少4万亿美元 高于6月预测的3万亿美元 这将降低国债发行需求 进一步压制长端收益率 [6] 核心投资策略 - 做多5年期美债久期 当前收益率3.75% 兼具低波动和高名义收益率特征 在收益率下行周期中久期策略将直接受益于价格上涨 对降息预期的敏感度高于长端 能更快捕捉政策转向红利 [10] - 3年期/30年期美债收益率曲线陡峭化策略 短端受美联储降息直接推动收益率下行空间更大 长端受经济前景与赤字预期支撑跌幅相对有限 二者利差将持续扩大 若9月美国国债指数延展引发曲线短期平坦化 可借机加仓陡峭化策略 [10] - 建议退出10年期通胀保值债券的做空策略 当前通胀预期已与期限溢价同步回落 进一步下行空间有限 负carry风险上升 [10] - 坚定做空美元 通过做多欧元和日元对冲美元下行风险 美联储降息幅度将远超欧央行 欧央行行长拉加德称当前2%的利率接近中性水平 进一步降息门槛较高 摩根士丹利已上调2025年德国2年期国债收益率预期10个基点 [11][12] - 美元负向风险溢价或扩大 美元指数始终低于利差隐含水平 反映市场对美国政策不确定性的定价 近期负溢价从7%-8%收窄至6% 但美国与欧盟贸易协议执行依赖欧盟立法 关税仍为美国外交政策工具 鲍威尔任期结束后的政策连续性存疑 这些因素将重新扩大负溢价 [15] - 投资者持仓结构逆转 摩根士丹利美元持仓指数回归中性 意味着美元下行时空头回补压力消失 进一步下跌空间打开 [19] - 具体策略包括维持欧元/美元多单 入场价1.17 目标1.20 止损1.11 美元/日元空单 入场价147.40 目标135 止损151 同时做多英镑/瑞郎 carry/波动率比率居G10货币之首 入场价1.084 目标1.12 止损1.055 [20] 主要经济体政策 - 欧元区聚焦10-12月曲线平坦化与9月展期机会 建议入场欧元区10-12月收益率曲线平坦化策略 欧央行12月降息为基准情景 短端利率下行更快 同时在9月国债期货展期期间做战术性OE掉期利差扩大策略 德国10年期国债收益率年末目标上调至2.40% 此前2.25% 绿债因收益率显著高于常规曲线具备配置价值 [21] - 英国央行加息周期收尾 8月以5:4投票通过降息 市场已定价年末累计降息10个基点 建议入场11月英国央行政策利率接收头寸 当前定价11月累计降息5个基点 风险收益比合理 同时维持3年期/10年期英债陡峭化策略 9月英债供给增加使长端承压 [21] - 日本央行暂不加息 但市场对美债收益率下行的预期已带动日债情绪回暖 建议维持10年期日债多单 若盈亏平衡通胀率显著回落则加仓 美元/日元短期或受美国非农数据扰动 但长期下行趋势明确 [21]

市场反应 - 避险资产走强 瑞郎和日元等避险资产在亚洲早盘走强[1] - 黄金价格上涨0.4%至每盎司3,379.38美元[1] - 美元兑瑞郎下跌0.4%至0.8030瑞郎[1] - 美元兑日元下跌0.5%至147.07日元[1] 事件背景 - 特朗普宣布将莉莎-库克从美联储理事会除名 美国总统特朗普在Truth Social上发布信件宣布立即将库克免职[1] - 市场分析认为特朗普采取行动削弱美联储独立性 StoneX高级市场分析师Matt Simpson表示特朗普刚刚炒掉第一位美联储理事并指出美元正被抛售[1]

外汇市场表现 - 美元兑日元下跌0.97%至146.94日元 从148.50日元上方跳水至147日元下方 本周累计下跌0.17% [1] - 欧元兑美元上涨0.99%至1.1721 本周累计上涨0.15% [1] - 英镑兑美元上涨0.86%至1.3527 本周累计下跌0.19% 收复周一至周四跌幅 [1] - 美元兑瑞郎下跌0.92%至0.8015 本周累计下跌0.66% [1] 市场波动特征 - 美元兑日元呈现M形走势 受美联储主席鲍威尔讲话影响出现瞬间跳水 [1] - 英镑兑美元走势呈现平滑震荡下行后快速反弹特征 [1]