股价与交易表现 - 11月21日股价下跌3.04%，成交额为6799.13万元 [1] - 当日融资买入1149.42万元，融资偿还1032.65万元，实现融资净买入116.77万元 [1] - 截至11月21日，融资融券余额合计4.01亿元，其中融资余额4.01亿元，占流通市值的6.17%，该余额水平超过近一年90%分位，处于高位 [1] 公司股东与股本结构 - 截至9月30日，公司股东户数为4569户，较上期增加7.25% [2] - 截至同期，人均流通股为33571股，较上期减少6.76% [2] 公司财务业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入1.38亿元，同比减少47.48% [2] - 同期归母净利润为60.47万元，同比大幅减少98.14% [2] 公司业务与收入构成 - 公司主营业务为电气设备健康状态智能感知与诊断预警装置的研发、生产和销售，并提供电力相关技术服务 [1] - 主营业务收入构成：电网数字化智能感知产品占60.42%，高性能钙钛矿电池占21.74%，电力相关技术服务占11.49%，电站运营占6.27%，其他占0.08% [1] 公司分红历史 - A股上市后累计派现1.45亿元 [3] - 近三年累计派现6104.28万元 [3]

涉及的行业与公司 * 纪要涉及的公司为特变电工[1] * 行业涉及电气设备、输变电、新能源（多晶硅、光伏、风电）、煤炭、储能及数据中心设备等[2][3][4] 核心财务与运营表现 * 公司前三季度总收入同比增长超30%[2] * 输变电产业收入359.09亿元，同比增长14%，利润总额增长超30%[3] * 电气设备产品收入202.4亿元，同比增长24%[3] * 电线电缆产品收入117亿元，与上年同期基本持平[3] * 成套工程收入39.62亿元，同比增长17.86%[3] * 国内市场签约415亿元，同比增长9.4%[3] * 国际市场签约12.4亿美元，同比增长超80%[2][3] * 新能源产业中，多晶硅产量5.94万吨，销量5.47万吨，收入17.53亿元[3] * 光伏和风电EPC/BT业务及电站运营利润总额达11.66亿元[2][4] * 利润增速高于收入增速，主要归因于产品结构和市场结构调整，电器类产品增长快，出口效益优于国内，推动毛利率提升[5][6] 业务板块详细分析 **输变电业务** * 海外新签订单12.39亿美元，同比增长80%，主要为变压器和电缆出口，同比增长88%[7] * 公司国际市场收入占总收入约11%，目标在2030年提升至30%以上[8] * 海外需求旺盛，欧美因电网老化改造、算力中心用电增加及新能源开发需求拉动增长，发展中国家为解决用电短缺也带来大量需求[9] * 出口区域集中在亚洲（包括中东），占比超50%，欧洲是增速最快区域，南美、非洲稳定增长[12] * 公司计划通过增加营销网络和建设海外生产基地提高份额，例如在沙特中标后建设生产基地辐射中东[10] **新能源业务** * 多晶硅业务受前期订单影响，业绩与同行有差距，但价格从2025年6月底的3万元/吨上涨至8月最高6万元/吨，目前稳定在5万多元/吨[34] * 公司对多晶硅生产基地进行改造，达产后质量、品质和成本控制达到行业优秀水平[35] * 未来多晶硅策略坚持以需定产，根据市场需求安排生产，预计2026年行业进一步改善[37] * 公司积极布局储能业务，通过调相机、储能PCS及储能站集成服务等多方向推进，目前规模较小但作为重要增量[32] **煤炭业务** * 新疆煤炭供给稳定，三季度销售价格基本稳定，四季度因季节性需求略有增加但整体供应充足[13][15] * 新疆煤炭优势在于露天煤矿多、开采成本低、安全系数高，是国家能源保供重要基地[16] * 公司目前核定产能7,400万吨，已申报1.6亿吨但需国家审批[18] * 长期合同占比约50%-60%，2025年获得5,000万吨铁路运输额度，预计全年外销量同比增长10%-20%[19] 战略发展与未来展望 **特高压与电网建设** * 特高压项目进展稍慢，但下半年已开始招标（如上东南送出、满西送京津冀），新疆若羌至四川项目预计年底核准[4] * 因西部新能源大省装机规模快速增长而送出线路建设滞后，需加快特高压建设以解决消纳不足[4] * 全国已建成40多条特高压线路，未来每年预计开工建设4-5条直流线路[4] * 到"十五五"末全国用电量预计达13万亿度，特高压建设规模将远超"十四五"时期[4] **产品与技术方向** * 公司巩固传统一次设备（变压器、电线电缆、GIS），拓展GIL、柔性直流换流阀、SVG、储能等新产品，应用于算力中心、充电设施和海上风电等场景[22][33] * 正在研究补齐海底电缆短板，包括自建或并购产能[30] * 在数据中心相关设备领域已有布局，具备固态变压器、HVDC产品、柔性直流换流阀等技术[33] **国际市场与产能布局** * 海外产能布局采取谨慎态度，优先国内生产出口，对需求量大国家（如沙特）布局组装式工厂，以中国加工主部件、当地组装[23] * 公司认为与ABB、西门子等跨国企业合作以快速提高产能是可能的[11] * 对美国市场出口几乎为零，但向加拿大、墨西哥等市场出口[31] **整体战略与前景** * 公司未来五年战略为四大产业（输变电、新能源、煤炭及煤化工、新材料）协同发展[24] * 目标到2030年输变电收入达1,000亿元，推动光伏逆变器及储能设备发展，争取扩大煤炭产能，投产煤制天然气项目[24][38] * 对2026年业务表现持乐观态度，预计各项业务将有更好表现，追求可持续发展[39] 其他重要信息 * 全球电力供应面临电网老化、新能源占比过高导致调度技术不足等挑战，例如2025年4月西班牙和葡萄牙电网因新能源高占比发生崩溃[28] * 中国2025年1-9月算力中心用电量同比增长27%-28%，充电设施用电量同比增速达44%[29] * 海上风电全国已装机容量约4,000万千瓦，公司市占率较高但未涉足海底电缆业务，预计竞争增速将加快[25] * AI数据中心建设增加对输配电设备需求，公司可提供全面解决方案[26][27]

社保基金三季度持仓概况 - 截至三季度末，社保基金共进入617只个股的前十大股东行列，相较于第二季度末的574家和去年同期的379家显著增加 [2] - 按三季度期末市值统计，社保基金合计持有A股总市值超过5500亿元，截至10月31日持仓市值已增加至超5900亿元 [2] - 三季度末社保基金持仓市值居前四的个股均为金融板块标的，包括农业银行、工商银行、中国人保和交通银行 [2] 社保基金对金融板块的持仓 - 全国社保基金理事会持有农业银行A股约235.21亿股，持股比例达6.72%，期末持股市值1568.85亿元，为持仓市值最高标的 [2] - 截至10月31日，社保基金对农业银行的持仓市值较三季度末增加超过300亿元 [2] - 社保基金三季度对中国人保增持超过4500万股，是四大金融标的中唯一获增持品种，增持主要来自全国社保基金一零一组合新进前十大股东 [3] 基本养老保险基金三季度持仓概况 - 三季度末基本养老保险基金进入176只个股的前十大股东行列，与二季度末大致持平 [4] - 基本养老保险基金重仓股前三位为春风动力、正泰电器和传音控股，持仓总市值分别超过20亿元、接近15亿元和约14.6亿元 [4] - 广发证券、蓝晓科技、宏发股份也跻身基本养老保险基金持仓市值前列，均获超10亿元持有 [4] 基本养老保险基金持仓变动 - 相较于二季度末，基本养老保险基金在三季度对传音控股、蓝晓科技、正泰电器有所减持，持股数量分别减少218.66万股、1.9万股、2339.13万股 [5] - 广发证券、宏发股份均获基本养老保险基金组合新进前十大股东，春风动力的持股数量保持不变 [5] 社保基金增持的冷门板块 - 社保基金增持股份数量居前三的个股为中国人保、广信股份、招商蛇口，分别获增持4537.70万股、3463.22万股、3336.53万股 [7] - 全国社保基金六零四组合和五零三组合新进广信股份前十大股东，全国社保基金一一二组合和四一三组合增持招商蛇口 [7] - 社保基金三季度末新进189只个股的前十大股东行列，期末持股市值合计约392.46亿元，持仓市值最高的新进个股为比亚迪、迈瑞医疗和海尔智家 [7] 基本养老保险基金增持的冷门板块 - 基本养老保险基金增持数量较居前的标的包括仙坛股份、圆通速递、中远海特、上峰水泥等 [8] - 这类长期资金基于更长期的投资思维，倾向于在低估值区间进场布局冷门板块 [8]

社保基金三季度持仓概况 - 截至三季度末，社保基金共进入617只个股的前十大股东行列，较二季度末的574家增加，较去年同期的379家大幅增长 [1] - 按三季度期末市值统计，社保基金合计持有A股总市值超过5500亿元，截至10月31日持仓市值已增加至超5900亿元 [1] - 社保基金三季度末新进189只个股的前十大股东行列，期末持股市值合计约392.46亿元 [4] 社保基金重仓板块与个股 - 社保基金对金融板块情有独钟，持仓市值居前四的个股均为金融板块标的 [2] - 农业银行为社保基金持有市值最高标的，全国社保基金理事会持有约235.21亿股，持股比例6.72%，期末持股市值1568.85亿元，截至10月31日市值较三季度末增加超300亿元 [1] - 金融板块持仓市值居前个股依次为工商银行（959.40亿元）、中国人保（481.34亿元）、交通银行（222.95亿元） [2] - 中国人保是四只金融板块标的中唯一获增持品种，社保基金较二季度末增持超4500万股 [2] 基本养老保险基金三季度持仓概况 - 三季度末，基本养老保险基金进入176只个股的前十大股东行列，与二季度末大致持平 [2] - 基本养老保险基金更多投向电子行业，前三大重仓股分别为春风动力、正泰电器、传音控股 [2] 基本养老保险基金重仓板块与个股 - 基本养老保险基金一六零二二组合和一六零三二组合合计持有春风动力约795万股，总市值超20亿元 [3] - 基本养老保险基金八零二组合和八零八组合合计持有正泰电器约4884万股，总市值接近15亿元 [3] - 基本养老保险基金八零二组合持有传音控股1553万股，总市值约14.6亿元 [3] - 广发证券、蓝晓科技、宏发股份也跻身持仓市值前列，均获超10亿元持有 [3] - 相较于二季度末，基本养老保险基金在三季度对传音控股、蓝晓科技、正泰电器有所减持，持股数量分别减少218.66万股、1.9万股、2339.13万股 [3] 增持板块与个股分析 - 金融、地产、农牧、化工、水泥等相对冷门板块获得社保基金和基本养老保险基金较多增持 [1] - 社保基金增持股份数量居前三的个股为中国人保（增持4537.70万股）、广信股份（增持3463.22万股）、招商蛇口（增持3336.53万股） [4] - 基本养老保险基金增持较居前的标的包括主营肉鸡养殖的仙坛股份、主营快递业务的圆通速递、主营远洋运输的中远海特、主营水泥业务的上峰水泥 [4] - 社保基金新进个股中，三季度末持仓市值最高的为比亚迪（全国社保基金一一四组合持有36.96亿元），其次为迈瑞医疗和海尔智家（均接近19亿元，由全国社保基金一一三组合持有） [4]

公司股价表现 - 9月8日杭州柯林股价上涨5.69%至40.49元/股 成交额3986.51万元 换手率0.67% 总市值62.11亿元 [1] 主营业务构成 - 公司主营业务为电气设备健康状态智能感知与诊断预警装置的研发、生产和销售 并提供电力相关技术服务 [1] - 收入构成：储能系统70.26% 电网数字化智能感知产品20.83% 电力相关技术服务7.53% 电站运营1.23% 其他0.14% [1] 基金持仓情况 - 金元顺安成长动力灵活配置混合(620002)二季度增持5510股 现持有1.93万股 占基金净值比例2.98% 位列第六大重仓股 [2] - 该基金9月8日持仓浮盈约4.2万元 [2] 基金业绩表现 - 金元顺安成长动力灵活配置混合最新规模2112.15万元 今年以来收益21.46% 近一年收益49.82% 成立以来收益45.83% [2] - 基金经理孔祥鹏任职8年75天 管理规模1.31亿元 韩辰尧任职2年193天 管理规模7.88亿元 [3]

财务业绩 - 25H1收入9.0亿元 同比+44.8% 归母净利0.3亿元 同比-9.5% [1] - Q2收入5.9亿元 同比+56.7% 归母净利0.2亿元 同比+5.5% 超出预期 [1] - 光伏电站系统集成收入8.7亿元 同比+44.5% 电站运营收入0.3亿元 同比+76.7% [1] 盈利能力 - 25H1毛利率12.4% 同比下降4.9个百分点 [1] - 光伏系统集成毛利率10.5% 同比下降5.9个百分点 主因市场竞争激烈致价格下滑 [1] - 期间费用率8.3% 同比下降1.2个百分点 其中研发费用率降幅最大(-0.8个百分点) [2] 现金流与运营 - 经营性净现金流2.0亿元 同比改善4.6亿元 [2] - 现金流改善主因回款增长 且C端户用客户转换提升回款质量 [2] - 管理费用率上升0.1个百分点 系股份支付费用确认影响 [2] 业务发展 - 储能系统成功进入欧洲及中东市场 提供客制化解决方案到交付一站式服务 [2] - 在新疆建成首个电动矿卡全自动双侧换电站 与终端客户合作推进重卡换电业务 [2] - 海外业务将实现量增长与本地化运营双目标 品牌影响力持续扩大 [2] 行业前景 - 光伏行业"反内卷"持续推进 价格竞争有望趋缓 [1] - 毛利率环比降幅预计逐步收窄 [1] - 重卡换电等新业务为公司打开成长空间 [1][2] 业绩预测 - 上调25-27年收入预测 但下调利润率假设 [3] - 预计25-27年归母净利0.8/1.1/1.3亿元 三年CAGR+35.5% [3] - 给予25年1.5xPEG估值 目标价26.78元 主因光伏系统集成业务保持较快增长 [3]

投资评级 - 维持增持评级 目标价26.78元人民币 [1][5] 核心观点 - 光伏EPC业务项目结转加快带动收入快速增长 25H1收入9.0亿元同比+44.8% [1] - 重卡换电等新业务有望为公司带来新成长空间 [1][4] - 储能系统成功登陆欧洲和中东市场 实现客制化解决方案到交付的一站式服务 [4] - 经营性净现金流明显改善 25H1达2.0亿元同比增加4.6亿元 [3] 财务表现 - 25H1归母净利0.3亿元同比-9.5% 其中Q2归母净利0.2亿元同比+5.5%超预期 [1] - 光伏电站系统集成业务收入8.7亿元同比+44.5% 电站运营收入0.3亿元同比+76.7% [2] - 毛利率承压 25H1整体毛利率12.4%同比-4.9pct 系统集成毛利率10.5%同比-5.9pct [2] - 期间费用率优化 25H1期间费用率8.3%同比-1.2pct [3] 业务进展 - 研发设计电动矿卡双侧换电站 新疆建成首个全自动双侧换电站 [4] - 客户结构向C端户用客户转换 改善回款及经营性现金流 [3] - 海外业务实现本地化运营 品牌影响力逐步扩大 [4] 盈利预测 - 上调25-27年归母净利预测至0.8/1.1/1.3亿元（前值0.7/0.9/1.1亿元） [5] - 25-27年归母净利CAGR+35.5% [5] - 25年预测EPS 0.51元 对应PE 44.54倍 [5][11] - 基于25年1.5xPEG设定目标价 较前值21.60元有所上调 [5] 行业比较 - 可比公司25年Wind一致预期均值1.0xPEG [5] - 公司估值溢价主要考虑光伏电站系统集成业务延续较快增长 [5] - 当前市值34.56亿元 6个月平均日成交额4243万元 [9]

财务表现 - 公司2024年全年营业收入645.2亿元，同比+12.7%，归母净利润38.7亿元，同比+5.1%，扣非净利润36.8亿元，同比-3.9% [1] - 2024Q4营业收入181.1亿元，同比+23.8%，环比+4.0%，归母净利润3.8亿元，同比-45.8%，环比-76.1%，扣非净利润3.2亿元，同比-62.3%，环比-78.0% [1] - 2025Q1营业收入145.6亿元，同比-8.5%，归母净利润11.6亿元，同比+7.7%，扣非净利润10.9亿元，同比+5.3% [1] 业务分拆 - 2024年光伏业务收入429.88亿元，同比+19.97%，低压电器收入209.22亿元，同比+3.9%，境外收入100.48亿元，同比+21.5% [2] - 光伏电站工程承包收入308.38亿元，同比+13.0%，电站运营收入78.76亿元，同比+30.8%，逆变器及储能收入16.46亿元，同比+31.4%，金属制品业收入13.34亿元，同比+78.5% [2] - 终端电器收入68.51亿元，同比+12.6%，配电电器收入57.30亿元，同比-2.5%，控制电器收入35.52亿元，同比+3.1% [2] 盈利能力 - 2024年全年毛利率23.50%，同比+1.64pct，2024Q4毛利率18.62%，同比-0.32pct，2025Q1毛利率25.51%，同比+2.57pct [3] - 光伏业务毛利率20.26%，同比+1.99pct，低压电器毛利率29.99%，同比+1.97pct [3] - 2024年四项费用率12.61%，同比+1.14pct，其中销售费率4.10%，同比+0.18pct，管理费率3.62%，同比+0.28pct [3] 运营与现金流 - 2025Q1末存货489.63亿元，同比+35.1%，环比+9.9%，合同负债52.04亿元，同比+65.9%，环比+51.9% [4] - 2025Q1末应收181.54亿元，同比-11.1%，环比+6.8%，资产负债率64.21%，同比+3.54pct，环比+0.93pct [4] - 2024年经营净现金流152.02亿元，同比+267.2%，2025Q1经营净现金流24.18亿元，同比转正 [4] 行业与展望 - 低压电器业务受益于电力、新能源、流程工业等行业的快速增长，光伏业务受益于户用龙头竞争优势 [2] - 预计2025年归属净利46亿元，对应估值10倍 [4]