财务表现 - 公司上半年营收9.45亿元，同比下滑9.34%，净利润7460.50万元，同比下滑55.20%，为2020年上市以来首次半年报或年报收入负增长，净利润自2021年后再次下降 [1] - 收入下滑主因包括春节低价礼盒直播收缩、传统商超收入下滑及春节时间影响，净利润下滑受收入规模下降、棕榈油等原材料成本上升及销售管理费用上涨影响 [1] 产品结构 - 综合果仁及豆果系列和青豌豆系列为两大核心产品，合计收入占比超50% [2] - 五大产品系列中仅蚕豆系列收入同比增长2.11%至1.25亿元，其余系列收入均下滑：综合果仁及豆果系列下滑19.92%至2.73亿元，青豌豆系列下滑1.56%至2.34亿元，瓜子仁系列下滑9.51%至1.25亿元，其他系列下滑11.50%至1.75亿元 [4] - 全系列产品销量下滑幅度超收入下滑幅度：综合果仁及豆果系列销量下滑24.34%至8167.49吨，青豌豆系列下滑11.11%至9901.06吨，蚕豆系列下滑4.62%至4927.88吨，瓜子仁系列下滑16.43%至5184.61吨，其他系列下滑19.60%至7530.37吨 [4][5] 价格与成本 - 五大系列产品销售均价均上涨，蚕豆系列通过均价提升抵消销量下滑影响 [6] - 整体毛利率下滑1.33个百分点至33.61%，主因原材料成本上涨，其中综合果仁及豆果系列毛利率下滑3.84个百分点至24.31%，青豌豆系列下滑2.33个百分点至42.78%，瓜子仁系列下滑4.57个百分点至40.31%，其他系列毛利率逆势上升2.25个百分点至24.75% [7] - 公司计划通过套期保值、逢低买入、价格锁定及成本管控应对原材料波动风险 [7] 市场策略 - 销售费用同比增长26.59%至1.75亿元，管理费用增长24.20%至4863.40万元，促销推广费用增长49.47%至7260.69万元，广告费用从0元增至793.64万元，会务费增长366.76%至577.25万元 [8][10] - 签约明星代言人以塑造年轻化品牌形象，但品牌建设投入短期未显著见效，新产品推广初期未形成规模 [10] - 推出多子品牌实现多元化转型，包括去年推出的"果果嘿巧""锅霸""馋也""谷维能""致每"，以及今年新推的冻干水果坚果品牌"臻果" [11][13]

财务表现 - 上半年实现营业收入9.45亿元、归母净利润7460.5万元、扣非净利润6352.76万元 [1] - 未来将通过供应链管理和降本增效措施提升财务健康度指标 [1] 产品战略 - 主要产品包括青豌豆、瓜子仁、蚕豆、综合豆果、风味坚果等多样化休闲食品组合 [2] - 持续开发新产品如蟹黄味、芥末味、咸蛋黄味等新颖口味，结合锁鲜冻干技术和低温烘烤工艺 [2] - 从单一豆类产品扩充至风味坚果、膨化烘焙等多品类，降低单一品类市场波动风险 [2] - 风味坚果作为新兴领域在国内处于起步阶段，未来成长空间广阔 [5] 渠道布局 - 建立线下线上融合的全渠道平台，线下覆盖核心商圈到流通门店 [3] - 线上入驻天猫、京东、拼多多、抖音、快手等平台，探索直播等新兴模式 [3] - 通过差异化策略深化高势能渠道布局，提升品牌影响力和渗透率 [3] 行业趋势 - 休闲零食消费需求旺盛，市场呈现多样化与细分化趋势 [2] - 行业集中度较低，人均消费量较全球成熟市场有提升潜力 [4] - 渠道变革加速，传统商超转型与零食量贩、社交电商等新兴渠道融合 [4] - 未来竞争核心在于多品牌、多品类、多渠道、多场景及多消费人群的运营能力 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标股价57 64元 当前总市值53 73亿元 [1][4] 核心财务表现 - 2025H1收入9 45亿元（同比-9 3%） 归母净利润0 75亿元（同比-55 2%） [4] - 2025Q2单季度收入4 4亿元（同比-3 4%） 净利润0 22亿元（同比-71 0%） [4][5] - 下调盈利预测：2025-2027年净利润预计2 5亿（-34 3%）、3 0亿（+21 6%）、4 1亿（+35 7%） 对应PE 21 7/17 9/13 2倍 [4] 产品结构分析 - 分产品：综合果仁收入下滑最显著（2025H1收入2 73亿元 同比-19 9%） 青豆/蚕豆相对稳健（同比-1 6%/+2 1%） [5] - 分区域：境外业务爆发式增长（收入0 44亿元 同比+162 9%） 华东/华南保持正增长（+3 6%/+27 3%） 西南/华中下滑超30% [5] - 渠道变革：直营模式收入同比+154 6%至0 8亿元 经销收入同比下降19 8% [5] 盈利能力与费用 - 2025Q2毛利率32 8%（同比-1 6pct） 主因渠道结构调整 [6] - 销售费用率同比+6 4pct至20 0% 系品牌广告/展会/电商营销投入增加 [6] - 管理费用率同比+1 4pct至5 5% 主要来自薪酬福利及咨询费用上升 [6] 战略布局与展望 - 推进东南亚市场拓展 海外收入占比显著提升 [5][6] - 持续优化渠道结构 商超渠道加速直营化转型 [5] - 组织/产品/渠道多维度改革 远期增长潜力可期 [6] 财务预测摘要 - 2025E营收22 17亿元（同比-1 8%） 2026E回升至26 69亿元（+20 4%） [7] - 毛利率预计34 9%-34 6% 净利率11 2%-12 5% [7] - 每股收益预测：2025E 2 65元 2027E提升至4 38元 [7]